作者| 艾青山

編輯| 劉漁

4月2日，孩子王公布了2024年年報，孩子王實現營收93.4億元，同比上升6.7%；歸母凈利潤1.8億元，同比增長72.4%。

另外，4月7日，孩子王還發公告稱，預計2025年一季度凈利潤將達0.29億元至0.38億元，同比增長幅度在150%至230%之間。

作為"母嬰零售第一股"，孩子王此前連續三年凈利潤下滑，如今總算是重回增長軌道。

但這只是明面上的業績表現，事實上，孩子王的增長主要來自于被收購方，孩子王自身依舊情況不妙。

從孩子王的業績構成來看，不難發現，其業績增長主要源于外延式擴張，而非內生性的業務增長。

據公司年報數據，2024年1.8億元的歸母凈利潤中，樂友國際貢獻了1.05億元，投資收益貢獻0.38億元，孩子王主體業務所創造的利潤僅為0.38億元左右。

從營收數據看，2024年孩子王主體實現營收77.1億元，而樂友國際貢獻16.2億元，即孩子王營收規模是樂友國際的4.8倍，但凈利潤卻僅為樂友國際的0.7倍，盈利能力差距非常明顯。

可以發現，孩子王在2022年曾實現營收85.2億元，歸母凈利潤1.2億元。而在2023年8月并表樂友國際后，全年營收僅為87.5億元，扣除樂友國際貢獻的7億元收入，孩子王自身業績實際呈下滑態勢。

這一趨勢在2024年進一步顯現——若剔除樂友國際貢獻，孩子王主體營收和利潤繼續呈現遞減趨勢。

樂友國際的業績表現則截然不同。樂友國際在被收購后實現了業績"逆勢上揚"，特別是2024年下半年業績大幅提升。全年實現凈利潤10454萬元，完成對賭承諾的104.4%，其中下半年貢獻了7213萬元利潤，是上半年的2.2倍。

從門店運營效率指標來看，2024年孩子王直營門店坪效為5533元/平方米，同比下滑3.2%；而樂友國際直營店坪效高達12471元/平方米，是孩子王的2.25倍。

如此差異的背后，源于兩家企業不同的門店定位策略——孩子王以2500平方米左右的大店模式為主，注重"體驗經濟"；樂友國際則以200-300平方米的中小型門店為主，更注重經營效率和單位面積產出。

為推動這筆總額達16億元的收購，孩子王在2023年發行可轉債募資10.39億元，并增加長期借款5.23億元。截至2024年末，公司負債率攀升至56.82%，有息負債達14.98億元，占凈資產比例為37.6%，全年利息支出達1.38億元。

同時，此次高溢價收購（溢價率超227%）形成了7.8億元商譽，未來商譽減值風險不容忽視。

根據統計，中國新生兒出生率從2017年開始呈下滑趨勢，2024年降至6.77‰。與此同時，線下母嬰店數量從2019年的25萬家歷史高峰，四年間關店比例達40%，傳統母嬰渠道價值正受到直播電商、母嬰博主和社交媒體的沖擊。

在此背景下，孩子王也正在調整擴張策略。2024年孩子王直營門店凈減少2家，轉而開啟加盟模式，年末擁有9家加盟店；而樂友國際則擁有123家加盟店。

據公司披露，截至2025年3月末，孩子王加盟門店已增至30家，另有100家簽約。未來三年，公司計劃通過加盟模式在1000個縣城基本實現"一縣一店"的覆蓋目標。

加盟模式的轉變，有望緩解孩子王的成本壓力。2024年，公司租賃相關成本高達17.3億元，其中租賃負債為11.4億元，使用權資產折舊及未納入租賃負債計量的租金為5.8億元。

此外，租賃及物業費、裝修費攤銷、折舊及攤銷三項銷售費用開支達到8.73億元，人力開支則達到7.72億元，這些高固定成本項目極大地壓縮了公司利潤空間。

在門店業態上，孩子王也在尋求突破，目前孩子王正將部分傳統門店改造升級為適合全齡段的"兒童生活館"，新增零食、玩具、運動、學習用品等板塊。

自有品牌建設是孩子王另一重要戰略方向。目前公司已打造11大自有品牌，覆蓋用品、玩具、內衣家紡、飾品等多個品類。2024年，孩子王自有品類收入達6.1億元，加上渠道專供品合計超過10億元，占營收比例為12.28%。

總的來說，雖然財報數據首次實現了年度營收凈利雙增長，但孩子王本身的處境其實不容樂觀，如何在母嬰存量市場中挖掘更多的增量業務，孩子王恐怕還沒有想明白。

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