去年末，我們寫(xiě)文章展望過(guò)銀行板塊的行情，當(dāng)時(shí)的結(jié)論是2025年銀行板塊仍有配置價(jià)值，但難以再現(xiàn)2024年的漲幅，有絕對(duì)收益，沒(méi)有相對(duì)收益。

時(shí)隔3個(gè)月，我們重新檢驗(yàn)下銀行板塊的投資邏輯。

先看看行情表現(xiàn)，年初至3月18日，申萬(wàn)銀行指數(shù)上漲2.1%，在31個(gè)一級(jí)行業(yè)中位居21位，跑贏滬深300指數(shù)0.25個(gè)百分點(diǎn)，跑輸萬(wàn)得全A指數(shù)4.77個(gè)百分點(diǎn)。整體看，銀行業(yè)的表現(xiàn)差強(qiáng)人意，有絕對(duì)收益，沒(méi)有相對(duì)收益。

從細(xì)分板塊看，股份制銀行以8.65%的漲幅領(lǐng)跑，國(guó)有大行、城商行、農(nóng)商行則分別下挫3.99%、1.04%和4.46%，分化非常明顯。

繼續(xù)拆解，（1）股份制銀行的超額收益主要得益于招商銀行（+14.86%）和興業(yè)銀行（+13.94%）兩大龍頭的亮眼表現(xiàn)，板塊內(nèi)其他個(gè)股表現(xiàn)平淡；（2）國(guó)有大行集體承壓，主要受年初以來(lái)紅利指數(shù)深度調(diào)整4.66%的短期壓力傳導(dǎo)；（3）城商行與農(nóng)商行的疲軟態(tài)勢(shì)，則折射出地方債務(wù)化解、凈息差持續(xù)收窄、資本補(bǔ)充壓力及資產(chǎn)質(zhì)量隱憂(yōu)等多重利空因素的疊加效應(yīng)，監(jiān)管統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2024Q4城商行和農(nóng)商行利潤(rùn)增速分別為-87.6%和-79.4%。

其中，招行和興業(yè)的表現(xiàn)是兩個(gè)異數(shù)。之所以走出獨(dú)立行情，原因如下：

（1）作為銀行板塊的旗艦標(biāo)桿，招商銀行與興業(yè)銀行在中證A500金融板塊中分別以2.31%和1.34%的權(quán)重位列第二、第三大成分股，僅次于中國(guó)平安（2.4%）。憑借指數(shù)權(quán)重優(yōu)勢(shì)，兩家銀行在被動(dòng)資金配置浪潮中持續(xù)獲得流動(dòng)性溢價(jià)。（2）兩家銀行股息率在4.5%左右，且歷史分紅記錄穩(wěn)定，疊加穿越周期的卓越經(jīng)營(yíng)能力，被市場(chǎng)視為兼具防御屬性與成長(zhǎng)價(jià)值的稀缺標(biāo)的，吸引大量穩(wěn)健型資金持續(xù)加碼，得以走出獨(dú)立于行業(yè)β的結(jié)構(gòu)行情。

回到當(dāng)前的銀行股投資，迎面而來(lái)的首道關(guān)卡便是年報(bào)與一季報(bào)的業(yè)績(jī)考驗(yàn)。

據(jù)金融監(jiān)管總局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2024年商業(yè)銀行凈利潤(rùn)同比收縮2.3%，增速較前三季度回落2.8個(gè)百分點(diǎn)，業(yè)績(jī)出現(xiàn)邊際惡化。分機(jī)構(gòu)看，國(guó)有行、股份行、城商行、農(nóng)商行全年盈利增速分別為-0.5%、2.4%、-13.1%、-9.7%，較前三季度增速分別-0.9pct、+1.1pct、-16.5pct和-12.7pct。除股份行外，其他銀行四季度利潤(rùn)增速均有所放緩。

截至目前，共有18家上市銀行公布了年度業(yè)績(jī)，其中，10家銀行利潤(rùn)增速超10%，2家銀行（平安銀行和廈門(mén)銀行）負(fù)增長(zhǎng)。

部分上市銀行2024年凈利潤(rùn)增速

就今年1季報(bào)來(lái)看，考慮到年初貸款重定價(jià)效應(yīng)對(duì)息差的影響，以及債市震蕩對(duì)中收的沖擊，1季報(bào)業(yè)績(jī)大概率還是負(fù)增長(zhǎng)，券商普遍預(yù)計(jì)行業(yè)營(yíng)收降幅超過(guò)5%，利潤(rùn)或仍能維持0增長(zhǎng)，代價(jià)是風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力的弱化。因此，即將到來(lái)的業(yè)績(jī)披露期，對(duì)銀行板塊是壓力而非催化。

相應(yīng)地，近期的銀行板塊很難有大的行情。當(dāng)然，個(gè)股層面若業(yè)績(jī)超預(yù)期，仍然會(huì)有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

此外，站在全年視角看，銀行板塊業(yè)績(jī)也不值得期待。

在"適度降準(zhǔn)降息"的貨幣政策基調(diào)下，銀行業(yè)凈息差延續(xù)收窄趨勢(shì)幾成定局，市場(chǎng)共識(shí)預(yù)測(cè)該指標(biāo)將從2024年末的1.52%繼續(xù)下探至1.4%附近。信貸規(guī)模擴(kuò)張帶來(lái)的以量補(bǔ)價(jià)效應(yīng)仍將支撐利息收入韌性，特別是扎根優(yōu)質(zhì)區(qū)域的城商行，依托區(qū)域經(jīng)濟(jì)活力和信貸脈沖效應(yīng)有望維持較高增速。然而，在經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇與行業(yè)盈利普遍筑底回升的宏觀圖景下，業(yè)績(jī)韌性并非突出的優(yōu)點(diǎn)，行業(yè)比價(jià)效應(yīng)下，單純依靠業(yè)績(jī)韌性難以激活市場(chǎng)對(duì)銀行板塊的配置熱情。

基于此判斷，全年維度內(nèi)，業(yè)績(jī)因素恐難成為撬動(dòng)銀行板塊迎來(lái)趨勢(shì)性上漲的催化劑。

問(wèn)題來(lái)了，沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐，今年的銀行板塊是否就沒(méi)有投資的必要性呢？也不能一概而論。只能說(shuō)布局銀行指數(shù)的必要性不大，具體到個(gè)股層面，仍要具體問(wèn)題具體分析。可重點(diǎn)關(guān)注以下三類(lèi)品種：

1、高股息穩(wěn)健品種：對(duì)于國(guó)有大行（尤其是H股）以及部分優(yōu)質(zhì)股份行、城商行，股息率穩(wěn)定在4.5%以上，在中長(zhǎng)期資金加速入市背景下，受益于紅利風(fēng)格的穩(wěn)健表現(xiàn)，易漲難跌。在特定階段，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，紅利風(fēng)格階段性跑贏時(shí)，這類(lèi)銀行個(gè)股也能階段性跑贏。

以國(guó)有大行為例，平均AH溢價(jià)率為23%，其中，建行、工行均超過(guò)30%，港股性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯，受到險(xiǎn)資青睞。年初以來(lái)，平安人壽及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在港股市場(chǎng)持續(xù)增持銀行股，三度觸發(fā)舉牌線(xiàn)：1月8日增持郵儲(chǔ)銀行H股至5.01%，1月10日增持招商銀行H股至5%，2月17日舉牌農(nóng)業(yè)銀行H股至5%。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前中國(guó)平安對(duì)工行H、招行H、農(nóng)行H的累計(jì)持股比例分別為18.08%、9.06%和7.1%。

2、區(qū)域高成長(zhǎng)銀行：長(zhǎng)三角、成渝經(jīng)濟(jì)圈城商行信貸需求旺盛，盈利增速與資產(chǎn)質(zhì)量雙優(yōu)，可以走出獨(dú)立行情。2021年至今，上市銀行累計(jì)漲跌幅分化很大，同一個(gè)板塊，兩種行情。銀行板塊內(nèi)部，從來(lái)不缺結(jié)構(gòu)性行情。

2021年至今上市銀行累計(jì)漲跌幅

3、困境反轉(zhuǎn)標(biāo)的：前期受地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)壓制的股份行若資產(chǎn)質(zhì)量邊際改善，估值修復(fù)空間較大；如居民消費(fèi)如期復(fù)蘇，零售型銀行也有望迎來(lái)戴維斯雙擊的機(jī)會(huì)。

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本文所載信息或所表述意見(jiàn)僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。】

本文由公眾號(hào)“薛洪言微語(yǔ)”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院副院長(zhǎng)薛洪言