作者 | 黃繹達(dá)

編輯 | 鄭懷舟

本周（6月16日~20日）A股大盤震蕩下行，上證指數(shù)在周內(nèi)微跌0.51%，于6月20日收盤報(bào)收3360點(diǎn)；萬得全A指數(shù)本周下跌1.07%。

板塊方面，本周，申萬31個(gè)一級(jí)行業(yè)中，只有銀行、通信這兩個(gè)行業(yè)板塊上漲，美容護(hù)理、紡服、醫(yī)藥生物、有色、社服等板塊在本周領(lǐng)跌。

風(fēng)格方面，紅利、大盤股相對(duì)占優(yōu)，中小盤、科創(chuàng)則存在不同程度的分化。反映到寬基/風(fēng)格指數(shù)上，紅利指數(shù)、富時(shí)中國(guó)A50在本周上漲，上證50、中證紅利，科創(chuàng)100、滬深300等指數(shù)相對(duì)抗跌，北證50、創(chuàng)成長(zhǎng)、中證2000等指數(shù)領(lǐng)跌。

港股大盤的走勢(shì)與A股相當(dāng)，恒生指數(shù)周內(nèi)下跌1.52%；恒生科技指數(shù)在本周下跌2.03%。板塊方面，12個(gè)恒生行業(yè)指數(shù)，只有資訊科技在本周上漲，醫(yī)療保健、能源、原材料等行業(yè)板塊在本周跌幅較深。

海外大類資產(chǎn)方面，美股三大指數(shù)在本周表現(xiàn)分化，道瓊斯、納斯達(dá)克上漲，標(biāo)普500下跌；歐洲方面，除部分東歐股指外，歐洲主要國(guó)家大盤股指均下跌；亞太地區(qū)，日、韓、印度上漲，新興市場(chǎng)大都收跌。商品方面，原油在本周大漲；基本金屬中，滬銅下跌、倫銅上漲，鐵礦石、鋁、螺紋鋼均收漲；貴金屬主要品種在本周均下跌；農(nóng)產(chǎn)品除棉花下跌外，其他主要品種在本周大都收漲。美元指數(shù)在本周上漲。

圖：全球主要大類資產(chǎn)周漲跌幅；資料來源：wind，36氪

01 內(nèi)外部壓力導(dǎo)致A股出現(xiàn)短期調(diào)整

從5月中旬至今這一個(gè)多月時(shí)間里，A股大盤整體在窄幅橫盤震蕩，近兩周又進(jìn)入了短暫的下行調(diào)整階段，投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好亦出現(xiàn)了一定的下行，風(fēng)格以防御為主，因此價(jià)值、紅利相對(duì)占優(yōu)，上述市場(chǎng)表現(xiàn)本質(zhì)上反映了投資者開始再次關(guān)注經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇與內(nèi)需韌性的問題。

從近2個(gè)月的宏觀數(shù)據(jù)來看，本周公布的財(cái)政數(shù)據(jù)顯示，1-5月累計(jì)收支同比較上月出現(xiàn)雙降。收入端的同比下降，主要受PPI回落、土地出讓階段性走弱、非稅收入同比增速持續(xù)回落等因素的拖累；支出端出現(xiàn)同比下降的主要原因是專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏總體偏慢、地方財(cái)政支出力度減弱等。

圖：5月部分財(cái)政數(shù)據(jù)；資料來源：光大證券，36氪

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)分化依舊明顯，1-5月的制造業(yè)投資和基建投資分別錄得8.5%和5.6%，同期的房地產(chǎn)投資為-10.7%，與土地出讓階段性走弱導(dǎo)致財(cái)政收入同比下降形成交叉印證。制造業(yè)方面，在大力發(fā)展工業(yè)數(shù)智化、高端化的背景下，裝備制造業(yè)對(duì)工業(yè)生產(chǎn)的貢獻(xiàn)率已超過50%，但在低通脹環(huán)境里，5月工業(yè)增加值的同比走弱也在投資者預(yù)期之內(nèi)。社零方面，1-5月的讀數(shù)為6.4%，主要由以舊換新、文旅出行等拉動(dòng)。

再?gòu)母哳l的行業(yè)數(shù)據(jù)來看，6月的港口貨物的吞吐數(shù)據(jù)出現(xiàn)了明顯回落。此前在關(guān)稅戰(zhàn)背景下，由搶出口驅(qū)動(dòng)了一輪出口數(shù)據(jù)的階段性走強(qiáng)，然而市場(chǎng)預(yù)期的節(jié)奏是出口回落大致會(huì)發(fā)生在7月，那么此番出口數(shù)據(jù)的提前走弱，疊加近期披露的宏觀數(shù)據(jù)，資產(chǎn)價(jià)格的主要定價(jià)因素再次聚焦于經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇和內(nèi)需韌性兩大核心議題。

與此同時(shí)，海外風(fēng)波不斷也是壓制投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的主要原因之一。7月對(duì)我國(guó)和美國(guó)都是重要的政策窗口，首先是美國(guó)對(duì)他國(guó)對(duì)等關(guān)稅90天減免政策將在7月到期，中美貿(mào)易談判預(yù)計(jì)也將7月會(huì)有一定結(jié)果，美債集中到期的年內(nèi)高峰也是在7月。除此以外，中東問題導(dǎo)致油價(jià)短期暴漲的同時(shí)，也對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)生了一定的壓制，可以看到歐美主要股指在本周都出現(xiàn)了不同程度的下跌。

圖：布倫特原油近期走勢(shì)；資料來源：wind，36氪

展望未來，即便市場(chǎng)對(duì)內(nèi)需韌性（特別是消費(fèi)）存在一定擔(dān)憂，同時(shí)對(duì)穩(wěn)定資本市場(chǎng)的政策報(bào)以較高預(yù)期，因此一致預(yù)期顯示短期市場(chǎng)或有調(diào)整，但不會(huì)深跌。后續(xù)關(guān)注的重點(diǎn)是國(guó)內(nèi)政策對(duì)沖，節(jié)奏上7、8月將會(huì)是重要的政策窗口期，進(jìn)一步的寬松將獲得市場(chǎng)的快速響應(yīng)，這即意味著短期的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)依然存在。

02 投資策略

從長(zhǎng)期來看，貨幣政策與財(cái)政政策的配合才是支撐經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)的關(guān)鍵，所以近年來投資者對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的一大核心觀察點(diǎn)始終是財(cái)政發(fā)力。再?gòu)呢?cái)政發(fā)力的節(jié)奏來看，5月的財(cái)政數(shù)據(jù)相對(duì)偏弱，進(jìn)一步財(cái)政發(fā)力的兌現(xiàn)期可能在8月后，所以短期的政策寬松雖然可以獲得市場(chǎng)的積極響應(yīng)，但在弱復(fù)蘇對(duì)A股估值的持續(xù)重塑下，向上彈性有限，投資者仍需保持謹(jǐn)慎，這也解釋了即便是作為高風(fēng)險(xiǎn)代表的科技板塊，市場(chǎng)更加偏好科技股中的有業(yè)績(jī)的個(gè)股。

再?gòu)闹衅诰S度來看，今年以來領(lǐng)漲的板塊頗多，主要以消費(fèi)、成長(zhǎng)為主，主題卻相對(duì)分散，這就意味著今年以來尚未出現(xiàn)以某個(gè)風(fēng)格或者主題為核心的強(qiáng)勢(shì)beta行情。其核心原因在于，在目前的宏觀預(yù)期下，企業(yè)盈利依然處于下行通道中，因此任何一個(gè)主題或者風(fēng)格都存在一定的瑕疵，亮點(diǎn)可以驅(qū)動(dòng)機(jī)會(huì)，而瑕疵則導(dǎo)致快速輪動(dòng)。

因此，在這樣的市場(chǎng)行情里，基本面相對(duì)較好的新消費(fèi)龍頭依然被市場(chǎng)看好，近期的調(diào)整對(duì)于往后可能是機(jī)會(huì)。再?gòu)漠?dāng)下制造業(yè)的結(jié)構(gòu)特征出發(fā)，制造業(yè)的高端化、數(shù)智化依然是核心的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，市場(chǎng)相對(duì)更看好有基本面的科技股。在弱復(fù)蘇的背景下，在投資者偏好防御的心態(tài)下，紅利股的配置價(jià)值繼續(xù)凸顯。

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市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。在決定投資前，如有需要，投資者務(wù)必向?qū)I(yè)人士咨詢并謹(jǐn)慎決策。我們無意為交易各方提供承銷服務(wù)或任何需持有特定資質(zhì)或牌照方可從事的服務(wù)。