• 國家統計局數據顯示，2024年12月份，全國居民消費價格（簡稱CPI）同比上漲0.1%。其中，城市上漲0.1%，農村持平；食品價格下降0.5%，非食品價格上漲0.2%；消費品價格下降0.2%，服務價格上漲0.5%。12月，全國居民消費價格環比持平。也就是說，2024年全年，全國CPI同比上年上漲0.2%。這一數據說明了什么呢？

如果你去細看CPI環比的話，這里面真正的轉折點其實是8～9月份，反映到同比維度，這個轉折點其實看的也是很清楚。那么這個8～9月轉折點后的下行，是全面性的還是結構性的？是持續性的還是臨時性的？

那么，我們重點就觀察轉折點之后的10～12月期間各類別CPI的波動情況。首先下圖中大幅度波動的這項是豬肉，最近三個月環比在下行，但同比增速仍然在高位。

去掉影響力巨大的豬肉，接下來大幅波動的就是鮮菜了，最近三個月環比則是劇烈下行。以至于同比增速從10月份的21.6%的高位，急劇下降到12月份的0.5%，原因就在于今年冬天氣溫偏高——多個地區創下60年來的歷史新高。

去掉暖冬影響的鮮菜，接下來大幅下滑的就是牛肉了。牛肉在2024年3～5月期間價格大幅下滑，且目前仍然維持同比大幅下降。聯想到上個月“商務部對進口牛肉啟動了保障措施調查”，原因在于從2023年6月以來“進口牛肉連續18個月單月進口量超20萬噸/月（備注：牛肉進口量在2019年至2023年期間增長了65%，2024年增長4～5%）”。

也就是說，牛肉價格大幅同比下滑，是供給快速增長和消費慢速增長的錯配積累到一定程度后，自然形成的周期性下降現象。去掉大幅下滑的牛肉后，比較顯眼的就是以下四項：

• 1、汽油：同比負增長，環比也在下行，國際油價的影響，略;
• 2、汽車：同比仍然是大幅度的負增長，環比穩定，汽車價格戰還未結束，略;
• 3、鮮果：同比大幅度下滑，暖冬，略;
• 4、其他用品及服務：同比增速仍然是高位，略。

去掉以上四項，剩下的比較顯眼的有：

• 1、家庭服務：一直維持同比高位，略;
• 2、旅游：下降再反彈，略;
• 3、手機：居然連續兩月同比正增長，除了疫情期間全球供應鏈受到影響外，這個還是比較罕見的：
• 4、蛋類：下滑然后又企穩。
• 5、家用器具：同比持續下滑，由于樓市收縮，以及出口對產能過剩的影響;
• 6、糧食：同比持續下滑，由于國際能源價格下行（沒看錯），以及國際糧食價格普遍下行，以及包括咱們在內的糧食大豐收。

綜上所述，物價仍然呈現結構性分化的特點。那么，這是臨時性的還是長期性的呢？從上面的分析來看，影響當前CPI的大的變量主要有：

• 1、豬肉、牛肉：進口影響，及自身的生產消費錯配導致的周期性影響;
• 2、鮮菜、鮮果：預計春季后影響消失，短期因素;
• 3、汽車：2025年補貼效果邊際衰減，壓力仍然很大;
• 4、國際能源和糧食價格;
• 5、家用器具：樓市收縮影響，出口對產能過剩的影響。

綜上來看，物價短期內還是低位，而且短期內能考慮的除了鮮菜、鮮果之外，就看國際能源和糧食價格能否持續反彈。我們都知道，這都是在凱恩斯式干預經濟的情況下反應出來的數據。那么，我們就再拉長周期來看：

以2020年的疫情沖擊作為起點，觀測中美兩個大國的走勢，探究一下，這種凱恩斯式干預經濟是否真的有效？

首先是物價水平變化：2020年開始的第一年，分化趨勢并不明顯，但從2021年開始，美國通脹加速上漲，中國仍保持溫和走勢。

• 截止到2024年11月，美國CPI相比于觀測起始點，上漲了21.8%，上漲趨勢尚有動能；截止到2024年12月中國的CPI上漲了1.7%，自九月份以來，下降趨勢尚有動能。

其次反映在資產價格上:2020年開始的第一年，中美債券差異顯著，中國10年期國債收益率，領先美國。然而，從2021年開始美國通脹加速，中國仍然維持溫和通脹，最終使得中國和美國債券分化走勢。中國10年期國債收益率和美國10年期國債收益率呈現劈叉走勢。

接下來則是反映在就業上：美國非農就業人數在加息周期只有5個月的新增非農就業人數高于過去的平均值，剩下的28個月，全都是低于均值，并且僅僅只有62.56%。

對于非農就業人數的影響，更是有意思。以加息前半年的月度就業人數的平均值作為參考基準，加息之后，只有5個月的新增非農就業人數高于過去的平均值，剩下的28個月，全都是低于均值，并且僅僅只有62.56%。

美國引以為傲的加息，促進經濟發展，美國經濟強勁的表達，受到了質疑。而中國城鎮調查失業率，總體來說呈現了一個低頻波動的態勢，這里就不做展開分析。

• 可以看出，這些年在同樣的凱恩斯主義下，美國經濟呈現大通脹的現象突出，經濟干預效果顯然很有限，而中國經濟雖然呈現放緩趨勢，但在經濟干預下則實現了溫和增長的態勢。同樣的，如果說2024年9月份之后的穩增長政策，發揮了什么作用的話，核心CPI的觸底反彈，應該是其中重要的一環。

要知道，從2022年6月開始，中國的核心CPI同比增速就在0.6%附近震蕩。一直到2024年6月之后，中國的核心CPI增速開始下滑，從之前兩年的盤整區間中掉落。接下來的2024年7-9月，中國的核心CPI增速逐漸滑倒0.2%，眼看著就要觸及0這個關口。

接下來，結合2024年9月美聯儲降息，人民幣升值等事件的影響，中國經濟當時就是到了需要寬松政策刺激的時候了。再不刺激經濟，核心CPI增速就要轉負了，轉負之后會出現什么？通縮預期！于是那個時候我們出臺寬松政策的必要性就是非常強的。

• 大家現在回過頭來看，應該會發現，2024年9月底的政策窗口研判，能不能判斷正確，完全是取決于我們在宏觀經濟分析上面，投入了多少時間，數據跟的有多緊的。2024年12月，中國核心CPI同比增長0.4%，漲幅比上個月繼續擴大0.1個百分點。

• 所以整個2024年10-12月，中國的總需求就是在回升的，這一點我們從房地產銷售、社零增速等指標上，都能看出來。然后大家可能會看到，普通CPI的同比增速，這幾個月反而是下滑的，這其實是因為食品價格回落了。豬肉價格，牛羊肉價格、菜價、水果價格最近幾個月都在回落。所以核心CPI增速是更能準確反映總需求的指標，9月底的政策確實發揮了作用，這是我們從這些指標中，能看出來的東西。

轉過來2025年1月，春節前的物價一般會往上彈一下，今年估計也是一樣。但是最關鍵的還是刨除了食品和能源價格的核心CPI增速，這個才是比較關鍵的指標，那么我們就只能拭目以待了。