春節期間，國內服務消費加快修復，但地產汽車消費依然偏弱。1月28日，節后首次國務院常務會議提出“針對需求不足的突出矛盾，乘勢推動消費加快恢復成為經濟主拉動力”，各部委、地方正積極部署促消費措施。近期市場對高額儲蓄能否帶動消費反彈展開激烈討論，反映出社會各界對消費復蘇寄予厚望。但在筆者看來，去年積累的高儲蓄的主要來自房屋銷售減少、理財等資產回流以及消費支出減少，儲蓄釋放對今年消費的拉動作用仍有較大不確定性。

根據疫后美國和中國香港的消費復蘇經驗，面向居民的大規模財政補貼對消費復蘇起到了關鍵作用，發放消費券也可在短時間內快速提振消費。鑒于此，2023年中國提振消費的政策選項還是加大中央財政對居民的轉移支付，比如給特定低收入人群發放現金補貼，加大消費券發放力度、增加家電下鄉和以舊換新補貼等。近期筆者在FT中文網刊發文章《展望2023：降低高儲蓄率能否促消費？》，請參閱全文。

文|沈建光、姜傳鉞

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昨天國家統計局公布了2022年全年宏觀數據，其中最引人注目的是人口的凈下降和社會零售總額的下降。與此同時，中國人民銀行此前公布的2022年居民存款大幅增加了17.8萬億，創歷史新高，較2021年的新增存款高出接近8萬億。

今年社會各界對經濟增長的支柱——消費，都寄予厚望，尤其是釋放去年積累的高額儲蓄用于消費。但在筆者看來，去年積累的高儲蓄的主要來源是新房銷售大幅減少、理財等資產回流存款，消費支出減少三個因素所貢獻，儲蓄釋放對今年消費的拉動作用還是有比較大的不確定性。那么，如何促進消費恢復？

美國疫情下面向居民的大規模財政補貼對低收入人群的消費復蘇起到了關鍵作用；中國香港發放消費券也可在短時間內快速提振消費。鑒于此，2023年中國提振消費的政策選項還應該是加大中央財政對居民的轉移支付（特別是中低收入群體），比如給特定低收入人群發放現金補貼，加大消費券發放力度、增加家電下鄉和以舊換新補貼等等。

三大因素促進居民儲蓄大幅增長

截至2022年底，中國金融機構各項存款余額為258萬億，其中居民儲蓄存款余額120萬億、占比達到47%；企業存款余額75萬億、占比約29%；機關團體、財政存款余額分別為33萬億和5萬億，合計占比約15%。2022年，各項存款余額增加26萬億。其中，居民儲蓄存款大幅增加17.8萬億，相比2021年高出近8萬億元，貢獻全年存款增量的68%；相比之下，企業、機關團體存款分別增加5.0萬億、1.8萬億，并未明顯高于往年水平，財政存款更是下降376億。居民儲蓄增加有幾個來源，比如收入增加、消費支出減少、投資支出減少等，明確其來源有助于判斷2023年超額儲蓄能否帶動消費反彈。

一方面，居民購房支出大幅減少是居民儲蓄增加的主要原因。受房企暴雷、信心低迷等因素拖累，2022年商品房住宅銷售額僅為11.7萬億，同比下降28.3%。根據過去三年住宅銷售額同比均值測算，去年住宅銷售額低于趨勢值約6.0萬億，若按照40%的首付比例，購房支出減少至少帶來約2.4萬億的儲蓄增加。理財等金融資產轉回存款是居民儲蓄增加的重要來源之一。由于股市債市波動加大、收益率下降，居民贖回理財、基金等金融產品，導致資金回流存款。截至2022年上半年，銀行理財產品余額為29.2萬億、較年初略微增長，下半年贖回增加，而2019-2021年理財余額分別增長1.4、2.5和3.1萬億。截至三季度末，資產管理業務規模為68.3萬億，較年初僅增長0.5萬億，明顯低于過去三年同期增幅。

另一方面，消費支出下降對居民儲蓄增加的影響也比較顯著。2022年全國居民人均可支配收入增長5.0%，而人均消費支出僅增長1.8%，表明去年儲蓄意愿大幅上升。其中疫情防控政策對接觸性消費影響很顯著，此外，房地產下行也打壓了購買新房相關的消費，如家電，裝修和家具的支出。央行調查數據也顯示，居民儲蓄意愿目前是有數據統計以來最高。

綜上所述，去年額外儲蓄釋放對今年消費拉動是可以起到一定作用，但也很難起決定性影響。首先，由于房地產供需兩端面臨多重困難，2023年房市企穩回升進程不會太快（詳見FT中文網文章《》（20221123）），購房支出減少所帶來的高額儲蓄可能難以快速釋放、且只能通過地產相關品類間接用于消費；其次，理財等金融資產贖回帶來的儲蓄，本就可能就不準備用于消費，后續即便釋放也將流向資本市場；最后，只有增強消費者信心，把更多收入用于消費。

現金補助和消費券對提振消費的作用顯著

受益于大規模財政補貼，疫后美國居民收入保持高增。2020年疫情爆發初期，美國政府先后推出多輪財政刺激法案，對居民部門提供現金補貼。據統計，2020年3-4月，美國出臺的財政刺激規模已經接近3萬億美元，加上2020年12月和2021年3月的兩輪刺激法案，總規模接近6萬億美元。2020-2021年，美國個人可支配收入同比增速分別達到7.4%和5.9%，為2007年以來最快增速。財政補貼退坡后，薪資上漲繼續支撐居民收入。由于疫后勞動力市場供給不足、財政刺激引發需求快速修復，美國居民薪資出現較快增長。2022年12月，美國個人總收入中工資及薪金增速為6.2%，仍處于多年高位。

財政刺激支持下，美國消費快速復蘇。伴隨多輪財政刺激支撐居民收入，2021年初美國個人消費支出已經恢復至趨勢線以上，后續與趨勢水平的差距更是不斷拉大。即便剔除價格因素，美國實際個人消費支出也在2021年3月左右回到疫情前趨勢水平，自此之后一直運行在趨勢線之上。從分項看，耐用品消費復蘇最為迅速，大約在2020年后回到趨勢水平；其次是非耐用品，大約從2021年開始持續高于趨勢線；服務支出恢復相對偏慢，大約在2022年初回到趨勢線上。

美聯儲研究表明，財政補助加快低收入人群的消費恢復，對高收入人群的消費拉動較弱。疫情以來，美國低收入群體的儲蓄主要來自財政轉移支付，而高收入群體幾乎不享受財政補貼、儲蓄主要來自消費支出減少。從消費恢復情況可以看到，受益于財政補助的低收入群體消費復蘇明顯更快，而高收入群體的消費修復相對偏慢。

中國香港經驗表明，發放消費券也可在短時間內快速提振本地消費，且效果甚至優于現金補貼。2021年8月，香港力推消費券計劃，分批次向市民發放了5000港元消費券，在短時間內快速提振本地消費、激活消費信心。數據顯示自2021年8月開始分批次發放消費券以來，香港零售當月同比增速迅速扭轉了此前的下行趨勢，在奧密克戎輸入香港之前（11月末），始終保持在7%-12%左右的較高位置。根據特區政府經濟顧問的估算，消費券計劃對于香港經濟的提振作用大概為0.7%，其中對餐飲、批發零售、交通運輸等行業的拉動作用更為明顯；2021年三季度餐飲業已恢復至疫前同期（2019年三季末）水平的81%左右，在疫情封閉、無外來消費的情況下實屬不易。

正如筆者在前期文章《》中指出的，相比疫情之初中國香港特區政府對居民直接進行現金補貼，此次消費券計劃對當期消費的促進作用更為明顯，具備了占用財政資源更少、促消費針對性更強兩大優勢。

提振消費的關鍵：加大中央財政對居民的轉移支付

短期來看，增加轉移支付或是拉動消費最立竿見影的方式。目前消費受最大影響是企業經營承壓、失業矛盾突出，中國居民收入增速明顯放緩。2022年，居民可支配收入累計同比5.0%，低于2021年同期的6.9%（兩年復合增速）。其中，除了工資性、經營性、財產性收入全面回落外，由于缺乏對居民的財政補貼，在居民可支配收入中占比近20%的轉移凈收入同比也從7.2%降至5.5%。短期來看，工資性、經營性和財產凈收入或難快速修復，通過增加轉移支付支撐居民收入或是提振消費最立竿見影的方式。

2023年提振消費的重要政策是加大中央財政對居民的轉移支付。12月中央經濟工作會議將穩增長的重點放在擴大內需和提振消費上，隨后黨中央和國務院聯合發布《擴大內需戰略規劃綱要（2022－2035年）》。基于上述美國、中國香港消費恢復經驗，2023年中國提振消費可以重點考慮加大中央財政對居民的轉移支付。一方面，通過中央財政加大對地方的轉移支付，支持地方發放消費券，并借助“中央財政+地方補貼+企業折扣”組合模式，放大消費券杠桿效應，起到補充居民收入、釋放消費潛力的雙重作用。特別是針對去年受到較大沖擊的接觸性聚集性服務消費，可以增加相關領域消費券的發放力度，加快服務消費恢復進程。

另一方面，對于綠色智能家電手機電腦下鄉和以舊換新加大財政補貼。在去年7月促進綠色智能家電手機等消費若干措施的基礎上，將財政“真金白銀”支持與刺激家電手機電腦消費有效結合。去年11月以來，房地產金融支持政策不斷出臺，增加家電下鄉和以舊換新財政補貼，有助于釋放去年積壓的地產類消費需求，盡快推動消費企穩。

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