【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 鮑韶山，翻譯/ 馬力】

“對(duì)于穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)，誰在乎呢？卡塔爾不在乎，沙特不在乎，阿聯(lián)酋也不在乎。他們都在往里投錢。他們已經(jīng)制定了十年投資計(jì)劃?！?/p>

在最近一期的《與媒體見面》節(jié)目中，美國財(cái)政部長斯科特·貝森特（Scott Bessent）如是說道，并且一直試圖通過吹噓特朗普總統(tǒng)最近的中東之行，來轉(zhuǎn)移人們對(duì)穆迪下調(diào)美國國債評(píng)級(jí)的擔(dān)憂情緒。

貝森特或許是無心之舉，但是在我看來，將這兩件事聯(lián)系起來，確實(shí)可以引出一些有趣且重要的問題。

穆迪下調(diào)美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)，美國財(cái)政部長貝森特堅(jiān)稱是“滯后指標(biāo)”。視頻截圖

盡管穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)是基于對(duì)美國政府債務(wù)性質(zhì)的錯(cuò)誤假設(shè)，不過貝森特對(duì)穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)一事的輕描淡寫還是太過輕率了。此外，無論是對(duì)美國還是對(duì)中期的全球經(jīng)濟(jì)和金融架構(gòu)而言，貝森特對(duì)于來自三個(gè)中東國家的“投資計(jì)劃”可能預(yù)示著什么的斷言，也是十分輕率的。

在我看來，穆迪近期下調(diào)美國國債評(píng)級(jí)，這不僅僅是一個(gè)市場信號(hào)，還是一個(gè)文化性和象征性的時(shí)刻，是對(duì)曾維系美元體系的敘事的一種沖擊。數(shù)十年來，美國國債一直被視為零風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，是全球金融定價(jià)的基準(zhǔn)。如今，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均發(fā)出擔(dān)憂信號(hào)，美國國債不再被視為一種神圣不可侵犯的資產(chǎn)。

與此同時(shí)，美國總統(tǒng)特朗普完成了對(duì)中東的旋風(fēng)式訪問，在此期間，他吹噓與沙特阿拉伯、卡塔爾和阿聯(lián)酋達(dá)成了一系列“交易”。特朗普所宣布的交易總額（其中包括此前宣布過的一些已有項(xiàng)目）高達(dá)1.043萬億美元，而且與卡塔爾未來還有1.2萬億美元的計(jì)劃也在進(jìn)行中。在關(guān)稅問題上碰壁中國后，這種“達(dá)成交易的巨大成就”獲得了媒體的大量報(bào)道。

穆迪下調(diào)美國評(píng)級(jí)以及中東的投資聲明都表明，美國的政治經(jīng)濟(jì)、國內(nèi)社會(huì)以及全球經(jīng)濟(jì)影響力都在發(fā)生持續(xù)變化。這些變化影響深遠(yuǎn)：對(duì)全球資本流動(dòng)、投資活動(dòng)、資產(chǎn)定價(jià)以及國際貨幣體系的架構(gòu)都將產(chǎn)生重大影響。

然而，這些變化并非出于人們通常所談?wù)摰脑?。穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)實(shí)際上偏離了重點(diǎn)，它把問題再次指向了一些常見但有缺陷的公共財(cái)政和債務(wù)觀念。至于特朗普關(guān)于中東的投資聲明，表明中長期來看世界對(duì)美元的需求在減少，去美元化的趨勢仍在繼續(xù)。

現(xiàn)實(shí)的情況也印證了這一點(diǎn)。穆迪下調(diào)美國評(píng)級(jí)后，20年期美債收益率突破5%，創(chuàng)近一年新高。美債吸引力下降或引發(fā)資金外流，疊加特朗普減稅法案可能增加3.8萬億美元赤字，市場擔(dān)憂加劇，甚至有了“賣出美國”的呼聲。

誤導(dǎo)性觀點(diǎn)

我們先從穆迪宣布下調(diào)美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)這件事說起吧。

穆迪此次下調(diào)美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)，是建立在對(duì)公共債務(wù)的一種常見但最終被證明存在問題的理解之上的。這種觀點(diǎn)認(rèn)為債務(wù)與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比率不斷上升，預(yù)示著償債危機(jī)即將到來。

但需要指出的是，這種邏輯被應(yīng)用于貨幣使用者（如家庭、企業(yè)或歐元區(qū)的各成員國政府）時(shí)是合理的，但應(yīng)用于像美國聯(lián)邦政府這樣的主權(quán)貨幣發(fā)行者時(shí)就站不住腳了。美國不可能“花光”美元，因?yàn)槠浒l(fā)行的貨幣本身就是其債務(wù)的計(jì)價(jià)貨幣。美國財(cái)政部所謂的“借款”與家庭借款完全不同；正相反，這其實(shí)是一種貨幣操作，旨在管理利率，并為投資者的資產(chǎn)提供安全保障。你無法借用那些并不存在的東西。

然而，穆迪下調(diào)美國評(píng)級(jí)的舉措，再次引發(fā)了人們對(duì)財(cái)政赤字和債務(wù)上限問題的擔(dān)憂。各類評(píng)論人士紛紛警告稱，美國“正在超支消費(fèi)”，在透支未來資金，并且存在最終導(dǎo)致財(cái)政崩潰的風(fēng)險(xiǎn)。其言下之意十分明確：就像任何理性的家庭都會(huì)做的那樣，美國政府需要勒緊褲腰帶。

這種觀點(diǎn)再熟悉不過了，仿佛是人人皆知的常識(shí)。但其實(shí)它是錯(cuò)誤的，而且錯(cuò)得相當(dāng)離譜。真正的問題并非那些理解法定貨幣實(shí)際運(yùn)作方式者的財(cái)政失責(zé)，而在于仍沿用過時(shí)比喻者的知識(shí)失責(zé)——他們將發(fā)行貨幣的政府視同家庭或企業(yè)般對(duì)待。更糟糕的是，這些過時(shí)的思維方式不僅錯(cuò)得離譜，還助長了其擁護(hù)者所聲稱要反對(duì)的那種揮霍浪費(fèi)行為。

穆迪下調(diào)美國主權(quán)信用評(píng)級(jí)，釋放了一個(gè)容易被人們忽略的危險(xiǎn)信號(hào)

法定貨幣現(xiàn)實(shí)主義

讓我們先從一個(gè)簡單的事實(shí)說起：美國聯(lián)邦政府其實(shí)是憑空創(chuàng)造出了其支出所需的資金。美國國會(huì)撥出的每一筆支出款項(xiàng)，都會(huì)通過提高銀行準(zhǔn)備金賬戶余額的方式注入到經(jīng)濟(jì)中。無需事先征稅或舉債，不存在金本位制、固定匯率，也沒有對(duì)美元發(fā)行數(shù)量的任何操作限制。發(fā)行上限并非是資不抵債，而是實(shí)際的資源限制以及通貨膨脹。后面我還會(huì)詳細(xì)闡述這些內(nèi)容。

這種對(duì)美元的理解并不激進(jìn)，在實(shí)際操作層面，這就是現(xiàn)實(shí)，并且已經(jīng)得到了英格蘭銀行、德國聯(lián)邦銀行為代表的現(xiàn)代銀行業(yè)的認(rèn)可，也被維爾納（Werner）等人的詳細(xì)論述所證實(shí)。從19世紀(jì)末開始，經(jīng)濟(jì)思想家們至少就已經(jīng)意識(shí)到金融機(jī)構(gòu)是在憑空創(chuàng)造貨幣，而伯克利（Berkeley）等人最近對(duì)英國創(chuàng)造新貨幣的操作方法和機(jī)制也進(jìn)行了詳細(xì)研究。

曾撰寫《債務(wù)：5000年的歷程》（Debt:The First 5,000 Years）的歷史人類學(xué)家大衛(wèi)·格雷伯（David Graeber）和經(jīng)濟(jì)史學(xué)家邁克爾·赫德森（Michael Hudson）都指出，貨幣源自信用，信用是一種社會(huì)建構(gòu)，而非相反。換句話說，不論其形式如何，貨幣都是憑空產(chǎn)生的。對(duì)于那些對(duì)貨幣內(nèi)生性的歷史證據(jù)感興趣的人，或許可以參考路易-菲利普·羅尚（Louis-Philippe Rochon）和塞爾吉奧·羅西（Sergio Rossi）2013年發(fā)表的論文《內(nèi)生貨幣：進(jìn)化論的觀點(diǎn)與革命論的觀點(diǎn)》（Endogenous money: the evolutionary versus revolutionary views），這篇論文對(duì)此進(jìn)行了詳細(xì)的討論。

然而，盡管中央銀行和商業(yè)銀行已經(jīng)承認(rèn)，研究學(xué)者和歷史學(xué)家也進(jìn)行了相關(guān)研究，但政策制定者和媒體專家們?nèi)詧?jiān)持認(rèn)為，政府支出必須通過稅收或發(fā)行債券的方式來“籌集資金”。他們警告稱，債務(wù)負(fù)擔(dān)正日益加重，利息成本也在不斷攀升，仿佛美國政府有一天會(huì)耗盡美元儲(chǔ)備。然而，美國政府自身能夠憑空創(chuàng)造的恰恰只有美元。

這種虛構(gòu)的說辭如果說有一點(diǎn)價(jià)值的話，那就是它也許能起到約束政府開支的作用。但正如提高債務(wù)上限這一周期性的鬧劇所表明的那樣，它并沒有起到這樣的作用。

所謂的對(duì)政府開支的限制完全只是政治手段。它不過是形式上的較量，很少能限制政府的實(shí)際開支，也極少能促使人們對(duì)政府開支的優(yōu)先級(jí)進(jìn)行冷靜的評(píng)估。相反，這些對(duì)政府開支的限制只是為隨意的緊縮政策、累進(jìn)的稅收政策以及日益加劇的不平等狀況提供了遮羞布，這種做法必將導(dǎo)致美國社會(huì)的崩潰以及全球價(jià)值流動(dòng)不穩(wěn)定的加劇。

事實(shí)上，對(duì)財(cái)政支出進(jìn)行限制的這種觀念往往會(huì)促使人們做出更不理智的行為。因?yàn)檫@場辯論所圍繞的都是抽象的財(cái)政限制，而非對(duì)現(xiàn)實(shí)世界的影響，這就使得財(cái)政政策與諸如充分就業(yè)、生產(chǎn)性投資、提高住房負(fù)擔(dān)能力（減少無家可歸現(xiàn)象）、提高教育水平、降低嬰兒死亡率、減少藥物過量致死率以及加強(qiáng)生態(tài)可持續(xù)性等實(shí)質(zhì)性經(jīng)濟(jì)社會(huì)目標(biāo)相脫離。

具有諷刺意味的是，那些仍然認(rèn)為必須通過發(fā)行債券來彌補(bǔ)財(cái)政赤字的人，恰恰是那些在近幾十年里一直大力鼓吹采取魯莽財(cái)政政策的人。只要能通過舉債或削減開支來“彌補(bǔ)資金缺口”，無休止的戰(zhàn)爭、企業(yè)減稅以及刺激資產(chǎn)增長的計(jì)劃就都能以這種方式順利通過，無需接受任何審查。與此同時(shí)，對(duì)醫(yī)療、住房、基礎(chǔ)設(shè)施、應(yīng)對(duì)氣候變化或教育方面的公共投資卻被視為財(cái)政上無法承受而遭到拒絕。

然而，盡管存在種種所謂的財(cái)政限制措施，美國的財(cái)政赤字卻仍在不斷擴(kuò)大，債務(wù)也在不斷增加。美國政府并未對(duì)開支加以約束，反而把資金用在了錯(cuò)誤的地方。倘若美國沒有因廉價(jià)的中國商品、全球工資低迷以及供應(yīng)鏈金融化經(jīng)歷幾十年的進(jìn)口型通縮，這一框架早就引發(fā)嚴(yán)重的通貨膨脹了。

從這個(gè)意義上說，美國國債并非通常意義上的借款行為，而是美國政府提供給私營部門的一個(gè)金融工具，是為人們提供存放儲(chǔ)蓄、獲取利息以及管理投資組合的手段。如果美國不能以但如果美國無法以其本幣違約，那么評(píng)級(jí)下調(diào)究竟意味著什么呢？答案并不在于財(cái)政方面的計(jì)算結(jié)果，而在于地緣政治的轉(zhuǎn)變以及美國國內(nèi)的政治危機(jī)。

債券從來都不是約束因素

這就引出了有關(guān)“把發(fā)行政府債券作為財(cái)政剎車機(jī)制”的謬論。

這種觀點(diǎn)基于這樣一個(gè)信念：市場對(duì)美國國債的需求能夠抑制美國政策性開支的過度擴(kuò)張。但在實(shí)際操作中，美國國債是全球范圍內(nèi)的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，或者相對(duì)于其他所有資產(chǎn)而言是近乎無風(fēng)險(xiǎn)的。美國國債從來都不是負(fù)擔(dān)，一直都是商業(yè)銀行、中央銀行、公司以及世界各地投資者所青睞的財(cái)富保值手段。從歷史上看，美國國債一直是非常受歡迎的金融工具，它在全球金融體系中發(fā)揮著基礎(chǔ)性作用。

美國發(fā)行國債并非是為了籌集資金。相反，其目的是為美元持有者提供一種安全且流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)。從操作層面來看，美國國債的發(fā)售只是將一種政府債務(wù)（銀行準(zhǔn)備金）轉(zhuǎn)換為另一種有息證券。美國發(fā)行國債更多地是屬于貨幣范疇，而非財(cái)政范疇。也就是說，發(fā)行國債是美國管理利率和流動(dòng)性的一種手段，而非為支出融資。

美國國債絕非世界的負(fù)擔(dān)，相反，它一直是全球金融體系的重要支柱，其作用在于：

· 為跨市場資產(chǎn)定價(jià)提供無風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn)； · 回購市場中的抵押品，有助于提高銀行系統(tǒng)的流動(dòng)性； · 為外國中央銀行提供預(yù)留資金，以確保貨幣的穩(wěn)定； · 為尋求資本保值的機(jī)構(gòu)投資者和保險(xiǎn)公司提供安全避險(xiǎn)資產(chǎn)。

對(duì)于這些國債的持有者而言，美國政府的“債務(wù)”實(shí)際上是一種至關(guān)重要的資產(chǎn)。對(duì)美國國債的需求不僅僅是金融性的，更是系統(tǒng)性的。

從歷史角度來看，美國國債市場的規(guī)模、深度和流動(dòng)性是美國國債成為全球金融架構(gòu)的重要因素。因此，發(fā)行國債來“填補(bǔ)”財(cái)政赤字，本質(zhì)上是一種資產(chǎn)組合的重新調(diào)整，即儲(chǔ)備余額（美聯(lián)儲(chǔ)的無息負(fù)債）被換成了證券（美國財(cái)政部的有息負(fù)債）。私營部門獲得了具有收益的金融工具；而美聯(lián)儲(chǔ)則改變了貨幣基礎(chǔ)的構(gòu)成。但實(shí)際上并沒有施加任何實(shí)際的限制，不存在擠出效應(yīng)，也沒有被迫的緊縮措施。它只是一種會(huì)計(jì)操作。

如果一級(jí)市場的需求出現(xiàn)下滑（比如由于政治混亂、評(píng)級(jí)下調(diào)或美元貶值等原因所致），美聯(lián)儲(chǔ)將做好準(zhǔn)備應(yīng)對(duì)。這并非猜測，而是有先例可循。

在2008年、2020年，甚至在2023年這種情況更為微妙的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)都曾展現(xiàn)出愿意作為最后買家介入市場的意愿，在市場功能出現(xiàn)困境時(shí)收購國債。美聯(lián)儲(chǔ)這樣做是為了維持利率受控、確保流動(dòng)性以及維護(hù)金融穩(wěn)定，并不是在“為政府提供資金”。事實(shí)上，在2025年5月12日開始的那一周，美聯(lián)儲(chǔ)悄悄購入了463億美元的國債。

美聯(lián)儲(chǔ)不直接從財(cái)政部購買國債的唯一原因，通常是出于自身設(shè)定的法律限制：1939年頒布的禁止直接貨幣化政策。然而，這只是一種制度選擇，而非經(jīng)濟(jì)需求。美聯(lián)儲(chǔ)能夠并且確實(shí)在通過公開的市場操作間接支持國債市場。

事實(shí)上，財(cái)政政策與貨幣政策之間的界限比傳統(tǒng)理論所承認(rèn)的要模糊得多。甚至就連美聯(lián)儲(chǔ)直接從財(cái)政部購買國債的法律禁令，也只是一個(gè)政策產(chǎn)物，而非結(jié)構(gòu)性的必然要求。當(dāng)市場出現(xiàn)波動(dòng)（無論是2008年還是2020年），美聯(lián)儲(chǔ)都會(huì)介入并在二級(jí)市場購買國債，以此表明不會(huì)讓債券發(fā)行破壞更廣泛的政策目標(biāo)。這使得“市場紀(jì)律”這一概念顯得愈發(fā)空洞了。

如果美國財(cái)政部的債券發(fā)行在一級(jí)市場上的需求出現(xiàn)下降，無論這種需求下降是由于評(píng)級(jí)下調(diào)還是由于政治混亂所導(dǎo)致，美聯(lián)儲(chǔ)幾乎肯定會(huì)再次采取干預(yù)措施（顯性的措施或隱性的措施），就像它在2025年5月中旬所做的那樣。這表明債券市場獲得了支撐。它并非是一種限制，而是一種管理的機(jī)制。所以我們要明確一點(diǎn)：債券發(fā)行從來都不是對(duì)支出的實(shí)際限制，而是一種政治和意識(shí)形態(tài)上的工具，它巧妙地讓人們把注意力從真正重要的事情上轉(zhuǎn)移開。

真正的可持續(xù)性問題

穆迪把“可持續(xù)性”一詞定義為財(cái)政償付能力，但這種類比是錯(cuò)誤的。真正的可持續(xù)性問題并非財(cái)務(wù)方面的問題，而是政治性和結(jié)構(gòu)性的問題。問題不在于美國政府發(fā)行美元的能力，而在于全球接受并持有美元的意愿。長期以來，美元體系一直依靠信任、便利、實(shí)用性和強(qiáng)制力等多重因素獲得支撐，但如今它正在失去這些基礎(chǔ)。

美元基礎(chǔ)所受到的侵蝕部分體現(xiàn)在美元聲譽(yù)方面。隨著美國愈發(fā)頻繁地利用其金融體系對(duì)外國實(shí)施制裁、凍結(jié)其資產(chǎn)以及肆意干預(yù)，這促使其他國家不得不降低持有美元資產(chǎn)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

但更根本的是，美元的主導(dǎo)地位依賴于物質(zhì)基礎(chǔ)，美國必須向世界提供有價(jià)值的商品或有價(jià)值的資產(chǎn)。隨著美國不斷去工業(yè)化，重點(diǎn)已轉(zhuǎn)向后者：以美元計(jì)價(jià)的金融工具。

但這種模式正面臨壓力，因?yàn)樘摂M資本的擴(kuò)張超過了“使用價(jià)值”轉(zhuǎn)化為“現(xiàn)金”的實(shí)際經(jīng)濟(jì)能力。當(dāng)美國生產(chǎn)的可供其他國家消費(fèi)的有形商品越來越少，而美國政府又把美元用作武器時(shí)，持有美元的物質(zhì)基礎(chǔ)就變得薄弱了。

而目前，這種轉(zhuǎn)變正在發(fā)生。

中東的退出：石油美元逆轉(zhuǎn)

正如我在本文開頭講的那樣，在最近的一次中東之行中，特朗普吹噓他與沙特阿拉伯、卡塔爾和阿聯(lián)酋達(dá)成了超過一萬億美元的“交易”，貝森特則試圖利用這些“交易”來消除人們對(duì)穆迪評(píng)級(jí)下調(diào)的擔(dān)憂。

但特朗普所吹噓的這些協(xié)議，絕非對(duì)美元體系信心的表現(xiàn)，反而可能正好相反。這些海灣國家并未同意持有更多的美國國債或積累美元。相反，他們正在把自己的美元盈余（或預(yù)期的美元盈余）轉(zhuǎn)化為有形資產(chǎn)：武器、飛機(jī)、基礎(chǔ)設(shè)施以及像英偉達(dá)芯片這樣的人工智能硬件?？赡茏x者們也注意到了，這些國家購買的是實(shí)物商品而非債券。

這種轉(zhuǎn)變揭示了一個(gè)更加廣泛的趨勢正在形成：中東國家正在為一個(gè)不再依賴石油美元的世界做準(zhǔn)備，其能源轉(zhuǎn)型已全面展開。他們在可再生能源、綠色氫能源以及智能城市基礎(chǔ)設(shè)施方面的大規(guī)模投資反映了他們的戰(zhàn)略判斷，即持有美元的長期價(jià)值正在下降。當(dāng)以美元計(jì)價(jià)的金融資產(chǎn)可能會(huì)被凍結(jié)、貶值或者被實(shí)際的技術(shù)變革超越時(shí)，為何還要不斷積累一個(gè)正在不斷衰落的帝國的金融資產(chǎn)呢？

這種轉(zhuǎn)變雖然不易察覺卻意義深遠(yuǎn)。它不僅意味著中東國家資產(chǎn)配置的重新調(diào)整，更意味著其地緣政治的重新定位。海灣地區(qū)長期以來一直是美元循環(huán)機(jī)制中的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，如今卻正在擴(kuò)大其在金融、技術(shù)和外交方面的合作網(wǎng)絡(luò)。這些國家向華盛頓發(fā)出的信號(hào)是十分明確的：我們會(huì)接受你們的科技產(chǎn)品，但不會(huì)接受你們的貨幣。

中東感興趣的，已經(jīng)不再是美債。圖為5月14日，特朗普舉起卡塔爾埃米爾謝赫塔米姆·本·哈馬德·阿勒薩尼贈(zèng)送的鋼筆。美聯(lián)社

債券市場自體免疫的危機(jī)

所有這些因素都讓美國財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)陷入了日益嚴(yán)峻的困境。為了吸引外國投資者購買美國國債，就必須提高利率。但利率上升會(huì)帶來一系列問題，它會(huì)增加家庭和企業(yè)的借貸成本，削弱有效需求，并增加經(jīng)濟(jì)緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。目前我們所看到的抵押貸款利率飆升，信用卡違約率上升，企業(yè)投資停滯，這些現(xiàn)象都是證據(jù)。為了使美國國債更具吸引力，美國卻陷入了自身經(jīng)濟(jì)的衰退之中。

這是一種自體免疫反應(yīng)。為維護(hù)美元體系的信譽(yù)而采取的種種措施，如加息和可能的財(cái)政緊縮政策，最終卻會(huì)對(duì)整個(gè)體制本身造成損害。而且，持有大量資產(chǎn)的群體反而從中受益：他們的租金隨著更高的利率而上漲，他們的財(cái)富隨著實(shí)物資產(chǎn)變得稀缺而不斷升值。與此同時(shí)，資產(chǎn)匱乏的勞動(dòng)者、租房者和借貸者則陷入了日益加劇的不穩(wěn)定生活。

這就是當(dāng)前美國政治經(jīng)濟(jì)體系中的核心悖論：在金融上對(duì)窮人進(jìn)行壓制，卻提高富人的租金收入。原本旨在穩(wěn)定資本流入的政策，卻在進(jìn)一步破壞國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月22日，特朗普在“真相社交”（Truth Social）上發(fā)帖慶祝他的“大而美”稅改法案在眾議院通過。該法案將把債務(wù)上限提高4萬億美元（約合人民幣28.76萬億），允許聯(lián)邦政府能繼續(xù)借款為其債務(wù)融資。

財(cái)政表演與經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)

美國的問題并不在于財(cái)政上的肆意支出，而是財(cái)政表演凌駕于經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)之上。圍繞提高債務(wù)上限、下調(diào)信用評(píng)級(jí)以及國債拍賣所進(jìn)行的那些作秀，分散了政府的注意力，使其無法專注于評(píng)估優(yōu)先事項(xiàng)、管理通貨膨脹、對(duì)提高長期國家發(fā)展能力進(jìn)行投資等工作。

正如保羅·薩繆爾森（Paul Samuelson）早在20世紀(jì)50年代就指出的那樣，“努力保持收支平衡的過時(shí)信條”也許并非毫無價(jià)值，它至少可以約束那些目光短淺的政客。但正如他所暗示的那樣，一個(gè)過時(shí)且不再適用的觀念會(huì)變成一種負(fù)擔(dān)。它會(huì)扭曲辯論的焦點(diǎn)、減少人們的選項(xiàng)，并最終為不正?，F(xiàn)象的存在提供借口。

如今，維持這種觀念的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)太大，不能再這樣繼續(xù)下去了。美國需要一個(gè)更清晰、更誠實(shí)的框架來思考金錢、政策和繁榮等問題。真正重要的赤字不在預(yù)算中，而是在美國社會(huì)集體的觀念中，而且這種赤字會(huì)對(duì)全世界產(chǎn)生影響。

對(duì)于那些僅僅認(rèn)同貨幣現(xiàn)實(shí)主義的人，人們常常會(huì)提出這樣的批評(píng)：他們認(rèn)為政府必然會(huì)無節(jié)制地開支，對(duì)通貨膨脹或浪費(fèi)現(xiàn)象毫不在意。這其實(shí)是一種誤解，這種誤解往往出于惡意或基于對(duì)20世紀(jì)一些通貨膨脹案例的過時(shí)解讀。

實(shí)際上，那些對(duì)貨幣創(chuàng)造和公共財(cái)政核算有更準(zhǔn)確理解的經(jīng)濟(jì)學(xué)家、政策研究者和倡導(dǎo)者，往往比其他人更加警惕地關(guān)注實(shí)際的限制因素和后果。他們的擔(dān)憂集中在四個(gè)相互關(guān)聯(lián)的方面：

1.通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。他們明白，對(duì)主權(quán)支出的限制并非是財(cái)政破產(chǎn)，而是通貨膨脹。因?yàn)樨泿诺膭?chuàng)造會(huì)增加購買力，所以必須與擴(kuò)大供應(yīng)（包括商品、服務(wù)、勞動(dòng)力和基礎(chǔ)設(shè)施）的經(jīng)濟(jì)能力相匹配。

而通貨膨脹并非對(duì)所有人都產(chǎn)生一樣的影響。事實(shí)上，從最近的研究中可以清楚地看出，通貨膨脹的影響是不對(duì)稱的，其負(fù)面影響主要集中在低收入群體中。[相關(guān)研究參見馬克·布萊斯（Mark Blyth）和尼科洛·弗拉卡羅利（Nicolo Fraccaroli）于2025年出版的《通貨膨脹：給用戶和輸家的指南》（Inflation:A Guide for User and Losers）]因此，目的并不在于隨意的支出，而是有利于增加經(jīng)濟(jì)的實(shí)際產(chǎn)能并解決收入不平等相關(guān)問題的生產(chǎn)性投資。

2.財(cái)富分配與階級(jí)。貨幣現(xiàn)實(shí)主義強(qiáng)調(diào)，傳統(tǒng)的債務(wù)驅(qū)動(dòng)型政策和貨幣緊縮（例如提高利率）往往會(huì)加劇財(cái)富不平等，因?yàn)樗鼤?huì)獎(jiǎng)勵(lì)金融資產(chǎn)持有者，同時(shí)抑制工資增長。它維持著一個(gè)由房地產(chǎn)業(yè)主主導(dǎo)的政治經(jīng)濟(jì)體系。

穩(wěn)健的財(cái)政政策必須考慮創(chuàng)造新貨幣的受益者是誰，而不僅僅是支出的規(guī)模。社會(huì)不平等并非某種抽象的問題，難以消除的貧困和有限的社會(huì)流動(dòng)性會(huì)引發(fā)怨恨和不滿的政治情緒，從而可能帶來暴力后果。

3.資金濫用。風(fēng)險(xiǎn)不在于支出過多，而在于支出方式不當(dāng)。凱恩斯在1942年接受英國廣播公司采訪時(shí)精辟地指出，“我們實(shí)際上能夠做到的事情，應(yīng)該都是我們能夠負(fù)擔(dān)得起的”。過度的軍事開支、各種補(bǔ)貼以及那些難以產(chǎn)生公共價(jià)值的臃腫合同，比表面的那些財(cái)政赤字要危險(xiǎn)得多。貨幣現(xiàn)實(shí)主義者主張進(jìn)行具有長期效益的公共投資，比如在醫(yī)療、教育、綠色能源和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域進(jìn)行投資，要杜絕面子工程或?qū)㈦A層進(jìn)行援助的項(xiàng)目。

4.物質(zhì)資源與生態(tài)的限制。貨幣可以無限制地創(chuàng)造，而物質(zhì)資源卻不能。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是嵌入在生態(tài)系統(tǒng)中的，它受到了嚴(yán)格的限制，這意味著能源、可耕地、原材料以及生物系統(tǒng)的承載能力是關(guān)鍵。財(cái)政政策必須與可持續(xù)、可再生的發(fā)展相一致，而不應(yīng)僅僅為了追求永無止境的金融化的GDP增長數(shù)字。

總之，深入了解貨幣運(yùn)作的實(shí)際機(jī)制會(huì)促使我們承擔(dān)更大的責(zé)任，減少各種隨意的財(cái)政開支。它會(huì)讓我們更加關(guān)注現(xiàn)實(shí)中的種種限制因素，比如勞動(dòng)力、基礎(chǔ)設(shè)施、氣候和公平性，而非僅僅關(guān)注人為設(shè)定的金融限制因素。

超越金融：意識(shí)形態(tài)層面

事實(shí)上，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的職能遠(yuǎn)不止于進(jìn)行技術(shù)評(píng)估，它們還是某種特定積累機(jī)制的執(zhí)行者。穆迪下調(diào)美國的評(píng)級(jí)，相當(dāng)于強(qiáng)調(diào)了諸多重要觀點(diǎn)和人們習(xí)以為常的教誨。財(cái)政緊縮政策的主張獲得了進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)，促使政府在“財(cái)政責(zé)任”的幌子下對(duì)總體支出采取限制措施。以市場為中心的合法性（即認(rèn)為對(duì)政府的信任源于其發(fā)行的債券對(duì)持有者的吸引力，而非其提供福利、就業(yè)或生態(tài)安全的能力）也受到了質(zhì)疑。那種將未經(jīng)選舉產(chǎn)生的機(jī)構(gòu)置于經(jīng)濟(jì)意義建構(gòu)核心位置的超然獨(dú)立的技術(shù)官僚被視為必要的矯正力量。

然而，此次評(píng)級(jí)下調(diào)絕非僅僅是技術(shù)層面的問題，它背后存在著某種意識(shí)形態(tài)因素。穆迪的這一動(dòng)作意在重申美國政治體制的核心理念：政府就如同擁有信用卡的家庭，必須“量入為出”。評(píng)級(jí)下調(diào)的做法在美國尤其能體現(xiàn)出威力，此次評(píng)級(jí)下調(diào)將被赤字鷹派利用，以作為進(jìn)一步削減公共服務(wù)開支的正當(dāng)理由，同時(shí)還會(huì)導(dǎo)致軍事預(yù)算的增加，從而加速引發(fā)更嚴(yán)重的政治經(jīng)濟(jì)危機(jī)，而這一危機(jī)恰恰是導(dǎo)致評(píng)級(jí)下調(diào)最初的原因。

從更深層次來看，此次評(píng)級(jí)下調(diào)其實(shí)是一個(gè)累積固化的體制出現(xiàn)分裂的現(xiàn)象。長期以來，美國的經(jīng)濟(jì)體系依靠美元霸權(quán)、金融化的全球資產(chǎn)需求以及美國國內(nèi)的消費(fèi)杠桿作用得以維持，如今這一體系開始在各個(gè)層面感受到壓力。此次評(píng)級(jí)下調(diào)反映了投資者、機(jī)構(gòu)甚至盟友對(duì)這一體系的可持續(xù)性的質(zhì)疑在日益加深。由于政治失靈、全球經(jīng)濟(jì)重心的轉(zhuǎn)移以及針對(duì)金融武器化的日益嚴(yán)重的地緣政治反彈，對(duì)美國經(jīng)濟(jì)體系的質(zhì)疑一直在不斷加深。

錨點(diǎn)的侵蝕：實(shí)物資產(chǎn)而非虛擬資本

此次評(píng)級(jí)下調(diào)，其影響不僅限于美國國債市場。如果沒有無風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn)，所有其他金融資產(chǎn)的定價(jià)都會(huì)變得不穩(wěn)定。公司債券、抵押貸款證券、金融衍生品以及養(yǎng)老基金投資組合都是以美國國債作為基準(zhǔn)的。當(dāng)美國國債變得“有風(fēng)險(xiǎn)”時(shí)，現(xiàn)代全球金融的結(jié)構(gòu)也就開始變得搖搖欲墜了。那些承諾只投資無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的基金經(jīng)理將因此面臨法律困境。此次評(píng)級(jí)下調(diào)之后，投資組合優(yōu)化模型需要重新調(diào)整，估值框架也會(huì)發(fā)生變化。

特朗普或許并未意識(shí)到，他已經(jīng)毀掉了美國國債市場。他過度使用關(guān)稅手段、政策搖擺不定以及對(duì)主要貿(mào)易伙伴采取對(duì)抗態(tài)度，這些做法都削弱了全球?qū)σ悦涝?jì)價(jià)的資產(chǎn)的偏好。從這個(gè)角度來看，穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)并非美國財(cái)政倍感壓力的結(jié)果，而是地緣政治脫鉤的先兆。

如果美國國債無法再充當(dāng)全球金融體系的支柱，那么取而代之的是什么？當(dāng)“無風(fēng)險(xiǎn)”不再意味著“不受政治影響”時(shí)，這個(gè)空白又該如何填補(bǔ)？當(dāng)厭惡風(fēng)險(xiǎn)的資金也開始尋求其他選項(xiàng)，又會(huì)發(fā)生什么？

這些是穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)所引發(fā)的問題，但卻無法給出答案。穆迪的表現(xiàn)雖引人注目，但劇情卻并無新鮮之處。真正的戲劇性事件其實(shí)并沒有發(fā)生在舞臺(tái)上，一個(gè)新的體系已然嶄露頭角。海灣國家對(duì)實(shí)物資產(chǎn)的偏好，或許反映了世界對(duì)虛擬資本越來越不看好。

30年期美國國債收益率走勢。華爾街日報(bào)

社會(huì)的瓦解

美國戰(zhàn)后資本積累與社會(huì)治理的模式正在瓦解。

美國的資本積累體制是建立在一系列牢固的機(jī)制之上的，美元一直扮演著全球儲(chǔ)備貨幣的角色。這為現(xiàn)行國際貨幣秩序奠定了基礎(chǔ)，在這種秩序中，美元成為了事實(shí)上的全球債務(wù)憑證，使美國擁有了以本幣債務(wù)換取實(shí)際商品的獨(dú)特能力。美國經(jīng)濟(jì)增長越來越多地不是依靠工資的上漲，而是依靠資產(chǎn)的升值、消費(fèi)者債務(wù)以及信貸驅(qū)動(dòng)的投機(jī)行為。

現(xiàn)就職于不列顛哥倫比亞大學(xué)的約翰娜·蒙哥馬利（Johnna Montgomerie）指出，美國家庭債務(wù)的不斷攀升，反映了實(shí)際工資增長放緩與自21世紀(jì)初以來信貸產(chǎn)品大量涌現(xiàn)的共同作用，那些信貸產(chǎn)品利用了“跟上瓊斯家的步伐”這種文化心理上的脆弱性（也就是人們都有保持或提高社會(huì)地位的心理需求）。

在全球范圍內(nèi)，對(duì)美國經(jīng)濟(jì)體系的信任是由其主導(dǎo)的軍工復(fù)合體以及全球經(jīng)濟(jì)依存網(wǎng)絡(luò)所支撐的。這些為私營和公共部門之間擴(kuò)大杠桿作用提供了條件，而且短期內(nèi)幾乎沒有產(chǎn)生什么不良后果。最后，這種資本積累體制是建立在美國金融工具與海灣國家等化石燃料出口國之間的共生關(guān)系之上的，那些化石燃料出口國又把貿(mào)易順差轉(zhuǎn)化為對(duì)美國資產(chǎn)的投資。

這種資本積累體制正因自身所承受的壓力和內(nèi)部矛盾而逐漸瓦解，金融化的擴(kuò)張與物質(zhì)生產(chǎn)能力的相對(duì)削弱這兩種趨勢正在同時(shí)發(fā)生。

在國際層面，在過去30年里，資本形成的模式和生產(chǎn)的模式都發(fā)生了變化，就圍繞“使用價(jià)值”展開的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)而言，美國經(jīng)濟(jì)在世界的中心地位被嚴(yán)重削弱了。技術(shù)發(fā)展不再由美國壟斷，美國在經(jīng)濟(jì)、軍事和文化方面確立技術(shù)優(yōu)勢的能力如今也不再是不可挑戰(zhàn)的了。而且，美國也不再有能力主導(dǎo)全球能源領(lǐng)域。簡而言之，正如我已經(jīng)論述過的，美國為世界所提供的東西并非沒有替代品。

在國內(nèi)方面，美國的貧困現(xiàn)象已變得極為嚴(yán)重，它會(huì)代代相傳，并在不同地區(qū)蔓延。正如美國商務(wù)部在2023年所指出的那樣，在過去40年里，美國的地區(qū)發(fā)展不均衡狀況已經(jīng)愈發(fā)嚴(yán)重，貧富之間的預(yù)期壽命差距也在不斷擴(kuò)大。

路德維格共享經(jīng)濟(jì)繁榮研究所（Ludwig Institute for Shared Economic Prosperity）最近發(fā)布的一份報(bào)告指出，對(duì)于美國底層的60%家庭而言，“最低限度的生活質(zhì)量”已經(jīng)變得遙不可及。公共衛(wèi)生的失敗、教育事業(yè)的惡化以及住房的高昂費(fèi)用，為美國政治的分裂提供了有利條件。美國所承諾的向上流動(dòng)、經(jīng)濟(jì)安全和代際進(jìn)步，對(duì)于大多數(shù)美國人來說已不再可信。對(duì)于許多普通美國人來說，美國夢已經(jīng)變成了一場噩夢。

利率的上升只會(huì)使這一情況更加惡化。高利率無法抑制過度開支，反而加劇了不平等現(xiàn)象。當(dāng)資本流向房東等資產(chǎn)持有者時(shí)，生產(chǎn)性投資就會(huì)停滯不前。而那些本應(yīng)用來恢復(fù)金融信心的手段，卻導(dǎo)致美國社會(huì)結(jié)構(gòu)受到更大的破壞。

下調(diào)美國評(píng)級(jí)的象征意義

穆迪此次下調(diào)美國評(píng)級(jí)反映了他們對(duì)美國國債的看法，即人們不再將其視為零風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。雖然這在技術(shù)層面上是金融市場的一種氛圍轉(zhuǎn)變，但更準(zhǔn)確地說，這應(yīng)被解讀為對(duì)美國貨幣和資本市場所依賴的廣泛制度架構(gòu)和物質(zhì)基礎(chǔ)的普遍信任的破裂。

外國投資者持有美元的意愿如今比歷史上任何時(shí)候都更加難以確定。特朗普政府與海灣國家之間近期達(dá)成的數(shù)萬億美元的交易，表明了這樣一種轉(zhuǎn)變：海灣國家正在購買武器、飛機(jī)和芯片等實(shí)物資產(chǎn)，而非美國國債。這絕非對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的肯定，但更多的是對(duì)美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)信心嚴(yán)重弱化的表現(xiàn)。

持續(xù)進(jìn)行的全球能源轉(zhuǎn)型預(yù)示著石油美元時(shí)代的終結(jié)。海灣國家正在為石油美元時(shí)代的落幕做準(zhǔn)備，它們正在投資可再生能源基礎(chǔ)設(shè)施和新技術(shù)。在如今的世界上，繼續(xù)積累與傳統(tǒng)化石能源相關(guān)的美元資產(chǎn)已經(jīng)毫無意義。

可以說，金融化正在變得有害。旨在穩(wěn)定國債需求的加息舉措，反而給美國的家庭和企業(yè)帶來了更加嚴(yán)重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，削弱了需求并加速了經(jīng)濟(jì)收縮。其結(jié)果是一個(gè)自我毀滅的反饋循環(huán)，或者說，一種自體免疫反應(yīng)，治療反而成了問題本身。

這種分化將會(huì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。隨著借貸成本的上升，不平等現(xiàn)象愈發(fā)嚴(yán)重，有大量資產(chǎn)的家庭和機(jī)構(gòu)將從更高的利息收益和更高的杠桿率中獲益。與此同時(shí)，低收入群體則面臨著不斷增加的債務(wù)負(fù)擔(dān)、停滯的加薪以及服務(wù)質(zhì)量的下降。這加劇了長期存在的結(jié)構(gòu)性不平等現(xiàn)象。貧困由一代人向下一代人傳遞，由于健康狀況不佳、基礎(chǔ)設(shè)施投資不足以及地區(qū)經(jīng)濟(jì)差異，這種貧困現(xiàn)象很難扭轉(zhuǎn)。

從啞劇表演到政策現(xiàn)實(shí)

穆迪的此次下調(diào)美國評(píng)級(jí)并非終點(diǎn)，而是一個(gè)信號(hào)。它并非預(yù)示著美國即將破產(chǎn)，而是指出了美國維持強(qiáng)大力量的模式正在面臨危機(jī)。這是一個(gè)警告，表明這個(gè)世界上最具影響力的貨幣發(fā)行者的時(shí)間可能已經(jīng)所剩不多，盡管它手中仍有無窮無盡的美元。

穆迪及其他信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)估時(shí)，把美國政府與其他發(fā)債者一視同仁，這種做法是錯(cuò)誤的。美國不會(huì)因債務(wù)問題被迫違約，因?yàn)樗軌蚩刂泼涝陌l(fā)行。真正的違約風(fēng)險(xiǎn)僅來自政治方面的拒絕履行義務(wù)（比如提高債務(wù)上限），而非經(jīng)濟(jì)上無力償債能力。

穆迪下調(diào)美國評(píng)級(jí)并不能反映美國經(jīng)濟(jì)的基本面，而是源于對(duì)過時(shí)財(cái)政概念的執(zhí)著，即認(rèn)為赤字是“危險(xiǎn)的”，債務(wù)必須“償還”，聯(lián)邦預(yù)算必須“平衡”。這些說法或許在情感上令人感到合理，但它們在實(shí)際操作中卻是錯(cuò)誤的。

事實(shí)上，持續(xù)存在的赤字是主權(quán)貨幣體系的一個(gè)特征而非缺陷。這是因?yàn)槌嘧质窍蚪?jīng)濟(jì)中注入金融凈資產(chǎn)的兩種機(jī)制之一（另一種機(jī)制是商業(yè)銀行創(chuàng)造的信貸，此處我不做詳細(xì)討論），能夠維持總需求并促進(jìn)私人儲(chǔ)蓄。對(duì)政府財(cái)政赤字及其“可承受性”的擔(dān)憂，導(dǎo)致人們提出了錯(cuò)誤的問題。

薩繆爾森的“高尚謊言”在戰(zhàn)后或許曾起到一定作用，但如今，風(fēng)險(xiǎn)因素已經(jīng)發(fā)生了變化。曾經(jīng)能夠抑制過度開支行為的措施如今卻導(dǎo)致了緊縮。它所造成的虛假短缺阻礙了在基礎(chǔ)設(shè)施、教育、醫(yī)療保健和應(yīng)對(duì)氣候變化方面的投資。與此同時(shí)，它也無法解除實(shí)際的通貨膨脹壓力，這些壓力很少源于政府的過度開支，更多源自供給端的瓶頸、定價(jià)權(quán)或行業(yè)失衡。全面加征關(guān)稅只會(huì)增加來自供給端的沖擊。

債務(wù)上限僵局和信用評(píng)級(jí)下調(diào)并非表明美國的財(cái)政存在嚴(yán)重失誤，而是反映出一種源于陳舊思維的更深層次的政治失靈。這些不過是發(fā)生在20世紀(jì)所搭建的舞臺(tái)上的一場鬧劇，所使用的道具和臺(tái)詞已經(jīng)與我們所處的世界格格不入。而美國的精英階層卻仍在緊緊抓住充滿舊日氣息的舒適區(qū)不放，世界其他地區(qū)早已向前邁進(jìn)。

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