大家好，我是海豚君！

這兩周全球權益資產從“賣美國、買全球”開始逐步進入全球一起調模式。現在的問題是，為什么調整，以及要調多久？接下來怎么看？

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以下是詳細分析

一、美國真衰退了嗎？

從經濟基本面角度來看，無論是2月非農就業15萬、時薪環增0.3%、雙雙站到50以上的ISM服務業和制造業PMI，似乎問題都不大。甚至之前一直擔心的通脹數據——2月核心CPI無論環比增0.23%，也落入了基本正常的環增區間。

而另一份重磅的經濟數據——2月居民消費支出也發布了。之前因為1月的居民消費太差了，如果持續走弱，可能會進一步給經濟衰退，再添一大力證。

但事實上，從2月來看，居民消費支出經過1月份的低迷之后，已經小幅回升了，首先看收入來源：

a. 居民報酬收入增長基本穩定

2月美國居民收入（季調折年后）年化凈增了1950億美金，算是比較高的環比凈增值。而收入增加的來源，二月主要是新增了970億的轉移支付，也就是政府給居民的福利性支出等等。而從過往來看，1、2月份，因為是新年頭兩個月，該數異常也很正常。

而最為穩定的收入來源——居民的報酬，2月新增了700億，相比過去幾個月還是在正常的位置上。

b. 居民儲蓄還在拉高，但消費也不弱

2月新增收入的支出流向中額，消費承接了880億，相比上個月已經回升了不少，不過1、2月份的轉移支付還有有很多流入了儲蓄當中，并沒有如期轉化為消費。

這也帶動了居民儲蓄率的進一步拉升：2月這個數字逐步拉到了4.6%的儲蓄率，也就是說，現在美國老百姓2月每賺100塊錢的稅收收入，會把4.6元存起來（包括投資），雖然相比疫情前還是很小，但就2022年這三年來說，算是比較高的位置了。

因此，這樣綜合下來的結果是，2月美國居民消費確實在1月份非常差的基數上有修復，但相比過去同期數據，還是比較弱的狀態。

剔通脹下，美國2月居民消費支出環比增了0.1%（上個月是罕見的0.6%的負增長），雖然不多但至少不下跌了。

分類上，服務消費出現了這個周期內罕見的0.15%的負增長，但商品消費挺住了——耐用品消費環比增長了接近1%，而非耐用品也有0.5%的環比正增長。

而目前在消費結構上，美國商品和服務消費已經完全回歸到了疫情前的正常占比趨勢上，接下來服務消費繼續應該補錄穩態增長，而商品消費上，如果地產交易量持續上不去，依靠消費電子和汽車，可能還要看AI帶動的換機機會到底有多大。從目前趨勢演繹下去，居民消費確實有走弱的可能。

再配合居民信心，接下來的預期確實不夠樂觀：根據密歇根大學調查，美國消費者的信心指數和預期指數都下滑都比較明顯。

不過要注意的是，居民情緒屬主觀指標，嚴重的時候，確實能夠預期自我實現，但是22年6月在降息周期啟動的時候，這個情緒指標也下跌過，但經濟企穩它就是恢復了。

其實，以上可以看出，真正要關注的應該還是經濟的硬指標——而硬指標上，雖然整體經濟數據還算比較穩固，但居民消費確實有松動跡象，而且PCE物價指標上，2月核心PCE物價環比又拉到了0.37%，不排除滯漲的苗頭。放一起，確實有可能是消費走弱又滯漲再起的苗頭，不算是利好美股的宏觀數據。

二、中概資產也調整，又是怎么回事？

這種宏觀微滯漲的邏輯對中概修復屬小幅利空，但中概的回調在海豚君看來還是幾個組合因子共振的結果：

a. 這兩周的中概財報周當中，海豚君所覆蓋的多數非AI相關的中概互聯資產，無論是美團、滴滴、快手還是拼多多，整體業績表現還是比較平淡。

而與AI強相關的資產——騰訊，雖然業績不錯，而且當季也有比較大的資產開支，但后續給出的資本開支指引并不算高，而且資本開支和分紅回購的總數是減少的，這里的考慮，要么是覺得自己的股價高了，要么是給增加資本開支提供一些換沖帶，但總體這個不算是提振士氣的指引。

但是海豚君注意到，一些普遍悲觀的消費股其實沒有市場預期的那么差，比如說海底撈、華潤啤酒等等。

b. 港股科技股上漲龍頭資產類似小米宣布定增，影響了上漲氣勢；

當然，真正雪上加霜的是，川普4月2日，對海外國家地毯式加 對等關稅的計劃。這樣，川普關稅2.0從原本主要針對中國的貿易關稅，晉級到了針對 “15國”等貿易伙伴國家的普遍性對等關稅+行業針對性關稅。

雖然中國因為國內增值稅稅率本身不高，而且之前已經提前宣布了10%+10%的關稅稅率，這次可能受害沒有那么嚴重，但川普的這波操作，可能會影響到全球經濟增長預期，當下的市場整體被不確定性籠罩。

不過，美國財長貝森特在采訪中明確表達了，“一些關稅可能不必進行，一些國家在面臨加稅的風險后，希望會找我們談判。” 這個政策目前看，主要是用大棒的方式來要挾其他國家屈服，很可能是還是宣布各國的稅率，同時執行上給出一些時間，方便各國過來談判。

也就是說實際落地，可能還是風聲大，雨點是慢慢落的。當下美國經濟的不確定性確實是在拉高，對全球股市都帶來回調的壓力。而中概資產在這波恐怕也得回調，尤其是如果美國后續針對中國的特定行業，征收特別關稅的話。

但走出這波川普針對境內制造業空心的“全球撒氣”，中概資產接下來真真要關心的是：

a. DeepSeek等大模型技術的進展；

b. 4、5月份清明和端午的內需消費信號，以及是否會出更多增量刺激消費，尤其是服務消費上的政策。

整體上，海豚君對2025年的中國資產重估行情仍有信心。

三、組合調倉與收益

上周Alpha Dolphin無調倉。Alpha Dolphin組合上周收益-0.9%，跑輸滬深300 （0%），但跑贏MSCI中國（-1%）、標普500（-1.5%），以及恒生科技（-2.4%）。

自組合開始測試（2022年3月25日）到上周末，組合絕對收益是81.5%，與 MSCI 中國相比的超額收益是76%。從資產凈值角度來看，海豚君初始虛擬資產1億美金，截至上周末超過了1.82億美金。

四、個股盈虧貢獻

川普政府人為制造美國經濟“排毒期”，對美股形成壓力；而川普的制造業回流長期“筑基”計劃——4.2日的所謂“解放日”，也給全球的股市帶來的向下的壓力，近期各類資產持續回調。

具體漲跌幅較大的個股，海豚君解釋如下：

五、資產組合分布

Alpha Dolphin虛擬組合共計持倉17只個股與權益型ETF，其中標配8只，超配1只，其余低配。古錢之外資產主要分布在了黃金、美債和美元現金上。

截至上周末，Alpha Dolphin 資產配置分配和權益資產持倉權重如下：

六、本周重點事件：

本周財報告一段落，只剩下茅臺一家，重點關注如下：

<正文完>

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