導 語

近一個月來，阿聯酋在推動穩定幣和加密資產創新發展上動作頻繁，引發了各國政策層和加密貨幣市場的廣泛關注。2月24日穩定幣發行商Circle旗下的穩定幣USDC和EURC成為迪拜首批獲批的穩定幣，3月6日阿聯酋國民銀行（Emirates NBD）獲批通過其數字銀行平臺推出加密貨幣交易服務，3月13日加密貨幣公司Ripple獲批在阿聯酋提供跨境加密支付服務，3月17日迪拜金融服務管理局推出代幣化監管沙盒，3月20日迪拜土地局（DLD）宣布啟動中東地區首個房地產代幣化試點項目。

阿聯酋是推動穩定幣與加密貨幣（虛擬資產）規范創新發展的先行者，早在2020年就制定了專門加密資產監管法規，近年來在加密資產監管上走出了獨特的“聯邦統籌監管框架（明確底線要求）+地方靈活創新發展（試點創新探索）”模式，對穩定幣和加密資產發行交易機構產生了極大的吸引力。在良好監管機制的推動下，阿聯酋的穩定幣與加密貨幣市場發展呈現出了良好的供需聯動發展態勢，2024年加密貨幣持有率超過了25%，位居全球之首，接下來的發展態勢備受期待。

阿聯酋對穩定幣與加密資產市場的“明確底線+試點創新”監管模式，實現了支持創新發展與保障金融安全的有機統一，值得其他國家借鑒。中國的金融改革一直采用“試點先行、積累經驗、逐步推廣”的模式，對這一模式并不陌生，后續可以重點跟進阿聯酋監管模式的運行效果，及時評估調整當前穩定幣與加密貨幣政策。

文| 沈建光、朱太輝、王若菡

首發于《第一財經》，2025年3月21日

一、阿聯酋聯邦層面的統一監管框架

作為由七個自治酋長國（包括阿布扎比、迪拜等）組成的聯邦制國家，阿聯酋的穩定幣與加密貨幣（虛擬資產）監管機制具有鮮明的“聯邦+酋長國”雙層機制。 在聯邦層面，阿聯酋中央銀行和證券及商品監管局制定了穩定幣、加密資產監管法規，對加密資產按照證券產品監管、對穩定幣參照支付工具監管，明確了風險管理與合規發展的底線。

1、證券及商品監管局（SCA）參照證券對虛擬資產實施監管

SCA是阿聯酋投資性加密資產活動的監管框架基礎。 阿聯酋證券及商品監管局（SCA）負責統籌全阿聯酋的證券、商品及加密資產市場監管，制定反洗錢、消費者保護等統一規則。SCA將虛擬資產定義為用于投資目的、可進行數字化交易的價值表現，不包含法定貨幣、證券以及其他數字貨幣。

在虛擬資產交易方面，SCA的監管對象包括虛擬資產交易的平臺、提供虛擬資產托管服務的授權人、虛擬資產中介。其虛擬資產不由任何主權國家或者司法管轄區發行或擔保，僅通過虛擬資產用戶社區的協議履行監管職責。

SCA近年來逐步修訂并完善監管邊界，以平衡聯邦統一監管與各酋長國（尤其是金融自由區）的獨立性和創新需求。 2020年11月SCA在聯邦層面發布了《虛擬資產活動條例》（CAAR），涉及首次代幣發行（ICO）、交易所、平臺市場、托管服務和衍生品等服務，其主要監管要求包括：（1）虛擬資產業務提供商必須在阿聯酋境內本土或金融自由區注冊成立；（2）虛擬資產服務商必須獲得SCA的批準許可。

2021年，SCA進一步規范了對虛擬資產交易活動責任范疇，明確SCA的監管不包括迪拜國際金融中心（DIFC）和阿布扎比全球市場（ADGM）這兩個金融自由區以及阿聯酋央行監管的業務。

2024年9月，SCA與迪拜虛擬資產監管局（VARA）簽署合作協議，進一步厘清了兩個機構在監管中的角色和關系，要求來自迪拜的虛擬資產服務商向VARA申領牌照，其他酋長國的虛擬資產服務商則需要向SCA申領牌照。

2、阿聯酋中央銀行（CBUAE）參照支付工具對穩定幣實施監管

《支付代幣服務條例》將穩定幣作為支付工具進行監管，只接受與迪拉姆掛鉤的穩定幣。 阿聯酋中央銀行（CBUAE）負責支付代幣和穩定幣的監管。2024年6月，阿聯酋中央銀行發布《支付代幣服務條例》，明確了“支付代幣”（穩定幣）的定義：一種旨在通過參考法定貨幣或以相同貨幣計價的另一種支付代幣的價值來維持穩定價值的虛擬資產。

同時，該條例涵蓋了支付代幣（穩定幣）的發行、轉換、保管和轉移等主要活動，統稱為“支付代幣服務”，需要納入監管。阿聯酋的新加密貨幣法規規定，該國的企業和商家只能接受與迪拉姆掛鉤的穩定幣作為商品和服務的支付方式，該條例適用于整個阿聯酋，但不適用于DIFC和ADGM。

對穩定幣實施支付代幣服務主體牌照管理。 阿聯酋央行發布的《支付代幣服務條例》要求，任何個人或實體在阿聯酋境內提供支付代幣服務（穩定幣支付），均需獲得阿聯酋中央銀行的許可或注冊。

具體而言，迪拉姆支付代幣服務需申請許可，并100%儲備金托管在阿聯酋持牌的銀行。許可證僅頒發給在阿聯酋注冊成立的公司（不包括金融自由區內的公司），未在阿聯酋注冊但位于阿聯酋的實體（包括DIFC和ADGM實體）可申請外國支付代幣發行者注冊。此外，獲得虛擬資產監管局頒發的許可證的企業，也需遵守該條例的規定。

對穩定幣發行人和服務商實施明確的資本監管要求。 阿聯酋央行的《支付代幣服務條例》從多個方面明確了穩定幣發行人的經營要求。在資本方面，對于持牌支付代幣發行者提出了嚴格的資本要求，包括初始及持續資本為1500百萬迪拉姆，以及額外持續資本，其金額至少相當于未償支付代幣法定貨幣面值的0.5%；對于持牌托管人、轉讓人及支付代幣轉換服務提供者，根據其月平均支付代幣轉讓價值大于1000萬迪拉姆，或者小于1000萬迪拉姆時，分別設定了300萬迪拉姆、150萬迪拉姆的監管資本要求。此外，還要求發行人實施資本充足率管理、流動性風險管理、內部控制等管理。

圖表 1 ：阿聯酋穩定幣與加密貨幣監管框架

二、酋長國層面的監管機制創新

在地方層面，各酋長國及轄內自由區可在聯邦授權下，設計實施特色化的監管要求和創新機制 ，如迪拜、阿布扎比等都推出了與本地區發展相適應的監管機制。

1、虛擬資產監管局（VARA）專門負責迪拜非自由區虛擬資產監管

VARA成為全球首個設立專門虛擬資產監管機構的司法轄區。 2022年3月，迪拜酋長國通過了《迪拜虛擬資產監管法》，并成立了虛擬資產監管局（VARA），該機構與迪拜世界中心管理局（DWTCA）掛鉤。由此，迪拜成為世界上第一個，也是唯一專門設立虛擬資產監管機構的司法轄區。

VARA的職權范圍包括協同在聯邦層面SCA以及阿聯酋央行的虛擬資產法規，對整個迪拜酋長國的虛擬資產服務提供商（包括虛擬資產交易所、虛擬資產風險投資基金、NFT平臺等）的監管，并針對虛擬資產業務建立批準和許可制度，但DIFC這一金融自由區不受VARA的限制。

VARA承擔自治監管機構的角色，確保虛擬資產服務商的合規性。 VARA作為自治監管機構，擁有獨立的法律地位和財務自主權，并有權保護和監管虛擬資產服務的利益相關者。根據法規，所有從事虛擬資產相關活動的主體必須獲得VARA的許可。VARA規定了公司治理、合規與風險管理、技術與信息、市場行為等四大強制性規則，還制定了7個特定活動的規則手冊（咨詢、經紀交易商、托管、交易、借貸、支付和匯款以及管理和投資），為市場主體提供了行為指引。

VARA的目的在于促進阿聯酋成為虛擬資產及相關服務的區域和國際中心，提高對虛擬資產服務和產品領域投資的認識，并促進該領域的創新，鼓勵在虛擬資產領域經營的公司在阿聯酋開展業務等。

2、迪拜金融服務局（DFSA）是負責迪拜自由區的獨立監管機構

DFSA在加密行業的監管是通過兩項關鍵政策來實現。 迪拜金融服務局（DFSA）是阿拉伯聯合酋長國的獨立監管機構，負責監管在迪拜國際金融中心注冊的實體。2021年10月，DFSA發布的“投資代幣制度（Investment Token Regime）”為投資代幣（如證券型代幣或衍生代幣）提供了初步的監管框架。投資代幣被定義為權利和所有權的數字表示，旨在確保在DIFC內參與營銷、發行、交易或持有投資代幣的機構遵循必要的合規要求。

2022年底， 迪拜金融服務局實施了“加密代幣制度（Crypto Token Regime）”，以進一步規范加密貨幣行業和市場。該制度十分全面，不僅涵蓋與交易、清算、持有或轉讓加密代幣有關的反洗錢反恐怖融資風險，還涵蓋與消費者保護、市場誠信、托管和服務提供商財務資源有關的風險。

DFSA限定了能夠接受虛擬貨幣的種類。 只有被接受的虛擬資產（Accepted Crypto Token）才能被納入監管，并在DIFC使用流通，以減輕虛擬資產高風險對于現有金融市場的沖擊。2022年，DFSA認可了3種代幣，包括比特幣、以太坊和萊特幣，2023年又補充2種代幣，即Toncoin和Ripple的XRP代幣。除此之外，其他類型的虛擬資產，如實用性代幣和NFT都被明確排除在金融監管范圍。

3、金融服務監管局（FSRA）負責阿布扎比自由區的獨立監管機構

自2020年以來FSRA陸續發布了多個關鍵監管文件。 金融服務監管局（FSRA）監管阿布扎比全球市場自由區。FSRA于2020年發布了協調ADGM內數字證券運營的文件，并在2022年出臺了《關于虛擬資產活動監管的指導意見》。這些指導意見明確了虛擬資產提供商的規范要求，包括資本先決條件、人員控制、反洗錢（AML）和客戶盡職調查（KYC）等合規措施。ADGM在2023年引入了針對去中心化自治組織（DAOs）和其他數字資產實體的正式監管框架，允許DAOs合法運營并向成員發行代幣。

FSRA的金融科技沙盒是推動創新的關鍵舉措。 該沙盒為企業提供了一個受控環境，在這里企業可以測試其加密相關產品和服務。通過這一沙盒，企業不僅能夠快速推進創新，還能確保其新產品符合ADGM的監管要求，有效地保護市場參與者的利益。加入沙盒的企業可以在低風險的環境下開發和測試新技術，同時獲得FSRA的實時反饋，幫助其優化產品并探索市場機會。

FSRA將發布基于FRT的穩定幣框架，將為ADGM帶來更加開放與創新的穩定幣監管環境。 FSRA發布了2024年第7號咨詢文件，提出了基于法幣參考代幣（FRT）的穩定幣監管框架。FRT是一種與法定貨幣價值掛鉤的數字資產，允許持有人贖回等量法定貨幣。

然而，現有規則手冊的限制使得FRT的有效發行受到阻礙。為此，FSRA計劃修訂相關規則，允許代幣在支付服務、投資服務等多個場景下應用，從而支持穩定幣的廣泛使用。這標志著ADGM在穩定幣監管方面的進一步開放與創新。

三、阿聯酋加密資產市場的發展趨勢

阿聯酋作為中東地區的重要金融中心，憑借其獨特的靈活監管機制、需求增長規模已經吸引了全球眾多加密市場主體的關注，其加密資產（虛擬資產）市場的發展趨勢值得關注。

1、阿聯酋雙層監管機制為創新發展提供了探索空間

目前，阿聯酋已經制定了清晰的穩定幣和加密資產監管法規，為加密資產服務提供了明確的指引，政策具有較高的確定 性。 同時，通過“聯邦統籌+自由區試驗”的靈活機制，阿聯酋各監管機構如SCA、DFSA和VARA等在分工合作中有效地確保了金融穩定，并為創新發展提供了適宜的環境 。例如，阿聯酋中央銀行僅允許推出迪拉姆穩定幣，2024年10月批準了本地企業AED Stablecoin LLC推出的迪拉姆支持的穩定幣AE Coin。

2025年2月，DFSA批準了Circle的USDC（美元穩定幣）和EURC（歐元穩定幣）作為DIFC內公認的加密貨幣代幣。3月13日，Ripple獲得迪拜DFSA的全面監管批準，可在阿聯酋提供跨境加密支付服務。3月17日，迪拜DFSA為提供代幣化投資產品和服務的公司推出了代幣化監管沙盒，符合條件的服務包括代幣化股票、債券、伊斯蘭債券以及集體投資基金單位，為企業創新的全面授權做好準備。這些體現出迪拜自由區獨立監管框架的優越性和吸引力。

2、阿聯酋對穩定幣與加密資產的需求在快速增長

迪拉姆與美元掛鉤的匯率政策掛鉤，吸引了大量的國際資本流入，特別是來自俄羅斯、伊朗等地區的富裕人士。 阿聯酋對Web3和加密貨幣公司的積極監管政策，吸引了Binance、Crypto.com、Kraken等國際知名的加密貨幣交易所的入駐，鞏固了其在全球DeFi和加密貨幣活動中的領導地位。Triple A的統計顯示，2024年阿聯酋的加密貨幣持有率超過了25%（全球加密貨幣的平均持有率為6.9%），位居全球之首。

同時，Chainanalysis的數據顯示，2023年7月至2024年6月，阿聯酋獲得了超過300億美元的加密貨幣流入，使該國在這方面躋身全球前40名， 成為中東和北非地區第三大加密貨幣經濟體。這一趨勢也進一步證明了阿聯酋數字資產生態系統的全面性 。

圖表2：阿聯酋加密貨幣持有率全球第一

資料來源：Triple A

3、阿聯酋的加密資產發展生態在快速完善

在監管機制、技術完善、政策推動的支持下，阿聯酋的企業居民、金融機構和政府部門也在積極探索采用區塊鏈技術和加密資產，加密資產與金融體系、實體經濟呈現出了明顯的融合發展趨勢。

在金融機構方面 ，3月6日阿聯酋國民銀行獲批通過其數字銀行平臺推出加密貨幣交易服務，用戶可在該平臺上購買、出售和交易加密貨幣，該業務由本地數字資產公司Aquanow提供技術支持，由渣打銀行子公司Zodia Custody負責托管服務。

在政府部門方面 ，阿布扎比投資局、迪拜金融管理部門等發起了自己的區塊鏈項目，以提升效率和降低成本。3月20日迪拜土地局聯合虛擬資產監管局、迪拜未來基金會共同開發啟動房地產代幣化試點項目，成為中東地區首個利用區塊鏈技術管理房地產產權證明的房地產登記機構，且迪拜土地局預計到2033年代幣化房地產交易額將達到600億迪拉姆（約合160億美元），占全市房地產交易總量的7%。

在實體投資方面， 3月阿布扎比支持的投資集團MGX使用穩定幣，向全球最大加密貨幣交易所幣安進行了20億美元投資，以推動區塊鏈技術、人工智能解決方案、去中心化金融和代幣化數字經濟的發展。

當前，全球主要國家/地區都在積極制定穩定幣與加密貨幣的監管政策，完善配套監管機制，歐盟《加密資產市場監管法案》（MiCA）已經付諸實施，美國正在加快制定穩定幣與加密資產監管法案。阿聯酋作為全球穩定幣與加密資產監管的先行者，結合本國國情，探索走出了“聯邦明確底線+地方試點創新”的獨特監管模式，較好地實現了支持創新發展與保障金融安全的有機統一。中國的金融改革一直采用“試點先行、積累經驗、逐步推廣”的模式，對這一模式并不陌生，后續可以重點跟進阿聯酋監管模式的運行效果，及時評估調整當前穩定幣與加密貨幣政策。

（作者：沈建光，京東集團首席經濟學家；朱太輝，京東集團高級研究總監；王若菡，京東集團研究員）

往期報告回顧：