7月以來，一場由政策深度驅動的價值重估浪潮正席卷而來。高層反內卷戰略部署僅半月，從水泥行業企業聯手控產，到光伏產業倡導自律減產，反內卷行動已在多個領域實質性落地。資本市場迅速捕捉到這一趨勢，光伏、煤炭、鋼鐵、建材等板塊資金持續凈流入，彰顯出投資者對相關行業在反內卷背景下估值修復與盈利改善的強烈預期。

在此背景下，天弘基金《情投E合》邀請申萬宏源研究策略資深高級分析師陸灝川做客直播間，通過梳理政策演進、行業變化，為投資者厘清反內卷主題的底層邏輯與操作框架，揭示創業板在新質生產力驅動下的戰略配置窗口。

政策升維：“反內卷”戰略配置價值凸顯

主持人：您覺得用反內卷形容當下高層會議精神是否貼切？

陸灝川：反內卷雖未出現在本次會議通稿里，但核心思路一脈相承。高層首次在2024年7月明確提出企業要反內卷，強調行業自律和暢通退出。2024年底的中央經濟工作會議進一步將其提升為“綜合整治內卷式競爭”，主體從企業擴展到各方協同。雖然本次會議通稿未直接使用反內卷三字，但其政策意圖和后續任務清單，實質是沿著這條主線深化的。

反內卷與此前的“供給側結構性改革”兩者形似但神異，反內卷更側重從根源消除內卷的文化和行為模式，避免十年后再去產能。

● 主體不同：供給側結構性改革主要針對企業，而“內卷”是更廣泛的社會現象，涉及個人、企業乃至地方政府間的非理性競爭。

● 背景不同：供給側結構性改革針對低端過剩、高端不足的結構錯配，如今高端產能已過剩，問題在競爭理念

● 動因不同：當年價格戰多為需求驟降的被動之舉，現在不少企業把降價當武器，主動擠出對手。

主持人：您如何看待反內卷從行業自律上升到更高層級的過程中，政策在力度和執行路徑上的變化？

陸灝川：從政策措辭的變化來看，反內卷的力度是在逐步加強的。最初是希望通過行業自律來暢通產能退出渠道，但實踐下來發現并不夠。如今政策定位明顯提升，說明其重要性已經引起了投資者的關注。

在執行路徑上，此前鋼鐵、煤炭等行業多為國企主導，政策傳導順暢。而本輪涉及大量企業，執行難度大。如光伏行業，虧損卻未退出的背后，往往存在地方政府或銀行的支持，例如稅收減免、低息貸款等，阻礙了產能出清。因此，本輪整治路徑雖更間接，核心仍是約束地方政府行為，停止無序補貼和過度金融支持，讓市場機制發揮作用，促使低效產能自然出清，推動供給與需求重新匹配。

主要受益板塊：聚焦“內卷”突出行業

主持人：對于本輪反內卷帶來的產業結構調整節奏，您如何看待其對市場行情的影響？

陸灝川：回顧歷史經驗有助于判斷這輪行情的深度與持續性。2012年上半年起PPI為負，上游工業利潤持續負增長。2013年至2014年后，中國城鎮化降速，各地鋼廠、煤炭廠產能無法出清，產能過剩加劇。2015年底提出供給側結構性改革，隨著2016年明確量化指標，如退出粗鋼、煤炭產能，并以環保為抓手，派出督察組清理低質產能，帶動2016年下半年PPI由負轉正，直到2017年資本市場才逐步理解，年中煤炭、鋼鐵股價才迎來一波補漲。

當前反內卷行情已有“樣板”可參考，市場對政策效果具備預期。盡管如此，改革仍需時間兌現成果。當年從政策提出到市場顯著反應耗時一年半，而當前市場因提前反應已出現短期亢奮。不過長期看，當前反內卷政策更強調企業競爭模式的轉型，如從價格戰轉向品牌化，行情具備更長周期和更大空間，但節奏不宜過度樂觀。投資者應以戰略配置視角布局，而非追逐短期收益。

主持人：在當前反內卷背景下，哪些行業或主題更值得關注投資機會？

陸灝川：首當其沖的是光伏行業。它既是新質生產力的代表，也是中國具備全球競爭優勢的高端制造業，曾培育出世界級企業。但當前全產業鏈盈利承壓：一方面，地方政府重復上馬項目導致國內供給過剩；另一方面，海外需求受美國削減新能源補貼等政策沖擊大幅下滑，全行業從硅料到組件環節普遍虧損。政府已將其列為內卷典型。

汽車行業，尤其新能源汽車是另一個典型。雖然中國車企在新能源領域實現彎道超車、具備全球競爭力，但內卷同樣嚴重，部分企業主動將“降價”作為核心競爭策略打擊對手，導致“好車賣不上價”。這不僅擠壓行業利潤，影響研發投入，還出現了類似當年房地產行業的風險苗頭，出現車企向上游供應商壓價、配套企業被迫接受不平等條款的現象。此外，一些與房地產需求密切相關的水泥、鋼鐵等傳統行業再現產能過剩，反內卷呼聲強烈。其他如有色金屬、部分化工細分領域也存在類似現象。

主持人：請您再展開講講產能周期性過剩和緊缺是怎么發生的？

陸灝川：產能周期性過剩和緊缺其實是供需匹配與平衡的問題。在市場化力量完全通暢運作的情況下，供需也不是時刻匹配的。當供不應求時，價格上漲，企業會擴大產能。但不同行業產能擴張速度不同，有的行業產能擴張快，而重資產行業則需要時間?，F在出現反內卷現象的原因之一是部分企業依賴財政補貼等非市場化手段硬撐，導致供需匹配速度放緩。從企業財務數據和未來產能釋放周期等角度看，部分行業如光伏上游硅料、農藥、水泥等已到供需平衡尾端，政策容易見效。而電商等行業可能才開始競爭，不容易停下來。

主持人：從需求側角度看，哪些行業可能受益于反內卷和潛在需求刺激政策的“雙重利好”？

陸灝川：當前需求側面臨內外困境，國內消費不足，海外因關稅政策等沖擊導致部分行業需求萎縮。當年供給側改革見效快，很大程度上得益于2015、2016年棚改貨幣化，房地產行業新增需求，帶動了鋼鐵、煤炭等地產鏈行業，使供需迅速匹配。但重走地產刺激老路帶來的高房價副作用明顯，需探索新路徑。

核心方向包括：一是縮小儲蓄與消費能力差距；二是釋放消費時間空間，如韓國推行每周工時改革；三是完善社會保障體系。這些政策需長期推進，但具備治本意義。

具體到行業，汽車行業最值得期待。一方面，新能源車尤其是智能汽車產品力提升顯著，具備需求彈性；另一方面，若政策推動以舊換新、充電樁建設等，可同時刺激消費與產業升級。當前頭部企業通過品牌化、產品力突圍已驗證需求潛力，未來在供需平衡中或率先受益。

反內卷主題投資：兼具安全邊際與中期政策催化確定性

主持人：在A股眾多主題和行業中，如何看待反內卷方向的性價比和吸引力？

陸灝川：A股主題概念層出不窮，不應盲目參與。評估主題投資吸引力需看兩點：

● 下行風險可控：選擇估值已充分調整、安全邊際較高的領域。避免高位追漲，確保即使預期短期未兌現，損失也相對有限，心態更易平穩。

● 上行催化強勁：政策層級越高、產業趨勢越強，潛在收益比越優。相比之下，局部補貼或短期事件驅動的主題易虎頭蛇尾。

整體來說，反內卷方向兼具政策性與產業邏輯，當前估值低位疊加政策持續加碼，配置性價比顯著，但需以中長期視角布局，避免頻繁交易博弈。

主持人：近期大盤站上3500點，走勢似乎較為穩固。您如何看待當前市場表現？

陸灝川：核心推手是“資產荒”，境內可配置的優質資產相對稀缺，股票成較優選擇，加上儲蓄、定存利率跌破1%，推高股票吸引力。與此同時，雖然經濟未立竿見影好轉，但“反內卷”已給出解決物價低迷的路線圖，讓市場有了信心，資產價格提前反應。

市場并非因短期刺激而上漲，而是經濟結構轉型與政策積累的共振。當前趨勢更接近“量變積累到質變”的長期邏輯。一是房地產拖累經濟的斜率已放緩，雖然尚未明確觸底，但距離底部更近；二是“新質生產力”正加速形成，以科技、文化、高端制造為代表的新動能持續積累，企業“內功”修煉成效顯現，中國應對外部挑戰的韌性顯著提升。另外，政策環境上，美聯儲啟動降息后，國內政策組合拳落地，構成制度性利好。

老問題緩解，新動力接續，政策與產業積累正推動市場周期逐步走出“冬天”，邁向復蘇。盡管具體時間節點難以預測，但大方向明確，因此對權益資產持戰略樂觀。

掘金機遇：創業板處估值洼地 反內卷主題配置正當時

主持人：在寬基指數中，哪些板塊既具備投資價值又與反內卷邏輯高度相關？

陸灝川：寬基中創業板指數相關度最高。其主要成分股新能源含量高，涵蓋光伏頭部公司、新能源汽車產業鏈等。相較其他主流寬基，創業板指在反內卷主題上的含量最為突出。當前創業板估值處于歷史低位，成分股普遍處于低估狀態，疊加政策催化，具備戰略配置價值。但不宜短期交易，需從配置角度看待，給政策落地和效果顯現時間，一旦兌現后，漲幅將非?？捎^。

主持人：若剝離反內卷的題材影響，創業板本身的業績與投資邏輯如何？

陸灝川：反內卷是重要催化劑，但創業板自身周期也已顯現積極信號，如光伏、鋰電等行業的頭部企業已在自發調整。從財務數據看，頭部企業資本開支增速已顯放緩，產能釋放周期預計2026年下半年自然見頂，疊加估值低洼與投資者情緒退潮，板塊已具備底部特征，下跌空間有限。反內卷政策的介入可能加速產能周期前移，推動資產價格從底部逐步企穩。因此，反內卷政策提供了向上的推力，而其自身的周期性決定了底部支撐已相對堅實。

主持人：如何從主題投資角度把握“反內卷”這一邏輯？

陸灝川：主題投資可分為兩類：一類是事件催化型，可提前布局、見好就收；另一類是產業變革型，邊走邊看型，如供給側結構性改革，能改變行業生態，需邊走邊看企業實質變化，時間跨度較長，反內卷就屬于后者。把握反內卷主題的關鍵在于：

第一，左側布局。在市場未充分認可時介入，選擇估值合理、有安全邊際且屬政策重點的領域，避免主觀臆測。

第二，保持耐心。反內卷的成效非線性兌現，企業行為變化與政策落地需時間驗證，過程以季度乃至年計，股價可能隨階段性進展逐步上修，而非一次性爆發。

主持人：普通投資者應如何把握反內卷方向的投資機會？

陸灝川：對普通投資者來說，投資個股難度較大，更優策略是把握方向性機會，然后保持耐心，等待價值逐步顯現。

● 聚焦核心方向：選擇政策重點明確且估值合理的領域，如光伏、汽車，追求“模糊的正確”。

● 跟蹤政策信號：自上而下關注政策推進力度，確保主題熱度不減。

● 觀察價格指標：關注關鍵商品價格是否企穩回升，如光伏硅料價格，這是基本面改善的直觀信號。

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風險提示：觀點僅供參考，不構成任何投資建議。指數基金存在跟蹤誤差。投資者在進行投資前請仔細閱讀基金的《基金合同》、《招募說明書》等法律文件，了解基金的風險收益特征，并根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等判斷基金是否和投資人的風險承受能力相適應。市場有風險，投資需謹慎。指數的過往業績不代表任何基金產品未來業績表現。