核心事件： 4月15日，“山水旅游第一股”張家界（000430.SZ）發布公告稱，因連續三年凈利潤虧損且持續經營能力存疑，公司股票自4月17日起被實施“其他風險警示”，股票簡稱變更為“ST張家界”，日漲跌幅限制縮至5%。這一消息讓持有其股票的3.9萬股東“踩雷”，年內股價雖漲近45%，但基本面已難掩頹勢。

財務暴雷：扣非連虧5年，大庸古城成“黑洞”

1. 五年累計虧損13.48億元 2020年至2024年，張家界扣非凈利潤分別為-1.11億、-1.44億、-2.71億、-2.40億、-5.82億，合計虧損超13億，且虧損逐年擴大。2024年虧損同比暴增143%，創歷史新低。
2. 大庸古城計提減值4.78億 投資逾20億的大庸古城項目，自2021年運營后持續虧損，2024年購票人數僅2300人，營收不足500萬，凈虧損達5.96億，成為拖累業績的“罪魁禍首”。該項目因客流慘淡、招商失敗，已計提資產減值4.78億，占總虧損的82%。
3. 其他業務“冰火兩重天” 楊家界索道、環保客運等傳統業務雖盈利，但難抵大庸古城的巨額虧損。2024年，楊家界索道營收7759萬元（+38.58%），而大庸古城虧損占比超100%。

ST警示背后：持續經營能力存疑，債務危機壓頂

1. 負債高企，流動性枯竭 截至2024年底，張家界流動負債高于流動資產5.98億，部分銀行借款逾期，賬戶被凍結，資產負債率攀升至68.5%。
2. 預重整“續命”，45家投資人角逐 2024年10月，張家界啟動預重整，47家意向投資人提交材料，45家提交方案，但最終能否引入戰略資本仍存變數。預重整期已延長至2025年7月，若失敗或面臨退市。
3. 國資背景難挽頹勢 作為張家界市國資委旗下唯一旅游上市平臺，公司未掌握武陵源、天門山等核心景區資源，旗下資產多為交通、酒店等配套，競爭力不足。

行業困局：旅游上市公司“十區九虧”，景區模式走到盡頭？

1. “門票經濟”失效 2024年國內出游人次增長14.3%，但A級景區數量增加804個，總收入反降近四成，過度依賴門票收入的模式難以為繼。
2. 同病相憐的“難兄難弟” 曲江文旅（大唐不夜城）上半年凈虧1.87億，洪崖洞、寶峰湖等網紅景區亦虧損。行業普遍陷入“增收不增利”怪圈。
3. 張家界的啟示：轉型迫在眉睫
4. 資產優化：剝離虧損資產（如大庸古城），聚焦索道、交通等現金流業務；
5. IP創新：借鑒“低空經濟”“冰雪旅游”等新業態（如長白山、黃山經驗）；
6. 國企改革：引入市場化機制，打破“等靠要”思維，探索混改可能性。

投資者警示：抄底ST股風險幾何？

1. 重組不確定性高：45家投資人方案尚未公布，若重整失敗將面臨退市；
2. 股價炒作風險：年內股價漲44%，但基本面未改善，警惕資金出逃；
3. 行業邏輯重構：傳統景區模式式微，需關注數字化、體驗式旅游轉型。

結語： 張家界的ST危機，是傳統文旅國企困境的縮影。在消費升級與行業內卷的雙重壓力下，唯有打破“重資產、輕運營”的路徑依賴，才能涅槃重生。對于投資者而言，與其博弈“困境反轉”，不如警惕“估值陷阱”。（本文數據及事實引自公司公告、財報及公開報道）