5月30日，石藥集團發布公告稱，正與多家獨立第三方就三項潛在授權合作進行深入磋商，其中涉及核心產品EGFR-ADC的開發、生產及商業化權益。資本市場已給出初步反饋：公告披露后，石藥集團盤中漲幅一度超12%。

然而，市場分歧猶存。一方認為，其ADC平臺價值長期被低估，此次BD或成市值重估催化劑；另一方則質疑，傳統仿制藥業務受集采沖擊嚴重，創新藥管線尚未形成支撐。

但業內人士提醒，交易具體質量還要看首付款比例和里程碑條款等“硬指標”。根據公告，每項潛在交易項下，可能的潛在首付款、潛在開發里程碑付款及潛在商業化里程碑付款，合計可能達到約50億美元。三項潛在交易中的其中一項目前已處于后期階段，預計將于2025年6月完成。

這場看似突如其來的BD背后，是石藥集團在業績下滑之際創新藥布局正逐漸步入兌現期。2025年一季度，石藥集團營收同比下滑21.9%，其中抗腫瘤業務跌去近65.7%。若剔除7.18億元的授權收入，成藥業務下滑比例進一步擴大。此次主動披露BD進展，或也證明其ADC技術平臺已獲得市場認可。

不過，石藥集團同時強調，目前交易條款尚未最終確定，也未簽署具約束力協議，仍存在不確定性。

一位醫藥行業分析師向21世紀經濟報道記者進一步指出，其實對于石藥集團2025年一季度的業績低點，市場已有預期。此次披露BD事宜或許是為回應市場關切，在已進入后期階段后提前披露BD預期。但此類披露可能不會在業內成為常態。

回應市場關切還是戰略鋪墊？

在交易尚未落定的情況下主動釋放信息，這一舉動引發市場熱議。

一位醫藥行業分析師向21世紀經濟報道記者表示：“近期投資者對石藥的BD進展詢問增多，公司BD事宜估計也已經進入到后期已經大致敲定，進而選擇提前披露部分預期，更多是為了回應市場關切，而非單純對沖業績壓力。”

針對“通過公告施壓談判對手”的猜測，該分析師進一步指出：“如果要增加籌碼不會是用公開發公告的方式變相逼買方。”換言之，若要增加籌碼，企業通常會通過非公開渠道運作，而非公告形式。石藥此時披露，反而說明雙方共識度較高。

爭議之中，石藥集團此次重點突出的EGFR-ADC產品（CPO301/SYS 6010）成為焦點。

根據2024年年報，該藥物主要針對EGFR突變型非小細胞肺癌（NSCLC）及MET異常腫瘤，尤其在解決EGFR-TKI耐藥這一臨床難題上展現出潛力。2024年9月，其獲美國FDA授予快速通道資格，適應證為含鉑化療及PD-L1治療失敗的轉移性鱗狀NSCLC。

2025年AACR年會上公布的I期數據進一步激發了市場信心：在102例EGFR突變非鱗NSCLC患者中，客觀緩解率（ORR）達39.2%，疾病控制率（DCR）達93.1%；在EGFR-TKI耐藥亞組中，ORR更升至63.2%。

盡管交易總額看似亮眼，但業內人士指出，首付款比例及里程碑支付的具體條件才是衡量交易質量的關鍵，如臨床進展與銷售分成的掛鉤方式。

其實，目前市場對石藥集團的價值判斷存在一定分歧：一部分投資者認為，其創新管線尤其是ADC平臺的價值長期被低估，此次BD若能落地，或成為市值重估的催化劑；另一派則持更為保守，認為石藥集團傳統仿制藥業務受集采沖擊嚴重，而創新藥管線尚未形成足夠支撐，此次交易可能反映其“賣管線變現”的無奈。

資本市場的反饋則更為直觀，在BD消息披露后，石藥集團在5月30日上午盤中漲幅一度超過12%。截至發稿，石藥集團報價8.1港元。

雖然買方未明，但只要重磅交易達成，無論最終花落誰家，石藥集團此次披露已然傳遞出明確信號：ADC技術平臺或成為其重要籌碼，以往創新藥相關布局正在步入密集兌現期。

業績下滑，管線兌現能力成關鍵

不過，市場對石藥集團長期競爭力的疑慮還來自于后續管線能否持續兌現——畢竟，單一產品的授權成功，難以完全抵消傳統業務下滑的壓力。

2025年一季度，石藥集團交出的成績單顯示，公司實現總營業收入70.15億元，同比下滑21.9%；凈利潤14.78億元，同比下降8.4%。而業績下滑的主因來自成藥業務的大幅萎縮。該板塊收入55億元，同比下滑27.3%，其中抗腫瘤業務更是下降65.7%。

在成藥業務下滑的同時，原料藥板塊卻逆勢增長近15%。2025年一季報顯示，維生素C產品收入增長25%至6.08億元，抗生素業務也保持3.3%的穩定增長。不過，功能食品業務受咖啡因市場疲軟拖累，收入下滑8.9%。

成藥板塊的增長頹勢在2024年就已顯現，當時腫瘤板塊收入44億元，同比下降28.3%，主要受津優力和多美素納入集采的影響。太平洋證券分析指出，盡管公司力推納魯索拜單抗、米托蒽醌脂質體等新產品，但腫瘤領域療法選擇多、競爭激烈，銷售團隊建設及市場接受度等因素可能導致新產品放量低于預期。

近年來，石藥在創新藥領域持續發力，其轉型的決心亦體現在研發投入上。財報顯示，2025年一季度研發費用達13.02億元，同比增長11.4%，占成藥收入的23.7%。目前有近90個產品處于不同臨床試驗階段，其中10個已遞交上市申請，超30個重點產品處于注冊臨床階段。今年以來，已有2款創新藥獲批上市，3項產品獲得突破性治療認定。

根據研報梳理，在大分子領域，10余個ADC產品已經進入不同臨床階段，已將Claudin 18.2、Nectin-4及ROR1等ADC授權海外制藥公司。而在小分子領域，其自主開發的AI小分子藥物設計平臺已成功產出臨床前階段的Lp（a）小分子抑制劑YS2302018和新型甲硫氨酸腺苷轉移酶2A（MAT2A）抑制劑SYH2039，并將全球權益分別授權予阿斯利康和百濟神州。

值得關注的是，近7.18億元的授權費收入成為2025年一季報中的一處亮點。交銀國際測算，若剔除這部分收入，石藥集團2025年一季度收入降幅將擴大至30%，其中成藥業務下滑37%。

對于未來發展，市場機構持謹慎樂觀態度。中金公司預計，石藥集團業績將在二季度開始走出低谷，全年有望達成更多重磅BD交易。花旗銀行指出，雖然一季度表現疲軟，但管理層預期后續季度將實現環比增長，創新藥管線的重估潛力值得期待。交銀國際也認為，隨著BD交易的推進和經營效率優化，公司業績將逐季改善。

未來半年，隨著談判進展的推進和臨床數據的更新，石藥集團的轉型成效或將更加明朗。