7月15日，泡泡瑪特發(fā)布了炸裂的半年報預告：營收同比增長超200%，凈利潤同比暴漲超350%。一時間，各路財經(jīng)媒體都炸了，似乎這家公司又一次向市場證明，自己不僅活得好，而且前景很光明。

然而第二天，資本市場卻一記冷面相迎。港股開盤不久，泡泡瑪特股價沖高回落，盤中一度下跌超過5%。

當一家公司交出亮眼的財報，卻換不來股價狂歡，那背后往往藏著更深層的擔憂。

泡泡瑪特的泡泡，可能真的快到破的邊緣了。

從數(shù)字上看，泡泡瑪特2024年上半年堪稱“起飛”：營收至少137億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤不低于46億元，全面超越2023年全年業(yè)績。這種增長速度，在消費行業(yè)尤其罕見。

但問題在于，泡泡瑪特的故事越來越老了。

早在幾年前，泡泡瑪特就把“潮玩+IP+盲盒”講成了中國年輕人文化消費的代表。它把潮玩從亞文化推成了主流，把Molly從小眾設(shè)計師玩具變成全民少女，把拆盒的瞬間刺激轉(zhuǎn)化為平臺級生意模式。

但是，當年講的那個故事——“中國的迪士尼”——真的站得住嗎？泡泡瑪特的“阿喀琉斯之踵”并未得到改變。

迪士尼擁有一整套高度成熟的IP生態(tài)系統(tǒng)，從故事設(shè)定、角色成長、世界觀延展到影視內(nèi)容、游戲、主題公園，構(gòu)成的是一個縱深極強的宇宙。

在這背后，是幕后創(chuàng)作者持續(xù)一個世紀的堅持、熱情與努力。

而泡泡瑪特的IP，大多數(shù)只是一個靜態(tài)角色+可愛造型的集合。Molly、Skullpanda、Dimoo、Labubu……有的是表情，有的是形象，但幾乎都缺乏完整的人設(shè)、劇情與世界觀支撐。

說白了，泡泡瑪特是靠“角色萌”而非“故事強”打天下，它這種固化的產(chǎn)品邏輯注定很難成為迪士尼式的文化帝國。

另外，泡泡瑪特作為潮流產(chǎn)品的宿命就是：流行，即意味著過時。它必須對抗這個強大的規(guī)律。

還有，泡泡瑪特最大的問題在于，它是營銷驅(qū)動型企業(yè)。

它靠盲盒這種充滿心理激勵的機制刺激消費，靠密集投放線上內(nèi)容、社交媒體傳播和短期爆款推動銷售，靠開設(shè)線下快閃門店制造城市潮流事件，現(xiàn)在還靠一眾好萊塢明星帶貨……這些打法在過去確實奏效，尤其在“悅己一代”年輕人的審美中，迅速占據(jù)高地。

但這套打法也有致命弱點：它依賴的是短期流量，而不是長期品牌沉淀。

潮玩市場從來是喜新厭舊的，而泡泡瑪特卻幾乎沒有能“養(yǎng)大”的長期IP。

Molly火了5年，如今審美疲勞初現(xiàn)；Skullpanda紅極一時，如今也逐漸淡出熱門榜單。IP的生命周期越來越短，設(shè)計風格越來越重復，玩家逐漸進入“理性消費”狀態(tài)——這才是泡泡瑪特面對的真正困局。

流量紅利消退的同時，用戶也在成長，而泡泡瑪特的“可愛經(jīng)濟”還停留在原地。

其實就泡泡瑪特的發(fā)家之道——“盲盒”這門生意來說，它本身也有天花板。

盲盒的核心邏輯，是刺激用戶不確定性消費：買的時候不知道抽到哪個，抽到隱藏款會“驚喜”，甚至還可以轉(zhuǎn)賣賺差價。這種機制與彩票、手游抽卡有異曲同工之妙，本質(zhì)上是將概率游戲商業(yè)化，玩的是多巴胺的分泌與“微小刺激”。

但盲盒邏輯的問題也很明顯：

首先是用戶受教育門檻高，新用戶不熟悉IP、不懂玩法，容易流失。

另外，二級市場泡沫破滅，當隱藏款不再值錢，玩家的抽盒熱情也隨之驟減。

過去兩年，隨著消費者熱情消退、轉(zhuǎn)賣平臺交易趨冷，泡泡瑪特也在悄悄轉(zhuǎn)向“非盲盒”銷售，比如限定款現(xiàn)貨、手辦模型等。這其實就是自救：因為他們也意識到，盲盒的游戲玩不長久了。

那么，泡泡瑪特看似出海很強，在歐美也掀起一股風暴。IP出海就等于品牌延伸嗎？遠沒那么容易。

這次半年報中的亮點之一是“海外營收增長”，尤其在日韓和東南亞市場表現(xiàn)搶眼。許多分析師因此看好泡泡瑪特“IP全球化”的長遠前景。

但現(xiàn)實遠沒有想象中那么光明。

潮玩文化雖然起源于日本和歐美，但海外市場的玩家往往更看重角色深度與設(shè)計美學，而不是國內(nèi)流行的那種“可愛盲盒抽抽樂”。中國的“爆款I(lǐng)P”在海外未必水土適應，而泡泡瑪特的核心打法（快節(jié)奏營銷+頻繁上新+KOL傳播）在海外也不具備先天渠道優(yōu)勢。

更關(guān)鍵的是，海外玩家不吃“隱藏款”那一套。

這意味著泡泡瑪特要想真正走出去，就必須重塑品牌內(nèi)核，而不是簡單地把“在中國賣得好的盲盒”搬到海外去。否則，只是另一場泡沫的漂洋過海。

尤其是歐美顧客的審美建立在幾百年的藝術(shù)領(lǐng)先、現(xiàn)代藝術(shù)的繁華地帶之上，審美水平非同一般。泡泡瑪特的設(shè)計文化價值如果無法更進一步，就很難受到歐美年輕人長久的鐘愛。

近期泡泡瑪特幾次股價大跌，資本看穿的，就是其“虛火旺盛”的本質(zhì)。

一份爆炸性的半年報，卻引來資本市場的無情回調(diào)，是因為聰明錢看的是后面的增長，而不是眼前的表格。

近一年，泡泡瑪特股價已經(jīng)翻了幾倍，高盛和摩根大通在最新報告中都指出：當前的利潤增長，正處于“買方預期的低端”；高估值已經(jīng)充分Price in高增長；短期存在明顯的“獲利了結(jié)”壓力。

一句話總結(jié)：該炒的已經(jīng)炒完了。

市場其實早已開始冷靜看待這家公司——它不是一個擁有“護城河”的消費品企業(yè)，而是一個高波動的文化產(chǎn)品零售商。在文化價值尚未構(gòu)建、IP壁壘尚未形成、商業(yè)模型尚未進化的前提下，它注定活在預期和現(xiàn)實的縫隙中。

泡泡瑪特的泡泡雖然還沒破，但破是趨勢。

泡泡瑪特的核心問題不是業(yè)績，而是敘事邏輯的疲軟。它一直對標迪士尼，但在其背后團隊能力的缺失和急功近利的模式下，始終無法拿出像樣的競爭故事。

潮水總會退去，泡泡瑪特到底能不能華麗轉(zhuǎn)身，成為中國的迪士尼，還是另一個被拋棄的短期偶像？

這個巨型泡泡，也許不會今天就破。但我們能看到，它正在慢慢漏氣。