過去三十年，全球主要經(jīng)濟(jì)體呈現(xiàn)低通脹、低利率格局。然而，新冠疫情的爆發(fā)迫使各國政府突破了以往的思維限制，采取大規(guī)模財政赤字措施，推動經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的同時也引發(fā)了通脹的致命傷，美歐等紛紛采取了歷史性的加息措施。

2023年在高利率環(huán)境下，美歐通脹逐漸降溫，但在勞動力市場強(qiáng)韌、能源供應(yīng)危機(jī)等影響下，核心通脹仍高于疫情前水平。展望2024年，美國經(jīng)濟(jì)仍具韌性、歐洲能源供應(yīng)或面臨沖擊、日本正在擺脫長期通縮，全球主要經(jīng)濟(jì)體通脹難以回落至2%的目標(biāo)水平。

首發(fā)于中國外匯（2024年2月28日）, 轉(zhuǎn)載請注明出處

上世紀(jì)90年代至新冠疫情暴發(fā)前，全球主要經(jīng)濟(jì)體呈現(xiàn)低通脹、低利率格局。上世紀(jì)90年代開始，菲利普斯曲線在美國長期失效，即使失業(yè)率處于4%的低位，核心消費(fèi)者價格指數(shù)（CPI）也一直維持在2%左右。在2008年國際金融危機(jī)后，低通脹、低增長、低利率現(xiàn)象尤為明顯。究其原因，一方面，全球化和技術(shù)進(jìn)步壓低通脹。另一方面，金融危機(jī)后全球總需求放緩制約通脹上行。

2020年暴發(fā)的新冠疫情對全球經(jīng)濟(jì)造成顯著沖擊，主要國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策突破了以往的思維限制，也改變了全球通脹走勢。

主要發(fā)達(dá)國家宏觀政策方面，一是平衡預(yù)算理念打破，債務(wù)利息負(fù)擔(dān)可持續(xù)成為更重要指標(biāo)。近年來，發(fā)達(dá)國家的債務(wù)率不斷攀升，新冠疫情后更是達(dá)到空前高位。經(jīng)國際貨幣基金組織（IMF）測算，新冠疫情下發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體債務(wù)率從2019年的103.8%上升至2021年的122.5%，但是利息支付與國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）之比同期從2.1%降至1.7%。二是央行持有政府債務(wù)顯著攀升，財政赤字貨幣化大規(guī)模實(shí)施。自新冠疫情暴發(fā)至2021年末，美聯(lián)儲持有的美國國債份額達(dá)到24%，而2019年這一比例僅為13%。三是貨幣政策框架改變，短期內(nèi)通脹為增長讓路。美聯(lián)儲2020年推出平均通脹目標(biāo)制（AIT），對通脹容忍度上升，更加關(guān)注就業(yè)和增長目標(biāo)，通脹更強(qiáng)調(diào)中長期水平。與此同時，歐洲央行2021年7月亦將通脹目標(biāo)從“接近但低于2%”調(diào)整為“2%，允許暫時超過2%”，而此前其一直將平抑通脹作為貨幣政策的首要目標(biāo)。日本央行官員也曾表態(tài)，“通過承諾增加基礎(chǔ)貨幣，直到通脹穩(wěn)定地超過2%的目標(biāo)”。

通脹形勢方面，新冠疫情后歐美經(jīng)濟(jì)體采用貨幣超寬松與財政大擴(kuò)張協(xié)同的現(xiàn)代貨幣理論（MMT）政策，在推動經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)的同時，也加劇了供需失衡，帶來了通脹高企問題。美國2022年6月CPI達(dá)到9.1%，為40年來最高，2022年10月歐元區(qū)CPI達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的10.6%。

2022年下半年開始，美歐等開啟大幅度加息，通脹從2022年高點(diǎn)明顯下降，2023年末美國CPI回落至3.4%，歐元區(qū)回落至2.9%。但受服務(wù)需求旺盛、勞動力市場強(qiáng)韌、能源價格上漲等影響，核心通脹仍高于新冠疫情前水平。

展望2024年，全球通脹或繼續(xù)降溫，但預(yù)計難以回到2%的目標(biāo)水平以內(nèi)。美國方面，核心通脹仍處高位，貨幣政策放松可能不會太快。2023年美國核心通脹從年初的5.6%一路下行至年末的3.9%，具體看，核心商品通脹持續(xù)降溫，但核心服務(wù)通脹仍顯韌性。2023年12月美國核心商品價格同比已經(jīng)降至0.2%，但核心服務(wù)通脹仍在5.3%的水平。服務(wù)通脹與就業(yè)回暖、薪資增長反彈的數(shù)據(jù)相呼應(yīng)。2023年12月美國新增非農(nóng)就業(yè)21.6萬人，失業(yè)率3.7%，薪資同比增速4.1%，皆好于預(yù)期。在美國經(jīng)濟(jì)仍具韌性的背景下，預(yù)計美聯(lián)儲貨幣政策不會過快轉(zhuǎn)向，2024年美國通脹或小幅降溫，但仍在2%—3%的偏高水平。

歐洲方面，由于地緣局勢不明朗，能源價格仍有可能上漲，通脹有再度上行風(fēng)險。受能源價格大幅震蕩、供應(yīng)鏈不暢等影響，2023年歐洲許多制造業(yè)企業(yè)被迫停產(chǎn)或者生產(chǎn)線外遷，制造業(yè)企業(yè)投資受到抑制。近期美英對也門胡塞武裝目標(biāo)發(fā)動空襲，大量能源供應(yīng)和貿(mào)易運(yùn)輸經(jīng)由紅海水域，持續(xù)阻滯或再度推高通脹水平，歐洲能源供應(yīng)也將面臨沖擊。同時，歐洲央行對降息采取審慎態(tài)度。2023年底歐洲央行行長拉加德表示“12月會議沒有討論降息，短期內(nèi)通脹可能會暫時回升”，這打消了市場對2024年3月歐洲央行開啟降息的預(yù)期。

日本方面，經(jīng)濟(jì)正發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化，通脹有望走出“失去的30年”。隨著激進(jìn)寬松的貨幣政策、財政政策的協(xié)同實(shí)施和全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)的共同推進(jìn)，日本經(jīng)濟(jì)從2022年開始明顯反彈，就業(yè)、物價、資產(chǎn)價格、外資流入、私營部門杠桿率等數(shù)據(jù)顯示，日本經(jīng)濟(jì)似乎正在走出“失去的30年”。2024年1月日本央行宣布維持負(fù)利率政策不變，并將資金支持措施下的貸款撥付延長一年，釋放銀行放貸能力，也首次提到“日本擺脫通縮的概率持續(xù)增加”。預(yù)計在新一輪日本漲薪談判的驅(qū)動下，2024年日本核心CPI將在2%—3%之間波動。

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