本文來源：時代商學院 作者：彭元重

圖源：圖蟲創意

來源|時代商業研究院

作者|彭元重

編輯|鄭琳

A股折戟后，這家光伏電池企業選擇轉道港股。

2023年底，中潤光能科技股份有限公司（下稱“中潤光能”）創業板IPO本已過會。但2024年6月，保薦機構海通證券卻主動撤回了保薦申請，IPO就此終止。

九個月后的2025年3月，中潤光能向港交所遞表，擬登陸主板，募資擬用于在美國建設新生產基地。

時代商業研究院注意到，受光伏行業產能過剩、價格下降等因素影響，2024年中潤光能業績出現劇烈波動，營收接近腰斬，凈利潤跌至-13.63億元。由盈轉虧的同時，中潤光能整體毛利率驟降至-10%，主營產品出現虧本銷售的情況。

在行業進入出清期、自身產能利用率下滑的情況下，中潤光能卻仍擬募資在海外進行擴產，其產能消化能力令人擔憂。

4月3日、5月28日，就業績急轉直下、產能消化風險等相關問題，時代商業研究院向中潤光能發函并嘗試致電詢問。但截至發稿，該公司尚未回復相關問題。

八成營收依賴光伏電池片，2024年凈利潤暴跌超170%

招股書顯示，中潤光能是一家專業化光伏電池制造商，產品涵蓋N型電池和P型電池及光伏組件，客戶涵蓋全球十大組件商中的九家。

根據弗若斯特沙利文的數據，按光伏電池對外出貨量計，2024年度，中潤光能在全球專業光伏電池制造商中排名第一，市場占有率為18.3%；在全球光伏電池制造商中排名第二，市場占有率為14.6%。

然而，中潤光能的業績表現，卻與其龍頭市場地位似乎并不匹配。

2022—2024年（下稱“報告期”），中潤光能分別實現營業收入125.17億元、208.38億元、113.2億元，年內利潤分別為8.34億元、16.81億元、-13.63億元。

2024年，中潤光能還未上市業績就大幅變臉，營收整體下滑了45.68%，同期凈利潤也由盈轉虧，跌幅高達181.14%。

中潤光能業績變臉的原因，與行業整體表現不無關系。2024年光伏行業進入產能出清期，各大光伏龍頭企業均在年報中表達了對于產能過剩的擔憂。

光伏硅料龍頭通威股份（600438.SH）的年報顯示，2024年光伏行業出現顯著的階段性供需失衡問題，行業產能利用率普遍低迷，產業鏈各環節產品價格持續下跌，部分光伏企業面臨虧損甚至破產的風險。

光伏組件龍頭晶科能源（688223.SH）在2024年年報中指出，隨著行業產能的擴產及技術進步，光伏產品價格逐步降低，光伏行業產能總體供需錯配的局面并未得到徹底改變。近年來，行業內龍頭企業為提升市場份額，保持競爭地位，紛紛加快產能擴張步伐，導致市場新增及潛在新增產能大幅增加。

量增價減也導致大量光伏企業出現虧損，2024年A股64家光伏上市公司的營收為9310.96億元，同比下滑22.44%；凈利潤為-297.57億元，同比下滑128.35%。

針對2024年光伏產品價格持續走低，主流產品價格已明顯低于生產成本的情況，中國光伏行業協會還曾于2024年10月召開“防止行業內卷式惡性競爭座談會”，主題是有序化解供需失衡和出清過剩產能。

此外，中潤光能也在招股書中指出，自2023年第四季度以來，隨著光伏產業價值鏈各環節產能突增，光伏行業整體出現階段性和區域性產能過剩，行業利潤率出現下滑。

除了行業產能過剩帶來的壓力，中潤光能的業績變臉或許還與其過于依賴單一業務及其產品結構有關。

首先，中潤光能并不像通威股份、隆基綠能等企業一樣，業務涵蓋硅片、電池片和組件等多個光伏產業鏈，進行垂直一體化均衡布局。報告期各期，中潤光能光伏電池片收入占比分別為92.5%、91.0%、81.1%，業務結構較為單一，容易受到單一環節價格波動影響，抗風險能力較弱。

其次，中潤光能的技術轉型進程較為緩慢，一定程度上拖累了業績表現。近年來，光伏電池技術路線迅速由P型電池轉向性能和效率更高的N型電池，而P型電池片在N型電池片崛起后，逐步被市場淘汰出清。

中國光伏行業協會編制的《中國光伏產業發展路線圖》顯示，N型TOPCon電池的市場占比將從2023年的23%，快速提升至2024年的60%。從各大光伏龍頭企業發布的產能規劃來看，TOPCon電池技術已成為未來擴產重點。

而招股書顯示，2023—2024年，中潤光能P型電池片收入占比分別為73.6%、32.8%，產品結構落后于市場需求的變化。

P型電池面臨虧本銷售，存貨減值風險壓頂

從產品上看，中潤光能主要擁有光伏電池片、光伏組件產品線，而光伏電池片又主要分為單晶電池片、多晶電池片。其中，中潤光能收入以單晶電池片為主，分為P型和N型。

報告期各期，中潤光能P型電池片收入占比分別為86.3%、73.6%、32.8%，2022年和2023年均是其核心產品。

由于產能過剩愈演愈烈，業務結構單一的中潤光能受到沖擊較大，除N型電池片及其他業務外，中潤光能其余產品均處于虧本銷售的狀態，2024年整體毛利率由正轉負，下滑至-10.1%。

在各個產品中，核心產品P型電池片的虧損情況尤為嚴重。報告期各期，中潤光能P型電池片的平均售價分別為1.022元/瓦、0.6457元/瓦、0.289元/瓦，毛利率由2023年的16.3%跌至2024年的-39.2%。

除了行業產能出清導致產品價格持續下行，中潤光能虧本銷售主營產品或還與其存貨壓力有關。

報告期各期，中潤光能的存貨余額分別為9.38億元、22.37億元、24.0億元，存貨在三年間增長了156.32%。中潤光能的存貨以原材料和庫存商品為主，報告期各期占比均在96%以上。

而中潤光能相應計提的存貨跌價準備偏低，報告期各期分別為0.94億元、3.09億元、1.89億元，存貨計提比例分別為10.01%、13.82%、7.85%。

硅片和光伏電池片市場價格在2024年大幅下滑后，目前仍都處于歷史較低位，一旦發生大額的存貨減值，中潤光能的凈利潤將遭受較大沖擊。

以隆基綠能為例，2024年上半年其歸母凈利潤虧損了52.57億元，虧損中包含的存貨跌價損失高達48.7億元，占比超過90%。

因此，迫于市場環境與存貨減值的壓力，中潤光能或許不得不快速去庫存。

需要注意的是，在行業產能過剩、核心產品虧本甩賣、存貨高企的背景之下，中潤光能此次IPO依舊要大舉募資在美國建立新的生產基地，用于生產高效光伏電池片。

此外，報告期各期，中潤光能單晶電池片產能利用率分別為98.5%、94.0%、89.3%，產能利用率呈現逐年下滑的趨勢，不禁令人擔憂其新增產能消化能力。

（全文2490字）

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