自四年前謀求在創(chuàng)業(yè)板上市以來，鄭州速達工業(yè)機械服務(wù)股份有限公司（以下簡稱“速達股份”）經(jīng)歷了轉(zhuǎn)戰(zhàn)深市主板的曲折過程，其IPO之路可謂一波三折。隨著速達股份啟動發(fā)行程序，其IPO之路終于得償所愿。

盡管距離正式上市僅一步之遙，但速達股份與鄭煤機之間的關(guān)聯(lián)交易問題依舊是市場關(guān)注的焦點。招股書顯示，鄭煤機不僅是速達股份的第二大股東，同時還是其重要的客戶和供應(yīng)商。這種多重身份的關(guān)聯(lián)關(guān)系，引發(fā)了外界對速達股份業(yè)務(wù)獨立性和持續(xù)經(jīng)營能力的擔(dān)憂。而公司及子公司多次因違反安全生產(chǎn)相關(guān)規(guī)定而受到行政處罰，安全事故的頻發(fā)無疑反映出速達股份在內(nèi)部管理上存在漏洞。

此外，在資本市場，業(yè)績的穩(wěn)定性和可持續(xù)性是投資者考量的重要因素。報告期內(nèi)，速達股份公司毛利率呈現(xiàn)不穩(wěn)定態(tài)勢，而依賴特定項目實現(xiàn)利潤增長的模式，其可持續(xù)性令人質(zhì)疑。未來能否在減少對鄭煤機依賴的同時，憑借“后市場服務(wù)”實現(xiàn)業(yè)績的穩(wěn)定增長，仍有待進一步考證。

二股東既是客戶又是供應(yīng)商管理崗影響頗深人員獨立性不足

速達股份，一家專業(yè)提供機械設(shè)備全生命周期管理服務(wù)的公司，公司業(yè)務(wù)目前主要圍繞煤炭綜采設(shè)備液壓支架開展，為煤炭生產(chǎn)企業(yè)提供維修與再制造、備品配件供應(yīng)管理、二手設(shè)備租售等綜合后市場服務(wù)，并為機械設(shè)備生產(chǎn)商提供流體連接件產(chǎn)品。

公司曾于2020年6月沖刺創(chuàng)業(yè)板，可惜的是，2021年1月20日上會時公司并未獲得通過，由此終止了首輪IPO之旅。

根據(jù)終止上市文件，深交所對速達股份的審核過程中發(fā)現(xiàn)了兩個關(guān)鍵問題：一是是實控人的認(rèn)定問題。在速達股份的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，鄭煤機作為第一大股東，持有29.82%的股份。然而，在首次IPO申請中，速達股份并未將鄭煤機認(rèn)定為實際控制人。這一做法引發(fā)了深交所的關(guān)注，因為在上市公司治理結(jié)構(gòu)中，實控人的認(rèn)定對于確保公司決策的獨立性和透明度至關(guān)重要。鄭煤機的角色不明確，使得速達股份在公司治理和運營獨立性方面存在疑問。二是與鄭煤機的業(yè)務(wù)依賴問題。鄭煤機不僅作為股東存在，還通過其控制的綜機公司，為速達股份貢獻了超過30%的收入和毛利。這一高比例的業(yè)務(wù)依賴，進一步加深了對速達股份獨立性的擔(dān)憂。這兩個問題直接關(guān)系到公司的獨立性，是深交所作出終止審核決定的重要原因。

盡管速達股份的上市之路在創(chuàng)業(yè)板初遭遇挫折，但速達股份并未放棄上市夢想，經(jīng)過整改和準(zhǔn)備，再次向深市主板發(fā)起沖擊。

而這一次，公司與鄭煤機的關(guān)聯(lián)關(guān)系同樣也引起了監(jiān)管層的高度關(guān)注，在審核問詢函中，交易所要求速達股份進一步說明發(fā)行人是否具有面向市場獨立獲取訂單的能力，發(fā)行人是否對鄭煤機構(gòu)成重大依賴；說明隨著鄭煤機持股比例逐漸降低對發(fā)行人的持續(xù)經(jīng)營能力是否產(chǎn)生重大不利影響等。

速達股份回復(fù)稱，發(fā)行人主要通過自身力量獲取客戶，具有獨立面向市場獲取訂單的能力，對鄭煤機不構(gòu)成重大依賴。且鄭煤機持有發(fā)行人的股權(quán)比例持續(xù)下降，發(fā)行人營業(yè)收入、凈利潤均呈較為明顯的增長趨勢。鄭煤機持股比例逐漸降低對發(fā)行人的持續(xù)經(jīng)營能力不會產(chǎn)生重大不利影響。

然而，事實恐怕并非如此。在速達股份的業(yè)務(wù)版圖中，鄭煤機的影子無處不在。從股權(quán)結(jié)構(gòu)到管理層，再到日常經(jīng)營，鄭煤機的影響力貫穿始終，其與鄭煤機的深度綁定，或依舊成為獨立性不足的“硬傷”。

具體而言，2021年12月，鄭煤機與揚中徐工簽訂《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將持有的速達股份10%股份轉(zhuǎn)讓，股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，鄭煤機的持股比例從29.82%降至19.82%，并從第一大股東的位置下降至第二大股東。這一變化從股權(quán)結(jié)構(gòu)上顯著降低了鄭煤機對速達股份的控制力，試圖為速達股份的獨立性發(fā)展提供更為廣闊的空間。

（圖片來源：公司招股說明書）

但從招股書披露數(shù)據(jù)來看，2020-2023年，速達股份向鄭煤機及其子公司的關(guān)聯(lián)銷售金額占營業(yè)收入的比例分別為24.44%、16.83%、17.29%、18.33%，而向鄭煤機及其子公司的關(guān)聯(lián)采購金額占采購總額的比例分別為7.36%、9.41%、8.89%和14.18%。并且，報告期內(nèi)鄭煤機始終穩(wěn)居速達股份第一大供應(yīng)商以及第二大客戶的位置。

可見，從采購到銷售，公司對于鄭煤機業(yè)務(wù)上的依賴并未減弱。這種業(yè)務(wù)上的高度依賴關(guān)系，無疑加深了市場對速達股份獨立性的擔(dān)憂。

并且，值得一提的是，盡管鄭煤機通過混改將部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了揚中徐工，但新引入的股東與鄭煤機之間依然存在著關(guān)聯(lián)。揚中徐工作為徐工機械控制的私募股權(quán)基金，而徐工機械本身也是鄭煤機的股東之一。這表明，鄭煤機雖然在股權(quán)上做出了調(diào)整，但其在速達股份的影響力并未完全消退。

此外，在速達股份的管理層中，鄭煤機的影響也無處不在。從董事會到監(jiān)事會，再到高級管理人員，許多關(guān)鍵職位都由具有鄭煤機背景的人員擔(dān)任。這種人員上的深厚淵源，讓市場對速達股份能否擺脫鄭煤機的影響、實現(xiàn)真正的獨立運營抱有疑問。例如，速達股份的董事賈建國和監(jiān)事會主席張易辰都曾在鄭煤機分別擔(dān)任黨委書記和監(jiān)事等要職，而新提拔的兩位副總栗靖和董小波，也都有著在鄭煤機車間工人的工作經(jīng)歷。這種從基層到高層的晉升路徑，雖然體現(xiàn)了公司對人才的培養(yǎng)和重視，但同時也讓人擔(dān)憂速達股份的管理層是否能夠擺脫鄭煤機的管理風(fēng)格和思維模式。

毛利率波動較大 “后市場服務(wù)”穩(wěn)定性引爭議

對于擬上市公司而言，能否準(zhǔn)確選擇符合自身特點的上市標(biāo)準(zhǔn)，是決定其能否成功上市的關(guān)鍵因素之一。注冊制以來，無論是主板抑或科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，都設(shè)置了多元化的上市財務(wù)指標(biāo)。其中，主板突出“大盤藍籌”定位，重點支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

那么，速達股份是否符合這一定位呢？如招股書所述，公司是國內(nèi)規(guī)模較大的煤炭綜采設(shè)備后市場服務(wù)專業(yè)提供商。成立以來，通過準(zhǔn)確的市場定位，業(yè)務(wù)規(guī)模保持快速增長趨勢。報告期內(nèi)（2021年-2023年），公司營業(yè)收入分別為 8.22 億元、10.76 億元和 12.53 億元，分別實現(xiàn)凈利潤 1.02 億元、1.05億元和 1.62 億元。公司營收和凈利潤規(guī)模較為穩(wěn)定，處于煤炭綜采設(shè)備后市場服務(wù)行業(yè)的領(lǐng)先水平。

而對于什么是“后市場服務(wù)”，其在招股書中也有說明，即涵蓋除流體連接件之外的維修和再制造、備件配件管理、專業(yè)化總包服務(wù)、二手設(shè)備租售等多個方面。綜合其主營業(yè)務(wù)收入占比來看，報告期內(nèi)，該部分收入占比較高，維持在八成以上。

速達股份主要產(chǎn)品及服務(wù)如下：

（圖片來源：招股說明書）

速達股份主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成如下：

（圖片來源：公司招股說明書）

然而，市場對于速達股份所提供的這些“后市場服務(wù)”業(yè)務(wù)之間內(nèi)在的邏輯聯(lián)系，以及它們能否共同支撐起速達股份長期的競爭力，仍抱有疑惑。

有媒體認(rèn)為速達股份可能是將多個業(yè)務(wù)“糅合”在一起，創(chuàng)造了“后市場服務(wù)”這一新名詞，以此論證其符合主板大盤定位。具體來看，因速達股份該部分不同業(yè)務(wù)板塊的毛利率存在顯著差異，收入波動性較大，各業(yè)務(wù)之間缺乏緊密的內(nèi)在聯(lián)系，同時由于缺乏可比公司的參照，加之其所謂的“后市場服務(wù)”概念尚屬新興，這些都使得速達股份所謂的的業(yè)務(wù)模式顯得不夠成熟和穩(wěn)定。基于此，在當(dāng)前上市資源稀缺的情況下，若公司成功上市，后續(xù)對于主板大盤指數(shù)的穩(wěn)定性和支撐力可能會顯得不足。

與此同時，報告期內(nèi)，速達股份的毛利率也呈現(xiàn)不穩(wěn)定的態(tài)勢，從2021年的27.65%下降到2022年的24.03%，然后在2023年回升至27.36%。這種波動在一定程度上反映出公司盈利能力的不穩(wěn)定性。速達股份對此解釋稱，毛利率的波動主要受到特定項目的影響，如郭家灣專業(yè)化項目發(fā)生合同變更、布爾臺專業(yè)化項目服務(wù)期結(jié)束一次性沖回結(jié)余維修成本，合計增加速達股份當(dāng)年度毛利4,125.84萬元所致。然而，這種依賴特定項目實現(xiàn)利潤增長的模式，其可持續(xù)性令人質(zhì)疑。

合規(guī)方面，而報告期內(nèi)，速達股份分公司及其子公司接連遭到相關(guān)部門的行政處罰，其中還發(fā)生了一起安全事故致人死亡。安全事故的頻發(fā)無疑為其上市之路蒙上了一層陰影。

2024年1月，速達股份子公司鄂爾多斯速達發(fā)生的一起安全事故，導(dǎo)致一名員工死亡，公司因此受到監(jiān)管部門的重罰，被罰款90萬元，相關(guān)責(zé)任人也受到了不同程度的經(jīng)濟處罰。

這一事件并非個例。報告期內(nèi)，速達股份及其子公司多次因違反安全生產(chǎn)相關(guān)規(guī)定而受到行政處罰。這些安全事故的發(fā)生，反映出速達股份在內(nèi)部管理上存在漏洞，特別是在安全生產(chǎn)管理方面。此外，速達股份還存在3項違法違規(guī)情況，包括未履行建設(shè)項目安全設(shè)施“三同時”相關(guān)手續(xù)等被予以20000元的處罰，這些都進一步凸顯了公司內(nèi)控的不足。

綜合來看，無論是與鄭煤機的深度綁定導(dǎo)致獨立性存疑，還是安全事故頻發(fā)顯現(xiàn)出管理方面的漏洞，亦或是“后市場服務(wù)”價值定位與發(fā)展前景，速達股份都需要一一解答市場的疑問。

面對即將到來的主板上市，速達股份的每一步都將受到市場的嚴(yán)格檢驗。而只有在獨立性、內(nèi)控機制和市場競爭力上得到認(rèn)可，速達股份才能在資本市場上贏得投資者的信任和支持。對此，市鑒也將持續(xù)保持關(guān)注。