來源：郁見投資

5月14日，股強債弱，股市在大金融行情的帶動下走強，債市收益率則全線上行。

復盤各類資產表現，股市，大盤股發力，滬深300上漲1.21%，上證指數突破3400點關口，上漲0.86%；科技板塊，科創50上漲0.41%，創業板指上漲1.01%；而小微盤表現相對較弱，中證1000小幅上漲0.15%、萬得微盤股指下跌0.23%。債市，10年、30年國債活躍券收益率分別上行0.70、0.50bp，分別至1.67%、1.92%；10年、30年國債期貨主力合約分別下跌0.12%、0.23%。

期貨方面，黃金價格轉跌，紐約金下跌0.25%，滬金同步下跌0.11%。其他商品方面，工業金屬與黑色系均在上漲，滬銅、滬鋁分別上漲1.36%、1.40%；鐵礦石、焦煤、熱軋卷板、瀝青、螺紋鋼上漲2.43%、2.11%、1.27%、1.24%、1.23%；后地產鏈的玻璃價格上漲1.36%。集運指數期貨持續走高，集運指數（歐線）主力合約（2506）大幅上漲15.99%，2508合約單日漲幅也達16.00%。

逆回購連續凈回籠，資金價格仍維持低位。早盤央行繼續縮量續作，投放920億元，凈回籠1035億元。非銀隔夜利率開于1.50%-1.53%，日內小幅波動，最終收于1.48%-1.50%，與昨日基本持平。全天加權來看，隔夜利率維持1.4%一線，R001、DR001均小幅上行1bp，分別至1.44%、1.41%，7天資金利率也穩定在1.5%水平，R007、DR007分別為1.54%、1.52%。

長端利率交易主要圍繞兩個因素，一是對3700+億元大額國債供給的擔憂，二是權益市場快速拉升壓制債市情緒。今日計劃發行3個月貼現國債400億，5年期、7年期特別國債850億、1450億，10年期附息國債1000億，合計3700億元。受此大額供給的影響，早盤債市情緒相對謹慎，10年、30年國債活躍券收益率上行1-2bp。午后，股債蹺蹺板接棒成為壓制債市情緒的因素，主要股指快速拉漲，長端收益率進一步上行。權益市場收盤后，債市情緒略有緩和，尾盤社融數據出爐，4月信貸明顯不及預期，債市收益率拐頭向下。

對于最新公布的4月金融數據，社融基本符合預期，政府債仍是主要拉動項，企業債融資修復，但新增信貸較弱。4月美國加征關稅對市場主體信心形成短期沖擊，疊加一季度信貸投放較快，對可能部分透支了二季度信貸需求，使得4月信貸低于預期。偏弱的信貸，或也是5月7日降準降息的觸發因素之一，因為貨幣政策已經提前行動，所以債市沒有大幅定價。

往后看，債市仍處于震蕩之中，15日降準落地之后的資金面走向、以及高頻經濟數據的邊際變化，影響收益率區間的上限和下限。

權益方面，指數有所反彈，大盤品種漲幅領先。萬得全A上漲0.68%，全天成交額1.35萬億元，較昨日（5月13日）放量239億元。從日內走勢來看，萬得全A上午仍處于震蕩狀態，午后在大金融&食品飲料品種的拉動下顯著走強。隨后，行情有所回落，其中大盤品種調整幅度有限，上證50仍然收漲1.69%；而小盤行情則顯著回落，中證2000一度翻綠，最終收漲0.11%。

大金融&食品飲料走強，或與《推動公募基金高質量發展行動方案》（下稱《方案》）的指導下，市場對基金調倉的預期有一定聯系。《方案》將基金管理費率與產業相對于基準的業績表現掛鉤，部分產品可能考慮增配基準指數中權重較大的品種，以保證產品相對于基準指數的業績。而從2024年公募基金年報來看，銀行、非銀金融和食品飲料在普通股票型基金中的倉位顯著低于滬深300權重。其中銀行的加速上漲行情從5月7日已開始演繹，而非銀&食品飲料品種則集中在今日下午走強。在“基金調倉”的敘事下，部分資金參與意愿顯著增強，而市場中賣盤相對較少，進而形成相關品種快速大漲的局面。

海運和港口仍然是今日的題材亮點。萬得海運指數和港口指數分別上漲4.94%和2.53%，或與市場對90天窗口期內“搶運”的博弈相關。同時，稀土概念行情反彈，市場或在博弈稀土出口管制放寬。此外，部分對等關稅落地前的熱門題材行情走強，例如深海科技、化纖等。這些題材在對等關稅落地后，熱度隨市場風格的迅速切換而下降。而當前貿易關系有所緩和，部分資金或在“重啟”此前被中斷的交易思路。

港股方面，恒生指數和恒生科技分別上漲2.30%和2.13%，漲幅超過A股。AH股溢價率指數（HSAHP.HI）下降至133.91。南向資金凈流入67億元，其中中國平安和中國移動分別凈流入2.99億元和1.10億元，而騰訊控股凈流出8.99億元，南向資金或在規避其業績風險。從盤后公布的2025年一季報來看，騰訊控股營業收入同比+12.9%，凈利潤同比+14.2%，其業績風險或已落地。

整體來看，市場在結構行情的推動下走強，大金融&食品飲料是主要的驅動力量，同時海運&港口和對等關稅落地前的熱門題材同樣起到推動作用。值得注意的是，在關稅大降、基金調倉等敘事下，科技敘事暫時沒有被市場關注，但相關事件卻在持續發生。昨日晚間，美國工業與安全局撤銷拜登時期的《人工智能擴散規則》，并提到了未來對AI芯片可能的管控方向，包括“警示使用中國計算芯片（尤其是華為昇騰芯片）的風險”、“對使用美國AI芯片訓練中國AI模型的行為予以警告（warning）”等。公告發布后，市場對“警告”一詞的理解存在分歧。部分資金認為美方對芯片管制的態度由“禁止”弱化為“警告”，有利于AI板塊的行情走強，而自主可控邏輯或將弱化。另一部分資金認為AI芯片管制或將持續，美方或將出臺更細化的管制規則，意味著國內市場對國產芯片的需求或將增強。無論從何種角度來看，科技敘事仍在持續演繹，其有望成為貿易關系緩和&機構調倉敘事熱度下降后，市場交易的新方向。

利率債跟蹤

證券研究報告：《資產配置日報：“基金調倉”敘事》

報告發布日期：2025年5月14日

本文源自：券商研報精選