作者丨喬清編輯 | 吳瑋圖片來源：企業官網

近日，集換式卡牌行業龍頭卡游有限公司（以下簡稱"卡游"）再次向港交所遞交更新版招股書，正式重啟港股IPO進程。

此次招股由摩根士丹利、中金公司和摩根大通擔任聯席保薦人，而其招股書也展示了較好的業績數據：2024年公司實現營收100.57億元，同比增長277.8%，經調整凈利潤達44.66億元。

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從財務表現來看，卡游已躋身中國泛娛樂產品市場的頭部企業陣營。

根據灼識咨詢的數據，按2024年商品交易總額計算，卡游在國內泛娛樂產品行業占據13.3%的市場份額，在泛娛樂玩具行業的市場份額更是高達21.5%，均位居行業第一。

這些數據不僅反映了卡游在市場中的領先地位，也為其財務表現提供了有力支撐，清晰地展現了其快速擴張的軌跡。

具體來看，2022年、2023年及2024年，卡游營收分別為41.31億元、26.62億元和100.57億元；經調整凈利潤分別為16.20億元、9.34億元和44.66億元。

在這樣的增長趨勢下，2024年卡游的營收規模在主要情緒消費公司中僅次于名創優品和泡泡瑪特，但增長率遠超同行，達到驚人的277.8%。

2024年，卡游歸母凈利潤為-12.42億元，虧損主要源于公司估值減少導致的金融負債公允價值變動（38.67億元）以及對創始人及相關股東的股份獎勵導致的行政費用增長，實際上與業務經營關系不大。

不過，從行業整體表現來看，卡游依然保持著強勁的競爭力。灼識咨詢報告指出，中國泛娛樂產品行業的市場規模由2019年的919億元增至2024年的1741億元，復合年增長率為13.6%，預計將在2029年達到3358億元。

這一整體增長趨勢為卡游提供了廣闊的發展空間，使其能夠在快速發展的行業中脫穎而出。

中國集換式卡牌行業是泛娛樂玩具行業中增長最快的品類之一。在過去五年實現了顯著增長，市場規模從28億元飆升至263億元，復合年增長率高達56.6%。預計到2029年，該市場規模將進一步擴大至446億元。

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在這樣的行業增長背景下，卡游憑借高毛利率和強大的產品開發能力脫穎而出。

2022年至2024年，卡游的毛利率分別為68.8%、65.8%及67.3%，高于同為情緒消費領域的泡泡瑪特（66.8%）。其中，集換式卡牌業務的毛利率更是高達71.3%，遠超行業平均水平。

從招股書數據看，2024年卡游推出363個玩具系列，包括210個集換式卡牌系列和58個文具系列，共銷售48.113億包卡牌，平均每包創造1.7元營收和1.2元毛利。

除卡牌外，卡游還售出7220萬盒人偶玩具、1.483億件其他玩具和1.174億件文具，逐步豐富產品線以降低單一品類依賴。

事實上，IP授權是卡游業務的核心支柱。截至2024年底，卡游擁有70個IP，其中69個為授權IP，僅1個（"卡游三國"）為自有IP。2024年，前五大IP主題產品貢獻了86.53億元收入，占總收入的86.1%。

然而，高度依賴授權IP也帶來了潛在風險。招股書顯示，卡游與合作伙伴簽訂的授權協議期限通常為1-10年，且不會自動續期。

截至最后實際可行日期，卡游69個授權IP中，有38個IP的授權協議將在2025年到期，39個將在2026年到期，7個在2027年到期，5個在2028年及之后到期。

事實上，與IP授權相關的高昂成本也是卡游面臨的挑戰。2022年、2023年及2024年，卡游的授權費用分別為2.11億元、1.54億元及7.68億元，2024年增幅接近400%，遠超同期名創優品（4.21億元）和泡泡瑪特（3.93億元）的支出。

僅2024年，卡游向上海新創華文化發展有限公司和全球玩具巨頭孩之寶兩家公司支付的版權費用就高達6.98億元，其中包括獲取"小馬寶莉"全球授權的相關費用。

為支撐其業務的廣泛覆蓋和銷售，卡游構建了龐大的渠道網絡，截至2024年12月31日，擁有27個經銷商覆蓋全國31個省份，39名零售KA合作伙伴，351個加盟卡游中心，以及32家線下旗艦店、13家線上自營店和699臺自動販賣機，通過這些渠道覆蓋了全國約15萬個銷售終端。

在這樣的渠道布局下，2024年，卡游經銷渠道貢獻了93.03億元收入，占比92.5%，其中經銷商、KA合作伙伴和其他渠道（主要為卡游中心）的收入分別為80.69億元、10.72億元和1.62億元。這一數據不僅展現了卡游強大的渠道銷售能力，也為其市場競爭力提供了有力支撐。

與此同時，卡游的資本運作也為其發展提供了重要支持。2021年6月，卡游曾獲得紅杉和騰訊合計1.35億美元投資，每股成本均為76.5美元。這些投資協議包含2026年到期的上市對賭條款，這也解釋了卡游此次重啟IPO的緊迫性。

在充滿不確定性的資本市場環境下，卡游能否成功上市仍是未知數。

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