整個全球石油行業今年的主題，其實就是三件事——

需求，需求，還是XX的需求！

一直以來，在每一次大宗商品在快速上漲時，都會有至少一個基本面——供應、需求或庫存——不再重要的時刻。市場會刻意忽視這三者其中的一兩個要素，全力推動大宗商品的上漲。

現在我們看到，許多大宗商品備受市場追捧，或多或少都已經脫離了商品本身的基本面。以黃金為例，以美國等國法幣持續超發帶來的通脹壓力、美聯儲釋放小半年的鴿派信號、加上俄烏和以色列哈馬斯沖突帶來的地緣政治危機等等。由于黃金本身的貨幣屬性，這些因素對于黃金價格的作用要比基本面要大得多。

而在原油這邊，當需求回暖疊加庫存下降，歐佩克那邊還堅持減產，就算美國再開足馬力狂鉆頁巖油，也無法讓市場多關注供應一點。畢竟，當通脹的高燒不退、降息預期又愈演愈烈的情況下，對大宗商品的投資是有很大魅力的，特別是像原油這樣的需求“硬通貨”。

即便你不直接炒原油，港股和美股中可供選擇的優質油氣股也不少。更何況，油氣股還有一個不錯的優勢是，和AI等科技股能構成“對沖關系”，無論你是真心看好油氣股的基本面，還是單純覺得AI等科技股太高不是買入時機，間接受益于AI帶來的能源需求、估值普遍處于較低位置的油氣股，是一個不錯的選擇。

從中長期來看，有許多因素支撐我們作出這樣一個基本判斷：一個如同1994至2011年那樣，屬于大宗商品的“超級周期”正在來臨。而原油本身和油氣股，會在這個周期中大放異彩。

01超級周期浮現

如果把時間的尺度放得長久一些，在過去的三十多年里我們已經經歷過一次完整的大宗商品超級周期。

從1998年到2011年，包括黃金、原油和金屬等商品在內，大宗商品經歷過一個上漲的“超級周期”，在這十三年中，這些商品的平均年化回報率達到10%；而自2012年之后，這些商品的逐漸下落，整體年化回報率只有不到2%。

在1998至2011年的超級周期內，原油的表現可以說是相當精彩。從階段來看，1998至2008年可以算是第一個階段，這和中國經濟的快速崛起，和全球金融環境的變化有著直接關系。

在這個階段，旺盛的原油需求讓中國從原油的凈出口國轉變為凈進口國，也讓中國的三大石油公司順利完成股份制改革，并實現美、港和A股三重上市；美聯儲提前開始降息，逐漸寬松的金融環境，讓“石油七姊妹”中的埃克森和美孚實現了世紀大重組，現如今的全球石油企業版圖，在這個階段里基本奠定。

2008年至2011年則算是第二階段，也是上一輪超級周期的尾聲。美國次貸危機的出現，讓油價快速崩潰；隨后包括中國在內的各國發布寬松的貨幣和財政政策，讓原油的需求快速回暖，刺激油價在不到兩年時間內實現了大翻身。

但實際上，在這個超級周期中，原油的實際供需偏差并沒有這么大。

從這張由bp統計的自1990至2023年的年度原油供需圖可以看出，二者的提升幅度是相仿的。特別是自1998年至2011年，同期原油的供給和需求均提升了17%左右，可油價的提升幅度卻超過5倍。由此可見，當真正的超級周期到來之時，供需關系這樣的基本面因素根本就不構成任何阻礙，市場全憑金融環境和需求預期左右。

之所以我們認為現如今的大宗商品，已經具備了一個超級周期初期應有的樣子，就是因為在金融環境和需求預期上，與上一輪頗有幾分相似。

金融環境方面，自去年末美聯儲的議息會議之后，鮑威爾就一直對外釋放降息預期，差別只不過是多幾次和少幾次而已。但從關鍵數據的指標上看，通脹并沒有被徹底得到遏制，在4月第一周晚些時候，投資者將會進一步評估美國經濟和央行政策的前景，而主流經濟學家預計月度就業人數將連續第四個月增加至少20萬人。

也是因此，掉期市場預計美聯儲6月降息的可能性為61%，高于3月28日的57%，而較低的利率環境，對于石油、黃金這樣沒有利息的大宗商品資產通常是利好的。再加上目前俄烏沖突、哈馬斯以色列沖突等等地緣政治因素存在，石油在整體環境上有著很好的支撐。

而在需求預期上，中美兩個全球經濟的發動機，在今年都顯示出不錯的增長前景，讓市場對需求格外看好。更重要的是，現在的主要石油出口國（美國之外）也好、大型的石油公司也罷，都在以實際行動（持續萎縮的上游投資）力挺油價，一個如此團結的生產者陣營，是很難被短期利空打敗的。

02需求預期火熱

關于需求的預期，是最近幾年油氣行業爭議非常大的話題之一。甚至，國際能源署和各大石油公司圍繞未來原油需求峰值產生了巨大分歧，這在之前是相當罕見的。

日前，在劍橋能源周的論壇上，沙特阿美CEO阿敏·納瑟爾公開表示，能源轉型正在失敗，由于未來幾年世界對化石燃料的需求還將繼續增長，政策制定者應放棄逐步淘汰石油和天然氣的幻想。“從現實來看，由于目前的能源轉型戰略與嚴峻的現實相沖突，它們在許多場景下都以失敗告終。”

和阿敏·納瑟爾持有相同觀點的油企掌門人不在少數，都認為今年將是一個油氣需求大年。但在國際能源署看來，原油的需求預期不像這些油企CEO們想得那樣樂觀，該機構預測2024年石油需求將增加130萬桶/日，日均需求則為1.032億桶，這還是在連續上調之后的結果。

而在中長期，國際能源署依舊堅持在2030年前全球石油需求達到峰值的預測，在很多人眼里（包括我們）看來，這種預期就顯得相當保守了。

歸根結底，支撐油價最硬的因素，就是經濟的增長；而全球前兩大經濟體——美國和中國，都在第一季度給出了非常亮眼的數據。特別是中國，官方公布的制造業采購經理人指數（PMI）在三月份升至一年來的最高水平，大幅度超出了市場預期，進一步證明了我們的工業部門產生旺盛的需求。

當然，需求預期存在的另一面，就是供給側的給力“助攻”。4月的第一周，歐佩克產油國的能源部長們還將齊聚一堂，評估全球石油市場。這次的評估會很有可能成為一次“慶功宴”，好好享受一下持續半年多的減產帶來的豐厚獎勵，并且還有很大的概率繼續維持減產，進一步推升油價。

因為這些產油國，都很需要錢。

根據惠譽評級（Fitch Ratings）的數據，沙特希望油價超過90美元/桶，因為王儲穆罕默德·本·薩勒曼要把錢花在了從大規模城市基建到吸引頂級足球運動員的聯賽等方方面面；同時，俄羅斯在總統普京連任之后，也需要資金來進一步維持對烏克蘭的軍事行動。而其他那些產油國，在過去幾年的日子也并不好過，高油價對于他們來說是相當有利的。

當然，有些成員國對減產的執行不太到位。例如，伊拉克和哈薩克斯坦在遵守減產目標方面的記錄不甚完美，在新協議生效的頭兩個月，它們無視自己的目標，但已承諾進一步做出減產補償。這兩個國家在全球市場中的影響力并不算大，即便減產執行不到位，多出來的部分也不會左右市場對預期的看法。

一個比較重要的指標，是今年6月份在維也納召開的歐佩克部長級會議。市場的關注焦點，在于隨著石油需求的回升，OPEC+是不是能夠放松限制，并在今年下半年恢復生產。不過，在我們看來，這一輪油價上漲背后的支撐因素里，歐佩克減產并不是最突出的那個，他們很可能會在增產上保持克制。

來自于經濟的強勁復蘇，來自于供給側持續減產的助攻，讓需求的預期十分強勁。而在資本市場里，現在也是一個很好的時機。

近期，能源行業是美股11個板塊中交易最為擁擠的，該行業最受歡迎的基準能源精選行業SPDR基金今年迄今上漲了10.7%，而科技精選行業SPDR基金的回報率為7.9%，標普500指數的回報率則為9.4%。從個股上看，能源公司的表現明顯落后于石油，存在一個比較大的補漲空間。

而對于中國的石油企業來說，疊加中國經濟增長、油價上漲周期，加上長期以來的低估，從各種邏輯上都支持他們的股價繼續增長。畢竟，在這個時代能夠在AI科技之外獲得高估值的公司，可能只有大宗商品的股票了。

03結語

石油的能量，到現在其實還沒有被市場完全重視；和同屬于大宗商品之類的黃金相比，他們的爆發力度也并不強。但從實際的商品屬性看，石油在一些方面遠勝于黃金。

石油對于工業社會的支撐作用之大，目前還找不到誰能代替；過去一年在全球發生的事情也說明，“油車復辟”算得上是大趨勢，指望誰都能跟中國一樣實現電動汽車對燃油車的大規模替代是根本不可能的，無論從實際石油使用場景的哪個方面去看，這個大宗商品之王的地位恐怕還會保持很久。

聲明：本文僅用于學習和交流，不構成投資建議。