時間過得真快，轟動一時的原油寶和負油價，已經過去兩年了。

2020年4月21日，凌晨2點30分，美國WTI原油期貨5月合約報收-37.63美元/桶。

這是自原油期貨問世以來，唯一的一次負數結算價，中行原油寶因此爆倉巨虧數百億。

中行原油寶

首先，原油寶到底是個什么東西？

對國內投資者來說，想投資原油期貨有兩大障礙：

一是投資風險高。因為油價波動大，而且期貨還自帶杠桿，所以原油期貨的風險一般人承受不了。

二是投資門檻高。原油期貨的最小交易單位是1手，也就是1000桶原油，這個起投金額一般人也夠不著。

針對這倆障礙，中國銀行推出了一款名為原油寶的理財產品。

原油寶需要交100%的保證金，這樣就等于拿掉了期貨的投資杠桿，降低了投資風險；

另外，原油寶的最小交易單位從1000桶降低到了1桶，最小遞增單位是0.1桶，這樣就降低了投資門檻。

原油寶的玩法，本質上還是和原油期貨一模一樣，油價也以美國芝加哥的WTI原油期貨為準。

中行原油寶就像一個投資平臺，平臺上的投資者，根據自己的判斷，押注油價漲跌。

在最理想的情況下，原油寶上的多頭頭寸和空頭頭寸會一樣多，這時候多頭虧的錢就是空頭賺的錢，多空倉位的風險正好對沖，中行一點倉位也不需要持有，賺的是客戶的手續費和外匯差價。

但原油寶上的投資人很多，多空頭寸正好相等幾乎不可能。

如果多空頭寸不一樣多，比如多頭共計買了1萬桶原油，而空頭卻只賣了2千桶原油，這時候對整個原油寶平臺來說，就多出了8000桶的多頭頭寸。

怎么辦呢？

為了解決掉這8000桶的風險敞口，中行就要跑到美國的交易所，做多8000桶原油。

如果后續油價漲了，那中行在美國交易所的盈利，就正好等于原油寶上8000桶多頭的盈利；反之，如果油價跌了，那中行在美國的虧損，也正好等于8000桶多頭的虧損。

說白了，中行就是把原油寶上多出來的倉位，原封不動的移到了美國的期貨交易所。

正常來說，在油價穩定的時候，看漲的多頭和看跌的空頭應該勢均力敵，原油寶上多出來的頭寸很有限，中行平移到美國的倉位不會太大。

但2020年初，國際原油市場卻接連發生了兩件大事：

一是由于疫情爆發，多國停工停產，全球原油需求銳減。

二是為了搞垮美國的頁巖油，沙特和俄羅斯聯手演了一出雙簧。

石油價格戰

美國原本是全球最大的石油買家，每年要進口很多石油，但后來一場頁巖油革命，讓美國石油產量暴漲，美國從全球最大的石油進口國變成了最大的石油出口國。

頁巖油讓美國人賺了大錢，但產量巨大的頁巖油也有倆致命的缺點：

一是開采成本比普通石油高很多；

二是頁巖油企業嚴重依賴債務融資，債務杠桿都加的很高。

新冠疫情爆發之后，全球金融市場劇烈動蕩，流動性緊張，頁巖油企業的資金鏈繃得很緊，而雪上加霜的是，國際油價又不斷下跌，跌破了頁巖油的生產成本，很多頁巖油企業處在了破產邊緣。

為了拯救頁巖油，美國想拉著沙特和俄羅斯一起減產，只要國際油價能穩住，頁巖油企業就能活下來。

但是在過去的幾年里，美國頁巖油嚴重擠占了沙特和俄羅斯的市場份額，眼看美國的頁巖油企業只剩一口氣，產油國又怎能錯過這么好的機會。

2020年3月初，沙特和俄羅斯組織了一場減產穩油價的OPEC+會議，誰都沒想到，這場主題是救市的會議，竟會演變成一場競相砸盤的價格戰。

3月6日，俄羅斯宣布拒絕石油減產，受此影響，美國原油期貨收跌9.43%。

3月8日，沙特迅速反擊，大幅調低了賣往主要市場的現貨原油價格，折扣幅度達到20年來最大，國際油價應聲暴跌。

3月9日，WTI原油期貨跌幅擴大至27%，報收30.07美元/桶。

此后的一個月里，沙特和俄羅斯你來我往，國際油價很快就跌到了20美元/桶。

當時有一個流傳很廣的段子，石油比礦泉水還便宜。

對國內投資者來說，被砸到地板上的油價，就等于一個千載難逢的發財機會，于是原油寶這個紙原油產品，一下子就熱了起來，眾多國內投資者涌入原油寶平臺，抄底原油。

多頭頭寸一邊倒的暴漲，原油寶上原本勢均力敵的多空形勢就被打破了。

據中國銀行的統計，在原油寶暴雷的當晚，多頭頭寸占比95%，空頭僅占5%。

為了對沖多出來的風險敞口，中行就在芝加哥商品交易所建了一個巨大的多頭頭寸，這就為后面“原油寶”產品巨虧，埋下了伏筆。

交易所與負油價

原油寶暴雷的合約是WTI原油2005合約，2005就是2020年5月的意思，該合約的到期日是2020年4月21日。

4月8日，也就是05合約到期的12天前，芝加哥商品交易所發了一個詭異的公告，公告稱：為防止原油價格跌至負數，清算所計劃修改系統和交易規則，以便應對可能的負油價情形。

這是負油價第一次被正式的提出來。

負油價意味著，石油生產商不但收不到賣油的錢，而且還要倒著找錢給買家。不管在什么時候看，負油價都是天方夜譚。

多頭投資人都把負油價當成了笑話，認為芝加哥交易所是多此一舉。

從事后看，交易所修改油價下限的時機，選的十分精準。

2005合約，也就是歷史上唯一出現負油價的期貨合約，將在12天后跌到史無前例的-40美元。

這里要插一個小知識點：在金融市場，多頭的虧損理論上是有上限的，而空頭的虧損則沒有上限。

舉個例子，蘋果公司的股價是10元，對持有蘋果股票的多頭來說，虧損的極限就是蘋果破產，股價跌成0，一股虧10塊錢。

而對做空蘋果股票的空頭來說，如果蘋果漲到100，那就虧90，漲到1000，就虧990，理論上，空頭的虧損沒有上限。

芝加哥商品交易所修改負油價這事，本質上就是取消了多頭的虧損上限。

4月15日，芝加哥交易所宣布完成了負價格的測試工作，油價跌成負數的技術障礙消失了。

也是在同一天，工行、建行的紙原油業務完成了移倉換月的工作，兩家銀行平掉了2005合約，并將頭寸移到了2006合約上。

原油寶暴雷的是2005合約，負油價也只出現在2005合約上，工行建行因為提前撤出2005合約，移倉到2006合約，所以僥幸的躲過了負油價這一劫。

移倉換月

什么是移倉換月？為什么移倉換月就能躲過負油價？

因為期貨合同都有到期日，不像股票一樣可以長期持有，所以想要持有一個固定的期貨倉位，期貨投資人就必須在合約到期之前，平掉手中的當月合約，然后買入下一個月的合約。

為了說的更清楚一點，我們舉個例子：

4月1號的時候，國際油價暴跌至20美元/桶，張三看到了撿漏的機會，于是進場買了1千桶2005合約。

前面說過，2005合約會在4月21日到期，所以在4月21日之前，張三有兩個選擇：

一是把合同持有到在4月21日這一天，然后按20美元/桶的合同價，買入1千桶原油，完成實物交割；

二是在4月21日之前，將2005合約的倉位平掉，然后買入下一個月，也就是2006合約，這樣張三在下一個月，還能繼續保有1千桶的多頭倉位，如果油價繼續上漲，張三就能繼續賺錢。

這個把合約從5月移到6月，再從6月移到7月的展期過程，就是移倉換月。

期貨市場上有兩類玩家：一類是產業客戶；一類是投機客戶。

產業客戶就是真正從事石油貿易的人，比如，石油化工廠的老板，他們做期貨就是奔著原油來的。產業客戶會把期貨合同持有到期，最后進行實物交割。

而投機客戶都是單純的期貨炒家，完全沒有處理原油的能力，投機客戶為了避免實物交割，都會搶在到期日之前，提前從合約中撤出，然后移倉至下一個月。

2005合約就像是一個水池子，最開始的時候，產業客戶和投機客戶都在池子里玩，池子里大魚小魚一大堆，水位很高。

而隨著到期日的臨近，投機客戶紛紛移倉換月，平掉05合約，轉入06合約，05合約的水位不斷下降，魚也越來越少。

我們都知道，多頭想要平掉倉位，就必須在市場上找一個空頭作交易對手，雙方同時反向操作，倉位才能平掉。

期貨合同越臨近到期日，05合約的池子就越淺，可平倉的對手盤就越少，合約的流動性就越差。

建行和工行會選擇在4月15日撤出，就是因為那時合約的流動性最好，平倉撤出容易。

時間漏洞

但中行，本身作為一條大魚，而且是沒有實物交割能力的大魚，卻把晚平倉當成了賣點。

中行原油寶05合約的最后撤出時間是北京時間4月20日晚上22點，而在美國那邊，WTI2005合約的最終交割時間是北京時間4月21日凌晨2點半。

也就是說，原油寶的平倉時間一直拖到了美國交易所最終交割時間的4個半小時之前。

這里還有一個致命的問題。

原油寶的平倉時間已經拖到了最后一天，但因為國內銀行要提早下班，所以在4月21日的這最后一天里，國內交易時間沒有和美國交易時間完全匹配上，而是留出了一個4個半小時的空檔。

這個交易時間上的巨大漏洞，導致了國內客戶在停止交易之后，美國那邊還能繼續交易，這也為海外空頭狙擊原油寶提供了便利。

原油寶穿倉

4月20日，也就是原油寶即將停止交易的當天，中行客戶收到短信，提示“05原油產品”將于4月20號22:00停止交易。

4月20日晚上19點，多頭苦等的油價反彈沒有出現，05合約反而開啟了第一波下跌，從13美元/桶跌至11美元/桶。

晚上22:00，在國內原油寶停止交易的時候，WTI油價穩定在了11.7美元/桶。

兩個小時之后，也就是4月21日凌晨，國內的下半夜，油價從11美元的位置，開始了第二波下跌。

此時，多頭已預感大事不妙，拼命想要平倉撤出，但賣出的合約根本無人接盤。

很快油價創出歷史新低，跌破5美元/桶，由于遲遲平不掉倉位，多頭陷入恐慌，開始互相踩踏，油價迅速逼近史無前例的0美元大關。

油價到了0美元就意味著原油已經白送，可即便這樣，還是沒人接盤，空頭很快就意識到，能接現貨的機構都已離場，市場上剩下的，全是沒有實物交割能力的投機客戶。

凌晨2點，空頭開始試探性砸盤，油價也開啟了第三波跳水，從0美元/桶暴跌至史無前例的負結算價。

收盤前4分鐘，跌至-14美元/桶。

收盤前2分鐘，跌至-22美元/桶。

收盤前1分鐘，跌至-30美元/桶。

凌晨2:30分，油價跌至-40.32美元/桶。

因為WTI原油期貨的交割價格是按照最后3分鐘的平均價格結算，所以5月合約的結算價最終定格在了-37.63美元/桶，全天跌幅約為305%。

據事后統計，空頭僅用了不到1萬手的空單，就將價格打壓至-40美元/桶。

4月21日清晨，當中行員工一覺醒來的時候，原油寶產品已經穿倉，負油價與原油寶巨虧的事上了熱搜。

對中行來說，此時只剩兩條退路：

一是盡可能的實物交割，-37美元的油價意味著中行不但能白拿石油，而且每拿走一桶，還能倒賺37美元。

但是，海外的原油空頭敢把價格砸的這么低，事前當然是100%確定了中行不可能實物交割。

WTI原油期貨的交割地點是美國俄克拉荷馬州的庫欣鎮，交割機制是買方在庫欣地區租油罐，或者直接到庫欣油罐里提取原油。

受疫情影響，原油一直供大于求，庫欣的原油庫存早就塞得滿滿當當，即便還有多余的儲存空間，也早就被其他商家預訂。

在05合約到期的時候，中行已經不可能租到庫存，實物交割的路早就被堵死了。

在負油價出現的那一刻，中行的退路其實只剩了一條：按-37美元/桶的價格，現金交割。

如果油價跌到零，原油寶客戶存在賬上的保證金就會虧完，而如果油價變成負數，原油寶的多頭客戶就會全部穿倉，理論上，要倒貼錢給銀行。

當時網上流傳著這樣一張結算單，一位投資者虧光了388.46萬元的本金，然后還倒欠銀行530多萬元，合計總虧損900多萬。

隨著原油寶事件的持續發酵，在多方壓力下，中行最終給出一份協議，表示負油價損失由中行承擔，事后保證金多扣的錢退回，并且退回本金20%。

2020年12月，銀保監針對“原油寶”事件，對中國銀行及其分支機構合計罰款5050萬元，并采取相應的監管措施。

歷史級的‘黑天鵝’--原油寶穿倉事件至此畫上了句號。

當前，全球疫情蔓延、國際局勢動蕩、海外央行政策無底線，國際金融市場無比復雜，在這樣的背景下，每一位市場參與者都應審慎決策，時刻提防極端事件。