燕翔　金晗（燕翔 系方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

核心結(jié)論

回顧過(guò)去一周全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)：（1）全球主要股票市場(chǎng)表現(xiàn)分化，巴西IBOVESPA指數(shù)漲幅領(lǐng)先，美國(guó)標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)、上證指數(shù)漲幅靠前。從行業(yè)風(fēng)格來(lái)看，主要股市小市值風(fēng)格表現(xiàn)占優(yōu)。（2）債券市場(chǎng)方面，英國(guó)、美國(guó)、法國(guó)10年期國(guó)債收益率分別上行16.2bp、6.0bp、1.4bp。（3）國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)方面，煤焦鋼礦與貴金屬漲幅領(lǐng)先，漲幅分別為1.3%、1.0%，谷物、化工、能源等指數(shù)錄得下跌。（4）外匯市場(chǎng)方面，美元指數(shù)明顯下行，人民幣指數(shù)微跌，英鎊兌人民幣匯率顯著下行。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期走強(qiáng)，衰退交易階段性證偽。私人部門時(shí)薪增速環(huán)比維持在0.3%附近，就業(yè)市場(chǎng)仍相對(duì)堅(jiān)挺，暫未出現(xiàn)失速風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)6月制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI均出現(xiàn)反彈，物價(jià)分項(xiàng)指數(shù)處于高位，可能在短期內(nèi)推動(dòng)消費(fèi)者價(jià)格水平上行。2025年6月歐元區(qū)CPI小幅反彈至歐洲央行物價(jià)目標(biāo)，歐洲央行7月或暫停降息，不過(guò)需關(guān)注地緣沖突引發(fā)油價(jià)波動(dòng)以及潛在的美國(guó)關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)。

熱點(diǎn)事件方面，關(guān)稅談判即將迎來(lái)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，預(yù)計(jì)各國(guó)將圍繞關(guān)稅談判展開新一輪博弈。7月4日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普表示，美國(guó)政府將從當(dāng)天起開始致函貿(mào)易伙伴，設(shè)定新的單邊關(guān)稅稅率，新關(guān)稅 “十有八九”從8月1日開始生效。目前，美國(guó)與歐盟、日本、印度、巴西等關(guān)稅談判仍存在較大分歧。7月9日是美國(guó)政府暫停征收所謂“對(duì)等關(guān)稅”90天的截止期限。若關(guān)稅談判最終達(dá)成一定協(xié)議，將緩解市場(chǎng)對(duì)貿(mào)易摩擦升級(jí)的擔(dān)憂；若談判破裂，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將面臨更大不確定性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期、全球通脹問(wèn)題持續(xù)、政策落地不及預(yù)期、海外市場(chǎng)大幅波動(dòng)等。

報(bào)告正文

1 宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)概覽

1.1 美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期走強(qiáng)

美國(guó)6月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期走強(qiáng)，衰退交易階段性證偽，但私人部門走弱值得關(guān)注。美國(guó)6月新增非農(nóng)就業(yè)為14.7萬(wàn)人，高于預(yù)期（10.6萬(wàn)），而4-5月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)合計(jì)上修1.6萬(wàn)人。美國(guó)6月失業(yè)率錄得4.1%，低于前值（4.2%）和預(yù)期（4.3%）。非農(nóng)就業(yè)結(jié)構(gòu)上主要源于州及地方政府帶動(dòng)，私人部門仍在萎縮。

美國(guó)6月私人部門時(shí)薪增速環(huán)比維持在0.3%附近，從工資端角度看相對(duì)溫和。6月美國(guó)私人部門時(shí)薪增速同比略降至3.9%，反映出勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張程度逐步緩解。就業(yè)市場(chǎng)仍相對(duì)堅(jiān)挺，暫未出現(xiàn)失速風(fēng)險(xiǎn)，且薪資-通脹螺旋并未擴(kuò)大。

1.2 美國(guó)PMI數(shù)據(jù)出現(xiàn)反彈

美國(guó)6月ISM制造業(yè)PMI指數(shù)為49%，較上月上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)束連續(xù)4個(gè)月環(huán)比下降走勢(shì)，但連續(xù)4個(gè)月低于50%的榮枯線，表明制造業(yè)整體仍處于收縮狀態(tài)，但恢復(fù)態(tài)勢(shì)有所好轉(zhuǎn)。美國(guó)6月ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)為50.8%，5月前值為49.9%。商業(yè)活動(dòng)指數(shù)在經(jīng)歷上月停滯后，于6月重回?cái)U(kuò)張區(qū)間。

具體來(lái)看，美國(guó)6月制造業(yè)PMI中的新訂單指數(shù)降至46.4%，創(chuàng)下三個(gè)月來(lái)的最大降幅，并已連續(xù)五個(gè)月減少，顯示需求側(cè)持續(xù)弱勢(shì)，可能受關(guān)稅上升以及整體美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩影響。6月制造業(yè)PMI物價(jià)分項(xiàng)指數(shù)為 69.7%，接近2022年6月以來(lái)的最高水平，原材料成本上升仍是制造商面臨的主要問(wèn)題。6月服務(wù)業(yè)PMI物價(jià)分項(xiàng)指數(shù)為67.5%，較5月有所緩解。盡管疲軟的需求和激烈的競(jìng)爭(zhēng)在一定程度上抑制了價(jià)格上漲速度，但由于關(guān)稅相關(guān)成本上升，服務(wù)業(yè)通脹率仍為過(guò)去兩年多以來(lái)的第二高位置，可能在短期內(nèi)推動(dòng)消費(fèi)者價(jià)格水平上行。

1.3 歐元區(qū)通脹企穩(wěn)或暫停降息

歐元區(qū)6月CPI同比增速?gòu)?月的1.9%反彈至2%，與歐洲央行設(shè)定的2%物價(jià)目標(biāo)一致，表明歐洲通脹水平正逐步接近目標(biāo)，貨幣政策調(diào)控取得了一定成效。這為歐洲央行暫緩降息提供了理由，預(yù)計(jì)歐洲央行7月會(huì)議將按兵不動(dòng)，9月份可能會(huì)降息25個(gè)基點(diǎn)。另外值得注意的是，外部因素仍可能打亂當(dāng)前歐元區(qū)通脹下降趨勢(shì)，例如地緣沖突引發(fā)油價(jià)波動(dòng)以及潛在的美國(guó)關(guān)稅均可能構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。

展望后市，關(guān)稅談判即將迎來(lái)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，預(yù)計(jì)各國(guó)將圍繞關(guān)稅談判展開新一輪博弈。7月4日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普表示，美國(guó)政府將從當(dāng)天起開始致函貿(mào)易伙伴，設(shè)定新的單邊關(guān)稅稅率，新關(guān)稅 “十有八九”從8月1日開始生效。目前，美國(guó)與歐盟、日本、印度、巴西等關(guān)稅談判仍存在分歧。7月9日是美國(guó)政府暫停征收所謂“對(duì)等關(guān)稅”90天的截止期限。若關(guān)稅談判最終達(dá)成一定協(xié)議，將緩解市場(chǎng)對(duì)貿(mào)易摩擦升級(jí)的擔(dān)憂；若談判破裂，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將面臨更大不確定性。

2 大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧

2.1 主要股票市場(chǎng)表現(xiàn)

2.2 主要債券市場(chǎng)表現(xiàn)

2.3 國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)表現(xiàn)

2.4 人民幣匯率市場(chǎng)表現(xiàn)

3 港股市場(chǎng)表現(xiàn)回顧

4 美股市場(chǎng)表現(xiàn)回顧

5 日股市場(chǎng)表現(xiàn)回顧

6 歐股市場(chǎng)表現(xiàn)回顧