2025北京亦莊人形機器人半程馬拉松賽于4月19日落下帷幕，由優必選作為發起單位的北京人形機器人創新中心研發的全尺寸人形機器人天工Ultra率先撞線，以2 小時40 分 42秒的成績跑完21.0975 公里，勇奪冠軍。

這是一場被資本市場投資者戲稱為“空頭組織的馬拉松比賽”，比賽全程可以說是東倒西歪、丟盔棄甲的大型翻車現場。一邊是黑馬優必選，一邊是各種網紅人形機器人，馬拉松比賽是結束了，但資本市場的羅生門或許才剛剛開始。

被資本市場遺忘的優必選

自九二四行情啟動以來，轟轟烈烈的人形機器人板塊可以稱得上是二級市場上的最強主線，從杭州六小龍的宇樹機器人、到華為天才少年的智元機器人、再到致敬周星馳“斧頭幫”舞蹈的眾擎機器人、以及海外特斯拉的Optimus、Figure AI的Figure 01等等，一時間精彩非凡，仿佛未來已來。

資本市場當然不會放過這個未來能夠深刻改變人類生活方式的產業革命級別的題材，從最上游的減速器、空心杯電機、行星滾柱絲杠、軸承、傳感器、電子皮膚等等，再到中游的機械臂、關節模組、靈巧手等等，最后到下游的人形機器人整機廠，整個產業鏈被資本市場挖掘的滴水不漏，更是誕生出一批批牛股。

然而，作為“人形機器人第一股”的優必選，似乎被資本市場給遺忘了。如果說，九二四行情以來，哪家公司是人形機器人板塊里的龍頭，答案或許有很多；但是，如果說，九二四行情以來，哪家公司是人形機器人板塊里表現最差的？優必選如果說第二，怕是沒有其他公司敢說第一。

從2024/09/24到2025/04/20之間，Wind人形機器人指數(8841699.WI)漲幅83%、減速器龍頭中大力德漲幅240%、絲杠龍頭雙林股份漲幅434%、軸承龍頭長盛軸承漲幅480%……即便是2024年底剛剛港股IPO的人形機器人整機廠商越疆(02432.HK)，也有242%的漲幅。唯獨優必選漲幅-18%，萬紅叢中一點綠，顯得格外扎眼。

優必選主營業務及產品線

優必選成立于 2012年，深耕人形機器人全棧式技術10余年，主要產品為消費級ToC智能機器人與企業級ToB智能機器人(教育行業、物流行業、其他行業定制)，相繼推出小型機器人Alpha、人形機器人Walker、Walker X、Walker S等產品。

優必選2024年實現營業收入13.05億元，同比+23.7%；毛利潤3.74億元，同比+12.4%。其中：

1.消費級智能機器人：營收4.77億元，同比+88.1%，貢獻了優必選的主要收入，占比36.5%；

2.教育智能機器人：營收3.63億 元，同比+4.6%，貢獻了27.8%的收入；

3.物流智能機器人：營收3.22億元， 同比-17.5%，貢獻了24.7%的收入；

4.其他行業定制智能機器人：營收1.41 億元，同比+126.1%，貢獻約10.8%的收入。資本市場最關注的人形機器人業務，由于出貨量較低，目前在優必選的主業營收中并未單獨成為一個科目，暫時被劃分到“其他行業定制智能機器人”中。

消費級智能機器人：主要由“寵物智能產品”和“智能家居”兩部分構成。其中寵物智能產品由全資子品牌“AIRROBO空氣蘿卜”運營，公司開發的智能貓砂盆C10、C20系列出貨量做到了行業頭部并成為跨境爆品，在天貓、京東也做到了行業類目的頭部。而智能家居產品主要包括無邊界智能割草機M10、泳池機器人PC10、智能冰箱喂食器F10、智能強吸掃地機V10等。

根據公司2024年報的數據：公司營業總收入13.05億，同比2023年增長約2.49億；按產品線劃分，消費級智能機器人營業收入4.77億，同比增長約2.23億；按渠道劃分，海外渠道收入4.28億，同比增長約1.97億。由于其他業務增長并不顯著，因此換句話說，可以推斷優必選2024年營業收入的主要增量來源于消費級智能機器人(智能貓砂盆、割草機器人等)在海外渠道的放量。

教育智能機器人：2024年實現營業收入3.63億元，同比增長0.16億元。產品線方面，公司擁有AI在線教育平臺、UGOT、uKit AI、uKit探索、Yanshee機器人等，其中公司AI在線教育平臺已納入深圳市中小學人工智能教育學習資源，觸達深圳市近900所學校，其中230余所將其納入常態化教學應用。

上圖為公司教育智能機器人UGOT

另外，優必選擬發布29.9萬元的全尺寸科研教育人形機器人天工行者，業內首款30萬元以下的全尺寸科研級人形機器人，主要面向高等院校、科研機構等。官網顯示，天工行者身高170cm，具有20自由度仿人結構，支持10km/h高速奔跑與復雜動作。當天工Ultra在馬拉松比賽一炮而紅后，天工行者或將迎來更多關注。

物流智能機器人：2024年實現營業收入3.22億元，同比下降0.68億元，公司解釋為2024年已簽約的部分項目于年底尚未完成交付和驗收，從而部分收入尚未結轉。產品線主要包括無人物流車、搬運機器人、無人叉車、無人牽引車、倉儲機器人等，主要面向系能源汽車產線、鋰電池產線、3C電子產線等。公司目前推出了全棧式無人物流解決方案，并獲得部分新能源汽車客戶多次復購。

其他行業定制智能機器人：2024年實現營業收入1.41億元，同比增長0.79億元。由于人形機器人被放在該科目內，市場的關注度也最高。按照2024年業績交流會上透露的數據，2024年公司人形機器人收入約3500萬元，交付量為10臺，平均單價約350萬/臺。

據優必選科技微信公眾號新聞：

1）2025/03/17，居然智家與優必選簽訂戰略合作協議，計劃于2025年內部署500臺人形機器人；

2）2025/03/19，優必選人形機器人Walker S1已進入北汽新能源享界超級工廠執行質檢任務；

3）2025/03/25，奧迪一汽首次在長春生產基地試運行優必選人形機器人Walker S1；

4）2025/03/27，東風柳汽采購并在上半年完成部署20臺優必選工業人形機器人Walker S1。

上圖為優必選工業人形機器人Walker S1在奧迪一汽長春產線執行空調泄漏檢測任務

資本市場對優必選的偏見

優必選于2023年12月29日實現港股IPO，發行價90.00港幣/股，按截止到2025年4月20日收盤價70.45港幣/股計算，當前仍處于破發狀態。作為國內第一家IPO的人形機器人整機廠商，在資本市場上的客觀表現，確實有點“起個大早、趕個晚集”。

根據財報數據，過去5年優必選扣非凈利潤分別為-7.07億、-9.20億、-9.75億、-12.34億、-11.24億，5年時間累計虧損近50億元，對應EBITDA也未能看到收窄的跡象，過去5年分別為-5.55億、-7.82億、-8.60億、-5.16億、-6.09億，不免讓投資者擔心現金流問題。此外，過去5年毛利率也是一降再降，從2020年的44.68%一路下滑到2024年的28.65%。

優必選距離現金流轉正似乎已是遙遙無期，但是話說回來，哪家人形機器人公司不是如此呢？

除了連年虧損外，另一個受到市場詬病的是，優必選的主營業務比較雜亂，核心問題是對主營業務的定位不清晰。從智能貓砂盆到割草機器人、再到物流機器人、教育機器人等等，似乎什么都做，但似乎又沒找到什么賺錢的應用場景。即便是賺了錢，又該如何估值？例如，如果物流機器人賺錢了，那么物流機器人的估值是不是應該按照工程機械行業競爭對手的估值來給呢？如果割草機器人賺錢了，是不是要對標石頭科技、科沃斯等公司的估值呢？

主營業務困擾的不只是資本市場，也困擾著原始股東。2024年12月29日，優必選公告，董事會主席兼CEO周劍與趙國群、夏擁軍、夏佐全、王琳、熊友軍分別簽署終止一致行動人協議，同時，周劍承諾12個月內不會以任何方式減持其持有的7040萬股。

據多家媒體報導，解除一致行動方協議背后，是創始人和股東們就優必選的發展方向產生分歧。有股東認為優必選應該繼續加大投入研發，保持行業內的技術領先優勢；有部分股東認為應該盡快實現商業化。“內訌”公開后的4個交易日，優必選股價大幅下跌49%，接近腰斬。

但反過來思考，目前能夠取得市場共識的是，人形機器人距離商業化還有較長距離。在人形機器人商業化沒有取得實質性進展之前，先想盡各種辦法活下來，多去探索各種應用場景，積累數據和經驗，似乎也沒有什么太大的不妥之處。

最后，市場最大的偏見可能是在于優必選的人形機器人太貴，遠遠達不到放量的價格帶。按照優必選發布的人形機器人價格來看，2024年交付的10臺人形機器人，平均售價高達350萬元，即便按照今年即將發布的天工行者，售價也高達29.9萬元。無論是相比宇樹科技G1人形機器人售價的9.9萬元、還是越疆在3月發布的具身智能人形機器人Dobot Atom，起售價也只有19.9萬元，優必選的機器人無論如何還是太貴了。

但是，市場似乎忘記了中國制造業恐怖的降本能力，高成本工業品在中國制造業面前根本就不是實質上的困難。此外，如果人形機器人沒有足夠豐富的功能、或特定的商業化應用場景，定價低的意義是什么呢？

放下偏見，尋找預期差

引用優必選創始人兼CEO周劍在2024年業績發布會上的表述：“人形機器人這個行業現在的確有點奇怪，出現了大量的跳舞、翻跟頭的機器人，可能比較吸引眼球，可能對融資也比較有利，但老實講，這個技術路線不是人形機器人要實現的路線，人類也不可能空翻過去把水拿過來遞給別人……我們圈里面有一句話，在硬件層面你要是把自由度降低了，身高也降低了，傳感器也去掉了，最后只是為了一個盲打或者盲跳，就有點‘耍流氓’，越小當然越好跳了，但沒有我們要的自由度，都是這樣揮手的，也不能干精細活，我認為這是不能取代這個行業的……當然這也不失為一種商業模式，它可以到一些飯店或者一些景區里去，讓機器人遙控地去做事情，吸引很多人來圍觀，當然用來出租的我們也看到，但這種遙控式的、沒有自主智能的不是具身智能機器人，這個方向也肯定不是優必選要做的，我認為沒有價值”。

誠然，周劍的此番言論不免有點酸葡萄，以及對部分網紅人形機器人公司的暗諷，既不能討喜媒體，也很難得到投資者的認可。

但是，正如這次北京亦莊人形機器人馬拉松比賽中的表現，長時間、長距離奔跑會引起關節嚴重發熱、而做好關節散熱就要優化關節模組，要在有限的體積內確保大扭矩輸出的同時，還要控制電驅關節不因過熱而影響性能。而優化模組的同時又需要整機和“小腦”運動控制配合、電機載荷難度又會指數級增長，因此，沒有人敢否認的是，這次人形機器人馬拉松冠軍天工Ultra背后的硬科技含量。

當我們放下偏見，去看一看優必選的科技底色，或許能發現不少“共識”和“一致預期”之外的驚喜，畢竟對于處于萌芽期的科技行業來說，最該比拼的還是技術，不是PPT、也不是一個個酷炫的Demo。