醫藥領域，什么樣的生意才算是好生意？

對于這個問題，不同人有不同的答案，但基本離不開兩個核心：強監管和研發難度大。

強監管，會大幅拉高準入門檻，減少同質化競爭；而研發難度大，能夠成功研發出產品的公司往往可以獲得較高的利潤率。

從這一點來看，疫苗生意無疑也是一門好生意。從監管角度來看，疫苗是用于健康人群的藥物，這決定了其必須受到更嚴格的監管。而從研發難度來看，疫苗的研發難度不亞于創新藥，一個疫苗從立項到正式上市需要數十年，資金成本高達數十億。

按理說，像疫苗這樣的高門檻生意，行業內的企業應該賺得盆滿缽滿才是，但現實卻恰恰相反，目前大部分的上市疫苗企業都處于“保本線”邊緣。

以沃森生物為例，作為國內主要上市疫苗企業之一，沃森生物如今卻十分掙扎。據4月12日披露的財報顯示，2024年沃森生物實現營收28.21億，同比下滑31.41%；實現凈利潤1.422億，同比下滑66.1%。從利潤率來看，2024年沃森生物毛利率高達79.69%，但凈利率只有6.18%。受業績的拖累，近年來沃森生物的股價表現也不太好。截至4月23日收盤，沃森生物股價報收10.23元/股，跟高點96.68元/股相比縮水近九成，市值則大幅蒸發1382億。

疫苗還是一門好生意嗎？

如果僅從準入門檻來看，疫苗生意無疑是一門好生意。

畢竟，強監管和極高的研發難度，可以大幅提高了疫苗行業的準入門檻，保證供給上相對有限。

不過，生意講究的是供給和需求兩個方面。準入門檻高只會對供給方面有影響，但無法決定需求，而疫苗行業的困境正是來自需求上。

資料顯示，疫苗按國家政策可分為兩類，一類疫苗是指政府免費向公民提供，公民應當依照政府的規定接種的疫苗如乙肝疫苗、百白破疫苗、脊髓灰質炎減毒活疫苗等；二類疫苗由公民自費并且自愿接種的其他疫苗如Hib疫苗、水痘疫苗、肺炎疫苗等，一類疫苗主要針對的都是7歲以下的嬰幼兒群體，二類疫苗的針對人群較廣。

目前，疫苗的主要針對人群以兒童為主，在全球疫苗市場中，兒童疫苗市場占比約60%，成人疫苗市場占比約40%。

新生兒出生人口的下降，直接導致市場對于一類疫苗需求減少，但由于疫苗企業的產能相對固定，這導致疫苗企業不可避免地進入“價格戰”中。

當然，疫苗企業也并非沒有意識到這一點，近年來大量疫苗企業將目光瞄準到成人市場，比如流感疫苗、肺炎疫苗、狂犬疫苗以及近年來最熱的HPV疫苗。

不過，雖然成人市場在需求上沒有太大問題，但當各個疫苗企業都將目光放到成人市場，雖說疫苗企業有限，但供給上難免又會出現問題。

以近年來最為火熱的HPV疫苗為例，在HPV疫苗剛剛推出之前，GSK的進口二價HPV疫苗三針全程接種價格在1800元左右。2020年萬泰上市首個國產二價HPV疫苗，全程接種價格降至千元以下。2022年沃森的同類產品上市，當年萬泰和沃森在各省的中標價格還是329元/支和245元/支；2023年，廣東省中標價格明顯下降，分別是116元/支和146元/支；2024年，萬泰在江蘇省的中標價是86元/支，沃森在海南省的中標價是63元/支；可以看到，二價疫苗的價格在持續走低。

整體而言，目前疫苗行業還在底部徘徊，作為基本盤的一類疫苗受出生人口下降的影響，需求持續走低；需求有所增長的二類疫苗，卻又因為競爭加劇而陷入“價格戰”之中，從這兩點來看，疫苗看似是一門好生意，實則卻布滿了荊棘。

“跟隨”不是出路

創新、研發才是第一生產力。

當一個行業陷入死循環之后，唯有創新才能讓其走出困境。

實際上，雖說目前疫苗行業的困境是受供給和需求的影響，但本質上還是缺乏創新能力。

過去，由于強監管和研發難度大的兩大特點，疫苗行業的競爭并不充分，疫苗企業往往手里只要有幾款成熟產品就可以“躺著賺錢”。

不過，隨著HPV疫苗進入中國市場后，疫苗行業的規則被改寫。當智飛生物憑借著為默沙東代理九價疫苗在2021年實現了超過100億的凈利潤時，大量疫苗企業開始不再只看著手里的一畝三分地，紛紛涌向HPV疫苗市場以求分得一杯羹，曾經這被視為疫苗行業轉向創新的開始，但本質上其實只是跟隨策略。

還是以HPV疫苗為例。2022年萬泰生物憑借二價HPV疫苗營收規模突破了110億，但沃森二價HPV疫苗上市之后，兩年時間就卷崩了整個HPV疫苗板塊。資料顯示，HPV疫苗分為二價HPV、四價HPV、九價HPV。HPV疫苗2024年批簽發195批次（-64%）。其中，二價HPV疫苗下滑較多：2024年批簽發89批次，其中GSK批簽發5批次（-50%），澤潤生物15批次（-44%），萬泰生物69批次（-78%）。然而，就是在這樣的明顯“供過于求”的背景下，HPV疫苗的競爭卻仍在繼續。

整體來看，目前國內疫苗企業只能在已被驗證的賽道上卷，無論是流感疫苗、肺炎疫苗還是HPV疫苗，而這樣永遠無法走出內卷的困境。

回到沃森生物身上，其就是奉行跟隨策略并最終走向失敗的最好案例。回看過去，沃森生物近幾年的重要操作基本是跟隨為主，但每次卻都是慢人一步。

在疫情之初，沃森生物率先啟動了疫苗研發的工作，但直到2023年12月，沃森生物聯合復旦大學、上海藍鵲共同研發的新冠變異株mRNA疫苗才獲批納入緊急使用，而此時疫情卻已經接近結束了；而在HPV疫苗大熱時，沃森生物也果斷入局，其二價疫苗產品在2022年上市，但沒多久便遭遇“價格戰”；此后，沃森生物又轉向九價疫苗，據西南證券統計的數據顯示，沃森生物的九價HPV疫苗研發項目預計完成時間為2029年，但結合當下的市場環境，屆時可能連湯都喝不到了。

從費用支出來看，沃森生物常年走的都是“輕研發、重營銷”這條路。2022到2024年期間，沃森生物的研發費用分別為9.329億、7.764億和5.965億，而對應的銷售費用則分別為20.22億、15.2億和9.788億，研發費用基本是銷售費用的一半。在開頭的內容中提到，疫苗是一個門檻極高的行業，一個疫苗從毒株獲取到正式上市需要數十年，資金成本高達數十億，而僅憑沃森生物這樣的研發投入，想要實現真正的創新近乎不可能。

當下，我們常說國內疫苗行業陷入極度內卷的局面，各大疫苗企業都處在保本線的邊緣。但有一個殘忍的事實：全球四大疫苗企業輝瑞（Pfizer）、葛蘭素史克（GSK）、默沙東（MSD）、賽諾菲（Sanofi）占全球近90%的份額。

對于沃森生物而言，在技術含量極高的疫苗行業，靠跟隨不是出路，對于其他的疫苗企業也是如此。