出品 | 創業最前線

作者 | 星空

編輯 | 蛋總

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

4月3日，四川新荷花中藥飲片股份有限公司（以下簡稱“新荷花”）再次向資本市場發起沖擊，向港交所遞交招股書，擬在主板上市。

這家中藥飲片生產商在2023年以0.4%的市場份額排名中國第二，卻在沖刺IPO前夕被國家藥監局通報產品檢驗不合格，疊加公司的業績增速放緩、毛利率三連降、股東提前退出、面臨集采等情況，讓其港股上市之路備受關注。

1、多次嘗試A股上市未果，上市前有股東退出

新荷花成立于2001年，其上市之路可謂是“屢敗屢戰”。

（圖 / 新荷花官網）

早在2011年3月，新荷花就曾向證監會申請在A股上市，并在2011年11月25日在創業板發審委工作會議上通過審核。

但僅僅一個月后，2011年12月23日，時任保薦機構就收到了證監會發來的舉報問題核查函件，新荷花被舉報的問題主要集中在三個方面：

其一，該公司被人舉報70%的銷售額和營業收入是通過虛假交易、內部交易炮制的；

其二，質疑該公司與其他上下游客戶之間也存在虛假交易2000多萬元；

其三，質疑該公司年產值僅4000萬元到5000萬元，但年收入卻達到3億元，其中2億元為虛假交易。

對于這些舉報問題，時任保薦機構都一一進行了否認，表示新荷花不存在虛假交易行為。但2012年8月底，新荷花還是選擇了撤回申請資料，首次沖刺IPO失敗。

2020年9月，新荷花再次沖刺A股創業板，在問詢環節被問及了前次申請上市遭舉報后撤回IPO的細節，當時新荷花表示公司撤回IPO是因為實控人江云持股比例較低，上市動力不足，在遭到舉報的情況下萌生退意。

2011年第一次沖刺IPO時，江云對新荷花的持股比例為29.81%。2020年申報IPO時，公司的實控人變為江云及其子江爾成，兩人合計持股新荷花54.95%。

可惜的是，新荷花在2020年10月再次被問詢后，并沒有給出進一步的回復，而是在2021年4月21日撤回了上市申請，理由是“考慮當時的市場條件”，至此，他們的第二次沖刺A股失利。

2023年10月，新荷花還曾向證監會四川監管局啟動輔導備案，擬申請在深交所主板上市?？紤]到未來業務的戰略定位，他們最終在2024年4月自愿終止了輔導備案并決定尋求在聯交所上市。

此次上市前，新荷花的董事長江云直接持股新荷花31.5%，并通過國嘉投資合計行使新荷花47.1%的投票權，其子江爾成持股18.1%。

此外，江爾成還有3位親屬在新荷花持股，分別是其母親祁國蓉，持股3.6%；其舅舅祁杰，持股1.7%；以及其伯伯江平，持股0.6%。

「創業最前線」注意到，2019年，國藥君柏曾投資新荷花，雙方還曾簽有對賭協議，約定國藥君柏享有特殊權利，包括回購權。截至2023年，國藥君柏持股新荷花8.5%。

不過，在此次沖刺港交所IPO前夕，2024年12月和2025年1月，新荷花與國藥君柏以及多位個人股東簽訂了回購協議，總代價為9373.8萬元，新荷花回購股份以后，國藥君柏、謝理、杜慶龍、劉彤、薛萍、孫渝等均已經不在股東行列。

2025年3月，持股新荷花1.5%的廣發信德以1994.1萬元的代價將其全部股份轉讓給了上海吉達健。

2、業績增長承壓，集采降價或沖擊利潤

新荷花的主要產品包括毒性飲片產品和普通飲片產品，收入來自銷售超過770個品類和4800種規格的飲片產品。

招股書顯示，2022年、2023年和2024年（以下簡稱“報告期內”），該公司的毒性飲片營收占比分別為14.8%、16.8%和13.8%；普通飲片占比分別為85.2%、83.2%和86.2%。

從最新的招股書披露的財務數據看，新荷花的經營狀況面臨挑戰。

報告期內，公司的營收分別約為7.8億元、11.46億元和12.49億元。營收雖然呈現持續增長態勢，但營收同比增速卻從2023年的46.9%降至2024年的9%。

同期，公司的年內利潤分別為7739.5萬元、1.04億元、8911.2萬元。其中2024年該公司出現了增收不增利的情況，年內利潤同比下降了約14.3%。

此外，公司的毛利率呈現持續下滑態勢，報告期內分別為21.1%、18.5%和17.1%。

對于毛利率持續下降的原因，新荷花解釋稱因為報告期內他們向醫療貿易公司及藥店的銷售占比有所增加，由于市場競爭，這些客戶類型的利潤率通常較低。

數據顯示，過去3年，這兩個渠道為新荷花帶來的合計收入占比分別為52.3%、54.4%和52.4%。此外，他們的毛利率也受到若干主要品種原材料成本的影響。

值得關注的是，新荷花在報告期內的客戶留存率也在持續下降，分別為86.5%、81.6%及63.6%。

可見新荷花在盈利能力、市場競爭力和客戶關系管理等方面均面臨嚴峻挑戰。

另外，新荷花在招股書中還披露了醫藥集采可能帶來的經營風險。

2023年5月，山東、山西等15個省份結成省際聯盟，開始帶量采購國嘉藥品標準的中藥飲片21個品種。2024年中藥飲片的帶量采購計劃已經擴大至45種及中國所有省份。

根據中藥采購聯盟計劃，公立醫院通過省級藥品集中采購平臺采購所需的中藥飲片，在本輪采購中，29個產品、55個規格中標。

（圖 / 攝圖網，基于VRF協議）

目前，新荷花仍在就帶量采購計劃下的采購金額進行磋商。

據人民日報報道，2023年中藥飲片聯合采購中選結果顯示，21個中藥飲片品種共100家企業中選，平均降價幅度29.5%，最大降幅高達56.5%。按過往經驗，不少企業會在集采中選擇降低價格，以價換量。

據山東省醫療保障局2025年2月公布的全國中藥飲片聯盟采購中選結果顯示，新荷花的多種產品也在全國不同省份中選，此舉也可能對新荷花相關藥品的售價產生一定的影響，進而導致其毛利率進一步壓縮，加劇公司“增收不增利”的情況。

3、近期遭國家藥監局通報，2024年退貨撥備610萬

除了經營上的難題外，新荷花還面臨著保障產品質量方面的挑戰。

據國家藥監局在2024年10月29日發布的《關于19批次藥品不符合規定的通告（2024年第47號）》顯示，標稱生產企業為“四川省新荷花中藥飲片股份有限公司”的紅花藥品（批號為“2204103”，規格為中藥飲片），被檢驗認定不符合規定，不符合項目為“含量測定”，即原料及制劑中有效成分的含量不符合規定。

（圖 / 國家藥監局）

新荷花在招股書的風險因素環節中也寫道：“未能保持有效的質量保證及控制系統可能導致我們的產品出現質量問題，從而可能導致對我們產品的需求減少，或發生產品退貨，或遭取消或失去客戶采購訂單?！?/p>

招股書還披露，過去3年里，公司的銷售退回分別占同年總收入的0.8%、1.6%和1.7%，呈現增長趨勢。報告期內，他們分別計提銷售退回撥備920萬元、930萬元和610萬元。

（圖 / 新荷花的存貨情況（招股書））

報告期各期，新荷花的存貨也有所增加，分別約為1.62億元、2.19億元和2.43億元，2023年和2024年分別同比增加了35.3%和11.2%。

同期，公司存貨周轉天數分別為84天、74天和81天。公司解釋稱，存貨的持續增加主要是由于他們策略性地提高庫存以應對預期銷售增長。

不過值得注意的是，2024年公司的營收增速僅為9%，低于其11.2%的存貨增長速度。存貨的增加不僅占用了大量資金，還可能面臨減值風險，尤其是在中藥飲片行業面臨帶量采購降價壓力的背景下，值得新荷花的管理層警惕。

此外，新荷花面臨的客戶信用風險及交易對手風險也在加劇，報告期各期末，該公司的貿易應收款項分別約為4.07億元、5.08億元和5.66億元。

新荷花的港股IPO猶如一場“規模擴張”與“風險積累”的博弈。盡管其在中藥飲片行業排名第二，但在營收增速放緩、毛利率持續下滑、集采導致價格下降等風險的影響下，有可能使其面臨“規模越大，風險越深”的境地。

目前，隨著集采的逐漸推進，中藥飲片行業的整合大幕也已經拉開，未來的新荷花需要加強產品質量把控，夯實核心競爭力，才能在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

對于新荷花能否成功登陸港交所，「創業最前線」也會持續關注。

*注：文中題圖來自攝圖網，基于VRF協議。