這兩天部分銀行發布了2024年的業績預告，有些公布的信息多，比如招商銀行，有些公布的信息少，比如興業銀行。

這兩天我也在計算和推測這些銀行的價值變化，銀行和保險是兩個非常復雜的行業，相比于業績數據，我覺得邏輯更重要。

所以今天我就詳細地說一下，應該如何給銀行企業估值。

首先銀行的本質就是資金流動的媒介，最上面一套大的系統，然后下面鑲嵌了很多套小系統，每家金融企業都有一套。

我們所有的錢，就都在這些系統里面，以數字的形式流動，當然現金流通除外。

也就是整個過程等同于都是虛擬的，那么在合規的情況下，公司自身本來就有很大的調節空間，所以你可以理解為所有銀行的財報數據都是失真的。

就比如撥備覆蓋率，就是銀行企業的蓄水池，可以調節的利潤空間就很大。

然后金融企業的某些數據是動態的，有些甚至是基于各種假設做出來的，典型的就是保險企業。

保險和銀行是不分家的，不要覺得把保險歸于金融而奇怪。

所以這類企業，是最符合巴菲特說的，模糊的正確。

我們只能從一些模糊的角度，去大概判斷銀行企業一些確定的關鍵點。

任何一個單獨的財務指標或者會計科目，對金融企業都是無效的。

就算是大家很看重的撥備率、不良率等等指標，其實也不能作為決定性因素。

那什么叫模糊的正確呢，對于銀行來說，有兩個角度。

第一個自然是國運，國運很大程度就決定了宏觀經濟，而經濟的載體之一就是銀行。

一個很簡單的道理，經濟欣欣向榮的時候，大家都有信心，資金成本高一點也可以接受，銀行的利潤空間自然會擴大。

相反當大家都沒有投資意愿的時候，不管利率多低，銀行怎么把錢安全的放出去，是很頭疼的事情。

另外隨著社會的發展，金融的重要性，已經高度滲透到每一個行業的每一個角落，而金融的核心就是杠桿。

那么我們如果實現了偉大復興，必然會有兩個表現，第一個是科技突破，第二個就是金融先行。

這是從整個大的背景去看待未來的銀行，如果你相信國運，那么這個角度就是確定性的。

然后第二個角度是銀行企業本身，不管是什么樣的公司，最終都是要奔著賺錢去的。

而我們不管持有什么樣的公司，投資收益無非就來源于兩個方面，一個是公司業績表現好賺分紅，另一個是市值上漲賺差價。

這兩點其實就對應著企業的ROE和PB，而很多情況下，這又是一對孿生兄弟，要么一起好，要么一起差，所以就產生了戴維斯雙擊和戴維斯雙殺。

但是不同的行業，不同的公司，在ROE和PB上面的側重點不一樣，對于銀行來說，很顯然不可能出現特別高的成長性，畢竟不是科技公司。

比如那幾大國行，總不能說明年還能大幅度增長是吧，即便是招商銀行，在股份制銀行里面已經很優秀了，也談不上太大的成長性。

所以一般持有銀行股的人，都是優先看重股息，市值能不能漲是次要的。

由此就有了很著名的“戈登股利增長模型”的應用，也叫股利貼現模型，這是資本界對銀行企業估值用得比較多的估值方法之一。

核心就一句話，銀行企業的價值，就是把未來可能的股利加上現值。

這個是簡化后的公式，V0就是合理價格，D1就是下一年可能的股利，rm就是市場利率，i就是風險報酬率，g是股息增長率。

這里面的rm+i其實就是貼現率。

那么我們在計算估值的時候，把這幾個參數先預估出來即可。

如果把ROE和PB的概念套進去，并且在不考慮融資的影響的情況下，就可以很簡化的得出兩個收益價值。

假設分紅率為d，第一個是分紅部分的收益價值就是ROE×d/PB，第二個是未分紅部分的收益價值就是ROE×（1-d），這也就是未來的股息折現。

所以分紅的收益加上未分紅的可能的收益，就是買入之后你的理論收益，從而就可以衡量出這家公司是高估還是低估了。

這個公式其實是簡化后的，實際上如果要更靠近真實價值，計算會復雜很多。

大家可以把銀行以往的數據帶入進去，就會發現不少優秀的銀行，這些年的平均年化收益率都是不低的，我關注的那幾家銀行基本上都在10%以上。

你看只要能拿得住，10%的收益很難嗎？

當然要深入去研究這個模型，是有難度的，因為要提高準確性的話，就要去衡量影響變量的各種因素。

比如如何去評估企業未來的股利和增長，這個沒有公式，只能靠自己對企業基本面的了解，再加上對行業的理解，才可能得出一個大概的數據。

還有貼現率的影響因素也很多，比如利率、通貨膨脹、政策等等。

所以說分子和分母都是評估出來的，算出來的結果自然是模糊的。

一定要記得，沒有哪種估值方法，是可以精準計算出企業價值的，都是毛估估。

所以我們所有的研究工作，都是奔著盡可能減小這個誤差的目的去的。

同時也沒有哪種估值方法適用所有公司，這個戈登模型也只適用于兼具穩定性和增長性的公司。

老朋友應該知道，我的倉位理念是“保底倉+兼顧保底和成長+成長”這個模式，所以我的《A股核心資產研究匯總》表內，我認為兼顧了保底和成長的公司，有一部分就是用這個模型計算估值的，比如典型的招商銀行。

但是我在計算所有公司估值的時候，都還會加上一個風險系數修正，因為我一直認為資本市場是充滿風險的，沒有哪家公司沒有風險。

我會根據我對公司和行業的理解，設定一個風險率，然后加上無風險收益率，就是修正系數，每家公司會不一樣。

關于具體銀行的看法，放在專欄本文前面，晚點上傳。

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