熊園 劉安林（熊園 系國盛證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）

每半月，我們基于“供給、需求、價格、庫存、交通物流、流動性”6大維度，跟蹤最新宏觀高頻數據的邊際變化，本期為2025.6.30-2025.7.13相關數據跟蹤

核心結論：基于6大維度的高頻數據，近半月經濟核心變化有二：一是地產銷售進一步走弱，其中：30城新房、18城二手房銷售環比均延續回落，弱于季節規律，同比降幅擴大，尤其新房銷售降幅更加明顯；二是“反內卷”+高溫影響，煤炭、鋼材等大宗價格反彈。此外，近期瀝青、水泥開工環比有所改善，但絕對值仍在低位、持續性待觀察。

1、往后看，下半年政策風向需緊盯未來4周定調，短期緊盯4點：1）美國與各國關稅談判進展；2）7月國常會、各部門會議，重點關注對當前經濟形勢定調，后續將部署更多細節；3）7月底政治局會議，重點關注對經濟形勢和下半年政策的定調，也可能公布下半年中央全會召開時間（審議“十五五”規劃編制建議）；4）7月31日美聯儲議息會議。

2、具體看，近半月（2025.6.30-7.13）高頻表現如下：

>供給：上游開工多數回升，中下游開工延續偏強；

>需求：新房、二手房銷售環比均明顯回落，生產復工改善；

>價格：煤炭、鋼鐵價格回升，水泥價格繼續回落；

>庫存：電廠存煤、鋼材、瀝青庫存回升，水泥庫存下降；

>交通物流：商業航班、地鐵出行人數延續回升，航線運價回落；

>流動性：國內債券收益率小幅回升，專項債發行仍待提速。

報告摘要：

一、供給：上游開工多數回升，中下游開工延續偏強。

>上游看，近半月來，全國247家高爐開工率持平前值83.6%，相比2024年、2019年同期分別偏高0.7、10.9個百分點。焦化企業開工率均值環比回落0.9個百分點至68.0%，創近年同期新低，相比2024年、2019年同期分別偏低4.4、6.9個百分點。石油瀝青裝置開工率環比再度回升1.3個百分點至32.2%，環比強于近年同期均值，相比2024年同期偏高5.6個百分點、相比2019年同期仍然偏低7.2個百分點。水泥粉磨開工率均值環比回升2.4個百分點至42.2%，續創近年同期新低，環比強于季節規律（2019-2024年同期回升0個百分點），相比2024年、2019年同期分別偏低2.5、20.9個百分點。

>中下游看，近半月，汽車半鋼胎開工率均值環比回落6.5個百分點，絕對值仍為近年同期次高（僅低于2024年），相比2024年同期偏低7.7個百分點、相比2019年同期仍然偏高2.9個百分點。江浙地區滌綸長絲開工環比回升1.3個百分點至91.8%，仍在近年同期偏高水平，同比偏高5.0個百分點、相比2019年同期偏低4.6個百分點。

二、需求：新房、二手房銷售環比均明顯回落，生產復工改善

>生產復工：近半月，由于全國范圍內的高溫天氣，居民用電增加，沿海8省發電耗煤均值環比回升12.7%至約205.5萬噸，環比強于近年同期均值（2017-2024年同期均值為增5.0%），同比-3.3%。百城土地周均成交1618.8萬㎡，續創近年同期新低，環比回升24.4%，弱于近年同期季節規律（2019-2024年同期均值為增34.5%）；同比-3.1%。鋼材表需、螺紋鋼表需環比強于季節規律，但絕對值均再創近年同期新低：鋼材、螺紋表需分別環比-0.3%、+1.7%，2019-2024年同期均值分別-1.0%、-1.3%，同比分別下降1.7%、5.0%。

>線下消費：新房、二手房銷售均明顯回落，乘用車銷售仍有韌性。1）新房：近半月，30大中城市新房銷售環比再度回落26.3%，顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期均值為-8.9%），同比降幅擴大至21.3%。2）二手房：18城二手房銷售面積均值錄得22.3萬㎡，環比回落11.4%，同樣顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期環比均值為-2.7%），同比降4.1%。3）乘用車：6月以來，乘用車日均銷售6.22萬輛，環比回升0.4%，同比降5.7%。

三、價格：煤炭、鋼鐵價格回升，水泥價格繼續回落。

>上游資源品：南華綜合指數環比小降0.1%，相比2024年同期下降7.3%。重點商品中：布油價格均值環比回落4.7%，同比跌幅擴大至19.9%；黃驊港Q5500動力煤價均值環比上漲1.8%、收于633元/噸，同比下跌26.0%；鐵礦石價格均值環比上漲1.4%、同比續跌14.8%。

>中游工業品：螺紋鋼價均值環比上漲1.0%，同比降幅收窄至10.6%；水泥價格指數環比續降3.0%，同比降幅擴大至5.8%。

>下游消費品：豬肉價格均值環比上漲1.2%至約20.5元/公斤，同比下跌15.9%；蔬菜價格均值持平前值，弱于季節性（2017-2024年同期均值2.5%），同比轉為下跌5.6%。

四、庫存：電廠存煤、鋼材、瀝青庫存回升，水泥庫存下降。

>能源：沿海8省電廠存煤環比回升2.2%、略弱于近年同期均值，絕對值仍在高位，同比降幅收窄至5.1%；

>金屬：鋼材庫存環比升0.2%，鋁庫存環比降0.1%，絕對值均創新低。

>建材：瀝青庫存環比回升1.0萬噸、同比偏低101.1萬噸；水泥庫容比環比下降0.9個百分點至65.0%，同比下降0.8個百分點。

五、交通物流：商業航班、地鐵出行人數延續回升，航線運價回落。

>人員流動：近半月，航班執飛數量均值環比續升8.8%，仍為有數據以來同期最高，約為2019年同期的112.5%。地鐵出行人數環比續升1.7%，續創近年同期新高，相比2024年同期偏高0.6%。

>出口運價：近半月來，BDI指數環比下降15.3%，同比降幅擴大至27.0%；CCFI指數環比下降2.0%，相比2024年同期偏低37.3%。

六、流動性跟蹤：國內債券收益率小幅回升，專項債發行仍待提速。

>貨幣市場流動性：央行通過OMO凈回籠16018億元。貨幣市場利率普遍回落，DR007、R007、Shibor（1周）均值環比分別回落12.3bp、6.4bp、7.2bp。R007、DR007利差穩中小升、但絕對值仍在低位，指向不同機構之間流動性分層并不明顯，銀行間市場流動性較為充裕。3月期AAA、AA+同業存單到期收益率環比同步回落6.6bp。

>債券市場流動性：近半月利率債發行12032.2億元，環比少發5189.5億元；地方專項債發行1148.2億元；年初以來累計發行22275.2億元，如果按照4.4萬億元額度計算，發行進度50.6%，發行進度仍然偏慢。10Y國債到期收益率中樞環比回升0.5bp，1Y國債到期收益率中樞環比回落1.1bp，分別收于1.664%、1.376%。

>匯率&海外市場：近半月來，由于關稅不確定性增加，《大而美法案》通過、增加了投資者對美國債務可持續性的擔憂，以及特朗普威脅解雇鮑威爾等，美元指數延續回落，均值環比續跌1.0%、收于97.873。其中：美元兌人民幣（央行中間價）均值回落0.2%。截至7月11日，10年期美債收益率較兩周前回升0.1bp、收于4.43%；中美利差（中國-美國）倒掛幅度擴大0.1bp、收于276.7bp。

風險提示：政策力度、外部環境、地緣博弈等超預期變化。

正文如下：

一、供給：上游開工多數回升，中下游開工延續偏強

除焦化企業開工外，上游開工多數回升。近半月來，全國247家樣本高爐開工率均值環比持平前值83.6%，相比2024年、2019年同期分別偏高0.7、10.9個百分點。焦化企業開工率均值環比回落0.9個百分點至68.0%，創近年同期最低，相比2024年、2019年同期分別偏低4.4、6.9個百分點。石油瀝青裝置開工率均值再度回升1.3個百分點至32.2%，環比強于近年同期均值（2019-2024年同期均值為-0.9個百分點），相比2024年同期偏高5.6個百分點、相比2019年同期偏低7.2個百分點。水泥粉磨開工率均值環比回升2.4個百分點至42.2%，續創近年同期新低，環比強于季節規律（2019-2024年同期均值為0個百分點），相比2024年、2019年同期分別偏低2.5、20.9個百分點。

中下游開工仍有韌性。近半月來，汽車半鋼胎開工率均值環比回落6.5個百分點至71.7%，為近年同期次高，相比2024年同期偏低7.7個百分點、相比2019年同期仍然偏高2.9個百分點。江浙地區滌綸長絲開工均值環比回升1.3個百分點至約91.8%，仍在近年同期偏高水平，相比2024年同期偏高5.0個百分點、相比2019年同期偏低4.6個百分點。

二、需求：新房、二手房銷售環比均明顯回落，生產復工改善

1.生產復工：發電耗煤、鋼材表需環比強于季節規律，土地成交仍在低位

沿海8省發電耗煤環比回升、強于季節規律。近半月來（6.27-7.10），沿海8省發電日均耗煤均值環比回升12.7%至約205.5萬噸，環比強于近年同期均值（2017-2024年同期均值為增5.0%），同比約為-3.3%。

百城土地成交環比回升、但弱于季節規律。近半月（數據截至7.6），百城土地周均成交面積均值錄得1618.8萬㎡，續創近年同期新低；環比回升24.4%，弱于季節規律（2019-2024年同期均值為增34.5%）；相比2024年和2019年同期分別偏低3.1%、42.8%。

鋼材表需、螺紋鋼表需環比強于季節規律，但絕對值均再創近年同期新低。近半月，鋼材表觀需求小幅回落、均值環比下降0.3%至約879.2萬噸，降幅小于近年同期均值（2019-2024年同期環比均值為-1.0%），絕對值續創近年同期新低，相比2024年、2019年同期分別偏低1.7%、16.3%。其中：螺紋鋼表需均值環比回升1.7%至約223.2萬噸，強于季節規律（2019-2024年同期環比均值為-1.3%），但絕對值仍創近年同期新低，相比2024年、2019年同期分別偏低5.0%、39.1%。

挖掘機、重卡銷售環比回升，強于季節規律。6月挖掘機銷量1.88萬臺，環比5月回升3.3%，強于近年同期均值（2019-2024年同期均值為-11.7%），相比2024年同期偏高13.3%。其中：國內銷售0.81萬臺，環比5月下降3.1%，同比提升6.2%。5月重卡銷量8.88萬輛，環比4月增加1.3%，仍然強于近年同期均值（2019-2024年同期均值為-5.1%），同比增13.6%。

2.線下消費：新房、二手房銷售均明顯回落，乘用車銷售仍有韌性

30城新房成交顯著回落，環比弱于季節規律，絕對值再創近年同期新低。近半月來，30大中城市新房日均銷售再度回落，均值環比回落26.3%，顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期均值為-8.9%），絕對值續創近年同期最低，相比2024年同期下降21.3%，相比2019-2021年同期均值分別下降60.2%、63.8%、65.0%。

18城二手房銷售同樣顯著回落、環比弱于季節規律。近半月來，18個重點城市二手房銷售面積均值為22.3萬㎡，環比降11.4%，同樣顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期環比均值為-2.7%），相比2024年同期下降4.1%。年初以來，18個重點城市二手房日均成交面積23.8萬㎡，相比2024年同期升幅收窄至約9.9%。

乘用車銷售仍有韌性。據乘聯會，6月以來乘用車日均銷售6.22萬輛，環比回升0.4%，相比2024年同期偏低5.7%。年初以來，乘用車日均銷售6.16萬輛，相比2024年同期偏高9.4%。

觀影人次環比回升、但弱于季節規律。近半月來，全國電影觀影人次回升，均值錄得239.3萬人次，環比上升31.2%、仍然弱于近年同期均值（2017-2024年同期環比均值為增38.6%），相比2024年和2019年同期分別下降20.2%、50.7%。

三、價格：煤炭、鋼鐵價格回升，水泥價格繼續回落

上游資源品：南華綜合指數環比小降，煤炭、鐵礦石等價格上漲，原油價格下跌。近半月來，南華綜合指數均值環比小幅回落0.1%，相比2024年同期跌幅擴大至7.3%。重點大宗商品中：布倫特原油價格近半月均值環比回落4.7%，相比2024年同期跌幅擴大至19.9%。黃驊港Q5500動力煤平倉價均值環比上漲1.8%、收于633元/噸，相比2024年同期下跌26.0%。鐵礦石期貨（連續合約）結算價近半月均值環比上漲1.4%，收于736.5元/噸，相比2024年同期均值續跌14.8%。

中游工業品：鋼材價格環比上漲、水泥價格環比續跌。近半月來，螺紋鋼現貨價格均值環比上漲1.0%，續創近年同期新低，相比2024年同期下跌10.6%。水泥價格指數均值環比續降3.0%、收于110.6點，相比2024年同期下跌5.8%。

下游消費品：豬肉價格環比上漲，蔬菜價格偏弱。近半月來，豬肉價格均值環比上漲1.2%至約20.5元/公斤，相比2024年同期下跌15.9%。蔬菜價格均值不變，弱于季節規律（2017-2024年同期均值為2.5%），同比轉為下跌5.6%。

四、庫存：電廠存煤、鋼材、瀝青庫存回升，水泥庫存下降

1.能源庫存

沿海8省電廠存煤環比有所回升、略弱于近年同期均值，絕對值仍在高位；全美原油及石油產品庫存續升。近半月來，沿海8省電廠存煤均值環比回升2.2%至3564.1萬噸，略弱于近年同期均值（2017-2024年同期環比均值為增2.4%），相比2024年同期降幅收窄至5.1%、相比2019年同期偏高6.2%。截至2025年7月4日，全美原油及石油產品庫存環比續升1624.9萬桶，絕對值回升至16.49億桶。

2.工業金屬

鋼材庫存環比回升，電解鋁庫存續降，均再創近年同期新低。近半月來，鋼材庫存環比上升0.2%，錄得1136.8萬噸，續創近年同期新低，相比2024年同期降低26.3%。電解鋁庫存環比下降0.1%、降幅小于近年同期季節規律（2017-2024年同期均值為-2.0%），絕對值續創近年同期新低，相比2024年同期降幅進一步擴大至42.5%。

3.建材庫存

瀝青庫存回升、水泥庫存續降。近半月，瀝青庫存（廠庫+社庫）環比增1.0萬噸至207.5萬噸，相比2024年同期偏低101.1萬噸。水泥庫容比均值環比下降0.9個百分點至65.0%，相比2024年同期偏低0.8個百分點。

五、交通物流：商業航班、地鐵出行人數延續回升，航線運價回落

人員流動：商業航班執飛數量、地鐵出行人數延續回升，絕對值均為近年同期最高。近半月來，商業航班執飛數量均值環比續升8.8%至約16714架次/日，仍為有數據以來同期最高；相比2024年同期偏高4.1%，約為2019年同期的112.5%。10個重點城市地鐵客運人數均值環比續升1.7%、錄得5655.3萬人次，均值仍為近年同期最高，相比2024年同期偏高0.6%。

出口運價：BDI指數、CCFI指數回落。近半月來，波羅的海干散貨指數（BDI）環比下降15.3%，錄得均值1467.8點，相比2024年同期降幅擴大至27.0%。中國出口集裝箱運價指數（CCFI）環比下降2.0%，相比2024年同期偏低37.3%。

六、流動性跟蹤：國內債券收益率小幅回升，專項債發行仍待提速

1.貨幣市場流動性

流動性投放：由于前期跨月投放較多+近期流動性平穩充裕，央行通過OMO加大流動性到期回籠。具體看，近半月央行通過OMO實現貨幣投放10779億元，到期回籠26797億元，凈回籠16018億元。

貨幣市場利率：由于流動性合理充裕，貨幣市場利率普遍回落。近半月來，DR007、R007、Shibor（1周）中樞環比分別回落12.3bp、6.4bp、7.2bp，但絕對值仍然高于7天逆回購利率。R007、DR007利差穩中小升、但仍在低位，仍然說明當前流動性寬松，不同機構之間流動性分層并不明顯。同業存單到期收益率中樞環比再度回落，3月期AAA、AA+同業存單到期收益率環比分別回落6.6bp、6.6bp。

整體看，繼續提示：5.7降準降息后貨幣政策短期進入觀察期；鑒于全年經濟下行壓力仍大，貨幣寬松應還是大方向，年內大概率還會再降準降息，基本面仍是決定貨幣寬松節奏、力度的重要變量。

2.債券市場流動性

一級市場：近半月來，利率債合計發行12032.2元，環比上期少發5189.5億元。具體看：國債發行5732.9億元，環比多發315.1億元。地方政府債發行3039.3億元，環比少發5994.6億元，其中：地方專項債發行1148.2億元；年初以來累計發行22275.2億元，如果按照44000億元的額度計算，發行進度50.6%，發行進度仍然顯著偏慢。政策性銀行債發行3260.0億元，環比多發490億元。

二級市場：近半月來，國債到期收益率走勢分化。其中：10Y國債到期收益率中樞環比回升0.5bp，1Y國債到期收益率中樞環比回落1.1bp，分別收于1.664%、1.376%。

3.匯率&海外市場

近半月來，由于關稅不確定性增加，《大而美法案》通過、增加了投資者對美國債務可持續性的擔憂，以及特朗普威脅解雇鮑威爾等，美元指數延續回落，均值環比續跌1.0%、收于97.873。其中：美元兌人民幣（央行中間價）均值回落0.2%。截至7月11日，10年期美債收益率較兩周前回升0.1bp、收于4.43%；中美利差（中國-美國）倒掛幅度擴大0.1bp、收于276.7bp。

風險提示：政策力度、外部環境、地緣博弈等超預期變化。