紅寶麗集團股份有限公司（股票簡稱：紅寶麗）始創于1987年，2007年9月在深交所中小板（現并入主板）上市，是以環氧丙烷為核心，聚氨酯、醇胺及其衍生物為一體的化學新材料集團，在硬泡組合聚醚、異丙醇胺兩個細分行業名列前茅。

紅寶麗目前擁有國際上相當規模的聚氨酯硬泡組合聚醚產業基地、醇胺產品研發中心和產業基地、專業的節能新材料產業基地、以及位于江蘇泰興的環氧丙烷產業基地。

除了在化工行業大繁榮的2021年表現異常突出之外，紅寶麗其他各年的營收規模變化不大，雖然總體上有一定的增長，但幅度很低。2024年3%的增幅要算是處于增長狀態的年份中最低的水平了，2025年一季度增長有所提速，隨著其新項目的建成投資，估計2025年的增速要適當快一些。

其核心的“環丙衍生品”業務2024年基本沒有變化，增長主要來自于“貿易材料”這類非核心業務。紅寶麗還有“保溫材料”和“環氧丙烷及附屬品”等業務，但那些業務的規模只有百萬，甚至十萬級別，低得根本沒法用圖來展示；這類業務從財務的角度看，就是不重要的。

增長主要來自于國內市場，國外市場卻有所下跌，2023年超過1/3占比的國外市場，又跌了回來，不過就在1/3左右波動，實際的占比變化并不大。

和很多位于產業鏈前端的大化工行業不同，2021年的化工行業大繁榮，紅寶麗僅僅是產品價格上漲了，原材料等漲得更多，結果就是營收創下現在都沒能突破的新紀錄，但當年的凈利潤卻暴跌3/4。這并不是最倒霉的，因為吃肉的時候沒有你，不見得挨打的時候就不會有你，2022年的化工品價格大幅回落，紅寶麗受到嚴重影響，出現了有公開數據以來的唯一年度虧損。

最近兩年多的盈利能力恢復得還不錯，但仍然離峰值年份的水平有倍差。在上個月，利安德巴塞爾、科思創等國際巨頭永久關閉了歐洲30萬噸/年環氧丙烷產能，全球供應缺口達15%；再加上年底將試生產的技改項目，通過異丙苯法工藝將產能提升至16萬噸/年，成本較行業低15%以上，紅寶麗的未來業績出現了雙重利好因素。

我們是財務分析，一般注重于已經發生的事件，這就是財務視角的局限性了。在類似于本次的行業內的轉折事件時，我們還是太過保守，導致錯失良機。比如，去年差不多這個時候，也是經營化工生產的正丹股份，其主要產品的市場價格暴漲，我就持謹慎的態度。結果2024年，正丹股份以120倍的凈利潤增長速度，完美收場。

因此，我們只能提供底線方面的參考，想找市場機會，只能自己去研究那些復雜且難以琢磨的行業動態情況了。本次我們還是和以前一樣，仍然持謹慎樂觀的態度。

毛利率在2021年和2022年表現異常，原因我們前面已經討論過了，化工行業，特別是化工原料價格暴漲，導致整個鏈條上的價格都在漲，紅寶麗在這次繁榮中連續受傷。2023年的毛利率反彈得不錯，但根本站不住這樣的高位，2024年和2025年一季度又跌下來了，不過要比2021年和2022年好一些。

從2021年以來的銷售毛利率和凈資產收益率都比較惱火，可以說已經有四年多都是慘淡經營了。兩家國際巨頭關閉歐洲工廠的原因雖然有好幾項，該產品的盈利能力持續不佳正是其中的原因之一。

對紅寶麗來說，“環丙衍生品”貢獻了99%的毛利額，其他業務無關緊要；2024年也正是該業務的毛利率下滑導致的平均毛利率下跌。

雖然國內外市場的毛利率都在下滑，仍然是國外市場的毛利率要高出3個多百分點。如果能在市場產能調整中獲益，而且還能規避關稅政策變化等影響，2025年的業績還是有可能會大幅提升的。

2024年的主營業務盈利空間其實是有下滑的，而且已經虧損了，主要影響因素就是前面看到的毛利率下跌。期間費用占營收比下降，減輕了部分毛利率下滑的影響。2025年一季度的主營業務盈利空間仍然是虧損狀態，比2024年好得不多。那么，前面看到的2024年的凈利潤增長，原因何在呢？

只能是其他收益方面的影響了，2021年靠此實現了盈利，2024年和2025年一季度也是如此。2024年的政府補助和投資收益等差異不大，有些細節上的不同，我們就不展開說了。

2023年金額較大的“資產減值損失”（主要是“存貨跌價損失”），2024年末反而沒有了，對于毛利率更低的2024年，似乎不太合理，這種情況一般是2023年提得太足了?！靶庞脺p值損失”更是2023年提多了，2024年還變成了凈收益。也就是說，如果嚴格把兩年的報表重述，2024年的業績應該是不如2023年的。

分季度來看，2024年并未出現過單季虧損的情況，只是從二季度以來的三個季度的單季盈利比較低。單季的營收增減變化從2024年開始變得平緩了很多，除個別季度之外，都有不錯的增長。

毛利率從2023年四季度開始明顯下滑，2024年一季度小幅反彈后，就持續處于低位。由此導致最近四個季度的主營業務盈利能力都比較差，只有2024年三季度基本保本，其他幾個季度都在虧損。

“經營活動的現金流量凈額”表現正常，雖然波動也很大，但已經持續四年多維持凈流入的狀態。固定資產的投資規模，除2022年之外，其他年份都不低。融資集中在個別年份，主要是用于了固定資產投資方面。

由于固定資產的折舊規模也比較大，固定資產和經營性長期資產并沒有大幅增長。2023年末，固定資產大幅下降的主要原因是對現有環氧丙烷生產裝置進行技術改造，所涉及的設備從固定資產轉入在建工程，導致固定資產減少。在建工程的規模持續處于高位，當然需要看一看。

“環氧丙烷綜合技改項目”預算為3.9億元，2024年末的完工進度為60%，預計2025年底要建成重新開產。“2.4萬噸/年DCP項目”完成進度為90%，“聚氨酯4萬噸聚醚項目”已經在近日試生產成功。

紅寶麗的長短期償債能力都還不錯，兼顧了財務風險與資產運營效率，短期內問題不大。由于篇幅等原因，本次就不想再展開看這些方面了。

紅寶麗從2021年以來，業績表現并不好，處在堅持著消耗競爭對手的狀態。最近似乎迎來了好消息，重要的競爭對手不玩兒了，這當然是利好，至于說會不會在接下來體現為業績提升，我們年底再看，就一切都明朗了。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！