在符合國家戰略、自主創新的細分領域尋找高安全邊際、勝率可驗證的投資機會。

據IPO早知道消息，7月1日，禾元生物以第五套上市標準成功過會，成為科創板重啟該標準后的首家過會企業。第五套標準的核心是“允許尚未盈利、但具備核心技術的企業上市”，該標準在沉寂700余天后重啟，禾元生物的首發意義不言而喻。

回顧上一家以第五套標準于2023年6月20日上市的智翔金泰（688443.SH），該企業與禾元生物背后有著同一家投資機構的身影——信熹資本。

信熹資本成立于2015年，專注于智能技術和生命科技兩大領域的投資。今年正值信熹成立十周年之際，IPO早知道對信熹資本的投資版圖、投資策略進行了復盤與梳理。

十年間，除了智翔金泰外，信熹還收獲了睿創微納（688002.SH）、邁威生物（688062.SH）、君實生物（688180.SH）等成功登陸科創板的企業。其他被投企業中，國際復材（301526.SZ）登陸創業板，睿躍生物（Cullgen）即將登陸納斯達克，明慧生物、恒瑞源正沖刺港交所，九目化學繼新三板掛牌后正在申報北交所上市，賽邁科先進材料、浪潮云、格蘭菲智能均已處于上市輔導階段。這種高比例的上市確定性在VC行業深度調整的背景下尤為不易。

信熹資本現管理規模約50億元，信熹所投資企業的市場價值總和超過3,000億元。2021年，信熹還被中國基金業協會納入了分道制名單，其風控和合規水平獲得極大認可。

“非共識”下的技術驗證：押注“稻米造血”

首先回到禾元生物的投資案例。對于信熹來說，在共識的質疑聲中做出非共識的投資決策并不容易。

禾元生物自2006年成立以來就堅定地走上了“全球首創”的“稻米造血”研發之路。其首創的水稻胚乳細胞生物反應器高效重組蛋白表達平臺（OryzHiExp）和重組蛋白純化技術平臺（OryzPur）利用水稻胚乳細胞作為生物反應器，將重組蛋白產量從毫克級別提升到30克級別，極大地提高了生產效率，而且其純化技術生產出的重組蛋白達到極高的純度標準，能夠匹配臨床級別的人血清白蛋白對純度的苛刻要求。

然而自2018年新三板退市后，禾元生物尋找資金并不順利，信熹資本也是在此時接觸到了禾元創始人楊代常教授團隊。當眾多投資機構因看不到海外成功先例對“水稻造血”持有懷疑，信熹團隊卻認為，中國的生命科技行業將迎來快速發展，中國創新藥會以喜人的速度從完全的Fast-Follow向Best-in-Class甚至First-in-Class演變，且依托中國完整的產業鏈和豐富的臨床資源，一定可以孕育出具有全球創新性的產品。

早在2020年疫情之前，信熹團隊就開始論證禾元的技術路線并持續跟蹤其研發進展，后來還在疫情期間啟動了嚴謹的盡調工作。當禾元核心產品的海外Ⅰ期臨床數據顯示出極高安全性時，信熹捕捉到了出手的時機，于2020年8月領投了這一輪對禾元的投資。此后，禾元也不斷公布了積極的臨床研究結果。

勝率重于賠率：押注國產大芯片

信熹資本的風格是洞見驅動的硬科技投資狙擊手，而“勝率重于賠率”就是這一風格的具體體現。信熹團隊表示，所謂“賠率”，是指通過投資早期企業，獲得可觀回報；但信熹認為，更重要的是通過投資高壁壘的技術和有企業家精神的創業者，提高安全邊際，即“勝率”。

該核心策略在對禾元的投資思考中已經可以窺見一斑；而信熹在CPU、GPU、TPU三個關鍵大芯片領域的布局正是該策略的集中體現。

1）國產CPU龍頭兆芯集成于2025年6月科創板IPO申請獲受理

自主CPU企業兆芯集成由上海市政府旗下的聯和投資與X86架構授權方威盛公司于2013年合資設立，信熹資本于2015年在兆芯首輪市場化融資時投資了數億元，成為企業的一家重要投資方。

當時，國內主要的CPU企業還包括海光信息、龍芯中科、華為海思、飛騰信息等，它們與兆芯各自采取不同的技術路線。提及在眾多資本關注高、細分市場占有率高的同類企業中篩選并投資兆芯集成的原因，信熹團隊表示，大芯片的投資大、風險高，穩健性很重要，因此更看重兼容性更強的X86生態CPU；并且，在貿易激烈摩擦環境下，不被制裁是保持企業安全發展的重要因素，兆芯的低調合規特質，使其在復雜國際環境下受制裁的風險相對較低、確定性更高，這也是“重勝率”的必然選擇。

從事實來看，即便處在IPO的階段性收緊時期，兆芯集成的IPO申報仍被及時受理，目前已進入問詢階段。

2）國產圖顯GPU企業格蘭菲產品出貨量持續第一

格蘭菲智能于2020年從兆芯GPU事業部分拆，專注圖形渲染GPU。信熹資本同云峰基金、昆橋資本等其他投資方一起，實質參與并助力了格蘭菲的分拆，2021年，信熹成為格蘭菲首輪對外融資的投資方之一。

不同于其他四家（壁仞科技、摩爾線程、沐曦科技、燧原科技）聚焦AI算力GPU（GPGPU）的企業，格蘭菲專注于圖形顯示方向。在信熹看來，尤其是在“中國版英偉達”極為稀缺的背景下，格蘭菲完全有能力、有資源區追逐高投入、高熱度、高風險的GPGPU，但這不是格蘭菲的志向所在，也不符合信熹的“勝率重于賠率”的投資基因。信熹認為，圖形顯示GPU對底層架構和長期軟件生態建設的要求更高，研發投入和業績增長往往循序漸進，而格蘭菲管理團隊的穩健特質與之匹配，能夠發揮長板。

格蘭菲在成立首年即創造了營收，其圖形顯示GPU的出貨量持續位列國內廠商第一，在2024年達到百萬片級，且每年保持穩定的收入增長。公司于2025年2月完成了科創板上市輔導備案。

3）堅定看好TPU架構AI芯片，早期被投企業中昊芯英已獲多輪融資

國產大芯片的機遇不止在CPU和GPU，在國產TPU（Tensor Processing Unit）還處于技術引進和初創階段時，信熹已確信國產TPU有異軍突起的機會。TPU最早由谷歌推出，屬于AI算力的ASIC（專用集成電路）芯片，專為特定AI任務而設計。雖然通用性不如GPU，但在性能效率、能耗控制和成本結構上具有顯著優勢。

中昊芯英創始人楊龔軼凡曾是谷歌TPU研發團隊核心成員，曾深度參與了TPU v2/3/4的設計與研發。但2018年當楊龔軼凡回國創業，希望填補國產AI芯片空白時，由于市場對國產TPU的關注度還不高，創業之初并不順利。不過信熹資本認為TPU在底層技術邏輯上是成立且確定的，只不過這個市場還缺少一個富有相關經驗、學習迭代能力極強且具備商業化能力的創業團隊。因此，信熹資本創始人蘭有金在楊龔軼凡創業遇到波折遷址上海后，成為了他們的首個投資人。

此后，中昊芯英獲多輪融資，估值較成立時增值超20倍，目前是國內唯一掌握TPU架構AI芯片核心技術并實現芯片量產的公司，也是國內極少數盈利的AI芯片公司之一。信熹則因其在極早期投資獲得了充裕的安全邊際。

扎根實業，用“樹干法則”擴充投資版圖

梳理投資脈絡時，不難發現，信熹資本的“實業基因”貫穿了投資發展的始終。信熹成立之初的首個投資項目是當時尚未盈利的國內特種芯片龍頭睿創微納，該企業現在也是信熹的重要產業伙伴。

信熹在睿創微納創業之初就深度參與，并在睿創發展過程中保持了極高頻的討論和交流。而信熹創立之初，睿創微納創始人馬宏博士是信熹董事會成員，后來又成為投委會成員。2019年，睿創微納以“002”編號首批登陸上交所科創板，并持續保持業績高速增長，信熹資本對其的早期投資也實現了數十倍回報。

信熹將優秀被投企業定義為“樹干”，且與優秀的創業企業家共同經歷創業過程，并通過其產業資源延伸投資，或將彼此熟悉的創業團隊作為樹干以借助其專業能力，這些都是信熹“樹干投資策略”的底層邏輯。

這一策略非常積極地體現在了對藍星光域的投資決策上。藍星光域是布局衛星、軍工、民用市場的激光通信領先企業，激光通信屬于在國內尚未有產品驗證的新興技術，信熹則借助了睿創微納進行了技術驗證。此后，兩家企業還通過信熹的平臺促成了在激光通信領域的合作機會：睿創微納提供關鍵感知模組，藍星光域研發整機產品，雙方共同打造自主可控的激光通信終端產品。在信熹投資的生態圈里，類似的案例還有很多。

投資準則：“不為清單”與信熹曲線

總結信熹的投資策略，首先，信熹聚焦于智能技術和生命科技兩大中國科技創新領域中“成材率”較高的行業。其次，信熹嚴格執行投資中的“不為清單”：不投資生命科技與智能技術以外的領域；不做賽道投資；不投資創業動機不合理或兼職創業的團隊；不投資沒有技術門檻與壁壘的企業；不投資沒有商業化價值的項目等等。

第三，“信熹曲線”為進一步篩選到好公司提供思路，旨在找到企業發展與投資回報的契合點。信熹認為，硬科技企業的發展有五個階段，映射出硬科技企業從技術萌芽到產品孵化，再到市場成熟的發展規律。信熹基于此繪制了技術積累曲線與投資的風險收益曲線之間的關系，并以此指引“開槍時機”。

“信熹曲線”

由圖可見，硬科技企業發展越早期，投資回報越高，但相應的風險越高；而越到后期，市場越成熟，投資的“性價比”越低。同時，信熹曲線表明，技術的發展是非線性的，同一個技術隨著發展階段的深入，可以有不止一個投資窗口。但只有先看懂，才能把握得住。

信熹把投資時點鎖定在第II階段（概念驗證完成、產品雛形已現）和第IV階段（市場放量前夕、商業拐點將至），既保留足夠的賠率，又把勝率控制在可驗證范圍內。

芒格說“持之以恒，只要活得夠久，你會得到想要的生活”。硬科技投資是典型的長期投資和風險投資，是極少數愿意長期坐“冷板凳”的專業人士才能做好的“難而正確的事”。信熹堅持的深度研究、洞見驅動與長期主義，在硬科技投資的漫長征途中，也為市場提供了一個值得觀察的樣本?！白屖澜缬行?、讓生命更健康”的信熹使命能否在下一個十年結出更豐碩的果實？市場正拭目以待。

本文為IPO早知道原創

作者｜羅賓