• 美東時間2024年11月6日凌晨，美國前總統、共和黨候選人特朗普宣布其在2024年總統選舉中獲勝。明年1月20日，當選總統特朗普及副總統萬斯將宣誓就職，正式入主白宮。至此，我們不得不開始關注特朗普的競選政策主張，其中經濟方面首當其沖：承諾降低利率；承諾“結束通貨膨脹，讓美國人重新負擔得起開支”。

此前，路透社消息稱：中國正考慮批準未來幾年發行超過10萬億元人民幣（1.4萬億美元）的新債。其中約6萬億元人民幣將主要用于降低地方政府的賬外債務，4萬億元人民幣將用于從資金短缺的開發商手中回購閑置土地，并幫助減少大量未售出公寓的庫存。

• 其實，現在流傳的版本還真不少，但是主要區別就是在發債的力度上。隨著美國總統大選塵埃落地，我們的政府部門發債是必然的，這點爭議比較小，大家也不必驚訝，何況全球從2008年以后都是這個路子。

值得關注的是，差異比較大的就是未來幾年，我們還能安排多少杠桿。早前有一種說法是哈里斯上臺，政策便傳統美國的經濟政策，尤其是關稅政策沒有那么激進，那我國逆周期調控力度就要小一些。可是，現在已經是明確特朗普上臺了，那不管是中美對抗的籌碼，還是刺激內部經濟（外需受阻），自然都需要更大力度的刺激政策。

• 那么，我們就暫且按10萬億來看，這大概是什么水平呢？gdp以126萬億為基礎，1%的杠桿，大概對應1.26萬億的負債，10萬億大概對應政府杠桿增幅在8%左右，雖然gdp增速下行，但總歸還是正增長，這個杠桿率大概率也會是低于8%，甚至可以降到7%左右。如果放在2年內發行的話，每年其實就是4萬億左右的水平，年政府杠桿增長就是在3.5-4%。

那前幾年我國政府杠桿增漲速度，恰恰也在這個水平，甚至還要更高，要接近5%，當然其中幾年有疫情影響，但2023-2024也不慢，都是政府放開地方債務上限，增加地方發債，增加中央政府債務，比如特殊國債的發行大年，之前算過，2019年末到2023年末，用19年的gdp乘以當年的政府杠桿率，再對比2023年gdp乘以當年的宏觀杠桿率，不難得到僅四年時間，政府債務余額增量達30多萬億，中央和地方政府債務都在快速增長，大家很容易看到下圖中19年之后的斜率。

那么回頭再看這10萬億，大概率是要分幾年發，都不說分幾年發，就算一年拿出10萬億的政府負債刺激經濟，相比過去幾年的增長也不算夸張，你問效果呢？不說疫情期間，相當于2023三產迅速恢復，疊加諸多市場有利因素，比如需求釋放，以及政府負債增加刺激經濟，大家能感受到的變化就是一致的。

• 當然，化債肯定不是將要做的，而是這幾年我們一直都在做，化債換種說法是債務置換，把高息的隱型的轉化為明面的，低息的，降低地方政府違約的風險，因為城投債往往需要以未來財政收入和政府信用抵押。

前一陣子多部門密集發布會，不止一次提到，中國國債發行還保留了很大空間。意思已經再清楚不過了，唯一沒說清楚的是這個空間究竟有多大?是以美國120%+的負債率為標準，還是以日本240%+的負債率為標準。但不管以哪個為標準，以中國當前不到60%的負債率看，都還有極大空間。

• 考慮到中國利率不到美國一半，當然沒法跟日本的近似零利率比，那么這個空間大概在2-4倍之間。取個中間值，就算翻3倍，那么就是接近400萬億的規模。相比于這么大的空間而言，10萬億已經相當保守了。

• 可見，對于這個10萬億國債的增量經濟，個人觀點不要說10萬億，再多一倍估計也不算多，來者不拒，只要能夠保證總的宏觀杠桿緩慢增長，原來計入到企業債的政府債，換成低息的政府債，總杠桿率維持現狀，也是理想的結果，更是我們政府的目標。

而對于多數居民來說，不說發消費券，增加福利支出，只要地方債務不失控，大量賣集體資產和公共資源還債，不懲罰式增加罰款等非稅收入都是利好消息。但大家也不能期待這錢會直接花在居民身上，更不用擔心錢多沖擊帶來所謂的通脹，畢竟十萬億砸進去，債務置換和刺激效果都是需要時間的。

最后的話：10萬億也好，100萬億也罷，撒出來能變成實體資產，這個債就不是無根水空中花！

大家要知道，資產是可以隨著經濟活動增加而增值的，銀行拿著實體做抵押它就不會爆雷。何況中國放水和老美放水有本質區別，因為老美國家掌握的資產少的可憐，區區幾萬億。而中國國有資產是多少？拋去負債還有百萬億以上，空間大著呢。

現在我們進行的新農村建設，西北光伏建設，你看到的是負債增加，但我看到的是優質資產增量。不過有錢歸有錢，但我們也不會大手一揮隨便花。一只眼睛盯著美聯儲降息，另一只眼睛盯著國內循環。再看長一點，中國M2快破300萬億，水庫已經水滿為患。如果有一天開閘放水，消費市場根本容納不下。

• 這就是為什么發改委在發布會上強調資本市場的原因，沒記錯的話，這是幾年來頭一次。畢竟發改委是中國經濟的發言人，開發布會明確提到“資本市場”，態度已經夠明確了。短期看，股市要承擔泄洪蓄水池。長期看，股市要作為市場化融資機制為科技創新提供源源不斷的動力。

總之，我話都說到這份上了，居然還有人覺得政策不夠給力，依舊看空股市。我只能說，巨嬰就是這樣，自己弱就缺乏安全感，總是哭唧唧跟人家要承諾，有意思嗎？