作者| 星星

編輯| 劉漁

“A股變臉王”再度實至名歸。

2025年5月6日，貝因美發(fā)布《2022-2023年度財務報表更正事項的專項鑒證報告》，對過去三年的多個核心科目進行重分類調(diào)整，涉及投資性房地產(chǎn)、貿(mào)易收付款、股權資產(chǎn)核算等內(nèi)容。

這已是貝因美自2013年以來第20余次修正業(yè)績數(shù)據(jù)，也是繼2024年4月收到浙江證監(jiān)局警示函后，再次“糾偏”財務報表。

貝因美成立于1992年，起家于嬰幼兒速食營養(yǎng)米粉。2008年“三聚氰胺”事件爆發(fā)后，其“零質量問題”的品牌形象迅速建立，并助力公司高速發(fā)展。2009年銷售額同比增長67%，2010年嬰幼兒配方奶粉市場占有率達10.8%，位居國產(chǎn)品牌首位。

2011年，公司登陸A股，迎來發(fā)展巔峰。2013年營收突破60億元，凈利潤達7.21億元，市值一度超過300億元。

然而上市僅三個月，創(chuàng)始人謝宏便辭去董事長職務，隨后公司高層頻繁更迭，戰(zhàn)略方向不斷搖擺。

2014年，彼時董事長王振泰推動渠道改革，將原有分銷體系更改為“先貨后款”的經(jīng)銷模式，并大規(guī)模清退經(jīng)銷商。同時，2015年年報表示，為擴大市場份額，公司自當年11月底起大幅提升優(yōu)質客戶授信額度，總授信金額從原先的0.5億元驟升至10.3億元。

“先貨后款”策略雖然短期內(nèi)拉動了收入增長，但卻埋下嚴重的回款隱患。2015年，公司應收賬款同比激增220.66%，達10.26億元，而同期營業(yè)收入為45.34億元，資金鏈壓力凸顯。

2016至2017年，貝因美連續(xù)虧損18.38億元，觸發(fā)退市預警，股價跌至2.4元/股，市值蒸發(fā)逾200億元。

2018年謝宏回歸，提出“引入職業(yè)經(jīng)理人、實施股權激勵、出售資產(chǎn)回血”等舉措，依靠非經(jīng)常性損益實現(xiàn)小幅扭虧。但此后經(jīng)營乏力，2019至2022年累計虧損超6億元。管理層持續(xù)動蕩，核心團隊不斷流失，嬰配粉市占率從2013年的8.5%跌至2023年的1.7%，跌出行業(yè)前十。

貝因美的財務變臉已成常態(tài)。2017年，年報預虧由3.5-5億元修正至8-10億元，修正幅度高達186%；2020年，又從原本的盈利預告轉為虧損3.3億元。

2024年，深交所對其年報發(fā)出16項問詢，聚焦會計差錯根源；浙江證監(jiān)局則連續(xù)第二年出具警示函，指出控股股東資金占用、信息披露違規(guī)等問題。審計機構更是頻繁更換，自2020年以來已更換三家，進一步削弱市場對其財務報表的信任。

與此同時，“先貨后款”模式所引發(fā)的資金緊張問題持續(xù)存在。2020至2024年，公司應收賬款余額分別為11.45億元、11.39億元、10億元和、8.32億元和3.17億元；同期壞賬準備為5.03億元、3.98億元、4.74億元、4.36億元和4974.75萬元，居高不下。

更關鍵的是，公司盈利能力未見明顯改善。2017年毛利率尚有60.12%，到2024年已降至42.88%，核心業(yè)務的競爭力持續(xù)削弱。

歷史遺留債務沉重，加之自身造血能力不足，貝因美陷入典型的“收入難增長—資金回籠難—繼續(xù)依賴授信擴張”的惡性循環(huán)。盡管先后推行多輪改革，但短期內(nèi)仍難擺脫高負債和低利潤的困局。

渠道關系亦逐漸惡化。2023年，公司與經(jīng)銷商科露寶的訴訟案金額高達1.85億元，全年淘汰經(jīng)銷商數(shù)量達到230家。與此同時，線上渠道改革收效甚微，2024年電商收入反而同比下滑15%。

面對主業(yè)增長乏力，貝因美嘗試拓展成人奶粉、中老年營養(yǎng)品、特醫(yī)食品等新賽道。2024年，公司創(chuàng)新業(yè)務收入占比提升至15%，不過，新業(yè)務板塊體量相對較小，尚未形成具有規(guī)模效應的“第二增長曲線”。

現(xiàn)年60歲的謝宏依舊喊出“營收300億元、市值千億元”的退休目標，但現(xiàn)實卻頗為骨感：2024年公司營收僅為27.73億元，不及巔峰期的一半；市值僅64億元，距離目標尚不足7%。

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