文 | 港股研究社

當(dāng)泡泡瑪特市值突破3200億港元、蜜雪冰城市值逼近2000億港元、老鋪黃金市盈率高達(dá)90倍，由它們組成的“港股消費(fèi)三巨頭”創(chuàng)造了2025年港股最耀眼的財富神話。

圖源來自招股書

在這場消費(fèi)股狂歡中，椰子水品牌if母公司IFBH Limited通過港交所主板上市聆訊，距離IPO僅一步之遙。與此同時，if椰子水帶著一份特殊的成績單闖入資本市場，2024年在中國市場狂攬1.46億美元（約10.7億人民幣）收入，并以34%市占率穩(wěn)居行業(yè)第一。

如今，一瓶來自泰國的椰子水，正在成為港股消費(fèi)熱潮中的新主角。

一瓶椰子水的資本逆襲

招股書顯示，IFBH成立于2013年，是一家泰國食品飲料公司，由泰國知名飲料制造商General Beverage分拆國際業(yè)務(wù)而來，總部位于新加坡。

目前，IFBH旗下有兩大核心品牌，其中if專注于提供天然健康的泰式飲料及食品，并針對各式各樣的消費(fèi)者口味設(shè)計產(chǎn)品概念；而Innococo則致力提供傳統(tǒng)運(yùn)動功能飲品的健康替代選擇。

灼識咨詢報告顯示，以2024年零售額計算，if是全球椰子水飲料市場第二大公司，自2020年起在中國內(nèi)地椰子水飲料市場連續(xù)五年蟬聯(lián)榜首，2024年市場占有率（if+Innococo）約34%，超越第二大競爭對手七倍以上。

不僅如此，if椰子水自2016年起在香港椰子水相關(guān)市場連續(xù)九年蟬聯(lián)榜首，2024年市場占有率（if+Innococo）約60%，超越第二大競爭對手七倍以上。

回顧來看，中國茶飲市場的爆發(fā)便是if椰子水的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。2017年if進(jìn)入內(nèi)地后，踩中了健康飲品升級與新茶飲出圈的雙重風(fēng)口。

招股書顯示，2024年IFBH在中國內(nèi)地收入1.46億美元（約合10.69億元人民幣），占總營收92.4%，較2023年猛增82.3%；對應(yīng)毛利為0.58億美元，同比增長90.7%。

圖源來自招股書

暴漲的營收與毛利背后，if椰子水的輕資產(chǎn)運(yùn)營模式功不可沒。具體來看，IFBH僅有46名員工組成的精干團(tuán)隊(duì)，其中包括20名全職銷售營銷人員和5名專職研發(fā)人員。

而且，IFBH不直接參與生產(chǎn)制造，采用的是"代工廠生產(chǎn)+第三方物流運(yùn)輸+分銷商銷售"的完整外包模式。在輕資產(chǎn)模式的助推下，人均創(chuàng)收近2500萬人民幣，毛利率也從2023年的34.7%提升至2024年的36.7%。

此外，其營銷本地化戰(zhàn)略也起到不小的作用。2024年，公司簽約頂流明星肖戰(zhàn)作為全球代言人，這一舉措使得其抖音旗艦店單日GMV突破2000萬元，粉絲復(fù)購率達(dá)到43%。

而且，if椰子水還通過抖音、小紅書等平臺進(jìn)行種草，通過透明瓶身與棕櫚葉圖騰，打造出“東南亞健康生活方式”的文化符號。據(jù)悉，小紅書上“if椰子水拍照”話題播放量已經(jīng)達(dá)到3.2億次。

整體來看，IFBH憑借34%的中國內(nèi)地市占率和92.4%的中國營收占比，依托輕資產(chǎn)模式與明星營銷策略，在椰子水賽道締造了“泰國供應(yīng)鏈+中國消費(fèi)力”的資本樣本。

輕資產(chǎn)的雙刃劍：上市后的護(hù)城河挑戰(zhàn)

只是，輕資產(chǎn)模式在放大效率的同時，亦將IFBH推向了多重風(fēng)險的漩渦，其護(hù)城河正遭遇嚴(yán)峻考驗(yàn)。

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具體來看，單一市場與產(chǎn)品依賴風(fēng)險首當(dāng)其沖。招股書顯示，if椰子水是IFBH的業(yè)務(wù)支柱，2024年?duì)I收為1.51億美元，占總收入比例高達(dá)95.6%。其在中國內(nèi)地市場的收入達(dá)到1.46億美元，營收占比高達(dá)92.4%。

相較之下，其他椰子水相關(guān)產(chǎn)品、其他飲料以及植物基零食同期收入分別為308.5萬美元、352.2萬美元和39.9萬美元，占總收入比例分別為1.9%、2.2%和0.3%。這一營收結(jié)構(gòu)在遭遇競品進(jìn)行激進(jìn)定價時，收益有可能出現(xiàn)顯著減少的情況。

其次，原料鎖死泰國，也使得其較為被動。2024年三季度，東南亞進(jìn)口椰子價格出現(xiàn)緩慢上漲。老椰價格由原本每噸兩三千元升至四五千元。

單個椰子的價格也由兩三塊錢漲到四五塊錢，而新鮮的椰青，成本則已升至2萬多元/噸。if椰子水被迫提價的同時又遭到本土品牌9.9元/L價格戰(zhàn)的圍剿。

面對盒馬9.9元/升、菲諾3.5元/瓶的低價沖擊，快消品線下監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)“馬上贏”數(shù)據(jù)顯示，其內(nèi)地市占率已從2024年Q1的55.53%下滑至2024年Q4的30.33%。

再者，代工模式也為品控埋下隱憂。IFBH將生產(chǎn)完全外包給泰國代工廠，其中控股股東General Beverage既是代工廠又是原料供應(yīng)商。這種“既當(dāng)裁判又當(dāng)運(yùn)動員”的模式引發(fā)市場廣泛關(guān)注。

據(jù)悉，其最大代工廠General Beverage也同時服務(wù)競品，2023年加工費(fèi)曾大漲過12%。而且，2023年和2024年，IFBH公司向五大供應(yīng)商的采購金額分別占同期采購總額的92.3%和96.9%。這也暴露出if椰子水供應(yīng)鏈議價主動權(quán)的缺失。

最后是倉配能力方面相對薄弱。這反映在當(dāng)前第三方物流的協(xié)同缺陷上，據(jù)悉，截至2024年底，公司年度經(jīng)營現(xiàn)金流達(dá)0.42億美元，存貨0.1億美元，應(yīng)收增幅較大，達(dá)到0.7億美元，存貨周轉(zhuǎn)率較低。對此，IFBH表示未來募資30%將用于倉配升級。

當(dāng)95.6%營收押注單一產(chǎn)品、92.4%收入依賴單一市場，IFBH的輕資產(chǎn)神話正在遭遇原料、渠道、品控、資金流的立體圍剿。

這瓶被肖戰(zhàn)捧紅的椰子水，正在被本土品牌的低價鐮刀收割市場份額。當(dāng)輕資產(chǎn)變成“負(fù)資產(chǎn)”，IFBH的IPO之路已然荊棘密布。

藍(lán)海變紅海，34%市占率背后打響行業(yè)混戰(zhàn)

如今，價格屠刀砍向利潤，原料卡脖子危機(jī)未解，新勢力又用“養(yǎng)生+科技”重構(gòu)游戲規(guī)則，這場10億美元規(guī)模的狂歡，已成輸家加速退場的死亡競賽。

而椰子水賽道又以驚人的速度在擴(kuò)容。灼識咨詢報告顯示，中國椰子水市場規(guī)模從2019年到2024年復(fù)合增長率高達(dá)82.9%，預(yù)計2029年將達(dá)26.52億美元。

這片藍(lán)海正迅速吸引多方勢力角逐。國際品牌中，Vita Coco以12%-15%市占率緊隨if之后。本土巨頭中，娃哈哈、統(tǒng)一、椰樹紛紛推出新品，盒馬1升裝椰子水殺至9.9元。

新銳品牌里，可可滿分、蔻蔻椰、椰子知道等加速布局。2023至2025年間，椰子水品牌數(shù)量從32個激增至超50個。

行業(yè)繁榮背后，同質(zhì)化與價格戰(zhàn)成為突出挑戰(zhàn)。快消品線下監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)“馬上贏”數(shù)據(jù)顯示，過去兩年的椰子水均價呈現(xiàn)下降趨勢，由2023年一季度的每百毫升均價1.91元下降至2025年一季度的1.46元，降幅達(dá)23.5%。

盡管，同期的if品牌均價相對穩(wěn)定，降幅為9.6%。但在持續(xù)的降價洪流中仍然處于吃力不討好的處境中。

同質(zhì)化的角逐上，各大品牌都開始朝健康化與個性化方向開辟新增量。菲諾添加電解質(zhì)切入運(yùn)動補(bǔ)給賽道，蔻蔻椰推出融合黑枸杞、桑葚的“椰中式”系列主打養(yǎng)生場景。

2025年的椰子水，解渴已非唯一訴求，風(fēng)味創(chuàng)新、包裝設(shè)計及情感化營銷成為滿足精致化消費(fèi)體驗(yàn)的核心抓手。

而供應(yīng)鏈維度的隱患更讓戰(zhàn)局雪上加霜。中國年需椰子約26億個，但主產(chǎn)區(qū)海南2023年僅產(chǎn)果2.85億個，自給率嚴(yán)重不足。

再加上原材料供給方面的不可抗力因素，這使得下游品牌方更為被動。2024年泰國香水椰因干旱減產(chǎn)漲價，直接沖擊下游企業(yè)成本與品控。盡管主流品牌采用無菌冷灌工藝可有效規(guī)避風(fēng)險，但口感一致性仍將考驗(yàn)產(chǎn)品與用戶之間鏈接的穩(wěn)定性。

整體來看，IFBH的港股闖關(guān)，是輕資產(chǎn)神話與生存危機(jī)交織的典型樣本。它以46人團(tuán)隊(duì)撬動10億級營收，憑借明星營銷和極致外包模式，在中國市場收割34%的椰子水份額，成為泰國供應(yīng)鏈與中國消費(fèi)紅利嫁接的資本產(chǎn)物。

在這場10億美元規(guī)模的死亡競賽中，if的IPO已不僅是資本躍遷，更是生存突圍。若不能打破“泰國原料、中國分銷”的路徑依賴，構(gòu)建本土化供應(yīng)鏈與多元化產(chǎn)品矩陣，它或?qū)摹爸袊撕瘸龅腎PO”淪為“中國供應(yīng)鏈碾壓全球”的又一注腳。