蘆哲李昌萌王洋（蘆哲系東吳證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇成員）

核心觀點

周度ECI指數：從周度數據來看，截至2025年7月6日，本周ECI供給指數為50.10%，較上周回落0.02個百分點；ECI需求指數為49.93%，較上周回落0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數為49.98%，較上周回升0.01個百分點；ECI消費指數為49.71%，較上周回落0.03個百分點；ECI出口指數為50.22%，較上周回升0.01個百分點。

月度ECI指數：從7月第一個周的高頻數據來看，ECI供給指數為50.10%，較6月回落0.06個百分點；ECI需求指數為49.93%，較6月環比持平。從分項來看，ECI投資指數為49.98%，較6月回升0.01個百分點；ECI消費指數為49.71%，較6月回落0.04個百分點；ECI出口指數為50.22%，較6月回升0.02個百分點。從ECI指數來看，7月份受高溫天氣的影響，工業生產整體景氣度環比小幅放緩，全國最大電力負荷也創下歷史新高，需求端則仍呈現結構分化，汽車零售和居民出行數據均延續修復態勢，主要城市地產銷售面積仍錄得小幅負增長，出口端量價走勢有所分化。消費方面，6月份乘用車零售延續修復態勢，零售數量同比增長15%，較5月份的13%進一步回暖。隨著暑期的來臨，居民出行數據明顯回暖，航班執飛數量和執飛率均優于去年同期，主要旅游平臺的相關數據也指向7月出游數據較去年增長明顯；出口方面，6月下旬以來出口量價有所分化，主要港口貨物吞吐量邊際回暖，而包括集裝箱運價指數和波羅的海干散貨指數在內的海運價格指數則有所回落，一定程度指向出口仍面臨一定不確定性，需關注美國關稅豁免日到期后期關稅政策的邊際變化。

ELI指數：

截至2025年7月6日，本周ELI指數為-0.90%，較上周回升0.15個百分點。預計6月貸款需求季節回暖、政府債融資繼續推升社融增速。6月份為貸款投放“大月”，貸款需求或延續前一個月季節性回暖的態勢，并且由于政府債融資繼續同比多增，社融增量和增速繼續回升，具體來看：（1）6月份新增貸款仍然面臨“化債”的擾動，從國股銀票轉貼現利率看，6月份不同期限票據利率環比下行，且票據報價在月末再度翹尾上行，3個月期票據利率均值環比回落11bps至1.0%，6個月期票據利率均值環比回落6bps至1.0680%，同期同業存單利率窄幅震蕩，6月份新增貸款需求季節性回暖，同時季末銀行體系仍有“沖規模”的沖動，預計新增人民幣貸款1.80萬億-2.0萬億元，相比去年同期小幅同比少增0.28-0.13萬億；（2）6月份政府債券融資繼續擴張，根據Wind統計數據顯示，6月份包括國債和地方政府債在內的政府凈融資達到1.41萬億，相比去年同期政府債融資高峰同比多增0.7萬億，受政府債融資同比多增和貸款融資環比回暖的帶動，預計6月社會融資規模新增3.6-3.8萬億，預計2025年6月末社融增速或環比回升至8.8%。貨幣政策維持適度寬松的基調，在“量”上繼續“引導金融機構加大貨幣信貸投放力度”，在“價”上“推動社會綜合融資成本下降”，預計隨著總量型和結構型工具的政策效應繼續顯現，市場利率或延續低位震蕩、實體經濟流動性同比改善。

風險提示：美國關稅政策仍有不確定性；政策出臺力度低于市場預期；房地產改善的持續性待觀察。

正文如下

1 本周雙指數概覽

1.1 ECI指數：關注內需變化對經濟增長的影響

從周度數據來看，截至2025年7月6日，本周ECI供給指數為50.10%，較上周回落0.02個百分點；ECI需求指數為49.93%，較上周回落0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數為49.98%，較上周回升0.01個百分點；ECI消費指數為49.71%，較上周回落0.03個百分點；ECI出口指數為50.22%，較上周回升0.01個百分點。

從7月第一個周的高頻數據來看，ECI供給指數為50.10%，較6月回落0.06個百分點；ECI需求指數為49.93%，較6月環比持平。從分項來看，ECI投資指數為49.98%，較6月回升0.01個百分點；ECI消費指數為49.71%，較6月回落0.04個百分點；ECI出口指數為50.22%，較6月回升0.02個百分點。從ECI指數來看，7月份受高溫天氣的影響，工業生產整體景氣度環比小幅放緩，全國最大電力負荷也創下歷史新高，需求端則仍呈現結構分化，汽車零售和居民出行數據均延續修復態勢，主要城市地產銷售面積仍錄得小幅負增長，出口端量價走勢有所分化。消費方面，6月份乘用車零售延續修復態勢，零售數量同比增長15%，較5月份的13%進一步回暖。隨著暑期的來臨，居民出行數據明顯回暖，航班執飛數量和執飛率均優于去年同期，主要旅游平臺的相關數據也指向7月出游數據較去年增長明顯；出口方面，6月下旬以來出口量價有所分化，主要港口貨物吞吐量邊際回暖，而包括集裝箱運價指數和波羅的海干散貨指數在內的海運價格指數則有所回落，一定程度指向出口仍面臨一定不確定性，需關注美國關稅豁免日到期后期關稅政策的邊際變化。

1.2 ELI指數：預計6月貸款需求季節回暖

截至2025年7月6日，本周ELI指數為-0.90%，較上周回升0.15個百分點。

預計6月貸款需求季節回暖、政府債融資繼續推升社融增速。6月份為貸款投放“大月”，貸款需求或延續前一個月季節性回暖的態勢，并且由于政府債融資繼續同比多增，社融增量和增速繼續回升，具體來看：（1）6月份新增貸款仍然面臨“化債”的擾動，從國股銀票轉貼現利率看，6月份不同期限票據利率環比下行，且票據報價在月末再度翹尾上行，3個月期票據利率均值環比回落11bps至1.0%，6個月期票據利率均值環比回落6bps至1.0680%，同期同業存單利率窄幅震蕩，6月份新增貸款需求季節性回暖，同時季末銀行體系仍有“沖規模”的沖動，預計新增人民幣貸款1.80萬億-2.0萬億元，相比去年同期小幅同比少增0.28-0.13萬億；（2）6月份政府債券融資繼續擴張，根據Wind統計數據顯示，6月份包括國債和地方政府債在內的政府凈融資達到1.41萬億，相比去年同期政府債融資高峰同比多增0.7萬億，受政府債融資同比多增和貸款融資環比回暖的帶動，預計6月社會融資規模新增3.6-3.8萬億，預計2025年6月末社融增速或環比回升至8.8%。貨幣政策維持適度寬松的基調，在“量”上繼續“引導金融機構加大貨幣信貸投放力度”，在“價”上“推動社會綜合融資成本下降”，預計隨著總量型和結構型工具的政策效應繼續顯現，市場利率或延續低位震蕩、實體經濟流動性同比改善。

2 本周高頻數據概覽

2.1 工業生產：電廠負荷率顯著高于去年同期

開工率方面，本周主要行業開工率環比小幅回落。其中本周汽車全/半鋼胎開工率分別為63.75%和70.41%，分別環比回落1.89個百分點和7.64個百分點；本周PTA開工率錄得79.13%，環比回升0.52個百分點，較去年同期回升0.09個百分點；本周鋼廠高爐開工率錄得83.44%，環比回落0.40個百分點，較去年同期回升0.31個百分點。

庫存方面，本周六港口煉焦煤庫存合計299.73萬噸，環比回升19.60萬噸；本周港口鐵礦石合計庫存錄得13874.82萬噸，環比回落58.52萬噸；本周主要鋼廠建筑鋼材庫存錄得222.14萬噸，環比回落6.12萬噸。

負荷率方面，6月27日沿海七省電廠負荷率均值錄得82.71%，環比回升2.71個百分點，較去年同期回升8.00個百分點；4月19日PTA工廠、聚酯工廠和江浙織機PTA產業鏈負荷率分別錄得75.64%、89.60%和64.05%，分別環比回落1.13個百分點、回升0.25個百分點、回落1.71個百分點。

2.2 消費：居民出行數據延續回暖

乘用車消費方面，6月30日乘用車當周日均銷量錄得95374輛，較去年同期回落29輛。根據乘聯會發布的最新數據，6月1-30日乘用車市場零售錄得203.2萬輛，同比去年同期回升15.0%，環比上月同期增長5.0%，其中新能源車市場零售錄得107.1萬輛，同比去年同期回升25.0%，環比上月同期增長4.0%。

價格指數方面，6月30日柯橋紡織價格指數錄得105.51點，環比回升0.68個百分點；6月29日義烏中國小商品總價格指數錄得102.50點，環比回升0.09點。

人員流動方面，上周航班執飛率均值為88.72%，環比回升0.30個百分點，較去年同期回升1.49個百分點。地鐵日均客運量錄得7848.71萬人，環比回落123.76萬人，較去年同期回落355.07萬人。

2.3 投資：基建實物工作量優于去年同期

基建投資方面，2025年7月2日石油瀝青裝置開工率錄得31.70%，環比回升0.20個百分點，較去年同期回升6.50個百分點；2025年6月27日全國水泥發運率錄得40.81%，環比回落0.14個百分點，較去年同期回升3.23個百分點。

房地產投資方面，上周100大中城市供應土地占地面積錄得1503.48萬平方米，環比增長20.48%；本周30大中城市商品房成交面積錄得177.95萬平方米，環比回落41.80%。6月下旬普通硅酸鹽水泥市場價錄得292.10元/噸，環比回落5.60元/噸；6月下旬浮法平板玻璃市場價錄得1200.00元/噸，環比回落13.40元/噸。

2.4 出口：海運價格指數回落指向出口動能或有所下降

出口價格方面，本周上海/中國出口集裝箱運價指數分別錄得1763.49點和1342.99點，分別環比回落98.02點和26.35點；本周波羅的海干散貨指數均值錄得1452.00點，環比回落166.80點。

出口數量方面，韓國6月出口總額同比增速錄得4.30%，較5月回升5.60個百分點，較去年回落1.30個百分點。國內方面，6月23日-6月29日監測港口累計完成貨物吞吐量錄得27435.4萬噸，環比增長4.01%。

2.5 通脹：6月CPI同比或錄得小幅負增長

國內方面，本周豬肉平均批發價錄得20.38元/公斤，環比回升0.15元/公斤；本周28種重點監測蔬菜平均批發價錄得4.35元/公斤，環比回落0.02元/公斤。

國際方面，本周布倫特原油期貨結算價錄得68.19美元/桶，環比回落0.17美元/桶；本周COMEX黃金期貨結算價錄得3357.24美元/盎司，環比回升15.72美元/盎司。

2.6 流動性：本周貨幣凈回籠13753億元

公開市場操作方面，本周央行進行6522.0億元逆回購操作，有20275.0億元逆回購到期，當周貨幣凈回籠13753.0億元。

受到政策及資金面變化影響，本周7天shibor利率小幅回落，從周初的1.7630%回落至周末的1.4230%；本周10年期國債收益率小幅回落，從周初的1.6553 %回落至周末的1.6439%。

3. 本周政策一覽

4. 風險提示

美國關稅政策仍有不確定性；政策出臺力度低于市場預期；房地產改善的持續性待觀察。

以上為報告部分內容，完整報告請查看《政府債融資多增或推升6月社融增速——量化經濟指數周報-20250706》