關(guān)稅戰(zhàn)打了兩周，雖有反復(fù)，但對(duì)抗的基調(diào)沒有改變，所謂進(jìn)口關(guān)稅豁免，和關(guān)稅暫緩實(shí)施，并不是緩和信號(hào)，懂王一天一個(gè)樣，根本看不到關(guān)稅戰(zhàn)馬上會(huì)結(jié)束的樣子。中國(guó)反制進(jìn)口美國(guó)商品的關(guān)稅能執(zhí)行，肯定不是亂來(lái)的，也至少要做好維持一段時(shí)間的準(zhǔn)備。

畢竟國(guó)際對(duì)抗不是過(guò)家家，在美國(guó)進(jìn)口關(guān)稅執(zhí)行還不太順利之際，這邊中國(guó)的進(jìn)口關(guān)稅執(zhí)行已經(jīng)落地。

除了已經(jīng)在國(guó)產(chǎn)替代風(fēng)口上幾年的芯片股，有更多的產(chǎn)業(yè)受此輪進(jìn)口關(guān)稅影響。農(nóng)業(yè)這次受的影響也頗大，美國(guó)出口中國(guó)最多的是農(nóng)產(chǎn)品。巨額關(guān)稅后，這一部分的進(jìn)口量完全消失，成本上升在所難免，因此，國(guó)內(nèi)作物將有一定量?jī)r(jià)齊升的機(jī)會(huì)，同時(shí)，大豆這類基礎(chǔ)作物的價(jià)格上漲，將全面向下游包括油、養(yǎng)殖行業(yè)蔓延。

因此，在關(guān)稅過(guò)后的兩周內(nèi)，內(nèi)需方向的股票都迎來(lái)一定炒作，農(nóng)林牧漁行業(yè)罕見地實(shí)現(xiàn)了超額收益。

農(nóng)林牧漁行業(yè)，不景氣已有很長(zhǎng)時(shí)間，股價(jià)低迷，行業(yè)也遠(yuǎn)沒有到景氣過(guò)熱的階段，進(jìn)口關(guān)稅帶動(dòng)的預(yù)期也是偏樂(lè)觀的，大漲的背后，也不失為合理的回歸，那么，這個(gè)行業(yè)是否就此開啟了新的向上周期呢？

一、關(guān)稅的影響路徑

這次加全面關(guān)稅，大家都很突然，短短時(shí)間內(nèi)就從54%加到124%，雖說(shuō)，農(nóng)產(chǎn)品這種美國(guó)的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，本身就已經(jīng)有一定的基礎(chǔ)關(guān)稅。但實(shí)際上，50%的關(guān)稅，美大豆依然有一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。這輪加稅后，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力就徹底沒了，因此，農(nóng)業(yè)的影響邊際變化是頗大的。

從數(shù)據(jù)上看，美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口金額不小，得益于地形以及農(nóng)業(yè)規(guī)模化因素，美國(guó)是世界上最好的大豆產(chǎn)地。

大豆不但是大豆，對(duì)于整個(gè)農(nóng)業(yè)來(lái)說(shuō)，影響深遠(yuǎn)，包括榨油、飼料，都是以大豆為原料，幾乎牽扯到整個(gè)農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)的成本端。

作為關(guān)鍵的進(jìn)口商品，在過(guò)去多年里，國(guó)家就有意改變這一進(jìn)口結(jié)構(gòu)，減少?gòu)拿绹?guó)進(jìn)口，由巴西大豆替代，如今，美國(guó)大豆的金額占比已經(jīng)跌到23%，但仍然有800多億人民幣。

在之前的關(guān)稅環(huán)境下，美國(guó)大豆的價(jià)格有一定優(yōu)勢(shì)，加之其蛋白質(zhì)和油脂含量高，即使450美元價(jià)格加30%關(guān)稅，相對(duì)于巴西大豆的580美元到岸價(jià)格，也還可以接受。但隨著現(xiàn)在的124%關(guān)稅落地，到岸價(jià)徹底失去競(jìng)爭(zhēng)力了，這部分的進(jìn)口量可以預(yù)期歸零。

800億的缺口并不小，繼續(xù)加大巴西采購(gòu)可以，但又會(huì)造成進(jìn)口結(jié)構(gòu)過(guò)于單一化，正常的做法也是同時(shí)提升國(guó)內(nèi)的自產(chǎn)大豆占比，相對(duì)海外，目前國(guó)產(chǎn)的大豆性價(jià)比仍然不足，因此，大豆成本上漲，也是可以預(yù)期的，而此后隨著這一價(jià)格提升，也會(huì)蔓延到下游的各個(gè)行業(yè)。

完全按理論來(lái)分析的話，影響不算很大，800億的量，一半換成巴西，價(jià)格不漲，一半換成國(guó)產(chǎn)，價(jià)格相比巴西高32%，那么就是增加120億左右的采購(gòu)成本，所有進(jìn)口農(nóng)業(yè)公司和下游，分散下去也還能消化。

但怕是現(xiàn)實(shí)沒有這么理想化，關(guān)稅貿(mào)易壁壘的加大，將向全球傳遞，海外非美產(chǎn)地的大豆因供求關(guān)系改變，可以開始漲價(jià)，巴西阿根廷的農(nóng)業(yè)，背后都有著美國(guó)的糧食巨頭們的身影。如果是整體價(jià)格開始上漲，那么對(duì)于這個(gè)3700億的大豆進(jìn)口總值來(lái)說(shuō)，總體漲20%，往下游傳遞的成本壓力就巨大了。畢竟國(guó)內(nèi)農(nóng)業(yè)，如種業(yè)、養(yǎng)雞、養(yǎng)豬行業(yè)，整條產(chǎn)業(yè)鏈都是利潤(rùn)微薄，整體加起來(lái)全行業(yè)一年總利潤(rùn)也是數(shù)百億，因此，繼續(xù)向消費(fèi)端傳導(dǎo)不可避免。

暫時(shí)來(lái)看，進(jìn)口關(guān)稅還尚未反映到價(jià)格上，但蝴蝶效應(yīng)的傳導(dǎo)需要時(shí)間。并不是按一按計(jì)算機(jī)就覺得成本可控，影響不大，對(duì)于全球貿(mào)易壁壘關(guān)稅戰(zhàn)，目前市場(chǎng)是高估了短期的估值影響和對(duì)業(yè)績(jī)的變化，卻對(duì)長(zhǎng)期問(wèn)題并不謹(jǐn)慎。

二、周期反轉(zhuǎn)還是錦上添花

農(nóng)林牧漁行業(yè)漲了一會(huì)，概念特質(zhì)明顯，種業(yè)股漲得最猛，實(shí)際上更多是自給自足的概念推動(dòng)，也沒有明確的商品價(jià)格跟隨曲線，跟軍工股一樣，臺(tái)海局勢(shì)一緊張就漲，但是真論業(yè)績(jī)，就難以分析了。直到現(xiàn)在，收復(fù)預(yù)期從未兌現(xiàn)，每次都落空了，但不妨礙每次一有事就漲幾周，等沒有大事件的時(shí)候，漲幅就回吐，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，還在原點(diǎn)。

農(nóng)林牧漁行業(yè)，還是應(yīng)該關(guān)注其中長(zhǎng)期的邏輯有無(wú)改變，靠真實(shí)的業(yè)績(jī)提升來(lái)驅(qū)動(dòng)股價(jià)。繼續(xù)靠事件擴(kuò)張估值，性價(jià)比已經(jīng)不大。

為什么呢？關(guān)稅加到這個(gè)水平，從美國(guó)進(jìn)口的商品歸零，往后進(jìn)口額不可能繼續(xù)往下從零變成負(fù)數(shù)，所以，到頂了。反倒是未來(lái)有關(guān)系緩和的預(yù)期，因此現(xiàn)在是邊際不對(duì)等的狀態(tài)，所以后續(xù)關(guān)稅消息的刺激必然減弱。

而農(nóng)林牧漁行業(yè)，歷來(lái)就是商業(yè)模式不太好的周期板塊，相比壟斷性質(zhì)的煤炭石油海運(yùn)有色等周期股，格局分散，因此長(zhǎng)期行業(yè)沒有什么總超額收益。

別人的周期是小賺和暴賺，這邊的周期是大虧和小賺。現(xiàn)在，養(yǎng)雞行業(yè)依舊是虧損狀態(tài)。好處是它們依然處于低預(yù)期和股價(jià)低位。這就讓后續(xù)一旦發(fā)生邏輯改變后的上漲會(huì)相當(dāng)順暢。

一部分的公司要依靠關(guān)稅-價(jià)格上漲-業(yè)績(jī)回暖路徑來(lái)實(shí)現(xiàn)公式的業(yè)績(jī)提升，但有些公司，卻是錦上添花的狀態(tài)。比如豬肉股，在去年就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)龍頭公司的業(yè)績(jī)回暖，如牧原股份，利潤(rùn)去年單季度接近歷史高位水平，能到100億左右，但豬價(jià)距離歷史新高卻還有相當(dāng)大距離，而過(guò)去同炒的一些豬肉股也還在盈虧線掙扎。

本質(zhì)是行業(yè)經(jīng)歷豬瘟長(zhǎng)期沖擊，頭部企業(yè)不斷靠經(jīng)營(yíng)效率做大，拉大與尾部企業(yè)的成本差異，所以能在豬價(jià)在低于歷史均值水平就接近盈利巔峰，而若豬價(jià)因?yàn)殛P(guān)稅的原因上漲到歷史中位的價(jià)格水平，如20左右，利潤(rùn)再翻倍就可期。其他行業(yè)內(nèi)經(jīng)營(yíng)也還行的小公司，利潤(rùn)增幅會(huì)更大，利潤(rùn)盈虧邊沿公司甚至?xí)?shí)現(xiàn)爆發(fā)性的業(yè)績(jī)改善。

如果投資者目標(biāo)是看利潤(rùn)增長(zhǎng)爆發(fā)，這類本身就在景氣向上狀態(tài)，關(guān)稅無(wú)論多少，都還是帶來(lái)漲價(jià)和行業(yè)格局改善的機(jī)會(huì)，利大于弊，因此行業(yè)增長(zhǎng)確定性就有了，這類投資相對(duì)更穩(wěn)定些，因?yàn)椴粫?huì)存在公司生存掙扎中，而如果等不到利好，就可能有各種暴雷風(fēng)險(xiǎn)和股價(jià)下不封底的風(fēng)險(xiǎn)。

就好比，一些行業(yè)已經(jīng)在燃燒狀態(tài)，再加點(diǎn)火，肯定會(huì)更熱，但是一些行業(yè)還沒燃起來(lái)，關(guān)稅對(duì)行業(yè)的正面作用不夠大，火甚至還是會(huì)燃不起來(lái)。那就不構(gòu)成周期景氣狀態(tài)了。

養(yǎng)雞格局更分散，門檻更低，頭部企業(yè)更難拉開業(yè)績(jī)差距，也不像豬肉一樣有回到歷史高位業(yè)績(jī)的公司，大豆?jié)q價(jià)從飼料端開始傳導(dǎo)的效應(yīng)也弱一些。當(dāng)然，投機(jī)機(jī)構(gòu)們肯定更喜歡關(guān)注到它們，畢竟有更大的彈性和足夠低的股價(jià)，只是落空的概率也相當(dāng)大罷了。

而行業(yè)內(nèi)還有一些產(chǎn)品是農(nóng)作物的公司，包括種子公司，糧食種植公司和終端糧食食品公司如十月稻田這些，它們并不太類似養(yǎng)豬養(yǎng)雞這種大賺大虧的周期股，畢竟存在價(jià)格管控。更像是公用事業(yè)公司或者消費(fèi)公司。

糧價(jià)可能上漲，但它們的糧賣價(jià)跟著上漲不太可能，主要它們跟進(jìn)口的本身就有價(jià)差，先搞清楚要漲是誰(shuí)漲。其次，轉(zhuǎn)嫁到終端能力也有點(diǎn)差，成本漲等于業(yè)績(jī)跌，典型的就是業(yè)績(jī)大退的金龍魚。

成本上漲到底是好事還是壞事，關(guān)鍵還是在于行業(yè)的價(jià)格傳導(dǎo)轉(zhuǎn)嫁路徑通暢，這與參與者結(jié)構(gòu)，行業(yè)集中度，政策管控程度相關(guān)，最關(guān)鍵的就是行業(yè)產(chǎn)能受事件影響的變化，能否促進(jìn)供求關(guān)系改善。從歷史上看，成本上漲帶動(dòng)行業(yè)實(shí)現(xiàn)景氣是很常見的。

而除了這些公司，整個(gè)農(nóng)林牧漁行業(yè)還有公司在偷偷新高的，比如港股的萬(wàn)洲國(guó)際，作為養(yǎng)殖屠宰終端全產(chǎn)業(yè)鏈巨頭，也是多市場(chǎng)的跨國(guó)公司，基本上去周期性了，豬肉漲價(jià)只有一點(diǎn)點(diǎn)彈性，業(yè)績(jī)是波動(dòng)式慢成長(zhǎng)，但去年也是歷史新高了。并且勝在公司厚道高分紅，股價(jià)目前漲了2年翻倍，股息率還有7%，PB也還是1倍。也是港股不為人知，但股價(jià)確實(shí)表現(xiàn)優(yōu)異的龍頭公司。

這側(cè)面反應(yīng)了，農(nóng)業(yè)行業(yè)龍頭公司長(zhǎng)期投資的可行性，另一方面，也基本透露著，整個(gè)農(nóng)牧業(yè)關(guān)注度低，交易冷清的現(xiàn)實(shí)。

三、決定性的管理層素質(zhì)

從萬(wàn)州國(guó)際和牧原股份的股價(jià)看，多輪周期下來(lái)，好公司越來(lái)越高，不存在錯(cuò)誤定價(jià)。差的公司不但不能原地踏步，反而逐漸掉隊(duì)。

戰(zhàn)略上專注很重要，但關(guān)鍵只有兩個(gè)，最高經(jīng)營(yíng)效率和開拓空間。很多的養(yǎng)殖公司就喜歡全產(chǎn)業(yè)鏈，喜歡搞終端消費(fèi)品牌，搞多元化，但結(jié)果是，很多搞豬肉雞肉品牌化的公司，模仿泰森食品，也沒取得什么經(jīng)營(yíng)改善成績(jī)，多元化也搞死了很多農(nóng)牧企業(yè)。

牧原就是專注養(yǎng)豬，沒搞什么品牌豬肉，也沒養(yǎng)其他的，只是一味搞大規(guī)模降本，最后一條路走到行業(yè)老大，而萬(wàn)洲國(guó)際則看是全產(chǎn)業(yè)鏈成功，實(shí)則是全球化帶動(dòng)的成長(zhǎng)。這也基本是當(dāng)下中國(guó)公司走向最大成功的兩個(gè)關(guān)鍵。

而管理層的道德也極大影響業(yè)績(jī)，并進(jìn)一步反饋股價(jià)。

比如同是養(yǎng)豬的中糧家佳康，其實(shí)上輪周期的利潤(rùn)爆發(fā)水平令人印象深刻，但是到去年，業(yè)績(jī)回復(fù)程度令人失望，對(duì)比牧原差距明顯，一看，原來(lái)是經(jīng)營(yíng)費(fèi)用高企。包括不少農(nóng)業(yè)公司弄了一堆科技研發(fā)部門，實(shí)際上都是一種加薪的手段。

另一個(gè)養(yǎng)殖業(yè)巨頭，溫氏股份，歷史上其實(shí)也能實(shí)現(xiàn)周期正盈利和周期波動(dòng)成長(zhǎng)，但奈何增速被牧原比下去同時(shí)，股息派發(fā)比例也不夠，周期再景氣，股息率都高不了，還喜歡各種股權(quán)激勵(lì)假回購(gòu)，最終走勢(shì)就是長(zhǎng)期不漲甚至往下。

當(dāng)然，景氣后的分紅處置問(wèn)題，確實(shí)是困擾周期股定價(jià)的一個(gè)大問(wèn)題。

管理層素質(zhì)這些是長(zhǎng)期定價(jià)因子了，但幾乎是農(nóng)業(yè)股最重要的指標(biāo)。

中長(zhǎng)期的投資，這是需要非常注意的，一個(gè)低分紅或者配售，就能讓公司快速暴雷。但另一個(gè)事實(shí)是，如果實(shí)現(xiàn)周期性繁榮，偏偏那些經(jīng)營(yíng)一般，盈虧掙扎，卻有可能因周期改善而出現(xiàn)較大利潤(rùn)彈性的公司，在起始階段股價(jià)猛得多。

結(jié)語(yǔ)

從關(guān)稅的表現(xiàn)來(lái)看，目前農(nóng)產(chǎn)品漲價(jià)還不明顯，進(jìn)口關(guān)稅能否一直持續(xù)也是有問(wèn)號(hào)，所以整個(gè)農(nóng)林牧漁行業(yè)，進(jìn)口關(guān)稅-行業(yè)繁榮還不能打等號(hào)，只能見一步走一步，但概率實(shí)際上不小。

但有些細(xì)分子行業(yè)不需要靠事件來(lái)反轉(zhuǎn)，它們本身就在景氣，比如養(yǎng)豬，錦上添花，不一定會(huì)添多少，但至少就是不下滑的水平。

希望抓到行業(yè)周期反轉(zhuǎn)，然后大漲的機(jī)會(huì)肯定最好，但能實(shí)現(xiàn)這種上漲需要太多的條件了。

所以，對(duì)豬肉保持埋伏狀態(tài)，跌幅有限，空間不小。但也并不是各項(xiàng)指標(biāo)都完美的牧原股份最好，彈性小，且又面臨其他周期股的股息比價(jià)效應(yīng)，PB估值還不低。

而其余的農(nóng)林牧漁行業(yè)，就要維持機(jī)動(dòng)狀態(tài)，關(guān)鍵還是看到商品價(jià)格的波動(dòng)加劇，開始初步顯示邏輯走通。但低位加小盤加低關(guān)注度的屬性，已經(jīng)提供了一定的基礎(chǔ)賠率。