傳聞中國(guó)有四大神水——海天醬油、農(nóng)夫山泉、貴州茅臺(tái)以及金龍魚(yú)。

在投資者眼里，這四大神水都堪稱(chēng)“完美消費(fèi)品”，擁有商業(yè)視角下最性感的邏輯：超強(qiáng)的剛需屬性、幾乎無(wú)窮的生命周期、渠道場(chǎng)景無(wú)限復(fù)用（比如農(nóng)夫山泉的經(jīng)銷(xiāo)商既可以賣(mài)2塊錢(qián)的瓶裝水，也可以賣(mài)4塊錢(qián)的東方樹(shù)葉，還可以賣(mài)6塊錢(qián)的茶π）。

可在這些號(hào)稱(chēng)“能做一輩子”的生意里，金龍魚(yú)卻悄悄掉了隊(duì)。

8月12日，金龍魚(yú)發(fā)布了今年上半年的財(cái)報(bào)，重點(diǎn)就一句話(huà)：

營(yíng)收同比下滑0.64%，扣非凈利潤(rùn)下滑99.4%。

具體而言，金龍魚(yú)1187億的營(yíng)收中，只有9.66億元的歸母凈利潤(rùn)，而扣除“非經(jīng)常性損益”后只剩下0.14億元。

這兩個(gè)凈利潤(rùn)之間的差異，主要來(lái)自于期貨以及外匯等金融市場(chǎng)操作收益。

換句話(huà)說(shuō)，買(mǎi)油的人一個(gè)沒(méi)少，但今年賣(mài)油就是不賺錢(qián)了。原因其實(shí)也并不復(fù)雜——金龍魚(yú)產(chǎn)品不能漲價(jià)，但榨油成本突然飆升，最終吞噬利潤(rùn)。

相較于海天醬油、恒順醋業(yè)能靠著每年漲價(jià)把凈利率分別穩(wěn)定在25%和10%左右，金龍魚(yú)卻不行，這源自于食用油這個(gè)行業(yè)的特殊性——高度剛需，和糖、鹽等必需品一樣受到國(guó)家管制，以控制物價(jià)水平。

比如，2007年11月，國(guó)家發(fā)改委曾經(jīng)對(duì)食用植物油生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)提出告誡：加強(qiáng)自律、合理定價(jià)、嚴(yán)禁加價(jià)。2010年，國(guó)家發(fā)改委又向中糧集團(tuán)、益海嘉里等主要食用油企業(yè)“打招呼”，要求在未來(lái)四個(gè)月內(nèi)不漲價(jià)、不減產(chǎn)，如果要上調(diào)價(jià)格，須向國(guó)家發(fā)改委提出申請(qǐng)。[2]

但光靠國(guó)家層面的政策干涉并不能完全阻止金龍魚(yú)調(diào)價(jià)。因此，央企中糧集團(tuán)扶植出福臨門(mén)和魯花兩個(gè)品牌，意圖通過(guò)市場(chǎng)的力量對(duì)食用油進(jìn)行定價(jià)——即品質(zhì)接近的魯花賣(mài)10塊錢(qián)一桶油，你金龍魚(yú)憑什么賣(mài)11塊？

福臨門(mén)創(chuàng)立之初雖然品牌知名度遠(yuǎn)不如金龍魚(yú)，但作為中糧子弟兵，天生具有成本優(yōu)勢(shì)，因此發(fā)動(dòng)了價(jià)格戰(zhàn)。2001年9月，福臨門(mén)在全國(guó)100多個(gè)大中城市，數(shù)萬(wàn)家超市的福臨門(mén)食用油價(jià)格集體跳水。

魯花則是憑借獨(dú)創(chuàng)“5S純物理壓榨工藝”，先后拿下了北京和廣州市場(chǎng)。站穩(wěn)了根基之后，開(kāi)始在全國(guó)東南西北布設(shè)銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，以及配合強(qiáng)有力的央視廣告，迅速擠進(jìn)食用油品牌前三強(qiáng)，并確立了花生油第一品牌地位。[3]

幾經(jīng)周折，雖然最終還是以金龍魚(yú)的勝利為結(jié)束，但福臨門(mén)和魯花無(wú)時(shí)無(wú)刻不在其后追趕，形成了三分天下的格局。

在行政手段和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的共同作用下，食用油價(jià)格基本穩(wěn)定。

但對(duì)于金龍魚(yú)來(lái)說(shuō)，這意味著盈利的天花板有限，只能在不斷壓降成本中摳出利潤(rùn)，從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，金龍魚(yú)包含大豆、小麥、油籽等原材料以及其倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)輸加工費(fèi)在內(nèi)的營(yíng)業(yè)費(fèi)用，占總營(yíng)收的95.8%。

想要壓降成本，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是想辦法買(mǎi)到更便宜的大豆小麥，可從結(jié)果來(lái)看，金龍魚(yú)控制成本的能力并不算好。

食用油的主要原材料之一是大豆，因此大豆價(jià)格的波動(dòng)成為了影響金龍魚(yú)利潤(rùn)的主要因素之一。

由于金龍魚(yú)沒(méi)有自建種植基地，原材料需要提前采購(gòu)，根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，最近五年金龍魚(yú)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)的區(qū)間維持在76-85天之間。簡(jiǎn)而言之，金龍魚(yú)大致提前3個(gè)月左右的時(shí)間采購(gòu)原材料。

倒推一下今年上半年銷(xiāo)售的食用油，基本是在2022年10月--2023年3月這個(gè)區(qū)間采購(gòu)的，而這一區(qū)間的大豆現(xiàn)貨價(jià)格處于歷史高位，從而被迫承擔(dān)了額外原材料成本，同時(shí)又不能將這部分成本轉(zhuǎn)移到產(chǎn)品售價(jià)上。

面對(duì)原材料暴漲，像是金龍魚(yú)這種受原材料價(jià)格波動(dòng)影響巨大的企業(yè)，一般會(huì)通過(guò)“套期保值”的期貨交易手段來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

理論上，當(dāng)大豆價(jià)格上升，金龍魚(yú)原材料成本增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致毛利潤(rùn)下降的時(shí)候，其期貨投資應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)相應(yīng)的收益，凈利潤(rùn)不會(huì)出現(xiàn)太大的波動(dòng)才對(duì)。

可期貨市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變，回溯一下，金龍魚(yú)2016年期貨虧損約36.3億元、外匯期貨交易浮虧約1.1億元，直接導(dǎo)致年度凈利暴跌至8.5億元。次年商品期貨交易盈利28億元，又將凈利潤(rùn)拉回50億元左右。2019年，金龍魚(yú)在商品、外匯、利率的衍生金融工具中獲利約6.55億元，相當(dāng)于年度凈利潤(rùn)的12%。

將近八年的凈利潤(rùn)呈現(xiàn)出來(lái)，就得到了如下這張高低不平的圖表。

金龍魚(yú)在期貨市場(chǎng)上如何交易的我們無(wú)法得知，但出現(xiàn)如此大規(guī)模的扣非凈利潤(rùn)下滑，有兩種可能性：

期貨爆倉(cāng)，或是通脹影響超出預(yù)期。

此前“鎳王”青山集團(tuán)就有過(guò)慘痛教訓(xùn)。為了規(guī)避未來(lái)鎳價(jià)下跌，青山集團(tuán)在倫敦金屬交易所提前買(mǎi)入大量鎳空頭頭寸。但在2020年3月8日，LME的鎳價(jià)突然飆升至10萬(wàn)美元/噸，使得大量空頭紛紛爆倉(cāng)，青山集團(tuán)虧損近10億美元。

相對(duì)于爆倉(cāng)這種期貨市場(chǎng)的特殊情況，通脹超出預(yù)期相對(duì)來(lái)說(shuō)更為正常。

深受通脹之苦的消費(fèi)品還包括周黑鴨和絕味。周黑鴨在去年凈利潤(rùn)暴跌90%，很大程度上就是受到鴨飼料豆粕和黃玉米的期貨價(jià)格漲價(jià)影響。而絕味的規(guī)模即便是做到了全國(guó)鴨貨的最大買(mǎi)家，有一定的上游議價(jià)權(quán)，也擋不住凈利潤(rùn)下滑了70%。

如果把金龍魚(yú)的利潤(rùn)刨除期貨影響之后，可以得到下面這張圖——很顯然，如果不炒期貨，其凈利潤(rùn)波動(dòng)明顯更大。

換句話(huà)說(shuō)，金龍魚(yú)炒期貨是情非得已，而且它已經(jīng)夠努力了。

瞬息萬(wàn)變的金融市場(chǎng)讓金龍魚(yú)無(wú)力招架，但刨去這些，金龍魚(yú)似乎也只是一個(gè)通脹的受害者：2%的CPI落到它頭上，就是扣非凈利潤(rùn)下滑99.4%。

[1]金龍魚(yú)2023年半年報(bào)

[2]誰(shuí)是中國(guó)神油，遠(yuǎn)川研究所

[3]七雄爭(zhēng)霸：中國(guó)食用油行業(yè)戰(zhàn)爭(zhēng),經(jīng)濟(jì)史筆記

[4]青山鎳空頭爆倉(cāng)，虧掉10億美元脫身,海投全球

編輯：胡曉琪

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責(zé)任編輯：張澤一