在沸沸揚揚的公募降薪、退薪風聲里，人們一度擔心失去薪酬激勵的公募基金經理，又將掀起一輪去私募創業、自己當老板的潮流。

然而，現實卻是，大家多慮了。

截至2024年6月30日，今年上半年在中國基金業協會上新登記的私募證券投資基金管理人共計只有21家。如果以法定代表人履歷里的上一份工作來進行區分的話，「公募派」背景的新私募只有1家——原南方基金的基金經理李振興創辦的深圳星海元私募基金。

倒是從重陽、信璞、航長等一批老牌私募里出來自立門戶的「私奔私」管理人成為了今年以來私募行業最重要的后備力量。

除此之外，在私募市場里轉了一圈，決定在職業生涯上「及時止損」、返流公募的現象卻沒有停止：

從2019年趙楓離開私募回歸公募睿遠基金、徐彥跳出正心谷加入大成基金，到2021年于洋創業半途而廢重返老東家富國基金、朱紅裕離開紅杉二級團隊加入招銀理財權益團隊繼而轉任招商基金基金經理……

一切剛開始的時候，人們或許還對這類職業生涯的選擇有所困惑。至少私募是一個看上去更自由的事業，雖然可能不如公募有保障，但不論是在投資組合上，還是在薪酬分配上，終歸是受限更少。

不過，到今年陸陸續續又出現投資經理們回到公募行業的消息時，他們獲得了更多的理解。

一個善良的三體人會向葉文潔發送「不要回答！不要回答！不要回答！」，一個飽經市場摧殘的私募基金經理，即便在牛市也常常會奉勸后來的年輕人「不要創業！不要創業！不要創業！」，何況A股眼下這副光景。

何況，私募也不是從前的私募了。

不再動輒一百億

顯而易見的煩惱是，私募的高成長性消失了：市場沒有貝塔就要降低盈利預期，超強監管壓陣就得下修估值水平，屬于典型的戴維斯雙殺。

春去秋來好幾年，A股還在圍繞3000點打保衛戰。可打仗也講究一個預期管理，2700年前曹劌打齊魯長勺之戰的時候就已經總結過「一鼓作氣再而衰三而竭」的道理。漫長的三年多下行期里，勝利一直遲到，時間成本越堆越高，可凈值跌破0.8，又繼續跌破0.7，甚至一路南下到0.5的產品越積越多，基金經理們尋找超額收益的精神氣卻越磨越少。

從2014年開始的私募基金陽光化進程，在頭一個十年里，「公奔私」最常見的打法就是一輪牛市之后，公募明星把個人IP轉變為創業最早期的流量和規模，叫上一些前同事或者老同行，一開業就是50億、100億的體量，直接秒殺95%的私募基金。

看似一口氣直接越過了生存線，但開公司不是做題，只要時間拉長一點，跳過的級早晚要回頭補一課。

一個「公奔私」基金經理在創業初期的募集階段，常常會說：「我是一個在公募管過百億體量的基金經理」，以此來明示或是暗示自己的合理能力范圍。但他們不會說的是：原來公募的研究員是現在私募的多少倍；原來賣方服務有多密集，現在還剩幾家研究所；原來中后臺有多少人提供保障，讓自己只需要專心做業績。

原來興全群星之一的王曉明，在創辦興聚投資后也曾感慨過：「（私募）早期業績更多依賴創始人的個人能力。」

但個人能力具體放到「公轉私」規模換算這個語境上時，很多人都在玩21點：只要不夠大，我就多要一張牌。只不過這個21點的游戲，放在私募的管理規模上有個更具體的錨——100億。

前中歐基金明星基金經理周應波曾給出三個重要的函數——基金收益與投資者盈利之間的傳遞函數、規模擴張的曲線函數和公司利潤的分配函數，來試圖求解「合理的管理規模」。但其實這三個函數都無法真正量化，更多是態度上做了表率：我不是那種只要規模的人，投資者到手收益和公司股東的合理回報，三者都考慮。

但從實踐來看，最終周應波首只產品的全渠道募集規模也依然以100億為限。然而，兩年時間過去，周應波真正需要面對的麻煩卻并不是這三個函數，也不是基金賺錢基民不賺錢的迷宮，而是基金本身沒業績的第一性問題。

帶著光環下海的公募明星，需要在頭三到五年的時間來檢驗裸考能力，要么證明自己的能力圈的確能夠適應私募更加滾燙的水溫，比如「公奔私」的標桿鄧曉峰；要么在熊市期間跌穿持有人的最低預期，被懷疑、被質問，甚至最終被遺忘，后者概率太高，名單太長。

這也是私募創業的矛盾：一個對能力不自信的基金經理不會邁出創業這一步，但一個自信的人也常常對自己應該管理多少錢缺少一個審慎的預判，直到一張牌爆掉了前面所有的努力。

而當明星的私募、大佬的專戶，一個接一個跌穿了持有人們的信任防線后，渠道們也很難再輕易地給「公奔私」募出一個100億了。

大平臺莞莞類卿

距離《私募證券投資基金指引》（以下簡稱“私募指引”）8月1號的正式落地只剩下最后不到半個月的時間，存量私募基金的動蕩也開始加劇。

這份即將實施的私募指引對于私募基金管理人提出了不少新的要求。在組合管理、產品設計等方面的監管要求尚可通過堆人力勞動來實現整改，但第四條關于基金規模的監管要求，對大量腰尾部證券私募管理人來說堪稱致命：

一是初始實繳募集資金規模不得低于 1000萬元，不得通過投資者短期贖回基金份額等方式來規避要求；

二是存續規模方面，上一年度日均基金資產凈值低于500萬元，或者連續60個交易日出現基金資產凈值低于500萬情形的，應當停止申購并在5個工作日內向投資者披露；停止申購后連續120個交易日基金資產凈值仍低于500萬元應當進入清算程序。

一位百億私募負責基金運營的從業者表示，協會的規定沒有區分母子基金，管理人默認是母子層面所有產品均適用。實際操作過程中，各個托管也明確各類產品都會同樣監控這條規模限制。

因此，即便對于規模以上的私募來說，所有存量產品都要達標，也不是一件容易的事情。腰尾部私募則直接傷到七寸：往年那么多輪熊市里，茍著等下一次風來再續命幾年的生存策略在這一輪監管政策下，直接失效。

疊加近期微信視頻號取消私募直播準入資格的公告、「商業銀行被要求禁止代銷私募」的傳聞，以及越發嚴厲的業績展示合規要求，本不富裕的腰尾部私募們，既要實現最低規模要求，又不知道怎么合規地讓更多人知道自己目前手搓阿爾法的技藝還可以，那就必須面對「生活還是毀滅」的靈魂拷問。

今年上半年，全口徑下新增私募基金管理人不到70家，但注銷的私募基金管理人已經接近1000家。

也有尚未注銷的管理人，試圖通過賣「殼」再賺最后一筆，但要價卻沒有什么底氣。

按理說，準入門檻提高、新增供給縮減，存量牌照的價值應該有所提高。但到了「私募牌照交易」的市場上，降價賣殼卻不少?？梢姡枨蟮南禄裙┙o的縮減還要猛烈。

在監管政策抬高了私募經營成本的大環境下，原來買殼等于買了張彩票，現在買回來只是投入的開始，相當于是養了個娃，剛氪完月子中心，就要出奶粉錢、攢補課費，還不如索性丁克。

經營難度提高 ，連明星私募們也在搞合并。

2個月前，前匯添富老將雷鳴正式宣布帶著團隊和前匯添富總經理林利軍聚首，他在2022年登記的新私募潤時開業不到兩年，就將被整合進正心谷的平臺下。

在這個職業道路的選擇上，同樣是老將的董承非就比雷鳴少走了兩年彎路。2022年這一年，雷鳴還在為創辦私募準備材料、四處奔走的時候，董承非官宣加入了老同事王曉明和杜昌勇所在的百億私募睿郡，免掉了很多自己開公司的麻煩。

值得一提的是，?？ふ侵袊C券私募基金里首例合并。

原來王曉明做興聚、杜昌勇做?？?，各當各的實控人，直到2020年突然宣布兩家合并，共用投研、市場、風控、運營等資源。王曉明在寫給投資人的信中，字里行間都是興全前同事之間的相惜，不過是曾經散作滿天星，今朝再聚成一團火，日后還能等來拎包入住的董承非。

在如今這個生存維艱的環境下，獨自支棱起一攤私募事業的成本陡然提高，小私募尋求合并不是一件非常罕見的事情。

只是一旦談到了存量產品的整合、渠道資源的管理、利潤股權的分配這些傷筋動骨的事情上，最終真正能夠在股權交易層面達成信任的還并不多。

實際上，合并成為私募管理人之間新話題的背后，是平臺型私募對投研人才的吸引力正在提高：

前富達基金聯席投資主管寧靜加入了低調的QFII巨頭潤暉；原博時「醫藥一哥」葛晨離開公募之后選擇加入高毅資產；高考作文得過滿分的醫藥基金經理劉江則離開匯添富加入了百億私募遠信。

隨著整個行業扶優限劣的出清加速、合規以及運營成本的大幅提高，不再執著于開一個自己的私募、投資管理一手抓，而是找一個類似公募那樣可以解決其他后顧之憂，自己只需要醉心投資研究，但又比公募擁有更自由的氛圍、更市場化的薪酬、更成熟的合伙人文化的私募平臺，顯然是下行期更有性價比的生活方式。

畢竟，「公奔私」浪潮下的蕓蕓眾生，業績比鄧曉峰好的基金經理沒幾個，精力比他分散、挨罵又比他多的卻到處是。

尾聲

投資和管理是兩個事情兩種能力，這個道理，行業已經說了無數年。每一波牛市末期出走公募、意氣風發創業的明星們卻常常還是要再賭一把「自己不一樣」。

正如知乎的問題——為什么一旦自己創業了，很難再回到公司去坐班？有一個高贊回答寫的那樣：做生意利潤太大會覺得打工太渺小。

這也是私募創業的另一個矛盾點，在錯位的公募治理結構、缺失的薪酬分配主動權下，相比網絡上各種不靠譜的基金經理薪酬測算公式，公募明星的創業心態里還有一個不可否認的失衡點是：管理費是我辛辛苦苦用業績換規模賺來的，但我卻決定不了這些錢應該怎么分。

因此，開一個自己的公司，雖然要操心的事情指數級增加，但比起再次交出利潤分配權，很多「公奔私」基金經理還是選擇累一點，但多賺一點。直到如今水漲船高的監管門檻之下，累一點，也未必能多賺一點了。

聰明的人能夠看到自己能力和精力的局限。當投資明星們終于在現實面前放下了太多本不屬于自己的野心后，投研、運營、市場、治理兼備的平臺型私募，會成為如今這個時代中國私募證券行業值得悉心耕耘的資產。

只可惜，昨天大家看不上，今天即便是最頭部的一批平臺私募也明顯放緩了團隊的擴張，在新規大限越來越近的時刻里，求生不得、求死不甘的私募管理人們徒增頹唐。

封面來源：shotdeck

作者：張婕妤

編輯：沈暉

視覺設計：疏睿

制圖：張婕妤

責任編輯：張婕妤