財(cái)聯(lián)社6月14日訊（記者 吳雨其）在過去十余年中，全球資本市場(chǎng)一直被“美國(guó)例外論”主導(dǎo)——無論經(jīng)濟(jì)風(fēng)向如何，美國(guó)資產(chǎn)似乎總能獨(dú)善其身。然而，2025年年中的一系列外資機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)顯示，這一敘事正在經(jīng)歷劇烈重估。

瑞銀與景順的最新媒體分享會(huì)傳遞出類似的信號(hào)：美元的光環(huán)正在褪色，美國(guó)資產(chǎn)的避風(fēng)港地位開始動(dòng)搖，全球資金正在以更高的警覺性與策略性重構(gòu)其資產(chǎn)配置模型。在宏觀不確定性空前集中的當(dāng)下——從中美關(guān)稅談判到美聯(lián)儲(chǔ)降息前景、再到美國(guó)財(cái)政赤字的持續(xù)惡化——外資開始大幅下調(diào)對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的預(yù)期權(quán)重，轉(zhuǎn)向新興市場(chǎng)與歐洲尋找確定性與估值洼地。

瑞銀認(rèn)為，美國(guó)的“例外時(shí)代”已經(jīng)進(jìn)入尾聲，尤其在債券市場(chǎng)，信心裂痕已無法忽視；而景順則更為直白，指出美股在過去15年表現(xiàn)優(yōu)異，正是時(shí)候重新平衡全球配置，尤其在亞洲與中國(guó)創(chuàng)新動(dòng)能顯著的背景下。

兩家機(jī)構(gòu)均對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的政策路徑表達(dá)了謹(jǐn)慎態(tài)度，強(qiáng)調(diào)通脹路徑和財(cái)政赤字將成為下半年宏觀政策博弈的核心變量。隨著美元走軟趨勢(shì)強(qiáng)化、全球利差結(jié)構(gòu)重估，外資在戰(zhàn)術(shù)層面已不再押注于“美國(guó)一枝獨(dú)秀”，而是轉(zhuǎn)向更為多元和均衡的資產(chǎn)配置方式。這一變化，不只是投資方向的轉(zhuǎn)變，更可能是全球金融格局的深層重構(gòu)。

美國(guó)資產(chǎn)“例外論”承壓，美元與國(guó)債吸引力顯著下降

瑞銀財(cái)富管理大中華區(qū)投資總監(jiān)及亞太區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)主管胡一帆在媒體分享會(huì)中指出，美國(guó)資產(chǎn)的“例外論”已難以為繼，相關(guān)趨勢(shì)最早在美元和美債市場(chǎng)中體現(xiàn)。她表示，自今年4月以來，受政策與市場(chǎng)預(yù)期變化影響，長(zhǎng)期美債收益率持續(xù)攀升，部分期限甚至突破5%，這種水平在歷史上僅在通脹極高時(shí)期出現(xiàn)。她分析稱，這種上行趨勢(shì)并非基于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而是源于“市場(chǎng)對(duì)美國(guó)財(cái)政可持續(xù)性的質(zhì)疑，以及對(duì)債券再融資難度的擔(dān)憂”。

她進(jìn)一步指出，今年美國(guó)政府需要償還的債務(wù)規(guī)模高達(dá)9萬億美元，其中6月份集中到期的即超過6.5萬億。“在此背景下，過去以借新還舊支撐債務(wù)結(jié)構(gòu)的模式正面臨挑戰(zhàn)”。債務(wù)利息支出達(dá)到1萬億美元，也加劇了市場(chǎng)對(duì)未來財(cái)政赤字?jǐn)U張的擔(dān)憂。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)美債信用評(píng)級(jí)的下調(diào)，已成為這一趨勢(shì)的明確信號(hào)。

景順亞太區(qū)全球市場(chǎng)策略師趙耀庭亦持類似觀點(diǎn)。他指出，美國(guó)政府在最新預(yù)算案中的支出計(jì)劃將進(jìn)一步推升赤字，長(zhǎng)期國(guó)債的吸引力因此下降，投資者開始尋找如澳大利亞、日本、新加坡國(guó)債等替代品。他強(qiáng)調(diào)，“美國(guó)國(guó)債作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的傳統(tǒng)地位正在發(fā)生動(dòng)搖，而這正是全球資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化的一個(gè)縮影”。

在貨幣層面，瑞銀與景順均判斷美元將呈現(xiàn)中期走弱趨勢(shì)。胡一帆指出，美元指數(shù)已跌破100關(guān)口，盡管美聯(lián)儲(chǔ)尚未啟動(dòng)降息，但市場(chǎng)已提前反映出美元中長(zhǎng)期貶值預(yù)期。趙耀庭則指出，“從價(jià)值角度看，目前美元仍處于歷史高位”，因此，“美元的貶值趨勢(shì)仍將延續(xù)，預(yù)計(jì)下半年將進(jìn)一步回調(diào)5%左右”。

外資高度關(guān)注關(guān)稅演進(jìn)路徑

中美之間的關(guān)稅談判是外資當(dāng)前最為關(guān)注的政策變量之一。胡一帆分析認(rèn)為，本輪關(guān)稅政策調(diào)整始于4月2日，美國(guó)對(duì)中國(guó)產(chǎn)品加征高達(dá)125%的關(guān)稅，但隨后宣布90天的暫緩期，預(yù)計(jì)將在7月9日到期。她指出，當(dāng)前最有可能率先與美方達(dá)成貿(mào)易妥協(xié)的國(guó)家包括英國(guó)、日本和印度，并預(yù)計(jì)上述國(guó)家的協(xié)議可能對(duì)全球起到示范效應(yīng)。

她指出，在應(yīng)對(duì)方面，中國(guó)政府在談判策略上展現(xiàn)出“冷靜與條理性”，通過“維持人民幣匯率穩(wěn)定，同時(shí)避免產(chǎn)品降價(jià)”，有效管理輸入性通脹風(fēng)險(xiǎn)。稀土出口管制亦被視為談判的重要籌碼。胡一帆表示，中國(guó)在2023年起陸續(xù)對(duì)鎵、鍺、石墨、銻及多種稀土實(shí)施出口限制，這些關(guān)鍵材料在軍工、半導(dǎo)體與新能源產(chǎn)業(yè)中具有不可替代性。

她預(yù)計(jì)，若談判順利推進(jìn)，美國(guó)對(duì)中國(guó)商品的關(guān)稅可能將從當(dāng)前的40%下降至30%甚至更低的水平，而中國(guó)亦可能逐步下調(diào)對(duì)美反制性關(guān)稅。就中方立場(chǎng)而言，“實(shí)現(xiàn)對(duì)等是一個(gè)重要考量”。目前中方對(duì)美平均有效關(guān)稅為20%，而美方對(duì)華則為40%，若美方無實(shí)質(zhì)性讓步，中方或?qū)?duì)部分品類補(bǔ)足反制措施。

景順方面亦認(rèn)為，關(guān)稅政策走向?qū)⒃诤艽蟪潭壬蠜Q定下半年宏觀經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)方向。趙耀庭指出，當(dāng)前處于90天暫緩期的中后段階段，“美中雙方談判取得了一定進(jìn)展，這一情形顯示美方在政策上存在一定糾偏意愿”。他判斷，最終政策路徑大概率將處于“爭(zhēng)端升級(jí)”與“協(xié)議達(dá)成”之間的中間情境。

通脹方面，瑞銀預(yù)計(jì)美國(guó)全年核心通脹可能將從當(dāng)前的3%升至4%左右，主要推力來自于“新增關(guān)稅導(dǎo)致的進(jìn)口成本上漲、住房租金高企及勞動(dòng)力市場(chǎng)韌性強(qiáng)”。胡一帆指出，服務(wù)業(yè)用工受非法移民驅(qū)逐政策影響，低端勞動(dòng)力供給受限，進(jìn)一步推升工資成本與核心通脹。

兩家機(jī)構(gòu)均表示，美聯(lián)儲(chǔ)在此背景下將處于政策兩難位置。景順預(yù)計(jì)年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)或在年底前進(jìn)行1至2次降息，前提是“關(guān)稅對(duì)經(jīng)濟(jì)增速影響加劇”；瑞銀則傾向于認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)將在9月啟動(dòng)降息進(jìn)程，全年最多降息2至3次。

多元化配置趨勢(shì)加速，中國(guó)科技與亞洲債券受青睞

在資產(chǎn)配置方面，兩家機(jī)構(gòu)一致強(qiáng)調(diào)“多元化配置”是應(yīng)對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境的不二選擇。胡一帆指出：“從美國(guó)例外論轉(zhuǎn)向全球多元化配置，正在成為國(guó)際資本的主流趨勢(shì)。”她提到，盡管美股仍有吸引力，但整體估值處于高位，當(dāng)前維持“中性”立場(chǎng)，僅建議對(duì)科技、電力等部分板塊進(jìn)行結(jié)構(gòu)性配置。

景順也表達(dá)了相似觀點(diǎn)，并強(qiáng)調(diào)，“美國(guó)科技股估值已顯溢價(jià)，而中國(guó)科技股相較之下更具估值優(yōu)勢(shì)”。趙耀庭表示，中國(guó)在AI、量子計(jì)算、機(jī)器人等前沿科技領(lǐng)域的創(chuàng)新進(jìn)展，尤其是DeepSeek R1模型的發(fā)布，重新激發(fā)了國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)科技板塊的關(guān)注。

瑞銀指出，從資產(chǎn)配置角度看，外資在年初已開始逐步增配中國(guó)資產(chǎn)，主要考慮包括“估值低、與美國(guó)市場(chǎng)的相關(guān)性較低、企業(yè)盈利能力穩(wěn)定”。目前中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)與美股科技之間仍存在20%左右的估值折讓，提供了顯著的向上修復(fù)空間。

在債券方面，景順建議關(guān)注亞洲本地貨幣債券，指出“新興市場(chǎng)的貨幣政策路徑更具確定性”，加之本幣匯率穩(wěn)定，為中短久期債券提供良好的配置窗口。瑞銀則指出，美債吸引力下降促使更多資金“尋求全球其他國(guó)家的債券配置機(jī)會(huì)”。

另類資產(chǎn)也成為重要關(guān)注點(diǎn)。瑞銀在黃金方面持續(xù)看好，年底目標(biāo)價(jià)上看3500美元，背后是對(duì)地緣風(fēng)險(xiǎn)與通脹持續(xù)性上升的提前預(yù)判。景順則建議加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)信貸與私募市場(chǎng)的關(guān)注，尤其是在歐美地產(chǎn)政策逐步寬松、新興市場(chǎng)房地產(chǎn)回暖的背景下。

2025年年中，外資視角下的全球市場(chǎng)圖譜已悄然生變。曾經(jīng)主導(dǎo)投資邏輯的“美國(guó)例外論”正在邊緣化，取而代之的是對(duì)估值、政策空間與結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)的重新估值與多元比對(duì)。從美債市場(chǎng)的震蕩到美元預(yù)期的疲軟，從中國(guó)科技的崛起到亞洲債券的價(jià)值重塑，全球資金正在尋找“新錨”。

在這個(gè)過程中，外資投資者不再盲目押注單一市場(chǎng)或邏輯，而是通過“地理+資產(chǎn)+行業(yè)”的多維分散應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。下一階段，誰能在不確定性中把握確定性，誰就可能在周期切換中脫穎而出。而這場(chǎng)全球資本的戰(zhàn)略再配置，正悄然為下一輪增長(zhǎng)奠定新的起點(diǎn)。