問道者 杜一用

廈門國企象嶼集團決定與上市公司廈門象嶼一起出資43億元，收購“亞洲鋁王”遼寧忠旺集團的鋁業務板塊。近年來，廈門國資頻頻出手收購資產，有不錯的回報率，也有敗筆。或許正是基于這種收購結果的不確定性，象嶼集團花43億收購忠旺集團到底值不值，引起了吃瓜群眾的極大好奇。

忠旺集團曾經是亞洲最大的鋁加工企業，2009年上市平臺中國忠旺在港交所上市。忠旺集團走到被債權人逼著重整的地步，直接原因是原遼寧公安廳廳長王大偉被抓后，牽出了忠旺集團原來的老板劉忠田。

2017年忠旺集團的一名副總因為騙匯被抓，劉忠田通過向王大偉巨額行賄擺平了這件事情。按照央視今年1月反腐專題片的報道，王大偉受賄的5.55億元財物中，有將近一半是劉忠田送的。

在王大偉被查之前，美國司法部還指控劉忠田和他的忠旺集團涉嫌國際洗錢、電匯詐騙、向海關提交虛假及欺詐性文件等24項罪名，對劉忠田判刑465年，并全球通緝。從那以后，忠旺集團大廈將傾。

2021年中國忠旺自曝有兩家核心企業經營難以為繼，忠旺集團的債務危機由此引爆。由于遲遲交不出2021年半年報，中國忠旺后被摘牌退市。沈陽中院2022年受理了忠旺債權人的申請，裁定對忠旺集團所屬253家企業進行實質合并重整。這就是廈門象嶼集團要收購的忠旺集團資產的由來。

從廈門象嶼發布的公告來看，象嶼集團收購調動了集團資源，采取了“組團”的方式。先由象嶼集團和廈門象嶼組建合資公司，然后再引入其他投資人。廈門象嶼前期出資6.9億元，象嶼集團出資36.1億。

象嶼集團“組團”收購忠旺集團的資產到底值不值，不妨從兩個維度看：一個是重整的資產是否具備投資價值，一個是自身財力能否撐得起這宗收購。

忠旺集團原來還有銀行、保險、信托等金融股權資產，這部分資產被剝離了，重整只有與鋁有關的資產。忠旺集團的鋁產業鏈相對完整，除了沒有鋁礦，從鋁錠冶煉到鋁制品都齊全。產業里最核心的技術應該是工業用鋁的制造，比如應用在筆記本電腦和手機上的機身外殼，以及新能源車車身。鋁材質本來偏軟，應用在這些領域要求能扛碰撞必須夠硬，還要求夠輕，輕量化才能起到減少能耗的目的。

就此而言，經營了將近30年的忠旺集團有一定的護城河。但毛病也大，鋁行業資金密集和勞動密集，行業競爭充分，比如福建省屬國企南平鋁業，在業務上就跟忠旺集團高度重合，因此對精益管理的要求很高。

根據中國忠旺最后一份公開年報披露的信息，到2020年期末忠旺集團的總資產將近1300億，負債910億，負債率大約是71%。只看這個數據，象嶼集團似乎占了不小的便宜。但凡進入重整的企業，資產和債權價格都要大打折扣，扣除金融資產，忠旺集團進入重整的資產實際上是資不抵債。如果象嶼集團43億元買下的是忠旺集團的全部債權債務，倒是不算太貴。

收購的資產不算貴，但如果必須砸鍋賣鐵才能辦到，這種收購就具有豪賭的性質。

象嶼集團與忠旺集團的業務互補性倒是很強，象嶼集團的核心主營是包括鋁礦在內的大宗商品供應鏈，收購忠旺集團可以進一步完善鋁產業鏈，形成業務協同。

只是，現在的象嶼集團收購忠旺，還得勒緊褲腰帶過緊日子。今年前三季度，象嶼集團的營收3300億，凈利潤不到10億。拿廈門象嶼來說，營收將近3000億，但第三季度負債總額也來到了910億，負債率也達到了71%。現金流上，今年前三季度經營活動產生的現金流為5.15億元，但投資活動和籌資活動產生的現金分別為-5.6億和-23億。

幾個月前，為了解決流動性緊張問題，象嶼集團剛向專業投資者和特定對象募集80億元資金。此后不久，隨著江蘇德龍鎳業面臨破產，象嶼集團又挺身而出為兒子的壞賬買單。不難看出，象嶼集團的地主家也沒有太多余糧了。