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（5月24日）

會員晚報（5月23日）

（5月22日）

｜會員晚報（5月26日）

Headline

摩根士丹利:中國消費活動指標較此前有所改善

高盛：美國對華出口與中國對美出口結構不對稱明顯

中國對美出口集中高復雜度產品，替代性弱

中美貿易主要通過海運完成，占比遠高于其他地區

中國對格陵蘭島出口突然激增，月度增長十倍

美團一季度凈利潤大增，但預警競爭將導致利潤承壓

克魯格曼指出美國去工業化主因非貿易逆差

美國市值增長七成集中西海岸科技巨頭

美企財報會議頻提消費疲軟，創二十年新高

高盛警告削弱美聯儲獨立性將推高通脹預期

美醫療行業工資漲幅超價格通脹，利潤承壓

美小企業支撐近半勞動力市場，貢獻四成GDP

美債市場流動性面臨挑戰，監管推進清算改革

加拿大股指創歷史新高，受貿易樂觀情緒推動

英國下調能源價格上限，仍高于工黨上臺時水平

日本計劃釋放庫存大米，稱零售價有望減半

印度銀行貸款增速跌破一成，創三年最低

政府支出占比與經濟增長呈顯著負相關

發達國家就業率上升抵消老齡化沖擊

中國

1.摩根士丹利發布的報告顯示，其專有的中國消費者活動五因素Z分數在2025年4月有所改善，但仍處負值區間，顯示消費動能復蘇不穩。家庭貸款、乘用車零售和航空出行有所回升，餐飲零售持平，商品零售受關稅因素拖累轉弱。該Z分數與MSCI中國指數歷史相關性高，當前反彈或階段性利好市場表現。但摩根士丹利指出，以舊換新政策效應遞減、財政刺激有限且落地延遲，三季度或將再次壓制消費回暖，Z分數大概率難以持續上行。

來源：摩根士丹利（《數據快報：中國五因素消費者活動Z分數與MSCI中國指數》，）

2.美國對中國的進口依賴顯著高于中國對美國的依賴。在美國進口自中國的產品中，超過40%的品類中，中國的市場份額占比高達60%以上；而在中國進口自美國的品類中，逾60%的產品類別中，美國的市場份額低于30%。

來源：高盛（《中國經濟展望：逆風前行》，）

3.中國對美出口集中于高復雜度產品，特別是半導體、通信設備等高技術制造品，這些商品在全球范圍內供應替代性較弱，為中國帶來了結構性優勢。相比之下，美國對華出口則以燃料等低復雜度產品為主，替代性強。一旦貿易沖突升級，中國相對更易轉向其他進口來源，而美方短期內難以替代關鍵中國產品，從而可能在博弈中處于更被動地位。

來源：金融時報

4.2025年第一季度，美國自中國進口中有69%通過海運完成，高于2017年的62%；歐盟這一比例則為60%。相比之下，美國和歐盟自全球其他地區的海運進口占比分別僅為44%和51%。除高價值電子設備等商品傾向空運外，如玩具、家具、金屬制品和化工品等中低價值商品多經海運。大宗商品因體積和單價原因也主要走海運。近年來電子產品逐步轉向海運，如蘋果以減少碳排為由，已將更多智能手機和平板通過海運運輸。

來源：高盛（《中國數據洞察：利用航運數據預測中國貿易流量》，）

5.在特朗普多次表達控制格陵蘭島意圖的背景下，2025年4月中國對格陵蘭島的出口突然飆升至近500萬美元，較此前月均不到50萬美元的水平異常激增。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

6.美團公布2025年第一季度業績，當季凈利潤達100.6億元人民幣，同比增長87.3%，大幅超出市場預期78，4元；總營收為865.6億元，同比增長18.1%。核心本地商業板塊營業利潤同比增長39.1%至134.9億元；新業務板塊收入增長19.2%至222.3億元，虧損由去年同期的27.6億元收窄至22.7億元。管理層表示，受國內競爭加劇和全球擴張計劃影響，公司短期利潤將承壓，核心本地商業板塊二季度收入增速將放緩、經營利潤同比大幅下降。CEO王興表示將“不惜一切代價”贏得競爭，并表示公司長期目標是成為全球性平臺。

來源；邊際Lab x FinGraph財經圖集

7.香港銀行同業拆息（HIBOR）連日回落，但摩根士丹利預計，未來數月有反彈可能。該機構指出，當前下跌主要受三因素驅動：金管局為維穩匯率注入流動性、美元拋壓減弱，以及股票資金流入減少對港元需求。摩根士丹利認為，若美元兌港元匯率觸及7.85、本地企業進入派息期、外匯基金加大票據與債券發行、零售債券發行增多，以及IPO活動回暖，均可能收緊流動性、推高HIBOR。

來源；邊際Lab x FinGraph財經圖集

美國

1.自2004年12月以來，美國市場在MSCI全球指數中的權重上升了18.3個百分點，這一增長主要由盈利增長（+8.5個百分點）和估值擴張（+9.8個百分點）共同驅動。美元走強也帶來3.6個百分點的正面效應，而成分股攤薄則略有負面影響（-3.6個百分點）。但是，當前美股一致預期的EPS增長已降至個位數，是否還能支撐高估值成為關鍵問題。

來源：富達

2.諾貝爾經濟學獎獲得者保羅·克魯格曼指出，美國制造業占GDP比重已從高峰下降約15個百分點，但同期貿易逆差僅擴大約4個百分點，顯示“去工業化”主要原因并非貿易赤字。即便消除制造業貿易逆差，考慮到制造業每一美元支出中僅約63美分為本部門實際增加值，最終對GDP的凈貢獻僅約2.5個百分點，只能將制造業比重從當前約10%提升至12.5%，遠低于“黃金時代”的25%，反映結構性轉型遠非貿易所能逆轉。

來源：Paul Krugman

3.2000年至2024年間，美國市值增長的重心顯著向西海岸集中，前50家最大的上市公司中，有70%的市值增長來自于西海岸的公司。蘋果、微軟、亞馬遜、Meta、英偉達等巨頭均集聚于這一區域。

來源：Andrew McAfee，The Geek Way

4.美國上市企業財報會議中，對“消費者疲軟”（Consumer Weakness）的提及頻次在2025年再度上升，創下至少二十年來的新高，表明市場對消費者支出前景的擔憂加劇。

來源：摩根士丹利

5.高盛研究指出，提升央行法定獨立性，尤其是強化央行官員免職保護，能顯著降低通脹。歷史數據顯示，在此類改革后8年內，平均每年通脹降幅在0.5至1個百分點。當前G20大多數央行官員享有類似于美聯儲現行“因故罷免”條款的保護，若美國修改相關法律，削弱對美聯儲官員的任期保障，將使美聯儲在主要經濟體中處于例外地位。高盛警告，若美聯儲被賦予“隨意罷免”機制，可能削弱市場對其獨立性的信心，進而推高通脹預期并削弱政策效果。

來源：高盛（《美聯儲獨立性：多令人擔憂？》，）

6.自2021年起，美國醫療保健行業的工資增速持續快于醫療服務價格通脹。由于人工支出是醫院、家庭護理及臨終關懷機構的最大成本項，工資上漲快于提價能力將持續壓縮利潤率，構成該行業盈利能力的關鍵下行風險。

來源：美國銀行

7.盡管美國大多數小企業為無雇員個體戶，但雇傭員工的小企業卻支撐了美國近一半的勞動力市場。數據顯示，員工人數低于250人的企業在3月貢獻了約80%的新增就業。根據美國小企業管理局，小企業整體對GDP的貢獻達43.5%。在貿易不確定性上升之際，小企業對經濟增長的支撐作用尤為關鍵。

來源：美國銀行

8.美國國債市場作為危機對沖工具和流動性儲備，應具備在危機中迅速變現的能力。然而，隨著其市場規模持續擴張，單靠做市商撮合已難以滿足大規模賣出的流動性需求，削弱了國債作為避險資產的功能。為增強市場韌性，美國監管層正推進中央清算機制改革，即要求更多交易通過第三方清算機構結算，以降低對少數中介機構的依賴。

來源：Darrell Duffie， Journal of Economic Perspectives

加拿大

受特朗普將歐盟進口商品加征50%關稅的計劃推遲至7月9日提振，投資者對貿易談判前景更趨樂觀，加拿大S&P/TSX綜合指數周一上漲0.75%，收于歷史新高的26073點。科技板塊領漲，其次是工業和能源板塊（盡管油價變化不大）。個股方面，ATS Corporation大漲逾20%，Brookfield和Shopify分別上漲2.3%和2.7%；Ivanhoe Mines因剛果地震暫停運營，股價下跌近16%。

來源；邊際Lab x FinGraph財經圖集

歐洲

受美國推遲對歐盟加征50%關稅提振，歐洲股市周一顯著反彈。斯托克50指數收漲1.3%至5,397點，斯托克 600指數上漲1%至550點。對美依賴度較高的行業普遍反彈，Stellantis、寶馬、大眾和奔馳漲幅在2%至5%之間，西門子漲3%，諾和諾德漲4%。

來源；邊際Lab x FinGraph財經圖集

英國

受批發天然氣價格下跌影響，英國能源監管機構Ofgem宣布7月起將能源價格上限下調7%，從1926英鎊降至1720英鎊，部分緩解家庭與企業面臨的成本壓力。然而盡管價格下調，能源成本仍較去年工黨上臺時高約10%。能源與基礎設施費用正成為選民關注焦點，此前數據還顯示，英國水費價格在4月同比上漲26%，創歷史紀錄，加劇了生活成本壓力。

來源：Bloomberg

亞太

日本農林水產省稱，政府計劃以約每60公斤1萬日元的批發價，通過協商合同額外釋放30萬噸庫存大米。這應該會使5公斤大米的零售價從目前的平均4268日元減半至約2000日元。過去一年，日本的大米價格翻了一番，在參議院選舉即將到來之際，控制這一主糧價格的飆升已成為當務之急，因為消費者感受到了生活成本上升的壓力。上個月，日本大米價格上漲了98.4%，創下上世紀70年代以來的最高水平。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場

截至5月初，印度銀行貸款同比僅增長9.95%至182.9萬億盧比（約2.1萬億美元），為2022年3月以來首次跌破10%，并創三年多來最低增速。企業在經濟前景不明及債市融資成本更低的背景下趨于謹慎，貸款需求明顯降溫。

來源：Bloomberg

全球

1.各國政府支出占GDP比例的變化與人均實際GDP增長之間存在顯著負相關（相關系數為-0.60）。政府支出占比每上升10個百分點，經濟增長平均下降約1.21個百分點。

來源：Research Affiliates

2.盡管發達經濟體勞動適齡人口占比持續下降，但整體就業率自2000年以來顯著上升，顯示延遲退休和勞動參與率提高在一定程度上抵消了老齡化對勞動力供給的沖擊。

來源：高盛

大宗商品和能源

高盛指出，若市場對美國制度公信力的擔憂加劇，除央行外，私人投資者也可能加速減少美元資產配置，轉而增持黃金。這將在黃金市場引發巨大價格反應。當前全球黃金ETF持倉規模僅為美股市值的0.5%、美債市場的1%左右，市場體量相對極小，意味著即使是美股或美債中的微小資金流出，也可能對金價造成巨大推動。

來源：高盛（《美聯儲獨立性：多令人擔憂？》，）

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