全球財經(jīng)一周一窺

通脹降溫，財報開門紅

本周公布的CPI數(shù)據(jù)遠超預(yù)期，較上月下降0.1%，這是2020年疫情來首次CPI下降，較去年同期比較CPI報3%，處于2021年來低位。

次日公布的PPI數(shù)據(jù)微熱，但是沒有影響市場情緒。

周五以大銀行財報開啟財報季。三大銀行，Chase、Citi（花旗）和富國（Wells Fargo）盈利均超預(yù)期。

然而，市場的變化卻撲朔迷離。

●CPI數(shù)據(jù)盤前公布后，我們看到股債市場的分離。利率一路下行，和利率下降，債券價格上揚不同，股票市場出現(xiàn)的卻是大幅度板塊輪換。高科技板塊大幅下跌，而其它板塊上揚。

●次日，PPI數(shù)據(jù)盤前公布后，我們看到股債市場迅速修正。利率和債券市場橫盤整理，而股市，特別是科技板塊，迅速修復(fù)。或者說，股債分離只持續(xù)了一天便得到修正。

●財報方面，三大銀行均超預(yù)期，但是價格方面，我們卻看到大幅度下跌。背后的主要推動因素在于對未來的預(yù)期。

周大事件復(fù)盤

本周道指創(chuàng)新高，突破4萬點，標(biāo)普一度突破5650點。令人意想不到的是急速降溫的CPI，和CPI數(shù)據(jù)公布后市場的變化。CPI在2020年來首次出現(xiàn)月度下降，低于預(yù)期的上升0.1%；市場對美聯(lián)儲降息預(yù)期大漲，芝加哥期貨交易所的FedWatch工具顯示，市場預(yù)期降息兩到三次的概率從上周的65%左右（2次47.5%，3次27.2%）迅速調(diào)整至91%（2次40.5%，3次50.6%），降息1次的概率從20.9%下降到5.5%。

債券市場大漲2%，但是在股市開盤后，我們沒有看到大盤上漲，而是劇烈的板塊輪換。科技股都出現(xiàn)了超過2%的大幅下跌，而其它中小企業(yè)股票大漲。第二天，股債分離得到修正，科技股修正。事后，有分析認為，這背后是巨幅調(diào)倉，最后產(chǎn)生流動性沖擊。

正面消息

●CPI下跌0.1%，低于預(yù)期上漲0.1%，2020年來首次月度下降；核心CPI上漲0.1%；其中下降幅度最大的是二手車，較去年同期下降11%，而房價漲幅開始放緩，CPI中貢獻為0.4%。

●PPI上漲0.2%，核心PPI零增長。

●消費貸款余額上升113億美元，超過預(yù)期107億和上期的64.9億。

●半導(dǎo)體訂單上揚5%至492億美元，12個月來最高漲幅，教去年同期上漲20.6%。美國市場領(lǐng)漲11.1%，歐洲跌2.5%。

●周失業(yè)救濟申請22.2萬，低于上周23.8萬。

●鮑威爾在半年一度的國會質(zhì)詢中表示，經(jīng)濟運行良好、通脹趨緩，利率政策依然將是meeting by meeting，美聯(lián)儲依然需要更多證據(jù)驗證通脹回落。

負面消息

●穆迪最新CMBS（商業(yè)地產(chǎn)抵押證券）壞賬率報5.96%，高于上月5.59%，遠高于2023年平均的4.75%，連續(xù)8個月上揚。

●5月美零售上升0.1%，對4月下降0.2%的補償；核心銷售（除去加油和汽車銷售），下降0.1%，連續(xù)兩個月下降。

●密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)報66，較上月68.2下降，這是該指數(shù)連續(xù)4個月下降。

●日本央行本周再度出手干預(yù)日元匯率。

危險消息

●川普競選遇險。

微觀消息

●Chase每股盈利6.12，超預(yù)期4.51和去年同期的4.37。

●花旗銀行每股盈利1.52，超預(yù)期1.39和去年同期的1.33。

●富國銀行每股盈利1.33，超預(yù)期1.28和去年同期的1.25。

●Delta航空財報不及預(yù)期，大跌超過15%。

●特斯拉宣布RoboTaxi將推遲發(fā)布。

●波音在兩架737Max墜毀的調(diào)查中認罪，罰款4.87億美元，換取避免刑事追責(zé)。死難者家屬強烈不滿。

●Costco在7年來提高會員費。

鮑威爾國會質(zhì)詢，開始關(guān)注過緊貨幣政策下經(jīng)濟運行的副作用

本周，鮑威爾在國會山履行其半年一度的質(zhì)詢。2024年同樣是美聯(lián)儲主席換屆，如果不能連任，這將是鮑威爾最后一次對國會金融委員會質(zhì)詢。

對未來貨幣政策的基調(diào)依然是“meeting by meeting”，換句話說，在是否采取“前瞻性貨幣政策”這個問題上，美聯(lián)儲并沒有變化，而依然是被動的、謀取最大政策空間的策略。

但是在具體細節(jié)上，我們看到一些變化，

●一方面，鮑威爾強調(diào)，需要更多的通脹降溫的證據(jù)，但是同時也開始討論，“美聯(lián)儲無需等到通脹降至2%下方了才降息……對于降息問題，腦海中并沒有具體的通脹數(shù)值”。如果說，和過去相比較，美聯(lián)儲尋求更多靈活性，那么也就意味著，非通脹因素的影響將上升，可以是經(jīng)濟因素，如國債發(fā)行、GDP增長、勞動力市場、國際貿(mào)易、美元指數(shù)等，也可能是非經(jīng)濟因素，特別是在選舉年。

●縮表方面，鮑威爾進一步軟化。如果說在上輪利率會議的新聞發(fā)布會上，鮑威爾表示降低縮表速度；在本周的國會山，鮑威爾表示“美聯(lián)儲在資產(chǎn)負債表規(guī)模方面并沒有具體的目標(biāo)……美聯(lián)儲將根據(jù)經(jīng)驗找到合適的資產(chǎn)負債表水平。”

整體而言，我們觀察到美聯(lián)儲在尋求更多的政策空間上努力。這背后，意味著更多的政策變化的可能性。

我們想說，國債發(fā)行硬約束，依然是一個臺面下最核心的因素。到目前為止，耶倫非常有效地控制著國債發(fā)行，最新國債存量僅34.88萬億，較年初的33.99萬億增發(fā)僅僅8900億，國債增發(fā)速度遠遠低于2.3萬億年度新增財政赤字的估計。另一個作為參照的數(shù)字是財政部的利息支出，本財年利率支出將超過1萬億，較上一個財年上升超過4000億，而1～7月國債整體增發(fā)才是新增利息支出的2倍，這是一個非常克制的國債發(fā)行。

如果說，美聯(lián)儲的政策宣傳已經(jīng)從過去單純控制通脹，即便面臨負面影響，本周的鮑威爾發(fā)言預(yù)示著一個更加誠實的轉(zhuǎn)變，美聯(lián)儲的愿望變?yōu)椤皽?zhǔn)確、及時”的微操，靈活降息避免經(jīng)濟衰退，同時不會進一步加劇通脹。但是市場對經(jīng)濟運行的擔(dān)憂顯然比美聯(lián)儲的樂觀描述更加嚴(yán)峻，市場對降息的預(yù)期再度超過美聯(lián)儲的散點圖。

同時，我們看到通脹數(shù)據(jù)蘊含的不利元素。

下圖是CPI詳細數(shù)據(jù)。領(lǐng)漲的是（剛需）車險，住房相關(guān)，（總銷量下降但價格上升的）餐飲業(yè)，以及醫(yī)療服務(wù)；領(lǐng)跌的是二手車，較去年同期下跌10.7%，接下來是租車、玩具、家具、航空、服裝等。整體而言，剛需價格依然在持續(xù)上升，而非必需品的價格，大幅度回落。

背后看到的依然是具有粘性的通脹和經(jīng)濟運行的消費降級。消費疲軟的跡象已經(jīng)顯現(xiàn)。

降息對大盤無疑是有利的。但是本周市場的異動也時刻提醒著投資者，振動、甚至違背常識的振動是不可避免的。

在降息通道上，市場的一個預(yù)期是標(biāo)普493獲得發(fā)展的空間。在緊縮的貨幣政策背景下，Mega-7幾乎主導(dǎo)了標(biāo)普500的平均盈利增長，而標(biāo)普493盈利增長嚴(yán)重滯后；在放寬貨幣政策后，市場希望看到標(biāo)普493同樣恢復(fù)增長。

如圖所示，標(biāo)普500在2024年上漲超過16%，但是排除英偉達后，標(biāo)普499漲幅約為10%，英偉達一家企業(yè)貢獻了標(biāo)普500超過1/3的漲幅；排除Mage-Seven后，標(biāo)普493上漲不到4%。在放松貨幣政策后，中小企業(yè)的生存環(huán)境有望改善，重回增長。

財報開啟和估值模型的思考

財報是基本面分析中最重要的微觀輸入。基本面和股價變動中的一個同樣重要的因素是估值模型，最終體現(xiàn)在市盈率PE ratio上。下圖是yahoo finance基于本周收盤價計算的遠期市盈率，科技股和傳統(tǒng)制造業(yè)福特、通用顯然處于兩個世界。標(biāo)普500的平均市盈率在22倍，而特斯拉的市盈率是97.1倍，遠遠高于第二位英偉達的48.5倍和第三位亞馬遜的41.8倍；而增長更具潛力的微熱，市盈率高于蘋果，收入相對單一（主要依賴廣告，受宏觀經(jīng)濟運行影響較大）的臉書和谷歌，在25倍左右。

和年初相比較，特斯拉的PE僅僅64.8倍，而其它企業(yè)的PE變化都在+/-5左右（蘋果27.04X，微軟29.07X，亞馬遜41.64X，谷歌21.1X）。

Yahoo的最新統(tǒng)計，和我們上周提及，特斯拉從價值（企業(yè)盈利）的角度看，非常昂貴，背后的邏輯是2024年特斯拉股價上揚，基本來源于估值模型的變化而不是基本面。

川普遇襲

川普遇襲，到目前為止，并沒有演化為黑天鵝。消息爆出后，比特幣小幅波動。關(guān)鍵是，一天后，并沒有更多的社會事件發(fā)生，標(biāo)普期貨市場開盤后，也相對平穩(wěn)。