如果喜歡我們的內(nèi)容，可以加星標(biāo)，避免錯(cuò)過(guò)推送。

添加作者微信Charlotte-YN21，可以加入聊天群一起觀察市場(chǎng)。

本周以來(lái)，市場(chǎng)局勢(shì)發(fā)生了徹底扭轉(zhuǎn)，中美貿(mào)易的迅速緩和、特朗普廢除拜登時(shí)期的芯片限制并與沙特達(dá)成的巨額芯片交易以及昨晚4月通脹率下降，再加上減稅減支的更多細(xì)節(jié)，上述新因素的引入使得市場(chǎng)定價(jià) 美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退概率持續(xù)降低，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好加速回歸，截止周二，本周標(biāo)普500已經(jīng)漲了4.53%，納斯達(dá)克上漲7.2%。

上周周報(bào)中，筆者認(rèn)為美股上漲門(mén)檻變高，主要是沒(méi)有料到中美之間貿(mào)易談判的加速開(kāi)啟，本質(zhì)上還是慣性思維代入了上一輪的談判周期對(duì)號(hào)入座，低估了雙方對(duì)于供應(yīng)鏈中斷的重視程度及重啟談判的緊迫性。

而關(guān)稅下調(diào)和貿(mào)易重啟也使得我們對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的判斷需要?jiǎng)討B(tài)調(diào)整，在宏觀背景一次次重塑的過(guò)程中，資產(chǎn)的定價(jià)也在發(fā)生變化。

1. 背景扭轉(zhuǎn)：關(guān)稅調(diào)整減緩了上半年經(jīng)濟(jì)的下行勢(shì)頭

盡管中美調(diào)整后的有效關(guān)稅稅率在全球范圍來(lái)看仍處于較高水平，但相較之前類(lèi)似“禁運(yùn)”的非理性水平，已經(jīng)回歸到一個(gè)相對(duì)合理的起點(diǎn)，并在豁免期重啟談判，對(duì)于未來(lái)芬太尼關(guān)稅的取消也有了更多期待。

同時(shí)，國(guó)內(nèi)陸續(xù)傳來(lái)各家物流公司爆艙的消息。即使沒(méi)有關(guān)稅的因素，6-9月也是美國(guó)航線(xiàn)的出貨旺季，加之4月積壓的貨物也需要盡快出港。為避免特朗普未來(lái)對(duì)關(guān)稅政策存在搖擺，企業(yè)可能會(huì)趕在90天的緩沖期內(nèi)盡快運(yùn)輸，并提前為年底節(jié)日備貨。特別是，考慮到當(dāng)前美國(guó)企業(yè)的存銷(xiāo)比（尤其是零售業(yè)）仍處在較低水平。

我們此前在中提到，在90天內(nèi)的對(duì)等關(guān)稅豁免期間，我們可能會(huì)看到民眾搶先消費(fèi)的景象，可能會(huì)提前透支下半年的消費(fèi)動(dòng)能。而且從一季度的存貨和固定資產(chǎn)投資的上漲，也可以看出企業(yè)的囤貨行為加劇，再加上上述的中美貿(mào)易重啟，總的來(lái)說(shuō)，今年美國(guó)GDP上半年整體仍有韌性。

這意味著，即便我們預(yù)計(jì)未來(lái)需求走弱，也會(huì)因?yàn)橘Q(mào)易的不斷前置而被推遲，短期看到有韌性的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也會(huì)使得市場(chǎng)整體維持更加樂(lè)觀情緒，同時(shí)由于中美船運(yùn)的恢復(fù)，6月如果出現(xiàn)一些硬數(shù)據(jù)的走軟，市場(chǎng)可能將其視為暫時(shí)的一次性沖擊，并選擇繼續(xù)向前看。因此從宏觀視角來(lái)看相較于一周前的確出現(xiàn)了顯著變化，原本存在的負(fù)面因素被弱化。

2. 美股暴漲之后，是趨勢(shì)確認(rèn)還是最后的狂歡？

在5月初財(cái)報(bào)季、回購(gòu)潮、關(guān)稅緩和帶來(lái)的反彈鋪墊之后， 標(biāo)普500和納斯達(dá)克都在本周中美貿(mào)易緩和的重大刺激下一舉站上了200日均線(xiàn)，出現(xiàn)了多頭反轉(zhuǎn)的信號(hào)。

但過(guò)快過(guò)急的漲幅可能導(dǎo)致情緒過(guò)熱，在技術(shù)層面有回調(diào)的需求。恐貪指數(shù)已經(jīng)逐漸接近區(qū)間上沿。

從宏觀層面來(lái)看，未來(lái)美股想要持續(xù)反彈，仍需要美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸，主要受到以下因素影響：1）貿(mào)易協(xié)議繼續(xù)出現(xiàn)重大進(jìn)展；2）企業(yè)盈利預(yù)期重新回升并保持穩(wěn)定；3）聯(lián)儲(chǔ)更加寬松的政策；4）軟著陸情境下，10Y收益率在4%以下。

目前， 伴隨著主要大國(guó)的貿(mào)易談判重啟，市場(chǎng)定價(jià)的美國(guó)衰退概率已經(jīng)下降到30%，中美貿(mào)易崩潰的尾部風(fēng)險(xiǎn)消除，投行紛紛重新上調(diào)EPS預(yù)測(cè)，前兩項(xiàng)將在短期內(nèi)更容易實(shí)現(xiàn)。

圖：高盛將2025年和2026年的EPS基線(xiàn)預(yù)期均

上調(diào)至+7%（此前為+3%和+6%）

圖：花旗的盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)今年首次上修至正面

但后兩項(xiàng)實(shí)現(xiàn)起來(lái)比較困難。關(guān)稅的緩和削弱了對(duì)通脹的影響，同時(shí)通脹預(yù)期得以錨定，但硬著陸概率下降也使得鮑叔更加游刃有余，市場(chǎng)對(duì)今年的降息時(shí)點(diǎn)一推再推，導(dǎo)致短期債券收益率易上難下，而長(zhǎng)期來(lái)看潛在的財(cái)政預(yù)算案又可能帶來(lái)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)，從而改變收益率和經(jīng)濟(jì)走向（詳見(jiàn)）。

除此之外，美股再向上還有一些負(fù)面因素的壓制：1）估值貴，在近期的反彈之后，股指距離此前2月中旬的高點(diǎn)只有4%左右的空間，同時(shí)看通脹調(diào)整后的市盈率仍然處在高位，尤其是利率同樣保持高位的情況下。

2）美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在軟著陸的情景之下而非再次加速；3）關(guān)稅稅率相較于特朗普上臺(tái)前更高，對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面作用更大，可能抑制未來(lái)企業(yè)EPS預(yù)測(cè)的上修幅度。4）股債相關(guān)性仍可能轉(zhuǎn)負(fù)，從而導(dǎo)致高收益率抑制股價(jià)上行。

3. 策略觀點(diǎn)分享

基于以上考量，筆者認(rèn)為在經(jīng)歷了本周的快速上漲以及VIX的持續(xù)回落之后，短期內(nèi)股指在區(qū)間震蕩的概率更高。

一方面，短期來(lái)看數(shù)據(jù)不太支持股指回到曾經(jīng)關(guān)稅沖擊的低位，而且鑒于許多機(jī)構(gòu)投資者踏空了這一輪上漲，未來(lái)美股如果出現(xiàn)下跌也會(huì)不斷觸發(fā)一些逢低買(mǎi)入的行為。

另一方面，上文所述的種種壓制因素也使得股指有可能就此震蕩，短期內(nèi)突破2月中旬的前高位置需要更多有利因素的推動(dòng)，比如未來(lái)減稅效果超預(yù)期，但這同樣也會(huì)抬高收益率，從分母端限制股票估值。

上述觀點(diǎn)僅在短期成立，考慮到特朗普?qǐng)?zhí)政期間對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的擾動(dòng)變大，因此觀點(diǎn)的時(shí)效性也在變短，可能需要隨時(shí)跟隨特朗普的政策做出調(diào)整。

在策略的選擇上，相信讀者們都有自己熟悉并且擅長(zhǎng)的工具進(jìn)行選擇， 常看文的小伙伴可能發(fā)現(xiàn)了我偏好搭配期權(quán)做收益增強(qiáng)。在長(zhǎng)期Long only的持倉(cāng)部分之外，短期策略上我更傾向于按照區(qū)間震蕩的思路來(lái)應(yīng)對(duì)，比如使用垂直價(jià)差（credit spread）或者蝶式（butterfly）來(lái)做點(diǎn)收益增強(qiáng)。

以上策略?xún)H作為分享，并非是針對(duì)各位的指導(dǎo)意見(jiàn)，有更好的策略或者見(jiàn)解也歡迎評(píng)論區(qū)或者群內(nèi)交流。

最后，祝大家投資順利！

如果喜歡我們的內(nèi)容，還請(qǐng)不吝點(diǎn)贊、推薦和轉(zhuǎn)發(fā)，十分感謝！

免責(zé)聲明：本公眾號(hào)登載的內(nèi)容不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議，閱讀者應(yīng)根據(jù)自身情況自主做出投資決策并承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)依據(jù)或者使用本公眾號(hào)內(nèi)容所造成的一切后果，作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。