在《香帥中國(guó)財(cái)富報(bào)告（2024-2025）》第六講中，香帥老師探討了兩個(gè)備受關(guān)注的資產(chǎn)——黃金和比特幣，二者的定價(jià)邏輯，發(fā)生了什么變化？

將本講分享，以饗讀者。

2024年全球投資市場(chǎng)有兩個(gè)資產(chǎn)的價(jià)格屢創(chuàng)新高，被調(diào)侃為“研報(bào)標(biāo)題更新速度跟不上價(jià)格創(chuàng)新高的速度” 。

這兩個(gè)資產(chǎn)分別是什么？沒錯(cuò)，黃金和比特幣。

這兩種資產(chǎn)的持續(xù)暴漲背后，是關(guān)于他們的長(zhǎng)期敘事的變化。今天這一講，我們挨個(gè)討論一下，黃金和比特幣的敘事，到底出現(xiàn)了什么變化，未來(lái)這個(gè)變化能持續(xù)嗎？

黃金價(jià)格波動(dòng)的邏輯：抗通脹，避風(fēng)險(xiǎn)

我們先從黃金開始。

先回想一下，咱們?yōu)槭裁匆I黃金？大部分人會(huì)脫口而出: 黃金保值，抗通脹。

沒錯(cuò)，在過(guò)去100年的黃金投資史中，黃金價(jià)格的起伏主要來(lái)自“抗通脹”和“避險(xiǎn)”兩個(gè)因素。

這里我們稍微回溯一下貨幣史：

在人類歷史上，黃金已經(jīng)充當(dāng)了上千年的世界貨幣，黃金作為“價(jià)值儲(chǔ)存，支付手段”的功能已經(jīng)深入人心。1945年布雷頓森林體系后，美元成為了世界貨幣，但當(dāng)時(shí)美元也仍然和黃金掛鉤。直到1971年，美元和黃金脫鉤，黃金才算是退出了世界貨幣的舞臺(tái)。但作為人類歷史最深入人心的貨幣，黃金成了美元貨幣體系的一個(gè)對(duì)沖——

每當(dāng)出現(xiàn)通脹預(yù)期或者世界動(dòng)蕩的時(shí)候，人們會(huì)對(duì)現(xiàn)行貨幣體系產(chǎn)生懷疑動(dòng)搖時(shí)，往往就奔向了過(guò)去世界的“白月光”，黃金。

比如說(shuō)，2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫后，2008年金融危機(jī)后，2020年新冠疫情后，美聯(lián)儲(chǔ)都大力降息，實(shí)施量化寬松政策，這時(shí)候黃金價(jià)格就會(huì)上漲。2024年10月下旬，黃金價(jià)格突破2800美元/盎司，也和通脹預(yù)期有關(guān)。當(dāng)時(shí)特朗普勝選概率增加，他的政策主張，包括加關(guān)稅、財(cái)政擴(kuò)張、收緊移民等，都會(huì)拉高通脹，所以市場(chǎng)提前對(duì)這種預(yù)期做出了反應(yīng)。同樣的，英國(guó)脫歐，中美貿(mào)易摩擦，俄烏沖突，中東爭(zhēng)端……只要有動(dòng)蕩跡象，金價(jià)也會(huì)上漲，這和中國(guó)老話的“盛世古董，亂世黃金”一個(gè)道理。

圖 過(guò)去20年黃金價(jià)格走勢(shì)圖

2022年之后的黃金新敘事：島鏈化

看上去，這兩年黃金價(jià)格的上漲，和如俄烏沖突，特朗普勝選帶來(lái)的世界動(dòng)蕩有關(guān)，還是一個(gè)避險(xiǎn)的邏輯。但實(shí)際上，在相似的表層現(xiàn)象下，底層邏輯已經(jīng)有了微妙的區(qū)別。

我在2021年《香帥中國(guó)財(cái)富報(bào)告（2020-2021）》的第4講曾經(jīng)預(yù)測(cè)過(guò)，說(shuō)黃金未來(lái)2年還有較大（e.g.不低于20%）的收益。當(dāng)時(shí)我的邏輯是疫情后貨幣政策放水會(huì)帶來(lái)的通脹預(yù)期。到今天，黃金的漲幅已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)我的預(yù)計(jì)，但坦白說(shuō)，黃金如此巨大的漲幅里，抗通脹的因素可能比我當(dāng)年預(yù)計(jì)的要弱（原因是作為數(shù)字黃金的比特幣充當(dāng)了一部分抗通脹的功能），但是，世界政治格局在島鏈化的因素要強(qiáng)得多。

“島鏈化”是我2022年提出的一個(gè)詞，描述的是俄烏沖突之后，全球一體化的平坦大市場(chǎng)變成了大島相互獨(dú)立，但之間仍有資金/貿(mào)易/人力的千絲萬(wàn)縷鏈狀聯(lián)系的局面，就像法國(guó)前總理德維爾潘形容的 “一個(gè)世界，兩個(gè)體系” ——從貨幣層面來(lái)說(shuō)，這意味著原來(lái)美元作為單一世界貨幣的地位有了微妙變化。

俄烏沖突期間，美國(guó)凍結(jié)了俄羅斯3000億美金的外匯儲(chǔ)備。因?yàn)楦鲊?guó)外匯儲(chǔ)備主要是美元資產(chǎn)，所有很多國(guó)家的央行自然有“多元配置，分散風(fēng)險(xiǎn)”的需要。而獨(dú)立于美元體系之外的大類資產(chǎn)并不多，黃金是重要的一個(gè)。從2022年開始，全球黃金市場(chǎng)上的超級(jí)買家已經(jīng)是各國(guó)政府，包括中國(guó)、印度、土耳其、俄羅斯在內(nèi)的各國(guó)央行的購(gòu)金需求增加了5倍。

表 各國(guó)黃金儲(chǔ)備的變化

總而言之，世界在從“全球化”走向“島鏈化”，資產(chǎn)配置也開始在“一個(gè)世界，兩個(gè)體系”的邏輯下演進(jìn)，黃金價(jià)格的上漲，就是島鏈化政治生態(tài)下新敘事的體現(xiàn)。

2024年世界黃金協(xié)會(huì)的調(diào)研顯示， 29%的央行打算在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)增加黃金儲(chǔ)備，為2018年啟動(dòng)調(diào)研以來(lái)的最高水平；81%的央行預(yù)計(jì)未來(lái)12個(gè)月全球黃金儲(chǔ)備將增加。

這些數(shù)據(jù)和調(diào)研都顯示，目前“島鏈化敘事”已經(jīng)成為中長(zhǎng)期黃金價(jià)格的一個(gè)基本支撐，在抗通脹和避險(xiǎn)之外，黃金價(jià)格的漲落，可能會(huì)與全球“島鏈化”的趨勢(shì)密切相關(guān)。如果這個(gè)趨勢(shì)還在持續(xù)，那么黃金價(jià)格就有一定支撐。當(dāng)然，通脹和避險(xiǎn)功能也仍然對(duì)黃金價(jià)格具有重要影響：比如說(shuō)特朗普上臺(tái)后，如果巴以問(wèn)題、俄烏沖突能被解決，那么對(duì)黃金可能就是負(fù)向的沖擊。

比特幣：從反抗敘事到交易敘事

說(shuō)完了黃金，我們?cè)賮?lái)看比特幣。

我需要提醒一下，比特幣在中國(guó)交易是違法行為。但你可能需要了解，在全球投資市場(chǎng)中，某種意義上，比特幣和黃金是一個(gè)性質(zhì)的資產(chǎn)：第一，它們都是現(xiàn)行主權(quán)信用貨幣的補(bǔ)充和替代；第二，它們都沒有現(xiàn)金流支持，其價(jià)值主要基于人們的共同信念，也就是依靠敘事。

當(dāng)黃金的敘事隨著世界政治格局“島鏈化”變化時(shí)，比特幣的底層邏輯更發(fā)生了重大變化，美元體系對(duì)比特幣已經(jīng)從“限制”轉(zhuǎn)向“收編”，比特幣從美元體系的“邊緣人”成為了數(shù)字美元體系中的“主流資產(chǎn)”。

兩年前，在2022年的《香帥中國(guó)財(cái)富報(bào)告（2022-2023）》第6講中，我曾經(jīng)詳細(xì)講述過(guò)，美國(guó)政府對(duì)比特幣的態(tài)度在2020到2022年間發(fā)生180度的大轉(zhuǎn)彎：從“非法，投機(jī)，低效”變成了“創(chuàng)新，重要”。這個(gè)轉(zhuǎn)向，意味著美元體系對(duì)比特幣從“限制”轉(zhuǎn)向“收編”，將數(shù)字加密生態(tài)納入美國(guó)金融監(jiān)管體系。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾說(shuō)，“比特幣就像黃金，以數(shù)字形式存在” ——這意味著，美國(guó)政府的算盤是，在數(shù)字美元體系里，再?zèng)]有像黃金那樣獨(dú)立于美元體系的存在。比特幣以數(shù)字黃金的身份，逐漸成為“數(shù)字美元”霸權(quán)中的重要組成部分。

2022-2024年，美國(guó)更是按下了“收編”的加速鍵。野蠻生長(zhǎng)了十多年的數(shù)字加密生態(tài)逐漸被納入美國(guó)金融監(jiān)管體系，美元信用也在數(shù)字世界里進(jìn)行了“外延擴(kuò)張”：2024年1月和7月，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）分別首次批準(zhǔn)了比特幣現(xiàn)貨ETF和以太坊ETF，為很多美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者配置加密資產(chǎn)鋪平了道路。

2024年11月，特朗普勝選讓這場(chǎng)“收編”敘事進(jìn)入了狂歡。在競(jìng)選階段，特朗普就以“加密貨幣總統(tǒng)”來(lái)贏得更多支持，特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的堅(jiān)定支持者，包括馬斯克，彼得-蒂爾在內(nèi)的一眾大佬，很多是數(shù)字加密產(chǎn)業(yè)的支持者。這也是11月以來(lái)比特幣的價(jià)格從不到7萬(wàn)美元直接沖破10萬(wàn)美元的原因所在。

當(dāng)然，比特幣的價(jià)格波動(dòng)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)大過(guò)黃金的，幾個(gè)月翻倍不稀奇，幾個(gè)月腰斬也不奇怪。和所有金融資產(chǎn)一樣，比特幣的價(jià)格也會(huì)過(guò)度反應(yīng)，當(dāng)然也會(huì)過(guò)度調(diào)整。但整體上而言，在“收編”的敘事下，美國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)加密資產(chǎn)的定位，已經(jīng)不再是“異形”，而是“數(shù)字美元體系”中的數(shù)字黃金。

相關(guān)合集

你想知道的，關(guān)于黃金：

2.

3

「 更多有關(guān)黃金的解讀

關(guān)注3月香帥線下課」

xiang shuai

關(guān)注微博，獲取更多香帥時(shí)評(píng)

更多感悟，更多陪伴