【這是雪貝財經的第299篇原創文章】

作者：旺角 策劃：老胡

2020年春天，在確認疫情已經爆發后，驚慌失措的投資者們開始竭盡全力尋找那些能從這場疫情中獲利的行業和公司。他們很快達成了共識：每一次疫病大流行期間，低技能工作崗位被自動化工具取代的需求將出現間歇性爆發。

于是，一些原本清貧樸素的制造業公司在一夜之間如老樹逢春，他們被券商分析師們披上一件又一件當下最熱門的科技外衣，以確保擁有支撐其市值膨脹的想象力。比如，先換上一個聽起來高科技而性感的名稱：掃地機器人。“掃地機”這種古早的小家電名稱是萬萬不能再用的。

以營銷和偽高科技概念驅動市值的騙局曾在聲名掃地的樂視上演過完整劇情，但如此危險的資本故事總能吸引到新的信徒。

在掃地機器人的資本故事中，科沃斯是最熱情的迎合者，也成為最大的獲利者。當然，它如今也成為二級市場最大的笑話之一。

從2020年3月份開始，科沃斯的市值曾在14個月內翻了15倍，從不足百億膨脹到了超過1400億，而在隨后至今的14個月內，其市值又如崩塌般一路跌去了70%，股價連創新低的趨勢至今也毫無休止的跡象。

讓人悲觀的是，和樂視的故事一樣，即便是實際業務層面，這家公司也正在吹捧和不切實際的“市夢率”中失去基本盤：曾絕對領先的市占率。在二代接班后，其似乎更沉迷于通過打壓同業的話題營銷來獲得關注，而非讓產品來征服市場。

在稍早前發布的2022年上半年報告中，科沃斯二季度業績的糟糕表現讓市場錯愕：營收增速大幅降低，凈利潤甚至出現負增長。

當然，掃地機器人的市場依然龐大，且保持著可觀的增長速度。但是，在這個需要真正硬核科技實力的賽道里，辨清偽劣是下注的第一步。

壹

當中國老一代制造業廠商決定大幅提高產品售價時，他們所做的第一件事并不是研發出更高性能的產品，而是為產品取一個聽起來國際化的名字。比如，科沃斯掃地機的第一個名字叫“地寶”，而被這家公司廣泛宣傳的高科技是讓“地寶”具有跳舞和唱歌的功能。

在蘇州創辦了科沃斯的錢東奇大學念書時主修哲學專業，他出身政府官員，創辦工廠后的十幾年里，公司所有業務構成都是為伊萊克斯、飛利浦等國際品牌做吸塵器小家電代工。雖然這樣的生意技術含量不高且利潤微薄，但得益于為大牌代工的便利讓錢東奇看到了轉型的機會。

1996年，瑞典伊萊克斯研發出世界上第一款掃地機。2000年初，美國iRobot推出三段式清掃結構讓掃地機器人有了市場化的可能。在做了11年代工生意后，2009年，科沃斯向市場推出了自己的掃地機器人產品：地寶730。

而在科沃斯如今的強勢競爭者中，石頭科技、云鯨等其他國產品牌直到2016年前后才推出類似產品，追覓則是在2018年推出了第一款掃地機器人產品。

當這些技術出身，以研發能力見長的競爭者進入時，他們發現科沃斯已經在銷售渠道中已經擁有絕對壟斷位置 。按照奧維云網的統計數據，2020年科沃斯線上渠道的市占率為41%，線下渠道更是一家獨大，因布局早、渠道完善，科沃斯市占率高達80%。

一家公司管理團隊決定了公司的基因，創始團隊的背景、風格和思維模式則決定了企業的發展方向?？莆炙箘撌既藦馁Q易轉入制造，石頭科技和追覓創始團隊則都是技術開發出身。

當整個行業仍處在攻克核心消費痛點階段時，技術研發仍是掃地機器人行業的核心驅動要素。科沃斯雖自稱“全球最早的服務機器人研發與生產商之一”，但是，當它成為一家上市公司后，財務數據卻顯示了，相較于同行這家公司，它更多倚仗于營銷驅動。

先從財務數據上看，在2019年至2021年間，科沃斯的研發投入占同期銷售總額比例極低且不斷下降，分別為5.22%、4.67%、4.19%。而同期iRobot這一數據比重保持在10%以上，石頭科技也在8%以上，更不必提戴森這一比重常年保持在40%左右。

但是，在銷售費用率上，2022年上半年，科沃斯的比重為27.2%，石頭科技則僅為17.1%。尤其是在2022年第二季度，科沃斯的銷售費用同比增長了52.51%

這種財務特點與傳統家電制造商并無差異。

舉目望去，世界上如此高市盈率、市占率第一，且貼上“核心科技”“研發”“機器人”標簽的“高科技公司”，有哪一家是研發投入比重如此之低，而營銷費用率卻如此之高呢？要知道，中國官方對于高新技術企業認定的硬性條件之一是對于研發投入占銷售比例要在3%以上。

再說核心技術，雖然科沃斯掃地機器人的產品噱頭放在智能清掃、AI交互等高科技概念上，但掃地機器人的核心技術是清潔能力、續航和導航?？莆炙棺苑Q的獨立研發和技術水平是否站得住腳呢？

在清潔技術上，在推出掃地器產品后的第二年，科沃斯在清潔技術上就向iRobot購買了一項Aeroforce 技術和相關知識產權，這是一種由iRobot研發的能夠有效避免掃地機器人刷頭清潔過程中與毛發纏繞在一起的技術。這項專利使用期限也將在2022年年底過期。

而作為清潔能力的基礎，在高性能電機技術上，如果我們以“科沃斯 H02K”作為檢索詞，只能找出5篇相關專利，其中只有一項是關于電機設計本身；如果以“追覓 H02K”檢索，專利結果則達到了50篇，大多為電機本身。

對于掃地機器人，高性能的無刷電機的重要性，就如汽車的發動機。

即便是在AI避障的核心賣點上，當石頭科技把LDS激光雷達導航技術和SLAM算法商業化應用于掃地機時，科沃斯這一賣點也不再成為優勢。

科沃斯在研發投入上的低投入也直接體現在專利數量的增長上不如競爭對手。2021 年，科沃斯申請發明專利 12 項，外觀設計專利 8 項，而石頭科技申請發明專利 25 項，外觀設計專利 31 項，實用新型專利 1 項。

貳

2021年夏天，當科沃斯股價高歌猛進時，在家電板塊其市值曾僅次于美的、格力和海爾智家，瘋狂的投機者們稱之為“掃地茅”。

2018年，在沖擊上市時，錢東奇在招股書中向投資者兜售的概念是一個掃地機器人終將成為家庭智能管家的故事：當人機交互、萬物互聯的智能化程度進一步提升，以掃地機器人為代表的家務機器人將由工具向管家轉變。

實際上，在2018年夏天上市之后，這家公司雖然頭頂“掃地機器人第一股”概念，但市值在此之后的1年都未有起色，股價走勢平整得如一條直線。

從業績指標上看，科沃斯也是一家再典型不過的中國傳統制造業樣本公司。在疫情爆發之前的2019年，科沃斯已經進入了增長困境與微利時代。這一年，其營收、凈利潤雙降，其中營收53.12億元,同比下降6.7%；凈利潤則只有1.21億元，同比大降75.12%。當時，科沃斯股價一度跌破發行價。

但是，當疫情給全人類帶來災難時，錢東奇卻獲得了在資本市場講故事的舞臺。

2020年，疫情把數以億計的人困在家里隔離和居家辦公，掃地機器人的需求一夜爆發。這一年科沃斯的業績一改頹勢，其營收同比增長36.17%，歸母凈利潤同比增長431.22%。

最讓人嘆為觀止的是科沃斯的股價一口氣從16.3元一路上漲到了251.61元，市值一度超過1400億元。

在此期間，科沃斯也從一家傳統制造業公司神奇地一晃身變成了智能機器人賽道的高科技龍頭概念股。那個掃地機器人將成為繼手機、電腦之后新一代家庭智能終端入口的美好故事終于收獲了大批信徒。

但是，在資本市場，一家公司永遠無法欺騙的是時間。那么，在一個技術門檻本就不算太高的賽道里，科沃斯的估值究竟要以所謂AI、智能管家機器人等高科技概念股來估值，還是它其實從始至終都只是一家小家電制造商呢？

至少，科沃斯自己的戰投股東都不相信這家公司的資本故事可以講更久。

2021年7月14日，也就是在科沃斯股價最高點時，其早前的戰投股東卻披露了自己的清倉式減持計劃。這樣的重擊讓科沃斯股價開始了至今長達14個月的單邊下跌，直至今日也未有止跌跡象。

這樣的隱患是科沃斯在早年埋下的。錢東奇早在2013年就曾謀劃過到境外上市的計劃，甚至已經完成了股份拆分，搭建好了符合境外上市規則的紅籌架構。但A股牛市的高估值誘惑讓他最終在2015年冬天調轉船頭全心謀求在境內上市。

而就是在此過程中，一家投資機構曾戲劇性成為了科沃斯的最大股東。更為戲劇性的是，當這家投資機構清倉退出科沃斯后，轉手就將大筆資金投向了科沃斯的競爭對手追覓科技。

在業績和股價大敗退后，科沃斯開始向資本市場講更多故事。

過去的幾個月，他們已經宣布將進入被資本熱捧的預制菜領域，推出智能料理機“食萬”。錢東奇這一次講是另一個“千億生態”的故事：通過智能硬件和數字化菜單，讓中餐數字化和標準化。

是的，用普通人能理解的話說，就是預制菜+炒菜機。

從早期的代工到掃地機器人、洗地機，再到最近的所謂炒菜機器人，科沃斯越來越展現出深耕某個領域的耐心不足以及不斷追逐資本熱點的投機傾向。

即便是投資機構們也很難再相信科沃斯的未來故事。最新披露數據顯示，截至2022年6月30日，共有72只基金的十大重倉股中持有科沃斯，合計持有2129.39萬股，環比上季度減少16.61%；持股市值25.95億元，比上季度末減少1.63億元，環比減少5.92%。

雖然科沃斯的市值較高點已跌去70%，但是，直至今日，其21倍的市盈率依然超過美的的12倍，格力的7.8倍，海爾智家的17.69倍。

叁

科沃斯曾有過護城河，這種護城河是其高市值的基本盤。這條護城河就是其曾在掃地機器人賽道中占有的絕對優勢的市場份額。

但是，在業績和股價上行期，科沃斯并沒有利用絕佳的時機對招股書中描繪的新一代家庭智能終端入口做進一步布局，以技術構建競爭壁壘。當石頭科技、小米、追覓、云鯨、美的、海爾等加入競爭之后，科沃斯的先發優勢被逐漸削弱。

相比于技術出身的競爭者們，科沃斯很難在技術創新能力上保持競爭力，這種缺失將直接削弱科沃斯的業績增長動力。畢竟，行業如今的增長動力是來自于價格的提升，而價格的提升則要依仗于創新技術帶來的功能提升。

這直接導致了當競爭對手以新技術擴大銷量時，科沃斯只能被動跟隨，這也是競爭者后來居上不斷蠶食科沃斯市占率的根本原因。

2021 年，科沃斯在掃地機器人中線上線下市占率雖然依然排名第一，但市場份額已經大幅下降到40%左右。而到了2022年的過去幾個月，科沃斯甚至已經很難再穩住第一的位置。

奧維云掃地機器人線上銷售渠道數據顯示，一月份市占率排名前五的品牌為：科沃斯、石頭科技、云鯨、小米和美的；三月份則變成了科沃斯、云鯨、石頭科技、小米和追覓；到了四月份，石頭科技超過科沃斯成為第一，第三至第五分別是小米、云鯨和追覓；直到五月份，科沃斯才重新成為市占率第一。

在整個上半年，奧維云網數據顯示，線上掃地機器人市場，科沃斯的市占率已在40%以下，石頭科技、云鯨、小米、追覓分列2-5位，銷售額占比分別為22.9%、15.1%、8.4%、5.1%。其中，石頭科技和追覓的增長幅度都遠高于科沃斯。

疫情帶來的機遇期不會再來。科沃斯并沒有通過提升產品能力、更新市場策略來提升營收，而是依靠價格提升來拉動營收增長?？莆炙构嫉臄祿@示，2021年科沃斯的出貨均價為1963元，同比增長43.67%。2022年上半年，科沃斯出貨均價達到了2460元，同比增長41.85%。

如今在京東搜索“科沃斯掃地機器人”，主流產品的售價已經達到4000元以上，而在2000-3000元這個主流消費者能接受的價位區間，科沃斯已沒有太多競爭力強的產品。

這也意味著，未來支撐科沃斯營收的兩大邏輯都走不通。當疫情紅利消失，掃地機器人的增量在下沉市場，科沃斯不斷提升產品售價并不符合下沉市場的需求。

而漲價的阻力正在顯現，渠道商銷售壓力越來越大，倒逼科沃斯降價 ，而科沃斯降價又惹怒已經購買商品的消費者。二季度，科沃斯的存貨達到29.5億元，增長29%。

2021年9月，科沃斯發布的X1全能掃地機器人售價為5999元，兩個月之后的雙11，科沃斯就通過滿減形式，把該產品的價格降至5200元左右，引發大量以原價購買的消費者投訴。

麻煩不止于外部，還來自于內部?？莆炙惯^去一年多的策略危機，都指向同一個問題，即其新任CEO錢程是否有能力駕馭這家公司。實際上，在科沃斯內部，也存在著類似的質疑。

錢東奇是這家公司的創始人，從代工生意起步，一手打造出了科沃斯公司?？莆炙股鲜兄?，錢東奇把公司交給兒子錢程管理，從目前的情況看，科沃斯對市場競爭環境變化的應對并不到位。

讓科沃斯頭疼的問題不僅在市占率的下滑上，還包括因品控問題而帶來的消費端上的投訴。這些遍布于線上平臺上的品控投訴不僅涉及到科沃斯，還牽涉到高端品牌添可。消費者提及的品控不僅包括一些低級問題，如虛假宣傳，售后維修慢且亂收費，還包括電池充電故障、續航時間短、拖地時漏臟水、僅使用幾個月便出現電機問題等設計問題。

2021年，科沃斯對旗下科沃斯、添可兩個品牌定下的的考核目標都是未來四年復合增長35%。但中信證券等機構給出了相對悲觀的預期，這不是一個可以輕易完成的目標。

無論如何，背后的追趕者已經走到跟前，他們不會留給科沃斯太多時間