雖然有些標題黨，但騰訊音樂確實成了一家“真正”的音樂公司。

為什么這么說？且看下文。

自上市的很長一段時間以來，TME由于社交娛樂業務貢獻的營收長期保持在七成以上，經常被質疑不是一家音樂公司，而是直播公司。

但隨著市場環境變化和監管層面的收緊，財報中提到，TME調整了部分直播互動功能，并實施了更嚴格的合規程序。這導致社交娛樂業務的營收大幅縮水，從原來占總營收的超七成下降到現在的僅二成左右，在線音樂業務開始真正挑大梁。

5月13日，騰訊音樂娛樂集團（TME）發布了2025年第一季度財報。

與以往不同的是，這次Q1財報中，社交娛樂業務的月活躍用戶、付費用戶數、ARPPU等經營指標直接淡出了TME財務報表。官方的這次小調整，其實也向外透露了一個堅定的信號：社交娛樂業務已不再是評估TME整體經營狀況與長期發展趨勢的關鍵依據，在線音樂才是扛把子。

這也是為什么我們說，TME現在成了一家真正的音樂公司。

從財務指標來看，TME也確實交出了一份亮眼的成績單：Q1總營收73.6億元，同比增長8.7%；調整后凈利潤為22.3億元，超出分析師預期。

得益于在線音樂訂閱收入的強勁增長以及廣告服務收入的增長，在線音樂服務收入同比增長15.9%至58億元。其中，伴隨單個付費用戶月均收入（ARPPU）的持續提升，在線音樂訂閱收入同比增長16.6%至42.2億元。而得益于超級會員的增長和更審慎的促銷活動，其ARPPU也由2024年同期的10.6元提升至11.4元，在線音樂付費用戶數已達1.229億，同比增長8.3%，付費率22.14%。

與此同時，社交娛樂服務和其他服務收入相比2024年同期的17.6億元下降11.9%至15.5億元。也就是說，在線音樂業務的收入在2023年占騰訊音樂總營收比重超50%后，本季度的收入占比已近8成（78.8%）。

值得注意的是，2025年第一季度，TME經營利潤同比暴增146.9%至48.4億元。

據財報透露，2025年3月，TME通過一家聯營公司的實物分派取得了環球音樂2%的股權，并將該投資指定為以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產，同時確認了對該聯營公司的視同處置收益，共計23.7億元。

如果說近年來Spotify在產品功能上開始向TME學習，那么無論是付費用戶數增長、在線音樂營收占比還是長音頻戰略，TME在業務結構和發展態勢上越來越像Spotify了。

甚至，由于國內外市場環境的不同，TME有著自己的優勢。比如相比Spotify高企的內容成本，TME 超30%的經營利潤率（operating margin）是Spotify望塵莫及的，后者基本在10%左右，甚至直到2024年才首次實現全年盈利。但從付費率上看，相比Spotify接近40%（38.86%）的付費水平，TME（22.14%）顯然還有提升空間。

不過，從市值和股價上來看，兩者卻得到了天差地別的待遇。以5月14日為例，Spotify分別為636.38美元和1302.71億美元，市盈率為101.58倍；TME分別16.44美元和254.72億美元，市盈率為19.27倍。

盡管做的都是音樂流媒體的生意，但Spotify的市場表現遠遠好于TME，市值是TME的5倍。很明顯，TME的市場價值是被嚴重低估的。

那么，TME還能怎么挖掘新增量，做大自己的流媒體蛋糕，向市場證明自身的價值？

首先就是漲價。參考這兩年Spotify的營收、股價、市值飆升之路，最重要的一步就是漲價。這也是近幾年流媒體行業的大勢所趨。

4月28日，據《金融時報》報道，為延續盈利態勢，Spotify計劃從今年夏天起在全球多個市場實施全面提價。其中，Spotify 最早將于6月在歐洲及拉丁美洲地區，將個人月訂閱費用上調約1歐元（合1.14美元）。事實上，今年以來，Spotify 已在部分歐洲市場悄然完成了一輪漲價，如荷蘭、盧森堡，個人訂閱服務月費從10.99歐元漲至12.99歐元，漲幅達18%。

從具體執行來看，除了已有套餐的直接漲價、減少聯合會員的促銷，還有就是下面要說的超級會員，從已有會員中轉化更多超級會員，都能提升ARPU，實現訂閱費用的漲價。

其次就是超級粉絲。在我們此前的報道中分析過，“超級粉絲”已經成為今年音樂產業最炙手可熱的關鍵詞之一，SM娛樂、HYBE等偶像經紀公司自不用說，環球音樂、華納音樂、索尼音樂等三大唱片也集中押注。

市場研究機構Luminate的一項數據顯示，近20%的美國聽眾可被歸類為超級粉絲。這部分粉絲愿意支付普通人兩倍以上的音樂費用，預計將為唱片行業帶來每年42億美元的收入機會。

而在TME財報也可以例證，超級會員的增長直接驅動了ARPPU的提升。去年Q3，TME還首度披露超級會員數量突破1000萬，不足在線音樂付費用戶數的10%，空間很大。

這需要進一步通過杜比全景聲、360 Reality Audio、酷狗音樂蝰蛇外放增強音效等高品質音質音效，包括專輯折扣、獨特勛章以及周邊商品和現場活動優先權益等系列專屬權益，像《盜墓筆記》這樣的頭部IP有聲劇為代表的長音頻內容，以及其他有待挖掘的產品和服務，進一步向高凈值人群和粉絲群體中要轉化和留存。

最后是產業鏈整合。不同于國外內容方和平臺方的涇渭分明，TME打通了線上的內容生產、渠道分發和用戶消費，既能通過規模效應談版權采購成本，也可以像Spotify那樣推出更多的捆綁服務，跟上游內容方重新議價，直接降低版稅；還可以利用數據、流量優勢開發出更精細化的產品和服務，拓展用戶音樂消費的深度和廣度。

同時，近年來，TME還在加速在藝人經紀、周邊開發、線下演出等方面的布局。

以線下演出為例，從之前的TME live、TMEA騰訊音樂娛樂盛典、QQ音樂超級巔峰之夜、QQ音樂巔峰音樂節等自有演出IP到參與合辦的巔峰·斑馬音樂節，還為戰略合作藝人薛凱琪出品并舉辦了在內地的首個萬人體育館級的巡回演唱會，以及與韓娛巨星權志龍所屬經紀公司Galaxy Corporation攜手，成為權志龍在東南亞地區、中東地區、中國香港、中國澳門、中國臺灣、澳大利亞和新西蘭等地的巡演活動戰略合作伙伴。

這些布局既是平臺業務觸角的延伸，也極大提升了藝人與樂迷的互動粘性，為TME的“一體兩翼”戰略提供燃料，創造更多的商業可能性。

面對全球經濟市場的不確定性，流媒體行業已然體現出了更強的抗風險能力，成功熬過低谷、穿越周期。作為中國市場兩大音樂巨頭之一，TME的天花板遠沒有達到。