在大多數(shù)眼中，康波（或稱長波）研究似乎總是帶有強烈的不可知和宿命論色調(diào)。康波動輒60年起步的時間長度令人望而生畏。一個人的投資生命當(dāng)中又能有幾個康波？

從微觀層面來看，創(chuàng)新作為康波啟動的原點，技術(shù)創(chuàng)新的擴散過程決定了康波的波動。在康波視角下，自 18 世紀(jì)末工業(yè)革命以來，大致經(jīng)歷了五輪左右康波：第一輪康波以蒸汽機的使用、紡紗機發(fā)明和紡織工業(yè)誕生為標(biāo)志；第二輪康波以鐵路和煉鐵工業(yè)為標(biāo)志；第三輪康波以鋼鐵、電力、石油開采和汽車制造為標(biāo)志；緊接著的就是第四輪康波，以電視等家用電器和電子工業(yè)、飛機、石油化工和電腦的創(chuàng)新為代表。

從更加小幅度的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和經(jīng)濟波動來看，創(chuàng)新同樣更多體現(xiàn)為增量作用。以美國 2000 年前后互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)和中國新能源產(chǎn)業(yè)為例，美國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程中，互聯(lián)網(wǎng)個人用戶占比大致在 1995 年末突破 10%，一般情況下把這個節(jié)點看作新興產(chǎn)業(yè)是從萌芽到成長期的一個門檻值。同時期，納斯達(dá)克結(jié)束 1994 年調(diào)整，進(jìn)入長達(dá)連續(xù) 5 年的上行，此時也是美國互聯(lián)網(wǎng)用戶人數(shù)增量最大的時期。同樣的，中國新能源車也是在滲透率曲線上行斜率最高的階段實現(xiàn)了較大利潤增長。

在宏觀層面來看，對應(yīng)全要素生產(chǎn)率的上升往往需要一個釋放過程。美國 1890 年-1940 年和 1970 年-2019 年兩個 50 年內(nèi)全要素生產(chǎn)率的五年平均變化水平，發(fā)現(xiàn)全要素生產(chǎn)率往往在第 30 年左右達(dá)到最大增長。

一般認(rèn)為，自工業(yè)革命以來全球經(jīng)歷了五次長期波動。對于各輪康波的起止年份和轉(zhuǎn)折年份，由于不同研究者著眼點的不同，各類研究觀點并非完全一致。但總體上看，對于前四輪康波，各類劃分方法差異并不巨大。問題在于，在對 1970 年左右開啟的第四輪康波下行階段之后的劃分認(rèn)識上，不同研究爭論極大。

有觀點認(rèn)為，第五輪康波下行階段開啟于 2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，并在 2008 年次貸危機中走向蕭條期，據(jù)此則目前我們目前已經(jīng)處于第六輪康波啟動階段。與之針鋒相對的，一些研究則認(rèn)為本輪康波下行開啟于 2008 年，據(jù)此則我們目前大致處在第五輪康波的蕭條階段。

之所以要研究這種劃分，是因為對于身處市場的我們而言，康波級別上的定位偏差足以葬送投資生命。

1790 年以來黃金計價下價格走勢呈現(xiàn)顯著康波規(guī)律。以黃金計價的商品價格仍然存在 60 年左右周期性波動，康波從未消失。從這個角度來看，當(dāng)前以黃金計價的商品價格水平幾乎處于歷史底部，據(jù)此我們應(yīng)當(dāng)處于第五輪康波蕭條期。

除此之外，還有兩個證據(jù)證明我們正處于康波蕭條階段：

第一，1900 年至今證據(jù)顯示蕭條期均對應(yīng)專利數(shù)量見頂下落。在康波上升階段，每百萬專利授權(quán)數(shù)量相當(dāng)穩(wěn)定地增加，而在康波下行期間，則相當(dāng)明顯地減少，特別是每一輪蕭條期均對應(yīng)專利數(shù)量見頂下落，復(fù)蘇則對應(yīng)了專利數(shù)量的見底。其次，1800 年至今證據(jù)顯示蕭條期到復(fù)蘇期轉(zhuǎn)折必然對應(yīng)微觀新企業(yè)數(shù)量顯著上升。而從這一指標(biāo)情況來看，到 2023 年為止，我們?nèi)蕴幱谛略O(shè)立企業(yè)數(shù)量的下行階段。

因此，當(dāng)前處于康波第五輪蕭條階段的證據(jù)更為充分。

在一輪完整的康波周期當(dāng)中，在康波中期，追趕國相對于主導(dǎo)國往往技術(shù)進(jìn)步水平顯著加速。如第三輪康波中美國技術(shù)水平增速大致在 1930 年左右大大快于此前主導(dǎo)國英國，在第四輪康波當(dāng)中，日本技術(shù)進(jìn)步水平也在 1965 年左右顯著高出美國。當(dāng)一輪康波步入到蕭條階段，創(chuàng)新所帶來的紅利趨于枯竭，此時主導(dǎo)國和追趕國之間則往往會從合作逐步轉(zhuǎn)向?qū)α_突。

在貿(mào)易全球化方面，康波蕭條期更容易出現(xiàn)逆全球化浪潮。就主導(dǎo)國和追趕國經(jīng)濟力量對比來看，康波蕭條期往往對追趕國影響更為劇烈，使得主導(dǎo)國與追趕國之間 GDP 增速差出現(xiàn)顯著上行。自 1855 年以來，在歷次康波蕭條期當(dāng)中，追趕國所遭受的增長壓力無一例外均大于主導(dǎo)國，如 1880 年代英國與德國、1930 年代英國與美國及 1970 年代美國與日本。

在金融方面，蕭條期階段追趕國往往遭受更為巨大的金融壓力。追趕國在康波上行期間由于增長動能更為充沛，因而在短時間內(nèi)積累了更為巨大的金融資產(chǎn)，而在康波轉(zhuǎn)弱的情況下，如何處理這些金融資產(chǎn)就成為了一個大的麻煩。

理論上看，蕭條期更容易出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)壟斷，也均出現(xiàn)大量破產(chǎn)。當(dāng)康波進(jìn)入衰退期時，市場趨于飽和，企業(yè)開始通過差異化的產(chǎn)品和兼并來維持競爭力，創(chuàng)新的傾向最低。在康波蕭條期，迫于經(jīng)濟增長放緩、市場飽和的壓力，現(xiàn)有行業(yè)開始進(jìn)行勞動節(jié)約型的工藝創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新，通過節(jié)約成本來維持利潤。此時容易出現(xiàn)壟斷局面。

在康波蕭條階段，失業(yè)率往往出現(xiàn)階段性上升，失業(yè)率的高點也一般會出現(xiàn)在這個階段。但是從資本和勞動力的關(guān)系來看，美國方面失業(yè)率表現(xiàn)似乎并不明顯，截止目前為止，美國失業(yè)率水平仍然維持在歷史低位。

總體上看，增長方面，繁榮和衰退期增長相對更高，而蕭條期和復(fù)蘇期相對更低；通脹方面，金本位時代蕭條期更容易出現(xiàn)通縮，而在信用本位下，蕭條階段通脹更容易上行；最后，在失業(yè)率方面，蕭條階段更容易出現(xiàn)失業(yè)率上行情況。

在康波正處于第五輪蕭條期的基本判斷下，可進(jìn)一步推出資產(chǎn)價格的運動規(guī)律和資產(chǎn)配置結(jié)論：黃金>商品>權(quán)益。

一是黃金價格仍將強于大宗商品價格走勢。這是康波蕭條期下相對最具有確定性的資產(chǎn)配置線索。黃金相對確定性較高。

二是除黃金外的大宗商品長期看則大概率處于第五輪商品超級周期上行中期階段，但短期可能受到美國本輪補庫存周期強度的影響。自 1870年至今 150 年時間里，經(jīng)過通脹調(diào)整的商品實際價格經(jīng)歷了 4 輪完整的超級周期，持續(xù)時間分別為，分別為 31 年、28 年、33 年和 28 年，平均持續(xù)時間正好是 30 年。上一輪商品超級周期頂峰發(fā)生在 2004 年，本輪商品超級周期則仍處于價格同比增速上行過程，尚未達(dá)到漲幅最大階段。但需要注意的是，本輪商品周期的短期節(jié)奏很大程度上要取決于美國本輪制造業(yè)補庫存周期的力度。

三是權(quán)益資產(chǎn)：在利潤方面，1900 年至今美股利潤增速與金屬大宗商品呈現(xiàn)極高程度的相關(guān)性，在市盈率方面，美股標(biāo)普 500 自 1890 年以來靜態(tài)市盈率變化，美股市盈率在長期呈現(xiàn)非常顯著的 30 年（357 個月）周期性波動規(guī)律。