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2024年12月27日，滬上阿姨（上海）實業股份有限公司（簡稱滬上阿姨）更新了在港交所的上市材料。滬上阿姨此次上市委任的整體協調人有中信里昂證券有限公司、海通國際證券有限公司和東方證券（香港）有限公司。

征探君研究后發現，雖然滬上阿姨的營業收入、凈利潤和毛利率在逐年增長，但相比同行依然偏低，同時公司2023年末現金流與同業相比也偏低。滬上阿姨也許亟待上市融資，補充流動性，同時有更多資本去加速擴張。

滬上阿姨門店快速擴張主要得益于加盟點，然而加盟模式導致的潛在風險，比如食品安全等，仍是需要重點關注的。滬上阿姨旗下部分門店近年來也因為食品問題被有關部分處罰。

滬上阿姨將繼續在二三線及以下城市擴張，繼續進行“下沉”策略，然而其在二線及以下城市門店占比落后于同行。未來市場競爭將繼續加重。

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上市融資為了加速擴張

滬上阿姨作為一家專注現制茶飲的品牌，以“摩登東方茶”為定位，成功將東方文化與現代茶飲相結合，主要面向全國市場，尤其是三線及以下城市的消費者群體。主品牌“滬上阿姨”提供鮮果茶、多料奶茶、輕乳茶、酸奶昔等多樣化產品，同時推出了子品牌“滬咖”，聚焦咖啡飲品；此外，還針對下沉市場開發了“輕享版”品牌，為三線及以下城市的消費者提供更多選擇。

品牌發展始于2013年，當時創始人單衛鈞與妻子周蓉蓉在上海開設了第一家滬上阿姨門店，以血糯米奶茶為代表的“五谷奶茶”成為其標志性產品。2019年，品牌戰略調整，新增水果茶系列，為產品線注入了新的活力。

隨著品牌不斷升級，滬上阿姨的業績也呈現出持續增長的態勢。從2021年至2023年，公司的營收分別為16.4億元、21.99億元和33.48億元，同比增長率在2022年和2023年分別達到34%和52.3%。同期的凈利潤也穩步上升，從8339.9萬元增長至3.88億元。

盡管2024年上半年公司的營收達到16.58億元，同比增長6%，但凈利潤有所下滑，為1.68億元，同比減少12.3%。公司解釋稱，這一利潤波動主要受股份支付相關費用大幅增加的影響。

毛利率方面，滬上阿姨的表現逐年改善。然而，與蜜雪冰城、古茗和茶百道等行業標桿品牌超過30%的毛利率相比，滬上阿姨的盈利能力仍稍顯不足。從2021年的21.8%逐步提高至2023年的30.4%，2024年上半年進一步提升至31.2%。公司解釋稱，通過優化生產流程、提高供應鏈效率、加強與供應商的議價能力等方式，公司有效地控制了成本。

盡管滬上阿姨在擴張市場和提升業績方面取得了顯著進展，但與同行業龍頭企業相比，其現金流表現仍需進一步改善。截至2024年1月31日，滬上阿姨擁有14.25億元的流動資產，其中4.55億元為現金及現金等價物，但其實際資金狀況不容樂觀。

從經營性現金流來看，截至2023年第三季度，滬上阿姨僅為4.36億元，而蜜雪冰城、古茗和茶百道的現金流分別達到30.92億元、10億元以上和10億元以上。同樣在期末現金及現金等價物余額方面，滬上阿姨僅為2.89億元，遠低于蜜雪冰城的37.59億元、古茗的18.57億元以及茶百道的7.16億元。

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如何平衡門店擴張速度與運營質量

截至2024年6月30日，滬上阿姨在全國共擁有8437家門店，覆蓋全部四個直轄市以及五個自治區和22個省份的300多個城市，門店北至黑龍江省漠河，南至海南省三亞。
盡管近年來茶飲行業競爭日益激烈，各品牌紛紛加速擴張門店數量，滬上阿姨在門店擴展速度上仍略遜于蜜雪冰城、古茗等頭部品牌。根據灼識咨詢數據顯示，截至2023年9月30日，滬上阿姨在中國現制茶飲店行業中以全系統門店數量排名第四。

從門店擴展的節奏來看，滬上阿姨的門店數量從2021年底的3776家增加至2022年底的5307家，新增531家，實現了40.5%的增長，到2023年底更是增加至7789家門店。
值得注意的是，滬上阿姨的門店擴張主要依賴加盟模式。截至2024年上半年，滬上阿姨門店中有99.7%為加盟店，助力營收達到16.58億元。

然而，伴隨加盟模式快速擴張的同時，食品安全問題頻發成為滬上阿姨的一大隱憂。2022年至2024年間，滬上阿姨多次因食品安全問題受到監管部門的通報與處罰。問題包括使用腐爛變質水果、過期原料制作飲品，以及門店衛生環境不達標等。例如，2022年7月，廣東梅州一門店因使用腐爛水果制作飲品被罰款2,000元；2023年8月，北京市消費者協會通報滬上阿姨3家門店因未按規定建立進貨查驗記錄制度，被暫停線上經營活動。這些事件在一定程度上對品牌聲譽造成了負面影響。

滬上阿姨的資本運作也頗為活躍。在上市前，公司已完成4輪融資，總金額約4.795億元，吸引了嘉御資本、金鎰資本、知一投資等多家知名機構。具體來看，2020年11月和2021年10月，公司先后完成A輪及A+輪融資，主要投資方為蘇州宜仲；2022年7月，公司完成2.3億元B輪融資，投資方包括金鎰資本、熠美投資等；2024年2月，公司又獲得1.2億元C輪融資，由金鼎資本等機構參與，投后估值50億元。

據招股書顯示，滬上阿姨聯合創始人單衛鈞與其妻周蓉蓉之間訂立的一致行動人士協議，雙方共同通過控制上海璞海、上海森芮及上海禹超所持有的分別為公司約45.97%、17.86%及16.80%已發行股本，進而控制滬上阿姨全部已發行股本約80.64%的投票權。同時，公司設立了兩個員工持股平臺，分別持有滬上阿姨1.42%的股權，為核心團隊提供長期激勵。

值得注意的是，在遞交招股書之前，公司于2023年12月宣派6000萬元股息，并在2024年1月支付，這其中超過4800萬元流入創始人單衛鈞和周蓉蓉夫婦的口袋。

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能否脫穎而出？

近年來，新茶飲市場的增速顯著放緩，留給新入局者的空間已然有限。根據艾瑞咨詢數據，2023年至2025年新茶飲市場的年增速分別預計為13.4%、6.4%和5.7%，年復合增長率僅為8.44%，僅相當于過去五年平均增速的四成。市場增速放緩的同時，行業競爭愈加激烈，各品牌在擴張門店、降低加盟門檻等方面展開激烈角逐。

從品牌知名度來看，滬上阿姨在行業中顯得稍顯遜色。百度指數顯示，其搜索熱度遠低于喜茶、古茗和蜜雪冰城等頭部品牌。尤其是在2020年A輪融資之前，滬上阿姨擴張步伐較為緩慢，主攻二三線城市，品牌知名度自然不及其他競爭對手。

面對競爭壓力，頭部茶飲品牌紛紛降低加盟門檻，以吸引更多加盟商參與擴張。例如，蜜雪冰城采取了免物流費、免設計費、免宣傳費等多項優惠政策，還在2022年初宣布減免截至2021年底所有國內加盟商一年的加盟費，同時下調物料和設備價格，平均降幅達到15%。茶百道則通過減免加盟費和提供物料返點補貼等方式吸引新老加盟伙伴開設更多門店。古茗甚至推出“0首付，分期付款”模式，進一步降低加盟門檻。而滬上阿姨自2022年起啟動“百日千店”計劃，不僅允許加盟費分期支付，還免除了管理費用，極力吸引加盟商。

在市場定位方面，滬上阿姨的產品價格區間為7-22元，被定位為中價現制茶飲品牌，在該細分市場排名第三，市場份額約為8.6%。為進一步滲透三線及以下市場，滬上阿姨在2023年推出“輕享版”，產品價格下探至2-12元，并在選址和門店布局上更加靈活，以搶占縣級市和鄉鎮市場的消費需求。

不過，與其他頭部品牌相比，滬上阿姨的下沉市場布局仍顯不足。數據顯示，蜜雪冰城二線及以下城市的門店占比達到74.6%，茶百道為60.5%，而古茗則有79%的門店分布在二線及以下城市，其中38%位于鄉鎮。相比之下，滬上阿姨仍有較大提升空間。

下沉市場固然潛力巨大，但競爭也異常激烈。各品牌早已在縣級市場深耕，市場的“內卷”程度不容小覷。滬上阿姨能否在這樣的競爭環境中脫穎而出尚未可知。

與此同時，滬上阿姨的上市之路同樣充滿挑戰。自2021年6月奈雪的茶以“新茶飲第一股”身份登陸港交所以來，其市值從高峰時的293億港元縮水至不足50億港元，折射出資本市場對新茶飲品牌的審慎態度。當前，包括茶百道、古茗、蜜雪冰城在內的多個品牌也在沖刺港股，滬上阿姨雖已提交IPO申請，但能否成功上市并在資本市場站穩腳跟，仍是一個未知數。

作者丨征探君

來源丨征探財經（ID:teccj6)