中央匯金公司2月6日公告加大增持ETF規模和力度后，滬指大漲3.23%。但這一輪不同于2015，那時指數也大跌，所以這一輪的小散受的內傷更重。

至于大跌原因，公說公有理，有的是不能多說的。比如趙燕菁認為是債務危機，拋售股票、房地產等資產換取現金流，將會推動資本市場螺旋式下跌。

他山之石也是藥。A股還有很長的改革路要走，制度之藥不能停。

持股美國人占比創新高。美聯儲的一項調查顯示，2022年約有58%的美國家庭持有股票，創歷史新高。新冠疫情和零傭金交易造就了整整一代投資者。

一、上市公司股東的態度之別

其一，經久不衰的公司股票回購是美股走牛的關鍵力量。

2022年7月，美國兩黨政策中心發布一份白皮書，得出結論認為股票回購為社會提供了重大的經濟利益。

高盛的數據顯示，最近10多年，股票回購是股票需求的最大來源,是支撐美股上漲的重要原因之一。彭博數據顯示，追蹤回購最多的前100只股票的標普500回購指數，2022年的表現跑贏大盤約9個百分點。

自2010年以來,標普500指數成份股公司每個季度回購資金都超過派息。過去10年，回購活動對美股每股收益增長的貢獻率在8%-10%。作為美股回購主力軍的信息技術、金融板塊，過去10年回購活動對其每股收益增長的貢獻率分別為22%、15%，對股價表現的貢獻率分別為11%、12%。

2018年，標準普爾500指數成分股企業全年用于股票回購的資金達8064億美元。2019年，美國大型企業花費7280億元購買自家股票。2021年，美股回購總額達到9110億美元。2022年總計宣布回購約1.26萬億美元規模的股票。2022年，羅素3000指數成份股公司合共完成了規模達1.1萬億美元的股票回購，同時宣布了1.3萬億美元的回購計劃，兩項指標均創歷史新高。其中，美國科技巨頭FAANG（Meta、蘋果、亞馬遜、奈飛、谷歌）不斷加大自由現金流用于股票回購的決策之中。

彭博統計數據顯示，2022年，標普500的回購與分紅總規模為1.5萬億美元。滬深300的回購與分紅總規模僅為0.2萬億美元，其中回購規模占比為4%。近5年的累計總規模為7902億美元。美股近5年的累計分紅規模為2.7萬億美元，占過去20年累計總額的38%。

其二，美國對上市公司大股東減持法律規定。

美國1934年頒布的《證券交易法》規定：

一是結合公司的存續性長遠性實施減持。超過10%以上的大股東，要求提交終身減持備案，列明具體每年減持限額規定。超過5%的大股東、公司高管、董事等關聯方以及從關聯方獲取證券者， 鎖定期之后，每3 個月可以出售的股票數額不得超過同類已發行股份的1%或4 周內平均周交易量的最大值。

上市公司關聯方，直接或間接控制人、持股10%以上的大股東、公司董事、高管及其他依據證券法司法解釋被認定者、接手董監高股份的相關交易方、以通過股權激勵獲得股票的企業員工等，其持有的非公開募集股注冊登記后在公開市場出售時，無論是否達到上述數量要求，必須在任何時候永久性履行事先提出股票售出報表的義務。

二是擴大屬于減持股份的范圍劃定。包括原始股，以及上市期間通過股權激勵甚至自己購入的股票，按購入時點是否有可能獲取到影響股價敏感信息決定不同的限售時間。特別是高級管理層、董事等內部交易的監管，每三個月的總交易額大于5萬美元或交易量大于5000股，須向SEC提交書面申請。等于美國證監會認定減持5萬美元就意味著對股價有著重大影響的事件，屬于大手筆的減持。引入券商和律師中介對限售股標簽背書和管理。

三是絕對強化信息披露的絕對公開透明。減持前提交SEC進行合法性審查。大股東在出售股票之前， 必須提交報備售出報表，交易數量規定在交易所的3個交易月內。如未完成須向SEC提交售出修改通知并終止出售。再次出售重新提交。售出報表提交后，申報的交易數量應在3個交易月內完成，如未完成須向SEC提交售出修改通知并終止出售。

第三，A股市場的清倉式減持導致巨量資金抽離股市。2018年大股東的減持金額2345億元。2019年5017億元；2020年8513億元；2021年7140億元。2022年5607億元。而違法減持甚至頂風作案的案例不勝枚舉。

二、中美股市融資的天壤之別

A股非金融企業的投資回報率（ROE）從2010年的16.5%高位持續回落，到2021年為10.2%，約為美國上市公司的一半。相反，中國金融企業得益于相對壟斷地位，ROE高于美國公司。中國市場的權重和凈利潤構成中，傳統金融、地產、能源、材料、公用事業和工業占比達到80%，僅金融占比高達50%，遠高于在GDP占比的62%。美股中的信息科技僅占GDP的5.5%，凈利潤卻占到20%。

不能忽略中美股市在稅收政策上的一個重大區別：中國上市公司有效稅率顯著高于美國。我國上市公司所得稅有效稅率為20至25%，美國最具代表性的標普500僅為15%。

聚焦企業的投資回報率（ROE），中美上市公司的差異可能更為顯著。過去5年相比美國ROE整體水平位15.5%，A股為10%；非金融企業，美國平均ROE高達18.6%，而中國的ROE在11%左右。在2010年之前，我國ROE水平并不明顯低于美國，但是之后出現趨勢性下行，美國上市公司的ROE基本維持平穩、甚至還有小幅上行。相比美國平均10%以上的凈利潤率，中國上市企業的凈利潤率只有5~6%左右。

2017年2月，特朗普實施了自里根時代以來30年來最重大稅改法案，將企業最高稅率從35%下調至21%。2018年，美國企業稅后利潤上升近20%。過去50年時間里，美國企業稅后與稅前利潤增速之差從未如此大。

高速擴容成為A股的頑疾。A股上市公司突破1000家和2000家大關，均用時10年，突破3000家、4000家大關，分別為6年和4年，突破5000家僅用兩年。從時間軸來看，基本呈現出的特點是股市行情一路下跌，上市數量突飛猛進。即使在危機階段，滬深股市自2009年開始連續3年IPO籌資居全球之冠。僅IPO方式募集資金9252.17億元。比同期美國市場IPO募資總額高出56%；比西歐所有IPO募資總額高出115%；比日本高出790%。

A股上市公司的總市值從2012年的23萬億元增至2021年的91.6萬億元，指數不動，市值翻了兩番，意味著募集資金才是主力。因為，這期間市值動輒蒸發十幾萬億已經變得習以為常。

2021年，A股IPO的融資5428億元，首次突破5000億元。定增融資金額高達8893億元，創出新紀錄。2022年新股發行IPO的融資融資5869.66億元，增發融資8457億元。滬深交易所分別摘得全球IPO融資冠亞軍，接近全球募資總額的50%。

2022年全年美股市場IPO募集事件共190起，同比減少81.43%，平均每月僅不到16起。

中美科創板的核心區別方面，科技股“七巨頭”微軟、蘋果、谷歌、英偉達、亞馬遜、特斯拉和Meta權重合計約55%。2023年7月24日，美國納斯達克100指數進行有史以來第一次“特別重新平衡”，以解決指數成分股權重過度集中的問題。本次調整會將現在權重超過4.5%的成分股權重總和控制在48%以內。調整后，大權重公司的權重將被動降低，部分小權重公司的權重將被動上升。等同于為后來者成為新的一代科技巨頭和當前的中堅力量提供新的競爭動能。

三、中美股市的交易制度區別

全球40多個主要市場中，42個施行“T+0”交易制度。最初滬深兩市采用的就是這一制度。為抑制股市大幅波動，自1995年開始，滬深兩市交易由T+0改為T+1，直到現在。

問題出在交易制度的錯配。股指期貨期權實施T+0交易，對應的股票實施T+1交易制度。這種非對等交易規則，成了全球唯獨一份的另類。其效果，無異于變相鼓勵機構任意攪亂甚至做空市場。

其次是做市商制度。美國股市興起的專門面對散戶群體的做市商，為克服信息非對稱性和量化交易做單差異性起到了巨大作用。利用散戶訂單高勝率、高收益的優勢，與互聯網經紀商開展充分合作，支付大量費用購買散戶訂單流，其交易平臺可以在各大交易所內同時為數千個標的證券開展交易。我國股市除了科創板、北交所、新三板均采取混合做市交易制度外，滬深主板均未采取。

四、經濟晴雨表作用之別

退市制度方面。1980年至2017年期間，美股上市狀態的公司5424家，占比28%；退市公司14183家，占比72%。兩大交易所退市高峰均為上市之后的第四年。并購、財務問題及股價過低是三大原因。被并購退市占56%，財務問題退市占15%，股價過低導致退市占比9%。2022年退市339家，當年上市419家。而滬深交易所的歷史退市率僅為0.3%和0.1%。2021年起退市數量開始加大，退市19家。2022年新增428家，退市42家。

面對股災的救市政策方面。美國在歷次股災爆發時期， 時任總統及時出面救市。1933年股市狂跌75%，羅斯福出了《緊急銀行法案》，陸續進行了30次爐邊談話。1987年10月道瓊斯指數下跌23%，里根出手。2008年9月金融危機加劇，布什向全國發表講話。2009年3月3日美股經歷重挫，奧巴馬對股市估值發表評論。特朗普在推特談論股票的次數超過40次，拜登聚焦中產階級政策議程，關注通脹與市場。

五、中美股市法律體系獎懲區別

第一，典型案例的處置程度存在天壤之別。2001年10月，美國安然公司財務造假，罰款5億美元，股票停止交易，公司宣告破產，多達幾十個公司高層被提起刑事指控，CEO被判24年徒刑并罰款4500萬美元。為安然提供審計財務造假的有著89年歷史的位列全球五大會計師事務所的安達信被判處妨礙司法公正罪，被罰5年內禁止從事任何業務，隨后破產。三大投行花旗集團、摩根大通、美洲銀行被判有罪，共支付了43億美元的賠償罰款，投資者通過集體訴訟獲得71.4億美元的賠償金。美國加強對上市公司監管的《薩班斯-奧克斯利法案》的出臺。

康美藥業造假，累計虛增貨幣資金886億元，遠超安然。對原董事長馬興田判處有期徒刑12年，并處罰金120萬元；原副董事長許冬瑾等其他11名被告人分別被判處有期徒刑6年至6個月并處罰金。康美藥業等相關被告承擔投資者損失總金額達24.59億元。為其服務的中介僅僅罰款了事。

近年來，多家中介機構被立案調查，幾乎都是蜻蜓點水式的罰款。

第二，美國推行的推廣舉報獎勵制度樹立了法律體系的威嚴。2011年8月12日SEC通過的《告密者條例》生效。高額獎勵制度對整個社會起到震懾的作用，也有專業的律師團隊專門從事這項業務來經營獲利。SEC已在該項目上發出了超過9億美元的獎金。僅在2021年的5月內向9位舉報人發放了8500萬美元的獎金。（本文主要源于“財經李國魂”）