內容提要：

上半年，中國經濟實現5.3%的增長，消費、出口、就業表現強勁，但財政收入下降、通縮壓力持續、量價背離等矛盾凸顯需求不足和產能過剩。寬松貨幣政策和積極財政政策推動了亮眼數據，但外部關稅戰和內部調整壓力要求下半年繼續加碼刺激。通過降息、擴大財政支出和支持服務消費，實現全年增長目標。

一、上半年中國宏觀經濟數據亮眼，展現經濟欣欣向榮

2025年上半年，中國經濟在復雜多變的國內外環境下展現出強勁的韌性和活力。

根據國家統計局發布的數據，上半年國內生產總值（GDP）達到66.05萬億元，按不變價格計算同比增長5.3%，較去年同期和全年均提升0.3個百分點。這一增速在全球主要經濟體中名列前茅，顯示了中國經濟的抗壓能力和增長潛力。

分產業看，第一產業增加值同比增長3.7%，第二產業增長5.3%，第三產業（服務業）增長5.5%，其中信息傳輸、軟件和信息技術服務業增長11.1%，租賃和商務服務業增長9.6%，顯示出新動能的強勁增長。

消費市場表現尤為突出。上半年社會消費品零售總額達到24.55萬億元，同比增長5.0%，二季度增速達5.4%，較一季度加快0.8個百分點。消費品以舊換新政策的持續發力顯著拉動了消費，限額以上單位家用電器和音像器材類、文化辦公用品類、通訊器材類、家具類商品零售額分別增長30.7%、25.4%、24.1%和22.9%。全國網上零售額同比增長8.5%，其中實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的24.9%，顯示數字經濟對消費的強力支撐。服務消費同樣表現不俗，服務零售額同比增長5.3%，特別是文體休閑和交通出行服務在節假日期間保持兩位數增長。

出口方面，上半年貨物貿易出口達到13萬億元，同比增長7.2%，顯示出中國在全球貿易環境不確定性加大的情況下依然保持了較強的出口韌性。

全國居民人均可支配收入同比增長5.3%，消費支出增長5.2%，與GDP增長基本同步。就業形勢穩定，全國城鎮調查失業率平均值為5.2%，比一季度下降0.1個百分點。

這些數據表明，中國經濟在生產、消費、出口和就業等多個領域均呈現出欣欣向榮的景象，堪稱“經濟繁榮、消費強勁、供需兩旺”。

然而，在這一亮眼的經濟成績單背后，中國政府卻明確表示將繼續加大貨幣與財政刺激力度。央行計劃擇機降息，財政部提出“更加積極的財政政策”，財政赤字率首次達到4%左右高位，上半年新增政府債券規模同比增長1.29倍。這與傳統經濟理論中經濟繁榮時應實施緊縮政策的觀點相悖，引發了廣泛討論。為什么在經濟數據如此強勁的情況下，中國仍需加碼刺激政策？答案或許隱藏在宏觀經濟數據的內部矛盾之中。

二、宏觀經濟數據間的趨勢性矛盾，揭示刺激政策的必要性。

盡管上半年經濟數據表面上呈現出一片繁榮，但深入分析后可以發現，宏觀經濟指標之間存在顯著的不一致甚至趨勢性矛盾，這些矛盾反映了經濟運行中的深層問題，可能是繼續實施寬松貨幣和積極財政政策的根本原因。以下從四個方面分析這些矛盾。

1，GDP增長與財政、稅收及企業收入背離。

理論上，GDP增長與財政收入、稅收收入及企業收入應保持一致，因為按照收入法核算的GDP是各經濟部門收入的總和。然而，2025年上半年，實際GDP同比增長5.3%，但稅收收入同比下降1.6%，全國一般公共預算收入下降0.3%，政府性基金預算收入下降6.9%。兩者偏離度高達6.9個百分點，遠超2010年至2018年三季度平均2個百分點的偏離水平。即便使用包含價格的名義GDP（同比增長4.3%），與稅收收入的偏離度仍達5.9個百分點。

企業層面同樣存在類似問題。國有企業前五個月營業總收入同比下降0.1%，利潤總額下降2.8%，應交稅費下降0.9%。全國規模以上工業企業利潤同比下降1.1%。5415家A股上市公司一季度營業收入下降0.54%。

這些數據表明，盡管GDP增長強勁，但企業和政府的收入并未同步增長，反映出經濟增長的質量可能存在問題。一種解釋是價格下跌拉低了收入，但按照上半年GDP價格縮減系數的下降幅度，這僅能拉低1%左右，因而無法完全解釋背離現象，可能涉及統計方法或經濟結構調整的深層因素。

2，名義GDP增速低于實際GDP，凸顯通縮壓力。

名義GDP包含價格因素，實際GDP剔除價格影響。在通脹環境下，名義GDP增速通常高于實際GDP；而在通縮環境下則相反。自2023年起，中國名義GDP增速連續九個季度低于實際GDP，2025年上半年名義GDP增速為4.3%，低于實際GDP增速5.3%的1個百分點。衡量經濟整體價格水平的指標的GDP平減指數連續九個季度下降，創下1993年以來最長紀錄，表明經濟面臨持續的通貨緊縮壓力。

對于高負債的經濟體或家庭，名義GDP增速低于實際GDP意味著名義收入下降，而債務負擔保持剛性，可能推高負債率，增加償債壓力。這對依賴債務融資的企業、家庭和地方政府尤為不利，凸顯了經濟刺激的必要性，以提振名義收入并緩解通縮壓力。

3，消費與工業產出增長伴隨價格低迷。

消費領域量價背離明顯。上半年社會消費品零售總額同比增長5.0%，但消費者物價指數（CPI）下跌0.1%，6月份社會消費品零售總額同比增長4.8%，但CPI同比漲幅仍維持在0.1%低位。強勁的消費增長未能帶動價格回升，反映出需求不足和產能過剩的問題，企業仍處于以價換量的出清周期。

工業領域的情況更為嚴峻。6月份規模以上工業增加值同比增長6.8%，但生產者物價指數（PPI）同比下跌3.6%，連續33個月下降，量價背離度超過10個百分點。煤炭、石油、黑色金屬等行業增加值增長，但價格大幅下跌，顯示中上游產業面臨嚴重的需求不足和產能過剩問題。

4，社會融資強勁但利率持續下降。

上半年社會融資規模新增22.83萬億元，同比增長26.2%，但市場利率持續走低，10年期國債收益率僅為1.65%。通常，社會融資增長會推高利率，但當前量漲價降的現象表明，融資需求主要由政府和國有企業驅動，居民和私營企業對債務需求嚴重不足。這種社融領域的量價背離進一步印證了市場化投資和消費需求的疲軟。

這些矛盾表明，盡管表面經濟數據亮眼，但深層次問題如通貨緊縮、需求不足、產能過剩及收入增長乏力依然存在。這些問題不僅限制了經濟增長的可持續性，還可能對高負債經濟體構成風險，因此需要通過貨幣和財政刺激政策來提振需求、穩定價格并促進收入增長。

三、上半年刺激措施催生亮眼數據，下半年路徑依賴需繼續加碼刺激措施。

2025年上半年，中國通過大力度的貨幣和財政刺激政策有效應對了外部關稅戰、房地產市場調整和“內卷式”競爭等壓力，催生了亮眼的宏觀經濟數據。這些政策的成功實施為下半年的持續刺激提供了依據，同時也反映出經濟運行中深層問題的復雜性，這種復雜性表現為經濟發展可能無法離開刺激措施，或者只要停止刺激措施，經濟就會陷入低迷，這種經濟刺激依賴癥，決定了宏觀經濟政策的路徑依賴，和繼續加碼刺激的必要性。

上半年刺激政策的成效。

貨幣政策方面，央行通過降息和降低貸款市場報價利率（LPR）等措施釋放流動性。2021年12月以來，央行已降息8次，今年5月7天逆回購和LPR再次下調0.1個百分點，上半年新增社會融資22.83萬億元，同比增長26.2%。這些措施有效刺激了投資和消費，特別是在制造業和基建領域。

財政政策方面，財政部實施“更加積極的財政政策”，財政赤字率提高至4%，上半年新增政府債券7.66萬億元，同比增長1.29倍。消費品以舊換新政策顯著拉動了汽車、家電等商品消費，基建投資保持較高增速，出口退稅政策增強了出口韌性。商務部等部門還推出48項措施，重點促進服務消費，如餐飲、醫療保健、旅游和體育等領域。這些政策直接推動了社會消費品零售總額和服務零售額的增長，成為上半年GDP增長5.3%的重要支撐。

下半年繼續刺激的必要性。

盡管上半年經濟數據亮眼，但外部環境的不確定性和內部矛盾的持續存在決定了刺激政策不能松懈。外部來看，美國可能加征的高關稅將對出口造成壓力，全球貿易環境惡化可能削弱中國出口韌性。內部來看，通貨緊縮壓力持續，名義GDP增速低于實際GDP，居民和企業投資需求不足，房地產市場仍處于深度調整期。

國家統計局副局長盛來運在7月15日的發布會上也公開強調，消費市場的持續復蘇需要政策支持，下半年需加大刺激力度以應對外部挑戰。經濟學家普遍預計，央行可能在三季度再次降息或降低存款準備金率，財政部將繼續通過新增政府債務和支出填補出口下降的缺口。一些學者建議推出1至1.5萬億元人民幣的新刺激措施，以提振消費和穩定經濟增長。

李強總理多次強調提振內需的緊迫性，呼吁通過穩定就業、提高居民收入和優化社會保障來鼓勵消費，同時引導企業以健康方式競爭，避免“內卷”。政府還將服務業視為新的增長點，計劃進一步擴大服務消費的占比，以彌補商品消費和出口的潛在不足。

基于上述因素，下半年繼續實施寬松的貨幣政策和積極的財政政策顯得尤為必要。通過降息、擴大財政支出、優化消費補貼和支持服務業發展，實現全年5%左右的增長目標。

【作者：徐三郎】