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　　摩根士丹利：中美協議達成后中國經濟將超預期

　　高盛：人民幣走強利好多個板塊，航空銀行等受益明顯

　　中國降關鍵行業進口依賴進展明顯，但部分高技術領域較慢

　　高盛：銀行信貸向高附加值制造業傾斜，政策減緩風險暴露

　　中國汽車銷量持續增長，新能源車占比接近五成

　　亞洲企業繞開美元需求上升，直接本幣交易規避風險

　　美股全面飆升，納指反彈超20%進入技術性牛市

　　市場下調美聯儲降息預期，全年預計僅降息55基點

　　美國四月錄得預算盈余，關稅收入創單月歷史新高

　　投資者風險偏好回升，看跌期權比例降至數月新低

　　巴克萊：關稅成本大部分已轉嫁至美國，部分進口商借機提價

　　美銀：美股反彈或已結束，建議投資債券和非美資產

　　歐元匯率期權顯示結構性轉變，投資者押注長期上漲

　　歐洲企業不確定性達疫情以來最高，信心跌至五年低點

　　法拉利計劃推電動超跑提振中國銷量，享受更低稅率

　　瑞士將分配未兌換紙幣近11億美元，用于財政和災害基金

　　日本年輕投資者偏好風險資產，推動股市復蘇與代際投資轉變

　　新興市場通脹回落但債券收益率降幅有限

　　土耳其里拉創歷史新低，政治動蕩與外部壓力打壓匯率

　　中國

　　1.摩根士丹利表示，隨著中美達成貿易停戰將提振中國經濟，部分企業可能加快出口節奏以搶占關稅緩沖期紅利。該行預計中國第二季度GDP增速可能超過此前預測的4.5%，第三季度也有望高于先前預期的約4%。該行指出，此次關稅暫停緩解了雙邊貿易幾近中斷的局面，但由于兩國關系復雜，長期協議仍面臨挑戰。

　　來源：華爾街日報

　　2.從理論上講，人民幣兌美元走強有利于中國上市公司的盈利、股市估值以及通過金融賬戶與風險溢價渠道帶動的投資組合流入。從實證角度看，這在多數情況下也對股票回報具有積極影響。尤其是那些在運營上受益于弱美元的行業和企業（即擁有美元負債/義務或以美元計價的投入成本）或強人民幣的行業，如航空公司、銀行以及部分以本土市場為主的消費類板塊。

　　來源：高盛（《中國思考：自救正在進行中》，）

　　3.二十年來，中國在降低關鍵行業的進口依賴方面取得了廣泛進展。鐵路和電力設備等領域的進口依賴幾乎已被完全消除。例如，2015年中國仍需依賴進口的軌道車轉向架，但目前的進口額已經從當年的7000萬美元降至僅140萬美元。不過，在部分高技術領域，這一進展較慢。例如，生物技術與醫療器械的進口依賴率從2015年的39%僅小幅降至2023年的38%；航空航天從41%降至40%；先進電子領域則表現相對較好，依賴率從30%下降至22%。

　　來源：榮鼎咨詢/美國商會（《中國制造2025成功了嗎？》，）

　　4.監管機構明確表示新增貸款將支持出口相關、科技及房地產領域融資，這意味著銀行信貸結構將進一步向高附加值制造業傾斜。高盛數據顯示，剔除政府債務、地產與消費貸款后，制造業相關貸款（含科技、出口）占總貸款約40%。盡管市場擔憂在外部關稅壓力下這類貸款面臨信用損失風險，但在政策扶持與結構性調整下，該類貸款占比料將維持穩定，信用損失確認可能延后，有助于銀行平滑信用成本。

　　來源：高盛（《解答投資者關于中國已宣布的金融政策寬松措施的疑問》，）

　　5.中國汽車工業協會數據顯示，2025年4月中國汽車銷量同比增長9.8%至259萬輛，連續第二個月加速增長；其中新能源汽車銷量同比大增44.2%至122.6萬輛，占新車銷量比重達47.3%。該協會預計，中國全年汽車銷量將增長4.7%至3,290萬輛，新能源銷量將增長24.4%至1,600萬輛。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　6.在貿易局勢不確定性加劇的背景下，亞洲銀行和經紀商報告稱，企業對繞開美元的貨幣衍生品需求上升，尤其是人民幣、港幣、阿聯酋迪拉姆和歐元的交易。過去，絕大多數跨幣種交易需先兌換美元作為中介貨幣，而如今更多企業正尋求直接以本幣交易，以規避美元波動及地緣政治風險。

　　來源：Bloomberg

　　7.紫金礦業已選擇中信證券和摩根士丹利為其安排海外黃金業務在香港的首次公開募股(IPO)，抓住高金價帶來的有利時機。IPO規模和時間等具體細節仍在討論中。具有國資背景的紫金礦業曾于4月末表示，計劃申請將紫金黃金國際分拆至香港主板上市，但未提供進一步細節。紫金礦業是全球最大的黃金礦產商之一，2024年黃金產量為235萬盎司。

　　來源：Bloomberg

　　8.過去幾天，由于香港金融管理局出售了1294億港元（約合166億美元）以阻止港元升值突破聯系匯率區間，香港1個月銀行同業拆借利率（HIBOR）已暴跌205個基點。杰富瑞認為，利率的下降增加了當地住宅市場觸底反彈的可能性。如果港元無法升值，那么上漲壓力將轉向本地資產價格。此前中原地產的香港房價指數顯示，自2021年8月峰值以來，香港房價已下跌約29%。截至3月底，香港負資產家庭數量達到2003年以來最高水平。

　　來源：Bloomberg

　　美國

　　1.受中美達成大幅削減關稅協議提振，美股周一全面飆升，納指漲4.3%，自4月低點反彈逾20%，確認進入技術性牛市，道指上漲逾1,100點，標普500漲3.3%。亞馬遜、蘋果、特斯拉等貿易戰受壓企業領漲，Meta漲近8%，谷歌母公司Alphabet漲3.7%。制藥股則因特朗普簽訂行政令壓低處方藥價格而下跌。市場預計90天窗口期為最終協議創造空間，可能避免貿易戰帶來的最壞經濟后果。投行Wedbush稱中美協議為“最佳情景”，高盛亦將美國經濟衰退概率由45%下調至35%。美元走強，債券收益率上升，市場對美聯儲降息預期降溫。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　2.中美達成階段性貿易協議后，蘋果股價周一上漲逾6%，但仍未完全收復“解放日”關稅宣布以來的跌幅，較當時價格仍低近6%，而其他五大萬億美元科技股同期平均上漲9%。由于蘋果仍面臨30%的對華出口關稅，還需在壓縮利潤與轉嫁成本間權衡。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　3.在中美達成削減關稅的協議后，交易員下調對美聯儲2025年降息預期，互換合約顯示市場預計全年僅降息55個基點，低于上周接近75個基點的預估，首次降息仍可能在9月。2年期美債收益率周一一度升12個基點至逾4%，顯示市場對降息節奏判斷趨謹慎，因新一輪關稅緩和被視為利好經濟增長。本月以來，2年和5年期美債收益率分別從3.55%和3.85%反彈至4.00%和4.11%。

　　來源：Bloomberg

　　4.美國4月錄得2580億美元預算盈余，同比增長23%，主要受稅收強勁和關稅收入大增推動。海關稅收增加、季尾效應及加州遞延稅款（850億美元）提振了財政收入，同時部分支出提前至3月入賬。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　5.美國財政部數據顯示，4月海關關稅收入環比大增76億美元，達163億美元，創單月歷史新高。自去年10月起的2025財年累計關稅收入達633億美元，較上年同期增加154億美元。本輪關稅增長主要反映特朗普政府早前對鋼鋁、墨西哥和加拿大商品及“對等”產品加征的新關稅，通常在實施約一月后體現在財政賬目中。

　　來源：華爾街日報

　　6.中美關稅緊張局勢緩和后，投資者風險偏好回升。Cboe數據顯示，看跌期權與看漲期權比降至2月以來最低水平，表明市場對股市下行的避險需求明顯減弱，交易員正減少對沖性看跌押注。

　　來源：華爾街日報

　　7.盡管特朗普聲稱“由外國出口商承擔關稅”，但巴克萊的分析數據顯示，美國對主要貿易伙伴加征關稅后，大部分關稅成本已轉嫁至美國進口商。中國和墨西哥的出口商幾乎將全部關稅成本傳導給美國買家；加拿大出口商則部分自行吸收成本以維持市場份額；而日本、歐盟及英國的出口價格上漲甚至超過了關稅增幅，表明……這些出口商正在借機提高售價。

　　來源：巴克萊

　　8.盡管美國正積極采取措施推進貿易談判，但美國銀行策略師Michael Hartnett認為，美股的反彈可能已經結束。他指出，標普500指數自4月9日美國總統特朗普宣布暫停部分關稅以來已上漲14%，但由于投資者“買預期，賣事實”，預計不會進一步上漲。Hartnett建議在2025年投資債券而非股票，在股票投資中，他更青睞國際資產而非美國資產。他認為，相對于非美股，美股正處于結構性熊市的后期階段。資金流向也支持了Hartnett的觀點，其援引EPFR Global數據顯示，過去四周，美股資金流出約248億美元，為兩年來最大規模。

　　來源：Bloomberg

　　歐洲

　　1.盡管近期歐元漲勢有所放緩，但期權交易表明，歐元兌美元匯率的結構性轉變可能已經開始。今年迄今，歐元兌美元已上漲8.7%，為2003年以來最大漲幅。期權市場出現了三年未見的罕見信號：押注未來一年歐元兌美元上漲的成本，目前高于押注未來一個月上漲的成本，這表明投資者并非只是追逐短期上漲，而是在為更持久的變化進行布局。

　　來源：Bloomberg

　　2.受美國新一輪關稅政策影響，歐洲企業對前景的不確定性達疫情以來最高水平。根據彭博對歐洲斯托克600指數公司第一季度財報電話會議的分析，“不確定性（uncertainty）”一詞出現頻次超過新冠疫情、特朗普首次執政及全球金融危機時期，而“信心（confidence）”的提及則跌至五年低點。自2021年疫苗推廣帶動信心回升以來，這是首次“不確定性”重新主導市場。

　　來源：Bloomberg

　　3.受上周末太陽能發電量激增影響，法國電力價格跌破零，為去年7月以來首次。巴黎Epex Spot SE交易所的拍賣中，日均結算價為每兆瓦時-1.05歐元，為歐洲主要市場最低水平。由于太陽能電池板成本下降，法國等國正加速新增太陽能裝機容量，據彭博新能源財經數據，法國今年預計新增5吉瓦裝機容量。可再生能源的快速增長也影響了法國電力集團等傳統能源生產商，本月其核反應堆平均發電量也降至2022年以來最低水平。

　　來源：Bloomberg

　　4.法拉利計劃推出首款純電動超級跑車以提振在華銷量，因電動車型可享受更低的稅率。該款名為Elettrica的電動跑車將于10月開始亮相，預計將按廠商建議零售價的30%征收綜合稅率，遠低于配備12缸發動機的法拉利車型近四倍的進口、消費和增值稅綜合稅率。由于豪華車需求低迷，今年第一季度，法拉利對大中華區的出貨量同比下降25%，至近四年來的最低水平。2024年中國豪華車市場出現萎縮，50萬元人民幣以上車型銷量同比下降約20%，至約67.7萬輛。

　　來源：Bloomberg

　　5.瑞士國家銀行（SNB）宣布，將把1976年至2000年期間發行的第六套瑞士法郎紙幣中未兌換的8.906億瑞士法郎（約合11億美元）分配給各州和政府，根據法律，其中五分之一將用于自然災害基金，約27%將用于聯邦財政，53%將分配給各州。由于1000瑞士法郎紙幣是世界上面值最大的紙幣之一，目前尚未兌換的紙幣可能已經被遺忘在保險箱、私人保險柜或床墊下。瑞士央行的數據顯示，目前流通的瑞士紙幣中，約360億瑞士法郎是以1000瑞士法郎紙幣的形式存在的，幾乎占所有流通瑞士紙幣總價值的一半。為確保在舊版紙幣最終重新出現時能夠用新版紙幣替換，瑞士央行保留了未兌換紙幣總價值的10%左右，即9900萬瑞士法郎。

　　來源：Bloomberg

　　亞太

　　日本投資理念正在經歷代際轉變，越來越多的年輕人將資金投入風險資產，這與偏好現金儲蓄的父母輩形成對比，并推動了日本股市復蘇。投資信托協會數據顯示，2024年，20多歲投資者占比從2016年的13%增至36%以上，30多歲投資者占比從24%增至42.5%。日本政府也在推動金融知識普及和稅收優惠投資儲蓄計劃（NISA），以引導銀行儲蓄流向股市。截至2024年9月，40歲以下人群持有的NISA賬戶數量已從上年的580萬增至740萬。

　　來源：Bloomberg

　　新興/前沿市場

　　1.大多數新興市場國家已經歷顯著的通脹回落，但其本幣計主權債券收益率卻下降緩慢。

　　來源：Alphine Macro

　　2.土耳其里拉兌美元跌至38.7，創歷史新低，盡管庫爾德工人黨宣布結束武裝斗爭帶來正面影響，但市場更關注政治動蕩與外部壓力。中美關稅協議提振美元，也進一步壓制里拉。自伊斯坦布爾市長伊瑪莫魯被捕引發十年來最大規模抗議后，土耳其央行連續3月和4月加息，并多次干預匯市以穩定匯率，但市場對政局不安情緒仍未消散。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　3.資產管理人和杠桿基金對墨西哥比索的凈多頭頭寸（占未平倉合約的百分比）已大幅下滑至接近歷史最低水平，已跌入負值區間。這表明市場情緒對比索極度悲觀。（但如此極端的市場情緒往往意味著潛在的反轉機會。）

　　來源：BCA Research

　　4.盡管存在貿易摩擦，摩洛哥卡薩布蘭卡證券交易所CFG 25指數今年以來已上漲36%，遠超8%的MSCI前沿市場指數平均漲幅。目前，摩洛哥在MSCI前沿市場指數中權重僅次于越南。自2023年10月國際足聯宣布摩洛哥將與西班牙和葡萄牙共同舉辦2030年世界杯以來，摩洛哥股票市值已從2023年底的646億美元增至2025年3月的955億美元。

　　來源：Bloomberg

　　大宗商品和能源

　　因供應持續過剩，中國碳酸鋰現貨價格跌破每噸6.5萬元人民幣，創四年多新低。盡管政府持續提供換購與能源轉型補貼，但中國新能源汽車4月銷量同比放緩，出口亦有所下降。補貼刺激上游電池廠商擴產，產能過剩明顯，庫存高企，整車廠采購意愿偏弱。與此同時，鋰礦商為保住市場份額及與政府和電池企業的合作關系，未有減產跡象，供需失衡料將持續。

　　來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

　　說明：本專欄所選取的任何信息均僅反映所列示來源機構或分析師的觀點，不構成對任何人和機構的投資建議，不能成為或被視為交易任何證券產品的邀請及承諾。