估計實控人黃建平怎么也想不到，就在馬可波羅上市被深交所暫緩后不到24小時，房地產(chǎn)行業(yè)迎來了堪稱核彈級的政策利好。

而建材瓷磚行業(yè)，作為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，其業(yè)績直接受到樓市的影響。

5月16日晚，深交所宣布暫緩審議馬可波羅上市，要求后者說明并披露經(jīng)營業(yè)績是否穩(wěn)定、單項壞賬準備計提是否準確等問題。

實際上，究其根本原因還是受到了房地產(chǎn)行業(yè)下行的拖累。

沒想到僅過了大半天，高層便連發(fā)四大房地產(chǎn)利好，一是取消首套和二套住房商業(yè)性個人住房貸款利率政策下限；二是降低首套個人住房公積金貸款利率；三是首套房最低首付比例調(diào)整至不低于15%，二套不低于25%；四是央行將設立3000億元保障房再貸款資金。

四大利好疊加，截至17日收盤，房地產(chǎn)開發(fā)板塊上漲7.10%，20多家房企股票盤中漲停，如保利發(fā)展11.2元漲停，萬科A 9元漲停。

這兩家龍頭房企，正是馬可波羅的大客戶。在上市招股書提到，公司當前的應收賬款賬面余額為26.48億元，壞賬準備為10.49億元，計提比例高達39.61%，主要的應收款來源就是這些懸崖邊上的房企客戶們。

圖源：馬可波羅官網(wǎng)

單項壞賬準備計提是否準確也正是深交所要問詢的問題。在這次房地產(chǎn)新政利好的節(jié)點，馬可波羅回復深交所時相信會更有信心。

當然，從實質(zhì)來看，遠水救不了近火，政策利好對市場拉動的持續(xù)性也有待觀察，畢竟信心比黃金重要。

而且，馬可波羅的問題也不止于此：突擊分紅、逆向擴產(chǎn)、估值過高、關聯(lián)交易等業(yè)內(nèi)質(zhì)疑依舊存在。

黃建平的馬可波羅，這一次上市路，注定坎坷。

01

房企寒冬波及業(yè)績

雖然名字跟那位元朝時期來到中國的威尼斯商人同名，但這家公司是土生土長的廣東公司。

前身叫廣東馬可波羅陶瓷有限公司，成立于2008年11月5日，擁有“馬可波羅瓷磚”和“唯美LD陶瓷”兩大品牌。

據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2020~2023年，公司營業(yè)收入分別為85.91億元、93.65億元、86.61億元和89.25億元。

而凈利潤分別為15.74億元、16.53億元、15.14億元和13.53億元。在房地產(chǎn)行業(yè)連年下滑的情況下，這家與房地產(chǎn)高度相關的企業(yè)，業(yè)績表現(xiàn)出人意料地相對平穩(wěn)。

圖源：馬可波羅上市招股書

但在2024年第一季度，馬可波羅也面臨業(yè)績失速加大。營業(yè)收入為13.13億元，同比下滑16.01%；歸屬凈利潤為1.97億元，同比下滑16.03%。

近三年公司的壞賬比例也不斷提高，2021~2023年分別是35.95%、39.45%、52.2%，都超出了陶瓷行業(yè)平均值；

2021~2023年，馬可波羅的存貨賬面價值分別為23.65億元、21.26億元、18.75億元，占各期末流動資產(chǎn)的比例分別為29.44%、29.75%和23.98%，存貨比例都不低。

壞賬比例提高、存貨比例不低，歸根到底都是馬可波羅的客戶們，也就是本來風生水起的房企們出了問題。

陶瓷這類建筑用料，行業(yè)默認就是有較長的賬期，如今房企還不起，甚至馬可波羅對多家房企的計提壞賬準備比例達到了100%。

然而，今天高層的四大房企利好，令房地產(chǎn)板塊久違地拉升，多家房企漲停。

房企當前萎靡的根本原因在于市場低迷，影響了房企的回血，同時對融資端造成了影響，形成惡性循環(huán)。

假若房地產(chǎn)大勢能觸底回暖一些，馬可波羅的壞賬數(shù)據(jù)、存貨數(shù)據(jù)相信都有不少改善，這也許有利于深交所的下一次審議。

02

上市動機與時機存疑

面對企業(yè)的上市申請，深交所可以給出同意、否決或者暫緩審議三個決定。這次暫緩審議，也說明深交所對馬可波羅尚有疑問，但也給出對方解釋的機會。

但其實不少股民和吃瓜群眾更好奇的是，馬可波羅為何在這個時間上市？

首先是時機不對。

即使從2022年5月馬可波羅向證監(jiān)會首次提交IPO申請開始算，那時房企們已經(jīng)開始出現(xiàn)陸續(xù)爆雷的苗頭，作為與房地產(chǎn)行業(yè)強關聯(lián)的下游行業(yè)，馬可波羅這個上市時機就很奇怪。

今年證監(jiān)會集中發(fā)布了多項文件，IPO審核將會更加嚴格，A股IPO市場已連續(xù)101天未有企業(yè)上會，期間有102家IPO項目被撤回，馬可波羅作為“出頭鳥”挑戰(zhàn)IPO新規(guī)，這個時機也有點顯得過于勇猛。

其次，馬可波羅對自身的估值也比較自信。公司計劃發(fā)行1億2千萬股，占總股本10%；擬募集31.58億，換句話說，發(fā)行價格將會定在26.30元/股，公司市值將高達315億元，市盈率高達24倍。

這兩個數(shù)字對比同行都略顯夸張。其中蒙娜麗莎目前市值53.35億，市盈率20倍；東鵬控股市值96.3億，市盈率13倍左右。即使在利好政策出現(xiàn)的當下，馬可波羅的估值仍有些顯得自信滿滿。

圖源：馬可波羅上市招股書

最后，馬可波羅聲稱的募資原因是，用于江西加美陶瓷有限公司智能陶瓷家居產(chǎn)業(yè)園（一期）建設項目、廣東東唯新材料有限公司年產(chǎn)540萬平方米特種高性能陶瓷板材項目等6個項目的建設升級，全部完工后，將新增年度產(chǎn)能1540萬平方米。

在房地產(chǎn)行業(yè)下行，存貨比例不低的情況下，還要以擴大產(chǎn)能為目標上市募資，這也讓不少資本和股民感覺難以理解。

時機、估值和擴產(chǎn)三個問題，都讓馬可波羅的上市申請時間顯得有些奇怪，難道是2023年流動負債率高達85.12%的原因嗎？

03

說不定又行了

馬可波羅被質(zhì)疑的，也不僅是業(yè)績被房地產(chǎn)拖累。

據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2021年至2023年，馬可波羅流動負債分別為66.79億元43.82億元和42.77億元，占負債總額的比例分別為89.30%、77.60%和85.12%。

作為重資產(chǎn)行業(yè)，馬可波羅流動負債高也不算奇怪，但是在高負債的情況下突擊分紅就真的要各位自行理解了。

2022年和2023年，公司分別分紅5億元和3.23億元，合計8.23億元。其時公司利潤分別為15.14億元和13.53億元。

也許你也像黑板君一樣有所疑問：高負債還敢分紅這么多，那干嘛不直接把錢投去擴產(chǎn)，反而要向股民伸手要錢呢？

此外還存在疑似的關聯(lián)交易，如2021年，馬可波羅將6.7億元應收賬款、其他應收款及應收票據(jù)對應的債權轉(zhuǎn)讓給唯美裝飾，賬面凈值僅為1.6億元；2022年，馬可波羅再次轉(zhuǎn)讓1.46億元債權，而賬面凈值僅為7669萬元。

這些債權源自房企，最后將以債權抵購房對價，問題是這類房企們要交房本就困難，唯美裝飾為何愿意接手呢？

據(jù)媒體調(diào)查，黃建平、謝悅增、鄧建華對唯美裝飾持股比例分別達到44.02%、14.36%和10.39%；

而這三位在馬可波羅的目前持股比例分別為42.12%、14.15%、10.15%，且謝悅增、鄧建華是黃建平在公司業(yè)務上的一致行動人，如此操作“粉飾”財報，也能看出黃建平上市的決心。

圖源：馬可波羅上市招股書

據(jù)界面新聞梳理，自2月19日至23日這周以來，滬深京上市委就一直未有新的上會安排，同時也未有過新的受理，“空窗期”達12周，直到馬可波羅上會計劃的出現(xiàn)。而在此期間，新“國九條”出臺后，監(jiān)管也對IPO公司及中介提出了更高的要求，典型如對IPO公司抽檢的比例將會大幅提高。

因此，可以看到，作為新規(guī)后首個上會的IPO公司，馬可波羅受到了各路媒體的關注，其審議結(jié)果也被看作是IPO風向標。

總之，暫緩要比終止好得多，如果市場有回暖，說不定又行了，但也希望黃老板對待股民更真誠一些。