本文來自微信公眾號“空間秘探”，作者：秦敏慧。

萬科新年期間重磅發文，內部管理層正經歷大換血，深鐵數十名干部進組，權力進一步國資化逐漸清晰，接下來，勢必會有進一步動作。而迎來史上年度最大虧損的萬科，除了地產，旗下的多元化板塊會迎來什么樣的命運？其中，業內最關心的就是當年萬科總裁祝九勝全身心投入的泊寓……

萬科陣痛后的“國資化”

新年開工第一天，萬科在內部發文，宣布多位高管人事任命，涉及戰略投資運營管理部、財務資金管理部、法務部等集團總部，以及北京、華東等開發經營本部等多個核心崗位。同一天晚間，萬科宣布管理團隊人員的最新職責分工。

值得注意的是，本次新任命人員全部來自深圳國資，覆蓋從董事會到中高層職能部門，深圳國資的緊密交接，意味著萬科逐漸從市場化走向國資化，“國資時代”的新階段正式開啟。

有關專業人員研究表示，萬科重組管理層的大換血事件，堪稱業內的里程碑事件，作為中國房地產行業龍頭企業之一，萬科在市場下行周期中，其混合所有制的股權結構，讓投資者持穩健保守的投資態度，企業流動性危機一直都伴隨著市場的陣痛存在。

不僅持續存在，還有愈演愈烈之勢。去年，萬科可謂是站在了冬日的“大寒”之中，遭遇成立以來最為嚴峻的挑戰。

財務困境：歸屬于上市公司股東凈利潤虧損450億元，超過此前2年盈利合計；合約銷售額從2020年7000億元峰值跌至2024年2460億元；經營性現金首次轉負。

信任危機：供應商公開聲討；投資者指責管理層“不作為”；被預言若無國資介入，2025年可能觸發債務違約，甚至引發系統性風險。

債務高壓：2025年到期債務超200億元，融資渠道凍結，被迫“斷臂求生”——七折甩賣上海七寶萬科廣場、深圳總地塊。

而此次，處于嚴冬的萬科等來了國資的救助，“萬科不能倒”的聲音又一次被證實，作為中國房地產的“定海神針”，政府的主動介入，將緩和市場的緊繃情緒，萬科流動性問題正往更積極的方向發展。

當然，萬科本身早就意識到船頭不對，提出“瘦身計劃”，想要“自救”。2023年股東大會上，萬科明確聚焦綜合住區開發、物業服務和租賃住宅三大優勢主業。

回顧去年上半年，從萬科三大主營業務的發展來看，可以概括為四個字“穩步提升”。

綜合住區業務方面，高質量交付7.4萬套房子，銷售1273.3億元，銷售金額在14個城市位列第一，銷售表現優于百強整體水平。

值得注意的是，處于綜合住區業務之中的酒店板塊業績并不突出，2023年財務數據，酒店與度假村收入僅2.8億元，占總營收的0.5%。同時，2023年萬科將持有的悅榕服務（中國）等三家子公司股權轉讓給悅榕控股，賣掉悅榕莊的酒店管理權也意味著酒店業務逐漸脫離重點業務板塊。

旗下物業重要主體的萬物云，2021年從萬科集團拆分，一年后便赴港上市。擁有一定自主性的萬物云，去年上半年實現營收176.3億元，同比增長9.%。

租賃住宅業務則收入17.3億元，同比增長5.3%。長租公寓業務規模和運營效率保持行業第一，客戶滿意度及出租率雙雙達到95%。萬科長租業務新拓展實現1.5萬間，并在多個城市與國資國企達成了戰略合作意向，未來合作總房源數超2萬間。

多種資金奔赴“救場”

明明三大主營業務穩步提升，為何虧損450億元？這450億元都虧哪了？

這件事按照萬科的話來說，就是主要因房地產開發項目結算規模和毛利率顯著下降、新增計提信用減值和存貨跌價準備、部分非主業財務投資虧損以及大宗資產交易價格低于賬面值。簡單來說，房價縮水，儲備的土地上市開盤，回不了本；當年房地產上行期間撒錢投資，打了水漂；長期留有的良性大宗資產在不斷縮水貶值。房地產下行帶來的“副作用”，萬科都趕上了；投資領域不能踩的“雷”，萬科全踩上了。

因此，萬科的虧損凝聚著如今房地產時代的“眼淚”，2023年萬科董事會主席郁亮（現萬科執行副總裁）提出的“瘦身計劃”也更好理解，可以大致分為并肩走的兩個方向，一個是重整過去：大力推進大宗資產交易，降低負債和風險；一個是展望未來：聚焦三大主營業務，通過精細化運營，提升產品和服務質量，成為行業的標桿。

可以預見，即使萬科進入“國資時代”，一攬子“瘦身健體”方案仍然具有不可撼動的地位。接下來，萬科勢必會有進一步動作，可能加速“瘦身”，但核心戰略板塊應該還會延續郁亮時代的道路。

時間線回到萬科重磅發文的一天后，萬科與新華保險成立萬新金石住房租賃股權投資合伙企業（有限合伙），出資額高達16億元。

從合伙人信息來看，該合伙企業由新華人壽保險股份有限公司（以下簡稱“新華保險”）、萬科旗下廈門市萬驛源泉投資有限公司、海南萬聚盈通企業管理有限公司以及中信金石基金管理有限公司共同出資組建。其經營范圍包括以私募基金從事股權投資、投資管理以及資產管理等活動。

其中，新華保險出資比例59.94%，是其首次大手筆布局住房租賃板塊。為何險資會入局住房租賃板塊？有專業人士表示，一方面險資的長期性和穩定性與不動產的特性相契合；另一方面在資產荒蕪的下行階段，資產配置面臨諸多挑戰，不少實力靠前的險企希望在另類投資方面找到更多的優質資產，在緩解長期資產匹配矛盾的同時，依靠穩健的“租金”或者“紅利”為自己注入新鮮的血液。

當然，從市場端來看，這一舉措為住房租賃市場注入新的資本，而萬科在推動住房租賃市場發展的同時，也將進一步通過資產收購和改造來盤活存量資產。

不過，這不是萬科首次成立住房租賃投資基金，早在2023年，萬科與建行合作成立了規模達100億元的建萬住房租賃投資基金（其中萬科認繳出資約20億元），主要投資于萬科系。

該基金首批簽約6個項目，分別位于北京、上海、成都、武漢四個城市，規模24億元，共計3500間房源。去年，“建萬住房租賃投資基金”在佛山先行先試，通過資產收購的方式購買佛山市禪城區岸芷汀蘭項目，將存量資產盤活為保租房，并委托萬科旗下長租公寓品牌泊寓進行運營。

同年，“中信萬科消費基礎設施基金”成立，合伙企業有“萬科企業”（“萬科企業股份有限公司”）下屬子公司“萬聚盈通”（“海南萬聚盈通企業管理有限公司”）、“深圳萬科”（“深圳市萬科發展有限公司”），與“中信證券系”的“中信金石”（“中信金石基金管理有限公司”，為“中信證券”私募投資子公司“金石投資”的全資子公司)、“中信證券投資”（“中信證券投資有限公司”，中信證券的另類投資子公司），以及“泰康人壽”（“泰康人壽保險有限責任公司”）出資。

“中信萬科消費基礎設施基金”的募集規模為22.34億元，其中“深圳萬科”認繳出資約12.42億元（占比55.6%）。該基金主要收購萬科旗下兩家下屬子公司，兩家子公司主要持有北京舊宮萬科廣場和深圳龍崗萬科廣場資產，同時存在經營性物業貸款等負債。

三大基金的成立，皆貫徹了“一攬子方案”的核心，瘦身健體、聚焦主業，通過基金發行的方式，構建面向未來的、戰略的、可持續的資產證券化平臺。萬科也在用自己的解題思路，想給越來越大的“雪球”一個解決的方案。

泊寓會受牽連嗎？

從三大基金的發行領域來看，住房租賃占了大頭。值得一提的是，2024年7月，發改委發布的“1014號文”中明確住房租賃REITs的底層資產四大類型，包括保障性租賃住房、公租房、市場化長租房、園區配套型長租公寓，底層資產多樣性得到進一步豐富。

這項政策意味著，包括保租房項目在內，更多的住房租賃資產有機會通過公募REITs方式實現退出。

這邊的公募REITs和上文的Pre-REITs基金不同，雙方構成了資產培育和退出機制的兩個不同階段。簡單來說，Pre-REITs是指在公募REITs發行之前，對具有潛在發行REITs資質的資產進行投資、管理和提升的一種投資模式。

兩種融資方式形成了“資產培育－投資－退出”的商業閉環，萬科也因此向外表達發行住房租賃公募REITs的想法。

這個想法的落地方，則以萬科旗下泊寓品牌為主。近期，泊寓披露2024年全年營業數據：截至2024年12月，其已開業房量超19.1萬間，管理房量超24.7萬間，項目覆蓋全國29座城市，繼續占據集中式公寓行業規模首位。截至12月，泊寓管理項目整體出租率為95%，客戶滿意度為95%，自有渠道獲客占比達85%，前臺GOP利潤為89%，已累計為超80萬名城市青年提供租住體驗。

保持沖鋒地位的泊寓，將納保房（納入保租房體系）增長至約12萬間，占管理房量的48.58%，納保數量位列集中式公寓行業首位。在積極響應國家納保政策的同時，也能保持項目的出租率，來支撐規模性的擴張，為發行保租房REITs奠定基礎。

然而，“換了老板”的萬科，在盈利能力有限的長租公寓領域會遭遇挑戰嗎？

上個月16日，祝九勝辭去了萬科總裁、首席執行官等職務，并不再擔任公司任何職務。第二天凌晨，他便在微信朋友圈轉發泊寓的一條消息。曾經作為直管長租公寓業務（泊寓）的他，直言自己是租賃服務體驗官，連出差都是在住泊寓。

泊寓事業興起的故事，也離不開祝九勝的引領。2022年初，祝九勝直管萬科的長租公寓業務，兼任長租公寓BU（事業單元）首席合伙人。在這之前，“萬村計劃”雖給萬科帶來大量房源，但同時面臨城中村清客難、改造難、消防管理難等問題，為萬科收益帶來沉重負擔。

但在2023年年中，泊寓首次實現利潤為正。成績單的轉變，離不開“萬村計劃”的及時止損和自有渠道低成本獲客的方式。自有渠道則分別是企業客戶、APP/小程序、流量平臺、老帶新和屬地流量。這樣的獲客方式，降低了泊寓對外部渠道的依賴性，保持住了出租率的穩定。其中，超5300家企業客戶的占比是保持泊寓出租率穩定的基石。線上渠道的私域運營也有效提升了品牌的曝光率。

泊寓的管家也堪稱“全能”“堅持自己動手，人人維修8必會”，這是泊寓對管家維修技能的要求。從空調、衛浴維修到動手刷墻，甚至換門鎖都是公寓管家進行維修，降低維修團隊成本的同時也能快速響應維修需求。

在維持空置率，提供坪效方面，泊寓房源眾多，在同城和跨城之間有著天然優勢，住客不用太擔心工作調動而導致退租。此外，泊寓采取階梯定價方式，租期越長，每月租金越少。同時，泊寓結合長短租的租賃方式，為企業客戶提供商旅短租、為企業定制個性化短租方案，提供酒店式服務，配套公區或室內培訓場地。

這些成績離不開祝九勝的辛勞，如今“去祝九勝”后的泊寓又將會迎來什么改變，難以定論。泊寓已經有了自主盈利能力，會不會完全脫離萬科？去年甚至一度傳言，萬科要將泊寓股權出售來回籠資金償債，盡管被“緊急辟謠”，但資本市場一向沒有“空穴來風”。泊寓是否受“牽連”，一切都待時間考驗。

泊寓的下一步動作

當然，樂觀的看，在未國資化之前，萬科管理層的認知已經進化，要想成為國內數一數二的開發商，必須租售兩手抓。如今，新勢力上場，相信戰略也不會輕易改變，作為萬科旗下的全資子公司，泊寓會在國資化萬科的帶領下走向何方？預計會有以下幾個動作。

/ “納?！睕_刺

隨著“十四五”保租房規劃的逐步推進，今年已步入其收官之年。按照原計劃，40個重點城市將新增650萬套（間）保租房，而全國范圍內更是計劃籌集建設高達870萬套（間）。

目前，泊寓納保數量占據集中式公寓行業首位，是市場化租賃企業中當之無愧的納?！熬怼蓖?。從企業披露的數據來看，對比2023年底，泊寓納保房源數量增長18.23%，超開業房量及管理房量的增長幅度。而國資化和收官之年的來臨，將“納保”提上沖刺階段，同時在基金的推動之勢下，又為“納?！碧砹艘话鸦鹆Α?/p>

去年12月11日，建萬住房租賃投資基金又一項目正式開業——建信住房租賃基金·泊寓三元里旗艦店，總體量超1500套。該項目由建萬基金投資收購的廣州市白云區三元里二期項目改造而來，并由泊寓負責運營管理。

/ 深度“綁定”國資

深圳國資的介入將會為泊寓帶來政策的支持和融資便利。以近期遼寧計劃新增12套保租房為例。遼寧省將于2025至2027年通過收購現有商品房的方式，新增12萬套配租型保障性住房，其中包括2萬套公租房和10萬套保障性租賃住房。政府將選定地方國企作為收購主體，嚴格管理和使用收購房源，并將其用作符合保租房的項目。

萬科一方面深圳國資化；另一方面旗下泊寓跑通“投-融-建-管-退”全鏈條，可能成為政府指定收購大宗資產的主體。在項目推進過程中，以信用背書為基礎，將更容易得到人們的反饋和需求，及時調整和優化政策，確保保租房的推進。

/ 遙見“IPO之路”

雖然，現階段泊寓可能不是上市合適的時機，萬科管理層曾表態，公司更注重長租公寓業務的長期發展和盈利能力提升，而不是短期的資本市場上，同時萬科還是計劃通過資產證券化和REITs來實現經營服務類業務的閉環，并不是通過上市來融資。

長租公寓整個行業的收益率、項目出租率和資金鏈的穩定性仍然是投資者關注的重點，但在國資的注入后盈利的穩定性和可持續性加強，或許未來將會考慮上市，不過5年之內可能性不大。

畢竟三大主營業務中，主打物業服務的萬物云在2022年在香港聯交所上市，標志著萬科試圖將物業服務從地產的附庸轉變為一個獨立且更加核心的業務板塊，也為萬物云提供一個更廣闊的資本運作平臺，增強資本實力的同時實現多元化融資，對其業務的長期發展和創新至關重要。

綜上，萬科與泊寓，雙方本就是水乳交融的關系，說絲毫不受互相影響也不太可能。不過，泊寓的事業目前在多方面表現出色，依靠自身的商業模式打出了一些成績。同時，萬科大力創辦基金盤活存量，制造更多增長曲線，也一定程度上為泊寓帶來機會。當下，希望國資化后的萬科將更好地為泊寓賦能，泊寓也能在頭部住房租賃的領域里繼續熠熠生輝！