市場回顧

近一周，全球大類資產價格表現來看，股>商品>債。股：全球股市普遍上漲，受中美關稅階段性緩和提振，標普500周漲5.27%，科技股反彈顯著，納指周漲7.15%。歐股同樣全線飄紅，德國DAX指數漲1.14%，法國CAC40指數漲1.85%，英國富時100指數漲1.52%。商品：ICE布油周漲2.22%，中東地緣局勢擾動，國際油價先揚后抑，貿易緩和推動需求預期增強，隨后市場預期美伊將達成核協議并使中東原油恢復供應，油價小幅回落。貿易緩和降低避險情緒，COMEX黃金下跌4.15%。債：美債收益率全線上行，10年期周中突破4.5%，30年期逼近5%，特朗普政府減稅政策或加劇財政壓力，市場預期美債供應壓力加劇。

核心要點

近一周，中美關稅調整成為全球資產定價的核心變量。5月12日《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》落地，美方取消91%的加征關稅并暫停24%關稅90天，直接緩解了市場對“全面貿易摩擦”的擔憂，風險偏好迅速切換。資金從黃金、美債等避險資產流向股市、商品等風險資產。此外，美國通脹降溫，零售增長放緩，消費者信心繼續下滑，美國經濟下行風險依然存在，“滯脹”及“衰退”風險警報解除為時尚早。

中美關稅摩擦從對抗到階段性緩和，貿易談判結果超預期提振市場情緒，暫緩窗口期仍需關注政策反復性。中美經貿高層會談取得了實質性進展。美方承諾取消共計91%的加征關稅，暫停實施24%的“對等關稅”90天；中方也相應取消91%的反制關稅，暫停實施24%的反制關稅，雙方各自保留10%的關稅。對全球貿易格局影響來看，政策將直接刺激短期中美貿易復蘇。此前，美國西海岸港口貨運量驟降，凸顯出美國高關稅政策對中美貿易的嚴重沖擊。4月貿易數據顯示中國對美出口下降，但在對非美市場出口上實現增長。中國在應對美國關稅摩擦過程中，積極拓展多元化貿易伙伴關系，一方面，加強與新興市場國家的合作，如與阿根廷、巴西深化農業合作，擴大農產品進口來源，降低對美國農產品的依賴，同時也為國內相關產業提供穩定原料供應。另一方面，加快推動“一帶一路”倡議，加強與沿線國家基礎設施建設合作，促進貿易暢通，拓展新的出口市場。例如，在東南亞地區，中國與多個國家在電子信息、制造業等領域的合作不斷深化，帶動相關產品出口增長。本次會談后，中美大幅降低雙邊關稅水平，將直接促進雙邊貿易規模短期迅速回升，“搶運囤貨”現象下中美航運艙位爆滿，集裝箱預訂量飆升，或將推動海運價格上行。其次，中長期來看，關稅降低雖階段性緩解全球產業鏈供應鏈緊張局勢，但美國貿易政策不確定性猶存，出口企業多元化布局或仍是大勢所趨，以對沖美國政策反復風險。對于金融市場而言，中美關稅摩擦緩和短期提升市場風險偏好，避險情緒有所降溫。股票市場中，港口、航運、出口型制造業等與貿易相關度較高的行業板塊或迎利好。向后看，暫停的24%關稅窗口期僅90天，仍需警惕特朗普政府政策搖擺可能引發市場二次波動。

美國經濟數據方面，通脹降溫，零售增長放緩，消費者信心繼續下滑，美國經濟下行風險依然存在，“滯脹”及“衰退”風險警報解除為時尚早。美國4月CPI同比上漲2.3%，略低于預期，創2021年初以來新低，核心CPI同比持平于2.8%。環比來看，CPI和核心CPI均上漲0.2%，低于市場預期。美國通脹壓力持續緩解支持了美聯儲進一步降息的立場，但關稅政策的不確定性仍給通脹帶來潛在上行風險。4月PPI環比意外下降0.5%，創是2020年4月以來新低。利潤率下降是推動4月PPI下降的重要原因，或反映美國企業已在一定程度上承擔了部分關稅上調帶來的成本。從整體來看，數據進一步強化了市場對通脹壓力可控的預期，但企業長期吸收成本能力存在上限，未來若關稅局勢再添變數，生產端成本壓力可能重新顯現，或將沖擊企業盈利與市場價格體系。此外，4月零售銷售環比僅增長0.1%，較3月的1.7%大幅下滑。結構上看，非必需消費品銷售增長乏力，3月表現較好的幾個類別均出現回落，如汽車及汽車零部件、體育用品和服裝等，或表明消費者在3月關稅全面上調前搶購商品后，消費支出開始趨于謹慎回落。消費者信心指數方面，5月密歇根大學消費者信心指數初值錄得50.8，連續5個月下滑，1年、5年通脹預期分別攀升至7.3%和4.6%，進一步印證了消費者對經濟及通脹前景的悲觀態度，高通脹雖然在一定程度上得到緩解，但仍處于相對高位，侵蝕消費者實際購買力。同時，關稅風險導致就業市場不確定性增加，也使得消費者對未來收入預期降低，從而抑制消費意愿。

港股策略

過去一周，受中美貿易緊張局勢緩和消息影響，市場信心提振，港股延續反彈態勢。恒生指數上漲2.09%、恒生中國企業指數上漲1.92%、恒生科技上漲1.95%。金融業(3.77%)、工業(2.83%)、能源業(2.21%)表現相對較好，公用事業(-0.31%)、地產建筑業(0.00%)、必需性消費(0.32%)表現相對落后。南向資金合計凈賣出86.85億港元。

?中美關稅談判結果重磅落地，穩定市場信心，為中國資產注入強勁動能。根據雙方達成的協議，中美將階段性下調互征關稅，不僅全面覆蓋中方核心關切，部分條款甚至超出市場預期。這一政策變化短期迅速提振市場情緒，同時，關稅大幅降低或將直接提升相關出口型企業的盈利能力，改善企業的成本與利潤空間，宏觀經濟增長預期與企業盈利預期有所修復。下半周，由于關稅預期轉好，市場預期穩增長政策加碼必要性減弱，市場上行動能有所放緩。

?外部因素來看，美債收益率全線上行及特朗普政府減稅法案的推進，通過流動性收緊及風險偏好壓制雙重邏輯對港股估值帶來擾動。近期美債收益率全線上行，10年期美債收益率在周中突破4.5%，30年期美債收益率逼近5%。美國通脹數據降溫的消息并未推動美債收益率下行，相反，市場預期未來關稅政策的不確定性或仍將推動通脹風險上行，消費者通脹預期再度攀升也印證了這一點。另一方面，特朗普政府推出的減稅法案是近期美債利率中樞抬升的核心因素。特朗普政府的減稅政策預計將加劇財政壓力，市場預期美債供應壓力會進一步加劇。美債收益率上升使得全球資金的流向發生變化，一方面，部分原本可能流入港股市場的資金，會因美債收益率提升帶來的更高收益吸引力，轉而流入美債市場，導致港股市場資金供給減少，對港股流動性形成壓力。另一方面，美債收益率作為全球資產定價之錨，其大幅上行會提升全球各類資產融資成本，進而影響企業擴張計劃與盈利能力，導致估值邊際承壓。

整體來看，中美經貿高層會談取得重大進展，對港股市場構成利好。然而短期仍需警惕關稅政策反復性、地緣政治沖突等因素可能對港股市場造成擾動。中期來看，關注關稅窗口期后的政策博弈、國內經濟復蘇驗證以及全球流動性邊際變化等，啞鈴型配置仍是平衡風險與收益的核心策略。一端布局代表經濟轉型方向、具有高成長性的科技與新經濟板塊，受益于國內政策支持與產業升級趨勢，長期增長潛力大，雖短期波動較大，但能為投資組合提供增長彈性。另一端關注受益于央國企估值重塑、經營穩健且具備穩定分紅的高股息資產，以穩定收益對沖外部波動。此外，關注受益于政策對沖、內需相關的順周期板塊，如以舊換新政策下的家電、汽車等。

投資有風險,基金投資需謹慎。

在投資前請投資者認真閱讀《基金合同》《招募說明書》等法律文件。基金凈值可能低于初始面值，有可能出現虧損.基金管理人承諾以誠實守信、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產,但不保證一定盈利， 也不保證最低收益.過往業績及其凈值高低并不預示未來業績表現。其他基金的業績不構成對本基金業績表現的保證。

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